المصرف الوطني للتنمية: ما مدى تأثير بيع البنك المركزي للذهب؟ بداية ظهور شكوك حول منطق سوق الذهب الصاعد

لماذا تقوم بعض البنوك المركزية ببيع الذهب؟

منذ اندلاع النزاع بين إيران والولايات المتحدة، حظيت السوق باهتمام كبير بتوجه بعض الدول إلى التخلص من الذهب، وظهرت شكوك في منطق السوق الصاعد للذهب المدعوم بـ“شراء البنوك المركزية للذهب”. كما يظهر في الشكل (1)، أنه اعتبارًا من مارس 2026 بدأت بنوك مركزية في تركيا وروسيا بالفعل في بيع الذهب، بينما تخطط بولندا لبيع الذهب لدعم بناء الدفاع. إذًا، لماذا تقوم بعض البنوك المركزية ببيع الذهب بشكل “اضطراري”؟ هل بيع البنوك المركزية للذهب خبر سلبي فعلًا على أسعار الذهب؟

نحن نعتقد أن سلوك بعض البنوك المركزية في بيع الذهب يميل أكثر إلى كونه “تكتيكيًا” وليس “استراتيجيًا”، وتكمن الأسباب الأساسية في ثلاثة جوانب على النحو التالي:

أولًا هي سلوك المؤسسات “متابعة الاتجاه”. من حيث الجوهر، تؤدي البنوك المركزية دورًا مماثلًا لدور “المستثمر المؤسسي” داخل قطاع الذهب. فعلى سبيل المثال، في حالة البنك المركزي التركي، عندما تكون أسعار الذهب في فترة تذبذب جانبي، يقوم البنك المركزي التركي غالبًا ببيع الذهب؛ وعلى العكس، عندما تتسارع الأسعار في اتجاه صعودي، يسرّع البنك المركزي التركي أيضًا عمليات شراء الذهب.

ثانيًا: ارتفاع العجز المالي على المدى القصير بسرعة، ما يدفع البنك المركزي إلى بيع الذهب “بشكل اضطراري” لتلبية نفقات السيولة. على سبيل المثال، في تركيا، بعد أن يرتفع العجز المالي التركي بسرعة، قد يقوم البنك المركزي، أو “لا يكون أمامه خيار”، ببيع الذهب مقابل الحصول على دولارات. وبالمثل، في روسيا، بعد أن ارتفع العجز المالي الروسي بسرعة في 2025، بدأ البنك المركزي الروسي أيضًا بشكل “اضطراري” في تقليل حيازة الذهب مقابل دعم مالي لتمويل الصراع بين روسيا وأوكرانيا.

ثالثًا: مبدأ “حلول محل أحدهما الآخر” بين احتياطيات الذهب لدى البنك المركزي واحتياطيات النقد الأجنبي. في حالة البنك المركزي التركي: مسار انتقال تأثير الأرجوحة بين “احتياطيات النقد الأجنبي” و“احتياطيات الذهب”: صدمة في إمدادات النفط→ارتفاع أسعار النفط→تفاقم اختلال الحساب الجاري→تسارع تراجع قيمة الليرة→قيام البنك المركزي ببيع الذهب لزيادة الاحتياطيات الخارجية. ومع اندلاع النزاع بين إيران والولايات المتحدة، ومع القلق من أن يؤدي اتساع عجز التجارة إلى تراجع الليرة بسرعة كبيرة، باع البنك المركزي التركي في مارس 2026 ذهبًا يقارب 60 طنًا.

لماذا لم يُغيّر السرد الكبير بأن “الذهب سيرتفع على المدى الطويل” شيئًا

نحن نعتقد أن الاتجاه الرئيسي لـ“ارتفاع الذهب على المدى الطويل” لم يتغير، وتعود الأسباب الأساسية إلى 4 أبعاد**:**

البعد الأول: لا يزال العالم في مارس في حالة “شراء صافي” للذهب، ولا يؤثر تقليل حيازة بعض البنوك المركزية على النغمة الرئيسية لـ“شراء البنوك المركزية للذهب”. بعد اندلاع النزاع بين إيران والولايات المتحدة، وصلت مشتريات البنوك المركزية عالميًا من الذهب في مارس 2026 إلى 14.7 طن، منها منطقة اليورو باعتبارها “القوة الرئيسية” لشراء الذهب في هذا الشهر (43.1 طن)، بينما كانت الزيادات في حيازة الذهب لدى بقية البنوك المركزية أعلى بكثير من كميات الذهب التي خفّضتها تركيا وروسيا. وبناءً على ما سبق، فإن تصرف “الخفض” لدى بعض البنوك المركزية لا يؤثر على النبرة الأساسية لـ“شراء البنوك المركزية للذهب”.

