600M يوان لشراء أصول المساهم الرئيسي، شركة تسانتس الطبية تتعرض للاستفسارات

صحفيون من الصين للأعمال، سو هاو، لو زيكون، تقرير من بكين

في 24 مارس، دفعت إحدى الإعلانات شركة “تونغتسي وي” الطبية (600763.SH) مرة أخرى إلى قلب العاصفة الإعلامية.

ووفقًا للإعلان، تخطط الشركة لاستخدام 600 مليون يوان من أموالها الخاصة لشراء 100% من أسهم أربع شركات هي: شركة هانغتشو كونجي للعدسات (ويُشار إليها فيما يلي بـ"هانغتشو كونجي")، وشركة نينغبو غوانجي لتكنولوجيا البصر (ويُشار إليها فيما يلي بـ"نينغبو غوانجي")، وشركة هانغتشو غوانجي لتكنولوجيا البصر (ويُشار إليها فيما يلي بـ"هانغتشو غوانجي")، وشركة شينتشانغ غوانجي للعدسات (ويُشار إليها فيما يلي بـ"شينتشانغ غوانجي").

ورغم أن الصفقة تبدو في ظاهرها عادية، فقد أثارت اهتمامًا واسعًا في السوق بسبب طبيعتها المرتبطة، ونمط التغليف الذي يجمع “أصولًا ممتازة + أصولًا خاسرة”، ومعدل الزيادة في التقييم بأكثر من 12 مرة، فضلًا عن خطاب العمل التنظيمي الذي أصدرته البورصة بسرعة كبيرة.

وبخصوص التفاصيل المحددة لعملية الاستحواذ هذه، في 30 مارس، قام مراسل صحيفة 《China Business News》 (الصين للأعمال) بالتواصل رسميًا مع شركة تونغتسي وي الطبية عبر خطاب ومكالمة هاتفية لإجراء مقابلة. وصرّح موظفو قسم الأوراق المالية لدى الشركة بأنه يتم حاليًا العمل على إعداد رد على خطاب العمل التنظيمي، وأنه لن يتم تقديم أي توضيح بشأن المقابلة إلا بعد الرد الرسمي من الشركة.

وفي 2 أبريل، أصدرت شركة تونغتسي وي الطبية إعلانًا عن ردّها على خطاب العمل التنظيمي الصادر من بورصة شنغهاي للأوراق المالية. وذكرت الشركة أن أصول موضوع الاستحواذ تمتلك سمات مالية ممتازة بوضوح، ما سيؤثر مباشرة وبشكل إيجابي على القوائم المالية للشركة المدرجة. كما أن أعمال البصر والعيون، باعتبارها النشاط الأساسي في الطب العيني، ومع كونها مكملة لخدمات طب الأسنان، تعمل على تعزيز القدرة الشاملة على مقاومة تقلبات الدورات الاقتصادية. إضافة إلى ذلك، فإن تحسين هيكل أعمال أصول موضوع الاستحواذ، وامتياز أداء التدفق النقدي، سيساعد الشركة المدرجة على رفع معدل دوران الأصول الإجمالي وقدرة تحصيل النقد، بما يعزز أكثر متانة مركزها المالي.

“البيع المُجمّع” يلفت الأنظار

يُظهر الإعلان أن الطرف المقابل لعملية تونغتسي وي الطبية يتمثل في شركة Zhejiang Tongce Ophthalmic Hospital Investment Management Co., Ltd. (ويُشار إليها فيما يلي بـ"استثمار تونغتسي للعيون")، وهي شركة تسيطر عليها فعليًا شركة تونغتسي وي الطبية عبر المُتحكم الفعلي فيها، لو جيانمينغ، وبالتالي فإن ذلك يشكل معاملة مرتبطة. ويُوضح الإعلان صراحةً أن الصفقة لا تُعد إعادة هيكلة كبيرة للأصول، ولا يزال يتعين تقديمها لمناقشة جمعية المساهمين والتصويت عليها.

وبالوقوف على التفاصيل، تظهر حالات الشركات الأربع المستهدفة تباينًا شديدًا من حيث أوضاع التشغيل؛ إذ إن الأصول الرابحة الأساسية هي هانغتشو كونجي. تأسست الشركة في 2017، وهي شركة لتجزئة منتجات البصر وخدماته، وتعتمد على مستشفى هانغتشو كونجي للعيون، باعتباره الأصل الأساسي ضمن شركة استثمار تونغتسي للعيون.

