سيتيك للأوراق المالية: يُنصح بالتركيز على سلاسل صناعة السحابة وعقود استئجار القدرة الحاسوبية ذات الصلة

指出ت شركة الصين للتأمينات/الأوراق المالية (中信证券)، مع انفجار تطبيقات الـAgent والنظام البيئي متعدد الوسائط، يحدث عدم تطابق بين الإنفاق الرأسمالي واحتياجات القدرة الحاسوبية، وتستعد كمية استخدام الـToken العالمية لدخول جولة جديدة من نمو متسارع؛ ومن المتوقع أن تدخل سلسلة صناعة الحوسبة السحابية خلال العامين القادمين ما يُعرف بـ"عام النمو الكبير" الذي يشهد ارتفاعًا متزامنًا في الكمية والسعر. من ناحية سلسلة صناعة الحوسبة السحابية، تعمل زيادة الطلب على دفع مستوى الأسعار، وتدخل سلسلة صناعة الحوسبة السحابية مرحلة يرتفع فيها كل من الحجم والسعر معًا. ومن ناحية تأجير القدرة الحاسوبية، تبرز ميزة التموضع لدى شركات تأجير القدرة الحاسوبية الرائدة بشكل واضح؛ كما يرفع الرافعة المالية الأعلى مستوى اليقين بشأن تحقيق نمو مرتفع. يُنصح بالتركيز على الشركات/الأوراق المالية ذات الصلة بسلسلة صناعة الحوسبة السحابية وتأجير القدرة الحاسوبية.

النص الكامل كما يلي

الكمبيوتر｜استمرار تضخم القدرة الحاسوبية، والتطلع إلى الحوسبة السحابية وتأجير القدرة الحاسوبية

مع انفجار تطبيقات الـAgent والنظام البيئي متعدد الوسائط، يحدث عدم تطابق بين الإنفاق الرأسمالي واحتياجات القدرة الحاسوبية، وتستعد كمية استخدام الـToken العالمية لدخول جولة جديدة من نمو متسارع؛ ومن المتوقع أن تدخل سلسلة صناعة الحوسبة السحابية خلال العامين القادمين ما يُعرف بـ"عام النمو الكبير" الذي يشهد ارتفاعًا متزامنًا في الكمية والسعر. من ناحية سلسلة صناعة الحوسبة السحابية، تعمل زيادة الطلب على دفع مستوى الأسعار، وتدخل سلسلة صناعة الحوسبة السحابية مرحلة يرتفع فيها كل من الحجم والسعر معًا. ومن ناحية تأجير القدرة الحاسوبية، يميل المعروض من شرائح القدرة الحاسوبية عالية الجودة إلى الضيق؛ إذ تبرز ميزة التموضع لدى شركات تأجير القدرة الحاسوبية الرائدة بشكل واضح، كما تعمل الرافعة المالية الأعلى على تعزيز اليقين بارتفاع النمو. يُنصح بالتركيز على الشركات/الأوراق المالية ذات الصلة بسلسلة صناعة الحوسبة السحابية وتأجير القدرة الحاسوبية.

▍ الطلب على الـToken قوي، ومن المتوقع أن تشهد سلسلة صناعة الحوسبة السحابية خلال العامين القادمين سنة نمو كبيرة.

