لماذا ارتفعت الأصول ذات الحقوق بعد أن جاءت بيانات التوظيف غير الزراعي الأمريكية فوق التوقعات؟

في ليلة 3 أبريل، أعلنت الولايات المتحدة بيانات الوظائف غير الزراعية لشهر مارس، وكانت أعلى بكثير من توقعات السوق. بعد صدور البيانات، ارتفع عائد السندات الأمريكية والدولار، ومن الناحية النظرية قد يتعرض قطاع الأصول من فئة النمو المرتبطة بالتكنولوجيا لضغوط قصيرة الأجل. ومع ذلك، افتتح مؤشر ناسداك يومها منخفضًا ثم ارتد صعودًا، واستمر في الارتفاع يوم الاثنين. وفي الوقت نفسه، ارتفع سوقا الأسهم في كوريا واليابان بشكل متزامن خلال صباح يومي الاثنين والثلاثاء. فما المنطق الكامن وراء هذا المسار غير البديهي؟

والأكثر جدارة بالتركيز هو: بما أن ضغوط ارتفاع عائدات السندات الأمريكية والدولار قد تم امتصاصها بشكل مرحلي من قبل السوق، فهل توجد أيضًا فرصة أمام قطاع التكنولوجيا في الأسهم الصينية (A股) وأسهم هونغ كونغ (港股) لتحقيق إصلاح؟

أولاً، ما هي بيانات غير الزراعي؟ ولماذا هي مهمة؟

بيانات غير الزراعي (NFP) هي تقرير التوظيف الذي تنشره وزارة العمل الأمريكية شهريًا، وأهم ما فيها هو عدد الوظائف غير الزراعية المضافة ومعدل البطالة ووتيرة نمو الأجر المتوسط بوصفها مؤشراتًا رئيسية ثلاثة.

تنبع أهمية بيانات غير الزراعي من أنها تستطيع التأثير في السياسة النقدية للاحتياطي الفيدرالي، وبالتالي تؤثر في السيولة العالمية وأسعار الأصول.

بيانات غير الزراعي قوية → نشاط استهلاكي مزدهر → مخاطر تضخم تتجه للأعلى → ترتفع توقعات رفع الفائدة → يقوى الدولار ويرتفع عائد السندات الأمريكية → تتعرض تقييمات الأصول لضغوط؛ أما في الاتجاه المعاكس فينعكس ذلك على تقييمات الأصول.

أي أن ما يشغل الجميع ليس بيانات غير الزراعي بحد ذاتها فقط، بل هل ستجعل هذه البيانات الاحتياطي الفيدرالي يغيّر رأيه—مثلًا: رفع الفائدة أم خفضها.

ثانيًا، لماذا تجاوزت بيانات غير الزراعي الأمريكية التوقعات لكن ارتدت الأصول ذات الصلة بالأسهم؟

في ليلة 3 أبريل، أعلنت الولايات المتحدة بيانات غير الزراعي لشهر مارس. للوهلة الأولى تبدو البيانات قوية للغاية:

1）عدد الوظائف غير الزراعية المضافة تجاوز التوقعات بشكل كبير (190 ألفًا، التوقع 65 ألفًا)؛ 2）انخفض معدل البطالة إلى 4.3% (التوقع 4.4%)؛ 3）تباطأ نمو متوسط الأجور.

بعد صدور البيانات، ارتفع عائد السندات الأمريكية والدولار، ومن المرجح أن تتعرض الأصول من فئة النمو المرتبط بالتكنولوجيا لضغوط في الأجل القصير.