وتُظهر البيانات المالية أنه في 2025 حققت هانغتشو كونجي إيرادات تشغيلية قدرها 1.53 مليار يوان، وصافي ربح قدره 5558.48 مليون يوان، وبأن هامش صافي الربح مرتفع جدًا بنسبة 36%، وقد تَرسّخ لديها نموذج ربح مستقر.

ومع ذلك، فإن هذه الشركة القوية في قدرتها على تحقيق الأرباح، يصل معدل الزيادة في تقييمها إلى 1282.14%. وحتى تاريخ مرجع التقييم 31 ديسمبر 2025، بلغت صافي أصول هانغتشو كونجي 5087.79 مليون يوان، بينما بلغت قيمة التقييم وفق طريقة الدخل 7.03 مليار يوان. ووفقًا لتسعير هذه الصفقة البالغ 6 مليارات يوان، ما زالت نسبة إجمالي العلاوة تصل إلى 1066.30%.

وبالنسبة لهذه العلاوة المرتفعة، أوضحت جهة التقييم Zhejiang Zhonglian Asset Appraisal Co., Ltd. عند ردها على خطاب العمل التنظيمي الصادر عن بورصة شنغهاي للأوراق المالية أن هانغتشو كونجي تنتمي إلى نموذج تشغيل الأصول الخفيفة، وأن أداءها التشغيلي جيد في السنوات الأخيرة، وأن الشركة تقوم بتوزيع الأرباح كل سنة، وأن حجم صافي الأصول في تاريخ مرجع التقييم ليس كبيرًا، ما يؤدي إلى ارتفاع معدل الزيادة في التقييم. ومن واقع بيانات الأرباح الموزعة تاريخيًا، تبين أنه خلال الفترة من 2021 إلى 2024، كانت الشركة توزع كامل صافي أرباح كل سنة؛ إذ بلغ إجمالي الأرباح الموزعة خلال الأربع سنوات أكثر من 2 مليار يوان.

وإذا ما تم قياس الأمر بنسبة السعر إلى الأرباح، فإن نسبة السعر إلى الأرباح الثابتة لهانغتشو كونجي تبلغ نحو 12.65 مرة (بناءً على مقابل الصفقة البالغ 6 مليارات يوان وعلى صافي أرباح 2025). وقامت جهة التقييم بمقارنة هذه التقييم مع حالات الاستحواذ التي قامت بها شركة Oupu Kangshi في السنوات القريبة، واعتبرت أنها تقع ضمن نطاق معقول في الصناعة؛ حيث تراوحت نسبة الزيادة في قيمة الصفقات القابلة للمقارنة بين 193.71% إلى 1608.96%، وكان المتوسط 700.47%.

أما بالنسبة للأصول الثلاثة الأخرى التي تم بيعها مُجمّعة مع الأصل الأساسي، فهي ثلاث شركات خاسرة أو لم تُشغّل أعمالًا: تأسست نينغبو غوانجي في 2022، وكانت إيراداتها في 2025 فقط 45.52 ألف يوان، وصافي أرباحها -7.20 مليون يوان؛ تأسست شينتشانغ غوانجي في 2024، وبلغت إيراداتها في 2025 قدرها 101.18 ألف يوان، وصافي أرباحها -7.75 مليون يوان؛ أما هانغتشو غوانجي فتأسست في 2019، وحتى تاريخ الإعلان لم تبدأ عمليًا في مزاولة الأعمال. وقد تم تحويل هذه الأصول مقابل سعر 0 أو مقابل رمزي، ضمن إجمالي مبلغ المقابل الإجمالي للصفقة البالغ 6 مليارات يوان.

وللتخفيف من مخاوف ارتفاع سعر الاستحواذ، قام الطرف المتعامل معه في الوقت نفسه بتقديم تعهدات أداء: يجب ألا يقل صافي الربح التراكمي للشركة الأساسية هانغتشو كونجي خلال 2026-2028 عن 1.8 مليار يوان، وألا يقل خلال 2026-2030 عن 3 مليارات يوان، كما تم إعداد آلية مزدوجة لتعويض نقدي تتمثل في “تسوية لمدة ثلاث سنوات + تسوية نهائية لمدة خمس سنوات”، على أن لا يتجاوز السقف التعويضي 6 مليارات يوان، أي 100% من مبلغ تحويل الأسهم.