مع انفجار تطبيقات الـAgent والنظام البيئي متعدد الوسائط، تدخل كمية استخدام الـToken العالمية مرحلة نمو متسارع جديدة. وفقًا لبيانات OpenRouter، ارتفع عدد الـToken المُستهلك أسبوعيًا خلال العام الماضي من 2.1T إلى 24.5T؛ ومنذ 2026 ارتفع استهلاك الـToken أسبوعيًا بنسبة 280%. خفّضت شركات النماذج المحلية ومنصات السحابة على نحو متزايد حصص Coding Plan والعروض التفضيلية، وظهرت ظاهرة البيع بنظام الحصص/الحد من المشتريات على منتجات Coding Plan لدى شركات مثل Zhipu (智谱). ومن جانب الشركات المُنتِجة/الرئيسية: ووفقًا لإعلانات كل شركة، بلغ متوسط استهلاك الـToken اليومي لشركة ByteDance المحلية (Doubao) في ديسمبر 2025 نحو 63 تريليون، وهو على مستوى مماثل تقريبًا لفئة الشركات الرائدة عالميًا مثل OpenAI في الخارج (52 تريليون) وGoogle (65 تريليون). وفي حين بلغ استهلاك Doubao اليومي للـToken في مارس 2026 أكثر من 120 تريليون، فقد حقق نموًا مضاعفًا تقريبًا خلال ثلاثة أشهر. ومن جانب العرض: ووفقًا لإعلانات كل شركة، فإن إجمالي الإنفاق الرأسمالي لـ4 شركات CSP أمريكية كبرى (Microsoft وAmazon وGoogle وMeta) في 25/26 يصل إلى 4002/6500 مليار دولار، بينما يبلغ إنفاق الصين BBAT الرأسمالي في 25/26 فقط 507.16/669.71 مليار دولار؛ وقد كان الإنفاق الرأسمالي المحلي غير كافٍ بشكل شديد خلال العامين الماضيين. نعتقد أن عدم تطابق كبير بين العرض والطلب ينبئ بأن العامين القادمين سيشهدان “عام الإنفاق الرأسمالي” لسلسلة صناعة الحوسبة السحابية المحلية.

▍ زيادة الطلب ترفع مستوى الأسعار، وتدخل سلسلة صناعة الحوسبة السحابية دورة ارتفاع الكمية والسعر معًا.

1） جانب الطلب: وفقًا للنتائج المالية لكل شركة، بلغ إجمالي استثمارات CapEx المرتبطة بالذكاء الاصطناعي لدى BBAT المحلية (Alibaba وTencent وBaidu وByteDance) في 2025 نحو 24.5T دولار، بزيادة سنوية قدرها 53.8%؛ وبالنسبة لخطة 2026، سيصل إجمالي استثمارات CapEx إلى 630k دولار، بزيادة سنوية قدرها 32.1% فقط. ونرى أن لدى شركات CSP احتمالًا أكبر لرفع الإنفاق الرأسمالي أكثر في المستقبل. إضافة إلى ذلك، وبسبب احتياجات حساب ضخمة للـToken مع ضغوط الامتثال وضغوط الإنفاق الرأسمالي قصيرة الأجل، اختارت معظم شركات CSP الكبرى في الإنترنت وشركات النماذج الكبرى التحول إلى شركات سحابة طرف ثالث للتوريد؛ وكان للأثر التسرّبي للطلب تأثير واضح.

2） جانب السعر: في 11 فبراير، أصدرت YouKeDe (优刻得) إعلانًا بشأن تعديل رفع أسعار المنتجات والخدمات؛ وكان السبب الرئيسي هو أن تذبذب سلسلة التوريد عالميًا يزداد حدة باستمرار، وظهرت زيادات بارزة وبنيوية في تكاليف البنية التحتية مثل شراء العتاد الرئيسي. وفي 18 مارس، ووفقًا للموقع الرسمي لـAliyun، بسبب انفجار الطلب العالمي على الذكاء الاصطناعي وارتفاع أسعار سلسلة التوريد، وصلت الزيادات القصوى في أسعار منتجات قدر حساب الذكاء الاصطناعي وتخزينه لدى Aliyun إلى 34%. ومن خلال الانتقال من رفع أسعار YouKeDe إلى رفع أسعار Aliyun، نعتقد أن زيادات الأسعار لدى شركات السحابة تحولت من كونها مدفوعة بارتفاع تكاليف الطرف العلوي في المرحلة السابقة، إلى كونها مدفوعة الآن بتضخم الطلب. نعتقد أن كمية استخدام الـToken تشهد جولة جديدة من نمو متسارع، ومعها اتجاه ارتفاع أسعار الحوسبة السحابية ككل، فإن منطق ارتفاع الكمية والسعر في الصناعة يجري تجسيده تدريجيًا، كما يتمتع باستمرارية قوية.

▍ يميل المعروض من شرائح القدرة الحاسوبية عالية الجودة إلى الضيق، وتبرز ميزة التموضع لدى شركات تأجير القدرة الحاسوبية الرائدة.