لكن إذا نظرنا إلى ما وراء الظاهر، فإن بيانات غير الزراعي لشهر مارس ليست قوية كما تبدو ظاهريًا:

1）معظم الوظائف الجديدة في مارس جاءت من قطاعات التعليم والرعاية الصحية (+91 ألفًا)، ويرجع ذلك أساسًا إلى توقف الإضرابات في قطاع الرعاية الصحية؛ أما المعلومات والقطاع المالي فظلا في تراجع مستمر، ما يعكس الأثر السلبي لاستبدال فرص العمل بواسطة الذكاء الاصطناعي (AI)؛

2）لم يكن سبب انخفاض معدل البطالة هو تحسن التوظيف، بل انخفاض معدل المشاركة في سوق العمل (حالياً 61.9% مقابل 62.5% في نوفمبر 2025)، أي أن كثيرًا من الناس تركوا البحث عن عمل، ولم يعودوا يُحسبون ضمن “البطالة”؛

3）وبالمقارنة مع اضطراب عدد الوظائف غير الزراعية المضافة، فإن مستوى الرواتب ما زال يتجه بشكل تراجعي في سياق بقاء التضخم عند مستويات مرتفعة، ما يعكس اتجاه تهدئة في سوق العمل.

شهدت بيانات غير الزراعي مؤخرًا تقلبات كبيرة، وقد ضعف نوعًا ما “القيمة المرجعية” لبيانات غير الزراعي في شهر واحد. لكن عندما ننظر إلى الأشهر الأربعة الأخيرة ككل، يتضح أن متوسط الوظائف غير الزراعية المضافة شهريًا بلغ 47 ألفًا/شهر (مقابل 76 ألفًا/شهر في سبتمبر 2025 عندما أعاد الاحتياطي الفيدرالي تشغيل دورة خفض الفائدة)، وهو ما يزال يُظهر حالة ضعيفة تتمثل في “توظيف منخفض + تسريح منخفض”، وهي عوامل مواتية لخفض الفائدة:

مصدر البيانات: مكتب إحصاءات العمل الأمريكي، حتى 2 أبريل 2026

وبتوسيع أفق النظر، فمن خلال الاتجاهات التاريخية لبيانات غير الزراعي، يمكن ملاحظة أنه منذ عام 23، يرتفع اتجاه معدل البطالة بصورة تدريجية، ويشهد عدد الوظائف غير الزراعية المضافة انخفاضًا تدريجيًا، كما يتباطأ معدل نمو متوسط الأجور على أساس سنوي، ما يعني أن الصورة العامة للتوظيف تضعف.

لذلك، إذا استمرت بيانات توظيف غير الزراعي في الاتجاه الضعيف نسبيًا، فستنمو احتمالية خفض الفائدة من قبل الاحتياطي الفيدرالي على نحو هامشي، ومن ثم تكون توقعات استمرار تيسير السيولة أعلى، ما يدعم تقييم قطاع التكنولوجيا في أسهم هونغ كونغ/أسهم الصين (A股 و港股) على نحو هامشي.

الشكل: اتجاه عدد الوظائف غير الزراعية المضافة ومعدل البطالة

مصدر البيانات: Wind، حتى 6 أبريل 2026

الشكل: اتجاه متوسط الأجور في بيانات غير الزراعي

مصدر البيانات: Wind، حتى 6 أبريل 2026

رابعًا، بشأن خفض الفائدة: يوجد تباين كبير بين السوق والاحتياطي الفيدرالي—فمن نُصدِّق؟

يرى سوق العقود الآجلة لأسعار الفائدة أن موعد خفض الفائدة التالي سيُؤجَّل أكثر (كما في الرسم أدناه، إذ إن احتمال خفض الفائدة في سبتمبر 2027 لم يتجاوز للتو 50%)، بينما تُظهر “مصفوفة النقاط” في اجتماع FOMC في مارس (اجتماع يقرر فيه الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة) أن خفض الفائدة سيقع مرة واحدة لكل من عامي 2026 و2027.

الشكل: تسعير سوق العقود الآجلة لاحتمال خفض الفائدة بعد سبتمبر 27

مصدر البيانات: FedWatch، حتى 2 أبريل 2026

الشكل: “مصفوفة النقاط” في FOMC لشهر مارس تشير إلى خفض فائدة مرة واحدة في 26 و27

مصدر البيانات: الاحتياطي الفيدرالي، حتى 2 أبريل 2026

السبب الرئيسي لاختلاف وجهتي النظر بينهما يتمثل في الارتفاع الكبير لأسعار النفط العالمية؛ إذ يخشى السوق أن يؤدي ارتفاع النفط إلى دفع التضخم للأعلى من جهة، وكبح الطلب ومن ثم التأثير على نمو الاقتصاد من جهة أخرى، ما يؤثر في مسار السياسة النقدية.