البعد الثاني: اتجاه ضعف الجدارة الائتمانية للدولار على المدى الطويل لم ينعكس. فإذا قُمنا بمقارنة الولايات المتحدة بشركة، فإن الجدارة الائتمانية للدولار تُعد بمثابة “قدرة الشركة على سداد الديون”. تُعتبر توسعات الدين التي توسعت فيها الحكومة الأمريكية بمستوى نسبة الرافعة المالية أقل من 60% قبل عام 1991 على أنها “توسعات إيجابية”، بينما بعد عام 1991 فإن تجاوزه لتلك النسبة أو اقترابه منها يُعد “تراخيًا في الانضباط المالي”، فالجزء الأول يقابله تعزيز لجدارة الدولار الائتمانية، والجزء الثاني يقابله ضعف في الجدارة الائتمانية للدولار. في 2025، وبعد أن نفذت حكومة ترامب “قانونًا كبيرًا من أجل أمريكا”، تجاوزت نسبة رافعة دين الحكومة الأمريكية 110%، واستمر اتجاه ضعف الجدارة الائتمانية للدولار.

البعد الثالث: حتى لو قامت البنوك المركزية الأساسية عالميًا على المدى الطويل بـ“بيع استراتيجي” للذهب، يمكن أن يستمر ارتفاع سعر الذهب. كما يظهر في الشكلين 7-8، فإن الفترة 1977-1979 و1999-2008 كانت بالضبط ضمن مرحلة ضعف الجدارة الائتمانية للدولار (يرجى الرجوع إلى طريقة تقسيم المراحل في الفقرة السابقة)، حتى إذا كانت الاقتصادات الأساسية مثل الولايات المتحدة والاتحاد الأوروبي تقوم ببيع واسع النطاق للذهب، فإن الذهب استمر في إظهار اتجاه صعودي. وضمن شرط ضعف الجدارة الائتمانية للدولار، حتى في فبراير-مارس 2026، ورغم أن قيام بعض البنوك المركزية بـ“خفض” قد يسبب تذبذبًا قصير المدى “ذهابًا وإيابًا” في سعر الذهب، فإن الاتجاه الصعودي قد لا يكون قد انقلب.

البعد الرابع: بيع “تكتيكي” قصير المدى للذهب من قِبل البنوك المركزية “غير الأساسية” لا يؤثر على اتجاه ارتفاع الذهب على المدى الطويل. على سبيل المثال خلال مرحلة ضعف الجدارة الائتمانية للدولار في الفترة 2016-2026، بلغ صافي الزيادة التراكمي في احتياطيات الذهب لدى البنوك المركزية عالميًا 3517 طنًا. ومع أن البنوك المركزية “غير الأساسية” مثل تركيا وآسيا الوسطى (5 دول) والفلبين قامت ببيع الذهب في الأمد القصير، فقد تسبب ذلك في سحبٍ تراجعي معين لأسعار الذهب على المدى القصير (راجع الشكل 11)، لكنه لم ينعكس على الاتجاه الكبير لارتفاع أسعار الذهب في الفترة 2016-2026.

بناءً على ما سبق،** نحن**** نعتقد أن بيع الذهب من قِبل قلة من البنوك المركزية “غير الأساسية” مثل تركيا وروسيا هذا المرة هو خفض “تكتيكي” عند اتخاذ قرار قائم على “متابعة الاتجاه” و“تخفيف مؤقت للأزمة المالية”، ولا يؤثر على المنطق طويل الأجل المتمثل في: “ضعف الجدارة الائتمانية للدولار→ زيادة شراء البنوك المركزية للذهب→ ترسّخ اتجاه ارتفاع الذهب”.**

تنبيه بشأن المخاطر:

قد تقوم الاحتياطي الفيدرالي في عام 2026 بوضع تسعير لرفع الفائدة بدءًا من عدم خفضها المتوقع؛** إغلاق مضيق هرمز يؤدي إلى استمرار الطابع طويل الأجل لهذا الإغلاق، وقد يؤدي استمرار ارتفاع أسعار النفط أو بقاؤها في نطاق تذبذب مرتفع إلى التأثير على الاقتصاد العالمي؛** ومن المتوقع أن يتولى “ووش” منصب رئيس الاحتياطي الفيدرالي، وهناك احتمال بأن يدفع الاحتياطي الفيدرالي مبكرًا نحو “تقليص الميزانية”.

(المصدر: Guolian Minsheng)