الصناديق الصغيرة تواجه أزمة الدوران في الفراغ، وآلية التصفية بحاجة ماسة إلى حل

تسجيل الدخول إلى تطبيق Sina Finance للبحث عن【الإفصاح】لمزيد من درجات التقييم

（المصدر: Economic Information Daily）

ما زالت، في الآونة الأخيرة، اجتماعات أصحاب حصص صندوق 博时国证大盘成长ETF التي تخصّ صندوق 博时国证大盘成长ETF جارية في عدّ الأصوات بشكل مكثف. وستقرر هذه الجلسة، التي بدأت في 26 مارس وستنتهي فترة التصويت فيها في 27 أبريل، ما إذا كان هذا المنتج الذي ظلّ صافي قيمة الأصول لديه أقل من 50 مليون يوان لمدة 60 يوم عمل متتالية سيستمر في التشغيل.

وفي الوقت نفسه، في 27 مارس، دخل صندوق الفئة المطابق لمذكرة الملكية لمدة 7 أيام لمؤشر AAA لسندات الإيداع بين البنوك (中泰中证同业存单AAA指数7天持有基金) رسميًا في إجراءات التصفية، ليصبح أول منتج من نوعه تم تصفيته منذ إطلاق صناديق سندات الإيداع بين البنوك في عام 2021، وهو ما يرمز إلى أن نطاق تصفية الصناديق الصغيرة بات يمتد من الفئات التقليدية للأسهم ومنتجات الدخل الثابت إلى أنواع مبتكرة كانت شائعة سابقًا.

تظهر بيانات Wind أنه حتى نهاية مارس، ما يزال لدى السوق بأكمله 24 صندوقًا من صناديق سندات الإيداع بين البنوك بحجم أقل من 50 مليون يوان، ما يزيد بشكل واضح من حدّة المأزق الثلاثي لصناديق “الصغير” المتمثل في: “صعوبة التصفية، وصعوبة التحول، وصعوبة الاستمرار”.

يرى العاملون في الصناعة أنه عندما تتم إطالة إجراءات التصفية إلى أجل غير مسمى بسبب تجاهل تصويت المستثمرين الأفراد، فإن النظام البيئي لمنتجات صناديق الاستثمار العامة الذي يركّز على “الطرح الأولي” ويهمل “الاستمرارية” يواجه اختبارًا صارمًا: كيف يتم إيجاد توازن بين حماية مصالح المستثمرين وتحسين آليات خروج السوق؛ وهذا أصبح سؤالًا إلزاميًا على مستوى الصناعة للتحول من التوسع في الحجم إلى تحسين الجودة.

تصاعد التصفية: أزمة البقاء من الفئات التقليدية إلى المنتجات المبتكرة

في 27 مارس، أعلنت ورقة إشعار واحدة صادرة عن شركة 中泰证券（上海） لإدارة الأصول بدء “عام التصفية” فعليًا لفئة صناديق سندات الإيداع بين البنوك المبتكرة.

تُظهر الإعلانات أنه اعتبارًا من 26 مارس، كان صافي قيمة أصول صندوق 中泰中证同业存单AAA指数7天持有基金 لمدة 7 أيام قد ظلّ أقل من 50 مليون يوان لمدة 50 يوم عمل متتالية، ما أدى إلى تفعيل بند إنهاء عقد الصندوق، وبالتالي دخل الصندوق في إجراءات التصفية دون الحاجة إلى عقد اجتماع لأصحاب الحصص. تأسس هذا الصندوق في أغسطس 2023، وبلغ حجم الطرح الأولي 1.3B يوان، لكن بعد نصف عام فقط انخفض حجمه بشكل حاد إلى 528 مليون يوان، وفي نهاية الربع الأول من عام 2024 تقلّص أكثر إلى 147 مليون يوان، وحتى نهاية الربع الثالث من عام 2025 لم يتبقَّ سوى 22 مليون يوان، وفي النهاية لم يفلت من مصير التصفية.

“كانت صناديق سندات الإيداع بين البنوك تُنظر سابقًا إلى أنها أفضل بديل للصناديق النقدية، لكن مع انخفاض أسعار الفائدة ووفرة السيولة، تلاشت ميزة العائد، وتزايدت ضغوط الاسترداد من القنوات بشكل كبير.” حلل مسؤول قسم الدخل الثابت لدى إحدى شركات الصناديق ذلك، “وهذا لا يعني فشل منتج واحد فحسب، بل فشل إدارة دورة حياة الفئة: عندما تتغير بيئة السوق، فإن المنتجات ‘الضاربة’ التي تفتقر إلى ترتيبات سيولة وتثقيف المستثمرين تكون عرضة لأن تتحول بسرعة إلى ضحية لصناديق ‘صغيرة’.”