يوجد بين السوق والاحتياطي الفيدرالي “فجوة في التوقعات” بشكل واضح؛ فإلى من يجب أن نركن؟

في الواقع، بالنسبة لمسألة خفض الفائدة، فإن توقعات الاحتياطي الفيدرالي وتوقعات السوق كلاهما يُعد مرجعًا مهمًا. وفي النهاية، يبقى العامل الحاسم هو بيانات الاقتصاد نفسها. لكن وبما أن “مصفوفة نقاط” FOMC لدى الاحتياطي الفيدرالي هي خريطة الطريق الرسمية الأكثر مباشرة للسياسة، فيمكن اعتبارها الحالة المرجعية لمسار السياسة النقدية المستقبلية، ثم نواصل متابعة بيانات التوظيف والتضخم لالتقاط التغيرات في السيناريو.

في الحالة المرجعية، يُتوقع أن تبقى السيولة في الأجل المتوسط متسقة نسبيًا مع الطابع المريح: وفقًا للمؤشرات الحالية، تشير “مصفوفة نقاط” FOMC لشهر مارس إلى وجود خفض فائدة واحد في عام 26، ويعتقد غالبية كبيرة من الأعضاء أن رفع الفائدة هو السيناريو غير المرجعي. إضافة إلى ذلك، في 30 مارس، أعلن رئيس الاحتياطي الفيدرالي علنًا أن “توقعات التضخم الطويلة الأجل الحالية بشكل عام مستقرة”، ما يخفف إلى حد ما مخاوف السوق بشأن السيولة. لذلك، إذا حافظ التضخم على استقراره، فمن المتوقع أن تواصل بيانات التوظيف غير الزراعي الضعف بشكل معتدل، ولا يزال من الممكن—خلال هذا العام—خفض الفائدة، وبالتالي إطلاق السيولة.

خامسًا، في المدى القصير تضيق السيولة، ومنذ بداية العام واجهت تكنولوجيا أسهم هونغ كونغ/أسهم الصين (A股) بعض الضغط—كيف ننظر إلى المرحلة اللاحقة؟

عند إعادة التقييم، يتبين أن مؤشر “هينغ سينغ للتكنولوجيا/الـ科创 50” بوصفه ممثلًا لتكنولوجيا أسهم هونغ كونغ/أسهم الصين (A股)، يرتبط سلبًا بعائدات السندات الأمريكية بشكل واضح نسبيًا.

وبصفته قطاعًا لتكنولوجيا النمو في السوق خارج البر الرئيسي (offshore)، فإن تقييم مؤشر هينغ سينغ للتكنولوجيا مرتبط بسعر عائد السندات الأمريكية، كما أن نسبة المستثمرين الأجانب في هيكل ملكية الأسهم مرتفعة نسبيًا، لذلك فإنه شديد الحساسية للغاية للسيولة العالمية.

وباعتباره ممثلًا لقطاع “التكنولوجيا الصلبة” في أسهم الصين (A股)، يعكس مؤشر “科创 50” أساس الصناعة القابل للتحكم المستقل في بلادنا، لكن خصائصه المتمثلة في “تقييم مرتفع + نمو مرتفع”، تجعل تأثير السيولة العالمية عليه مماثلاً—غير أن تسعيره يعتمد أكثر على السياسات المحلية واتجاهات الصناعة، لذا عادة ما يكون تأثير الصدمات عليه أضعف من تأثيره على هينغ سينغ للتكنولوجيا.

منذ بداية العام، تتابعت صدمات عديدة مثل “ترشيح ووش لرئيس الاحتياطي الفيدرالي” و“تقلبات الوضع في الشرق الأوسط”. وفي يونيو 2026، تراجعت احتمالية خفض الفائدة لدى الاحتياطي الفيدرالي من أكثر من 80% في بداية العام إلى 0% مؤقتًا، ويمكن أن يفسر ذلك إلى حد ما ضعف أداء هينغ سينغ للتكنولوجيا و科创 50 في الفترة الأخيرة.