تُظهر بيانات SemiAnalysis أن أسعار تأجير القدرة الحاسوبية تتجه نحو الارتفاع. وحتى أبريل 2026، ارتفعت أسعار إيجار H100 في الخارج بنسبة 40% خلال 5 أشهر. تعود حالة النشاط المرتفع في صناعة تأجير القدرة الحاسوبية حاليًا بشكل أساسي إلى عدم تطابق العرض والطلب في سوق القدرة الحاسوبية المحلي؛ إذ تنفجر احتياجات القدرة الحاسوبية لدى شركات النماذج الكبيرة وتجار الإنترنت من أسفل السلسلة. وفي الوقت ذاته، فإن بعض شرائح الذكاء الاصطناعي المحلية عالية المستوى محكومة إلى حد ما من عنق زجاجة طاقة التصنيع (التعاقد)، ما يجعل ميزة شركات التأجير الرائدة التي تمتلك موارد شرائح القدرة الحاسوبية عالية المستوى أكثر وضوحًا.

ومن منظور نموذج العمل: تبرز ميزة التموضع لنمط منصات السحابة التي تحتفظ بقدرتها الحاسوبية وتسير مسار توسيع الميزانية عبر الأصول الثقيلة:

1） الاعتماد على قنوات توريد رائدة، مع امتلاك قدرة قوية على الحصول على شرائح/بطاقات؛ وفقًا لإعلان بيانات XieChuang، فإن الشركة التابعة المملوكة بالكامل لديها، AoJia Software، تمتلك شهادة شريك تعاوني مع NVIDIA Cloud Partner (NCP).

2） قدرة تمويل قوية؛ فقد انخفضت حاليًا معدلات التمويل في هذه الصناعة إلى مستوى منخفض نسبيًا، وتكون نسبة الاقتراض/التمويل المصاحب للتجهيز مرتفعة، وبالتالي تكون آثار الرافعة المالية واضحة. وفقًا لإعلان HongJing Technology (宏景科技)، وحتى مارس 2026، فإن إجمالي额度 التمويل/الائتمان الممنوح للشركة لا يتجاوز 520k رنمينبي.

3） إعادة تقدير القيمة المتبقية المحتملة بعد اكتمال فترة إهلاك معدات القدرة الحاسوبية. وبالاستناد إلى إجمالي حالة نشاط المسار والاتجاه الحالي المتمثل في خروج تدريجي من السوق وتزايد التركّز على الشركات الرائدة، نعتقد أن شركات تأجير القدرة الحاسوبية الرائدة ستتمتع بمرونة نمو أعلى في ظل اتجاه النمو الجديد المتسارع لكمية استخدام الـToken.

▍ عوامل المخاطر:

مخاطر أن سرعة توسيع نظام Agent البيئي وتحويله إلى تسويق تجاري لا تلبي التوقعات، ومخاطر أن يتباطأ التطور التكنولوجي للنماذج الكبيرة أو أن يحدث تغيير غير مواتٍ في سياسات النظام البيئي مفتوح المصدر. ومخاطر تقييد توسيع طاقة إنتاج شرائح الذكاء الاصطناعي المحلية وتأثير تقلبات سلسلة توريد العتاد الأساسي. ومخاطر تدهور نمط المنافسة في الصناعة.

▍ استراتيجية الاستثمار:

مع انفجار تطبيقات الـAgent والنظام البيئي متعدد الوسائط، تدخل كمية استخدام الـToken العالمية مرحلة نمو متسارع جديدة، ومن المتوقع أن تدخل سلسلة صناعة الحوسبة السحابية خلال العامين القادمين ما يُعرف بـ"عام النمو الكبير" الذي يشهد ارتفاعًا متزامنًا في الكمية والسعر. ومن ناحية سلسلة صناعة الحوسبة السحابية، تدفع زيادة الطلب مستوى الأسعار، وتدخل سلسلة صناعة الحوسبة السحابية دورة ارتفاع الكمية والسعر معًا. ومن ناحية تأجير القدرة الحاسوبية، يميل المعروض من شرائح القدرة الحاسوبية عالية الجودة إلى الضيق، وتبرز ميزة التموضع لدى شركات تأجير القدرة الحاسوبية الرائدة بشكل واضح. يُنصح بالتركيز على الشركات/الأوراق المالية ذات الصلة بسلسلة صناعة الحوسبة السحابية وتأجير القدرة الحاسوبية.

（المصدر: 第一财经）