وليس هذا استثناءً. في 24 مارس، أصدرت شركة 博时基金 التابعة لصندوق 博时国证大盘成长ETF التابعة لها إعلانًا بعقد اجتماع أصحاب الحصص. في 26 مارس تم إصدار إعلان ثانٍ إرشادي. وسيتم طرح اقتراح بشأن استمرار تشغيل الصندوق. ظلّت قيمة أصول هذا الصندوق أقل من 50 مليون يوان لمدة 60 يوم عمل متتالية. ووفقًا لـ《إجراءات تشغيل صناديق الاستثمار في الأوراق المالية التي تطرح للجمهور》، يجب على مدير الصندوق خلال 10 أيام عمل أن يبلّغ هيئة تنظيم الأوراق المالية في الصين (中国证监会) ويقترح حلولًا، وأن يعقد خلال 6 أشهر اجتماعًا لأصحاب حصص الصندوق. فترة التصويت تمتد من 26 مارس حتى 27 أبريل، ويوم عدّ الأصوات هو 29 أبريل؛ وفي الوقت الحالي ما يزال الجميع ينتظرون “حكم حياة أو موت” من أصحاب الحصص.

الأكثر عبثية يتمثل في “مسلسل استمرارية الحياة” لصندوق 银华电力ETF. في 9 مارس، أعلنت شركة 银华基金 أن اجتماع أصحاب حصص صندوق الكهرباء (电力ETF) سيُعقد عبر وسائل الاتصال للتصويت على اقتراح استمرار التشغيل، وهذه هي المرة الثالثة خلال ثلاث سنوات التي تعقد فيها نفس الفئة اجتماعًا مشابهًا: في يونيو 2024 تم تعديل الوثيقة لأول مرة وتم تمريرها بنسبة موافقة 100%؛ وفي فبراير 2025 أُجهض الاجتماع الثاني بسبب أن نسبة المشاركة لم تصل إلى 50%؛ وفي مارس 2026 عاود الصندوق المحاولة مرة أخرى.

مما يثير الحيرة أنه حتى 9 مارس، تجاوزت الزيادة في صندوق 银华电力ETF خلال العام 14%، وكانت قطاعات الكهرباء تتحول إلى الخط الرئيسي في السوق، لكن الأموال اختارت المغادرة، إذ ظهرت خلال قرابة 20 يومًا عمليات خروج لرأس مال يناهز 8 ملايين يوان. ويعتقد أشخاص على صلة بأن هذا التباين بين “ارتفاع الأداء وتراجع الحجم” يكشف فخ “التحقق الذاتي” بعد نفاد سيولة الصناديق الصغيرة: كلما كان الحجم أصغر، تردد رأس المال المؤسسي في الدخول؛ وكلما تراجع المؤسسون أكثر، زادت ضغوط الاسترداد لدى المستثمرين الأفراد، لينتهي الأمر في حلقة مفرغة.

مأزق الآلية: اجتماع أصحاب الحصص شكلي وهدر للموارد

“الصعوبة الأساسية في تصفية الصناديق الصغيرة تكمن في القيود الجامدة التي يفرضها تصميم نظام اجتماع أصحاب الحصص، وفشل التطبيق العملي.” أشار شخص معني من إحدى شركات الصناديق إلى أنه وفقًا للقوانين السارية، فإن تصفية الصندوق أو تحويله يتطلب تمرير قرار من خلال تصويت أصحاب الحصص، كما يجب أن تتحقق شروط حضور ما لا يقل عن نصف حصص حقوق الملكية المسجلة في يوم تسجيل الحقوق، لكن الصناديق الصغيرة غالبًا ما يكون أصحابها متفرقين للغاية، وتكون لديهم حسابات صغيرة بكثرة. وغالبًا ما ينسى عدد كبير من المستثمرين مراكزهم أو يتجاهلون التصويت، ما يؤدي إلى عدم قدرة الاجتماع على الوصول إلى شروط انعقاده قانونيًا.

يبرز ترتيب إيقاف التداول لصندوق 博时大盘成长ETF مخاطر السيولة. لحماية مصالح أصحاب الحصص، تقدمت شركة 博时基金 بطلب إلى بورصة شنتشن (深交所) بترتيبات لإيقاف واستئناف التداول: يتم الإيقاف الأول بدءًا من افتتاح جلسة 24 مارس وحتى الساعة 10:30 صباحًا؛ أما الإيقاف الثاني فيكون بدءًا من افتتاح يوم عدّ الأصوات 29 أبريل وحتى الساعة 10:30 صباحًا من يوم إعلان نتيجة التصويت لاستئناف التداول.