الشكل: احتمالية خفض فائدة الاحتياطي الفيدرالي لشهر يونيو منذ بداية العام تتجه إلى الانخفاض المستمر

مصدر البيانات: FedWatch، Wind، حتى 2 أبريل 2026

لكن عندما تصبح توقعات السوق سلبية، يوجد من يذعر، ويوجد من يرى فرصة.

وبالمقارنة مع القطاعات الأخرى، فإن هينغ سينغ للتكنولوجيا و科创 50—بالنسبة لتوقعات سلبية للسيولة في الأجل المتوسط—يبدو أن التسعير الحالي قد استوعبها بشكل أكبر نسبيًا. يرى محللو CICC أنه “في الوقت الحالي، فإن توقعات سوق العقود الآجلة للوضع تبدو متشائمة للغاية. طالما لم يستمر التصعيد حتى النصف الثاني من العام، وطالما لا يستمر سعر النفط في البقاء فوق 100 دولار، فإن الاحتياطي الفيدرالي ما يزال بإمكانه خفض الفائدة”.

ملاحظة: الاقتباس عن وجهة النظر في تقرير شركة CICC “هل هبط السوق إلى المستوى المناسب؟”

ومن ذلك يتبين أنه إذا حقق الاحتياطي الفيدرالي خفض الفائدة خلال هذا العام، وتحسنت السيولة في الأجل المتوسط، فستكون هينغ سينغ للتكنولوجيا و科创 50 من بين القطاعات المرشحة لأن تكون من أوائل القطاعات التي تشهد إصلاحًا لتقييماتها.

سادسًا، باعتبار أن هينغ سينغ للتكنولوجيا/科创 50 أصول نموذجية عالية التقلب: اختيار أسلوب الاستثمار الصحيح مهم للغاية

بصراحة، المستثمرون الذين يحتفظون حاليًا بهينغ سينغ للتكنولوجيا/科创 50 يمرون بفترة صعبة. لكن يمكننا أن نهدأ ونسأل: هل توجد في التاريخ حالات مشابهة، وما الذي كان يمكن فعله آنذاك بشكل أفضل؟

في الواقع، لا يفتقر الكثير من المستثمرين إلى القدرة على الحكم: فهم يؤمنون بأن الذكاء الاصطناعي اتجاه طويل الأجل، لكن في التطبيق الاستثماري غالبًا ما يكون من الصعب جدًا التقاط القمم/القيعان بدقة. وغالبًا ما تكمن المشكلة في طريقة المشاركة نفسها؛ لأن بالنسبة لأصول النمو عالية التقلب مثل هينغ سينغ للتكنولوجيا، فإن صعوبة توقيت صفقة واحدة تكون عالية.

لذلك، لا بأس من توسيع زاوية النظر، من خلال الاستثمار الدوري المنضبط (DCA) عبر فترات محددة، بحيث يتم توزيع تكلفة الشراء على بُعد زمني وتخفيف حدة التقلب. عندما تكون قيمة الأصل عند مستوى منخفض لكن اتجاهه غير واضح، يمكن لهذا الأسلوب أن يتجنب قلق “تفويت الصعود” ويقلل في الوقت نفسه من مخاطر “المطاردة عند الارتفاع”.

بالاستفادة من التاريخ، أجرينا محاكاة للاستثمار الدوري اعتبارًا من فبراير 2022 كعينة. وفي ذلك الوقت كانت درجة تشابه البيئة الخارجية مع الوضع الحالي مرتفعة نسبيًا، إذ كان الجميع في حالة “صراع جغرافي + قفزة في أسعار النفط”. كما كان مؤشر هينغ سينغ للتكنولوجيا/科创 50 يتعرض لضغط مستمر في ذلك الحين. لنرَ ما الأثر الذي يمكن أن يحققه الاستثمار الدوري وفق منظور الاحتفاظ طويل الأجل:

بدءًا من 24 فبراير 2022 بدأ الاستثمار الدوري في هينغ سينغ للتكنولوجيا: بدأت الأسعار النهائية لهينغ سينغ للتكنولوجيا عند 5069 نقطة. كانت أول مرة يتحول فيها عائد الاستثمار الدوري إلى موجب في 17 مارس 2022، وفي ذلك الوقت كان المؤشر قد انخفض بنحو 10% مقارنة ببداية الفترة؛ وعندما عاد المؤشر في 27 يونيو 2022 إلى مستوى قريب من نقطة البداية مرة أخرى، كان الاستثمار الدوري قد حقق أرباحًا تزيد على 15%.

الشكل: استثمار دوري في مؤشر هينغ سينغ للتكنولوجيا بدءًا من 2022

الشكل: استثمار دوري في مؤشر 科创 50 بدءًا من 2022

مصدر البيانات: Wind. نطاق حساب التنبؤ: 2022/2/24—2026/4/2. تكون الأداة محل حساب الاستثمار الدوري هي مؤشر هينغ سينغ للتكنولوجيا (HSTECH.HI) ومؤشر 科创 50 (000688.SH). طريقة الاستثمار الدوري: استثمار يومي ثابت منذ يوم بدء نطاق التاريخ، دون احتساب رسوم الاكتتاب/الاسترداد، مع اختيار طريقة توزيع العائد “إعادة استثمار الأرباح”. العائد التراكمي = (القيمة السوقية التراكمية في نهاية الفترة − إجمالي رأس المال المستثمر) / إجمالي رأس المال المستثمر *100%، حيث إن إجمالي رأس المال المستثمر = مبلغ استثمار دوري ثابت يوميًا × عدد أيام الاستثمار الفعلي. وتكون القيمة السوقية التراكمية في نهاية الفترة = Σ (وحدات الاستثمار اليومية × نقطة المؤشر في نهاية فترة القياس) حيث units اليومية = (مبلغ الاستثمار اليومي ÷ مستوى المؤشر في ذلك اليوم). بيانات الاختبار الخلفي لأغراض توضيحية ومحاكاة فقط، وليست إرشادًا للتداول ولا ضمانًا للعائد.

سابعًا، الخلاصة

عند النظر بشكل شامل، يشير ضعف بيانات غير الزراعي في الأجل المتوسط إلى دعم توقعات خفض الفائدة من قبل الاحتياطي الفيدرالي. وإذا حافظ التضخم على استقراره نسبيًا، فمن المتوقع أن تتحسن السيولة في الأجل المتوسط بشكل هامشي؛ وعلى هذا الأساس، قد يكون مؤشر هينغ سينغ للتكنولوجيا/科创 50 قد تم تسعيره بشكل أوسع نسبيًا على أساس توقعات متشائمة، ما يمنحه قابلية لإصلاح التقييم. وبالنسبة للمستثمرين طويلَي الأجل الذين يتطلعون إلى آفاق قطاع التكنولوجيا في أسهم هونغ كونغ/أسهم الصين (A股)، فإن الاستثمار الدوري لتوزيع التكاليف وتخفيف التقلبات يُعد خيار تخصيص يستحق الاهتمام.

صندوق هينغ سينغ للتكنولوجيا (ETF) من إي فوندا (易方达) (513010، صندوق الارتباط: A类 013308 / C类 013309) كأداة تخصيص تتبع المؤشر بشكل وثيق، يتمتع بمزايا في السيولة والرسوم والشفافية.

صندوق 科创 50 (ETF) من إي فوندا (588080، صندوق الارتباط: A类 011608 / C类 011609)، يتتبع بشكل وثيق مؤشر مكونات “مجلس العلوم والتكنولوجيا والابتكار في شنغهاي 50”، ويجمع قادة سلاسل الصناعة الكاملة مثل شرائح AI ومعدات أشباه الموصلات والمواد وغيرها. وهو خيار ممتاز لالتقاط الفرص الهيكلية داخل قطاع الذكاء الاصطناعي.