وجدير بالذكر أن الطرف المقابل قد وضع تعهدات أداء فقط على الأصل الأساسي هانغتشو كونجي، ولم يضع أي شروط لتحقيق ربح/تغطية خسائر (آليات مراهنة على الأداء) على الأصول الثلاثة الأخرى “كحِمل”. وهذا يعني أيضًا أن مخاطر التشغيل اللاحقة ستتحملها بالكامل الشركة المدرجة.

وفي الواقع، فإن تغليف تركيبة من “أصول ناضجة + أصول قيد التهيئة/التربية” ليس أمرًا غير شائع في العمليات الرأسمالية. ومن خلال تجميع الأصول الممتازة مع الأصول الخاسرة وبيعها، تحصل الشركة المدرجة من ناحية على نقاط نمو لأرباحها، ومن ناحية أخرى تحل كذلك للمُتحكم الفعلي مشكلة الخروج من الأصول غير الممتازة. غير أن السوق تشكك في أن هذا النموذج هو في الأساس تجسيد لتحقيق أقصى استفادة للمُتحكم الفعلي من مصالحه؛ أي الخروج من الأصل الأساسي بسعر مرتفع، وفي الوقت نفسه التخلص بنجاح من الأصول غير الممتازة المملوكة شخصيًا.

وبخصوص ذلك، قالت شركة تونغتسي وي الطبية: “لا تتضمن هذه الصفقة نقلًا للمصالح إلى المساهم المسيطر أو أطرافه ذات العلاقة، ولا تنطوي على الإضرار بالمصالح القانونية للشركة المدرجة وللمساهمين الصغار.”

عقبات أمام تحقيق النمو

لفهم منطق عملية الاستحواذ المرتبطة وراء شركة تونغتسي وي الطبية، يلزم تفقد المصاعب التشغيلية التي تواجهها الشركة حاليًا.

كانت تونغتسي وي الطبية تُعرف سابقًا باسم “أسهم الأسنان الذهبية”؛ وبفضل نموذج التوسع الفريد المعتمد على “مستشفى مركز إقليمي + عيادات سلسلة”، تمكنت الشركة من بناء شبكة تضم قرابة 30 مستشفى للأسنان في أنحاء البلاد، وأصبح مستشفى هانغتشو للأسنان التابع لها من بين أكبر المستشفيات المتخصصة للأسنان على مستوى العالم من حيث الحجم. ومن 2017 إلى 2021، قفز سعر سهم الشركة بأكثر من 20 مرة، وتجاوزت القيمة السوقية مرة واحدة حاجز 1350 مليار يوان، لتصبح واحدة من أبرز الشركات الرائدة في مجال خدمات الرعاية الصحية.

ومع ذلك، لم يدم ذلك طويلًا، إذ أصبحت سنة 2022 نقطة تحول في أداء تونغتسي وي الطبية. ففي تلك السنة، قدمت الشركة أول كشف سنوي منذ إدراجها يظهر تراجعًا مزدوجًا في الإيرادات والأرباح: حققت في الفترة ذاتها إيرادات قدرها 27.19 مليار يوان، بانخفاض 2.23% على أساس سنوي؛ وبلغت الأرباح الصافية المنسوبة إلى المساهمين 5.48 مليار يوان، بانخفاض 21.99% على أساس سنوي.

في 2024، بلغت الإيرادات 28.74 مليار يوان، بزيادة قدرها 0.96% فقط على أساس سنوي؛ وبلغ صافي الربح 5.01 مليار يوان، بزيادة قدرها 0.20% على أساس سنوي. ورغم إيقاف اتجاه التراجع، فإن النمو تقريبًا توقّف. وعندما وصلنا إلى أول ثلاثة أرباع من 2025، تعافت نتائج الشركة تدريجيًا؛ إذ بلغت الإيرادات 22.90 مليار يوان، بزيادة 2.56% على أساس سنوي، وبلغ صافي الربح 5.14 مليار يوان، بزيادة 3.16% على أساس سنوي، لكن وتيرة النمو ما زالت أقل بكثير من متوسط القطاع.