أفاد أشخاص على صلة بأن هذا يعني أنه خلال فترة تصويت طويلة تمتد شهرًا كاملًا، يواجه الصندوق ضغطًا كبيرًا على إدارة السيولة: إذا تم تمرير قرار استمرار التشغيل، سيواصل الصندوق الدوران الفارغ في حالة “صغيرة”؛ وإذا فشل التصويت، سيحتاج إلى الدخول في إجراءات التصفية، وسيواجه أصحاب الحصص تجميدًا أطول للسيولة.

“بالنسبة لشركات الصناديق، فإن هذه المنتجات التي لا يتجاوز حجمها 50 مليون يوان ليست فقط ‘مساهمة سلبية’ من إيرادات رسوم الإدارة، بل هي أيضًا ‘ثقب أسود’ في تكاليف التشغيل.” حسب الأشخاص على صلة من الشركة المذكورة حسابًا: فصندوق صغير يحتاج سنويًا إلى دفع تكاليف ثابتة مثل الإفصاح عن المعلومات والمراجعة وتقييم الأصول والنظم وغيرها تتراوح تقريبًا بين 300 ألف و500 ألف يوان. وإذا ظل الحجم أقل من 30 مليون يوان لفترة طويلة، فلن تتمكن إيرادات رسوم الإدارة من تغطية التكاليف، لتتحول فعليًا إلى “أصول ميتة”. كما أن تراكم صناديق ميتة بكثرة يستهلك موارد مثل الرقابة والحفظ والبيع، ما يؤدي إلى تشويه آلية تسعير السوق.

“في السوق الأمريكية، تبلغ نسبة صناديق الاستثمار المفتوحة التي يتم دمجها أو تصفيتها سنويًا حوالي 5%، والتصفية هي آلية خروج سوقية نمطية.” قال محلل صناديق لدى شركة Shanghai Securities: “لكن في الداخل، بسبب تعقيد إجراءات التصفية، والقلق بشأن مخاطر السمعة، غالبًا ما تختار شركات الصناديق ‘التصلب’ والمضي عبر تقديم مقترحات ‘استمرار’ لاستمرارية الحياة، ما يؤدي إلى احتلال عدد كبير من الصناديق الميتة للموارد لفترة طويلة.”

لمواجهة هذه المعضلة، اقترح عدد من العاملين في الصناعة أنه يمكن النظر في السماح بالصناديق الصغيرة التي فشلت في عقد اجتماعات أصحاب حصص متتالية لعدة مرات، بأن تتقدم الشركات بطلب لتصفية قسرية. وفي الوقت نفسه، ينبغي إنشاء مسار سريع لتحول الصناديق الصغيرة، بحيث يمكن للتمويلات المؤهلة تغيير التسجيل إلى أنواع أخرى من المنتجات عبر إجراءات مبسطة. بالإضافة إلى ذلك، يلزم تعزيز مسؤولية الكيان القانوني لدى شركات الصناديق، واتخاذ رقابة حذرة على مديري الصناديق الذين يحتفظون لفترة طويلة بعدد كبير من الصناديق الصغيرة، بما في ذلك تقييد طلبات طرح منتجات جديدة، ورفع متطلبات مخصصات المخاطر، وغيرها من الإجراءات، لدفع الصناعة إلى تحسين هيكل توفير المنتجات.

ذكر العاملون في الصناعة أن مصير صندوق 博时国证大盘成长ETF سيتم حسمه في 29 أبريل. وبغض النظر عن النتيجة، فإن هذه الحالة تذكّر الصناعة مرة أخرى: في ظل تحولات منظومة إدارة الأصول، فإن إنشاء آلية خروج للصناديق وفق آليات السوق وبما يتوافق مع نهج سيادة القانون، وكسر الحلقة الشاذة لـ“صناديق تعيش ولا تموت”، هو طريق لا مفر منه لتحقيق التنمية عالية الجودة لصناعة صناديق الاستثمار العامة. وعندما تدق طبول التصفية لصناديق سندات الإيداع بين البنوك، فربما تكون هذه بداية لتواجه الصناعة آلية الخروج بجدية وتعيد تشكيل النظام البيئي للمنتجات.

كمّ هائل من المعلومات، وتفسير دقيق، كل ذلك متوفر عبر تطبيق Sina Finance