ومن حيث هيكل الأعمال، فإن السبب الرئيسي لتقلب الأداء يتمثل أساسًا في نقطتين: الأولى هي أن تطبيق برنامج المشتريات المركزية لزراعة الأسنان أدى إلى ضغط مساحة أرباح الأعمال ذات هامش الربح المرتفع؛ ومع أن الشركة حاولت الحفاظ على حجم الأعمال من خلال “تعويض السعر بالكمية”، فإن هامش الربح الإجمالي واصل الانخفاض. والثانية هي أن أعمال الاستهلاك الاختيارية مثل تقويم الأسنان تأثرت بضعف الاستهلاك وتراجعت ثلاث سنوات متتالية؛ إذ انخفضت إيرادات تقويم الأسنان في 2024 بنسبة 5.05% على أساس سنوي.

وفي ظل هذا السياق، تحتاج تونغتسي وي الطبية إلى البحث عن مسار نمو ثانٍ.

وتُظهر البيانات أن تونغتسي وي الطبية بدأت التخطيط لدخول مجال طب العيون منذ 2017؛ ففي ذلك العام، دخلت بشكل غير مباشر إلى مجال العيون عبر المشاركة في Zhejiang Tongce Ophthalmic Hospital Investment Management Co., Ltd. ففي مايو 2017، وقّعت مجموعة Zhejiang Tongce القابضة مع جامعة Zhejiang ومع المستشفى التابع لكلية الطب في Zhejiang (المستشفى الثاني التابع لجامعة Zhejiang) اتفاقية 《اتفاق التعاون》. وبموجب ذلك، تتولى مجموعة Zhejiang Tongce الاستثمارية بناء مستشفى Zhejiang Guangji للعيون، على مدى 20 عامًا (من مايو 2017 إلى مايو 2037). وخلال فترة التعاون، يتم إدارة مستشفى العيون بواسطة Zhejiang Second Hospital.

وفي 2021، أوضح الموقع الرسمي لتونغتسي وي الطبية بشكل واضح أن طب العيون تم إدراجه كقطاع أعمال استراتيجي، مع اقتراح بناء مركز رائد محليًا ودوليًا لطب البصر والعيون، بالاعتماد على مستشفى Zhejiang University Eye Hospital (مركز عيون المستشفى الثاني التابع لجامعة Zhejiang). وفي 2023، زادت الشركة من نسبة ملكيتها لاستثمارات طب العيون، كما أكدت أن هدف أعمال طب العيون يهدف إلى فتح مسار نمو ثانٍ خارج طب الأسنان.

والشركات الأربع في مجال البصر محل هذه الصفقة هي أصول ناضجة دأب المُتحكم الفعلي على تربيتها لسنوات، ويُتوقع أن تُظهر نتائجها بسرعة في القوائم المالية. وتذكر الشركة في إعلانها أن إدراج أصول موضوع الاستحواذ في القوائم المجمعة للشركة سيعزز مباشرة قدرات الربحية للشركة المدرجة وربحيتها للسهم، ويزيد من يقين واستدامة نمو الأرباح.

وتدّعي تونغتسي وي الطبية أن أعمال طب البصر والعيون وخدمات طب الأسنان تتوافق بدرجة عالية من حيث طبيعة الأعمال، بما يتيح إعادة استخدام المساحات وتكامل دورات حياة العملاء. وبشكل محدد، تخطط الشركة لإنشاء مناطق مختصة للبصر داخل نقاط الخدمة القائمة لمستشفيات طب الأسنان، لتحقيق الاستخدام المتزامن للمساحات بعيدًا عن تداخل أوقات الاستخدام ولدمج الفرق، بما يحسن بوضوح كفاءة استخدام العقارات والموارد البشرية القائمة.

ومع ذلك، يبقى سؤال: هل يمكن لهذه الشركات الأربع في مجال البصر أن تدعم بالفعل التحول متعدد المجالات من “الأسنان الفضية” إلى “العيون الذهبية”؟

كمّ هائل من المعلومات، وتفسير دقيق، كل ذلك متاح عبر تطبيق Sina Finance APP