الخلفية وراء تحريك رأس المال في ووتسن للتكنولوجيا الحيوية: هل يؤدي تراجع الأداء إلى استهلاك السيولة بشكل كبير؟ من يحقق أرباحًا عبر “الشراء بسعر منخفض والبيع بسعر مرتفع” من جانب المساهمين الأقلية؟

العنوان: معهد أبحاث الشركات المدرجة لدى Sina

بقلم/استوديو Xia Chong

الرأي المحوري: بينما كانت شركة واتسون للبيولوجيا تشهد هبوطًا مستمرًا في أداء الجهة المستهدفة، لماذا يتم استهلاك النقد المسجل في الميزانية لشراء حصة الأقلية؟ وبعد فترة قصيرة، تقوم الشركة مرة أخرى بنقل السيطرة الفعلية عبر زيادة رأس مال بسعر منخفض (تخصيص تسويقي منخفض السعر)؛ فهل توجد شروط متبادلة التبعية خلف سلسلة هذه الصفقات؟ ومن الجدير بالملاحظة أن حصة الأقلية ضمن عمليات النقل المذكورة أو التي جرى فيها التنفيذ بنجاح استعرضت “شراء منخفض وبيع مرتفع” على نمط التحكيم/المراجحة، أي أنها قامت بدخول استثمار بسعر منخفض نسبيًا بدقة قبل لحظة طرح منتج الجهة المستهدفة في الأسواق، ثم بعد استمرار تدهور الأداء تم بيعها بأسعر أعلى نسبيًا إلى الشركة المدرجة. فهل توجد فعليًا عملية تحويل مصالح خلف هذا النقل المتكرر لرأس المال؟

في الآونة الأخيرة، أصدرت واتسون للبيولوجيا تقريرها السنوي لعام 2025، ويقع الأداء في “مستنقع” هبوط مستمر.

تُظهر البيانات أن إيرادات الشركة السنوية لعام 2025 بلغت 2.42B يوان، بانخفاض سنوي قدره 14.29%؛ وبلغ صافي الربح العائد للمساهمين 1.78 مليار يوان بزيادة سنوية قدرها 25.03%؛ وبلغ صافي الربح العائد بعد خصم البنود غير المتكررة 178M يوان بانخفاض سنوي قدره 11.94%.

ذكرت واتسون للبيولوجيا بوضوح في تقريرها السنوي: “في عام 2025، اشتدت المنافسة في صناعة اللقاحات المحلية باستمرار. ومن جهة، تسرّع العمالقة الدوليون في تخطيط توزيع أصناف لقاحات ذات وزن ثقيل والاستحواذ بسرعة على السوق؛ ومن جهة أخرى، حصلت عدة شركات لقاحات محلية على موافقات لمنتجات جديدة تباعًا وجرى إدراجها في السوق، مما أدى إلى ظهور نمط تنافسي متنوع. وفي الوقت نفسه، يتغير هيكل الفئات العمرية لمجموعات التطعيم وعادات الاستهلاك في السوق المحلية باستمرار، ولا تزال الضغوط التنافسية التي تواجهها الشركة كبيرة جدًا”.

** “زيادة رأس مال موجهة + مساهمون بموجب اتفاق عمل موحّد + إعادة تشكيل مجلس الإدارة” ثلاث خطوات لنقل السيطرة الفعلية**

في الآونة الأخيرة، تتواصل عمليات إدارة رأس المال لدى واتسون للبيولوجيا.

أولًا، من خلال “زيادة رأس مال موجهة + اتفاق عمل موحّد بين المساهمين + إعادة تشكيل مجلس الإدارة” بثلاث خطوات، حصلت الشركة على المالك المسيطر الفعلي، وأنهت وضعية حوكمة الشركة التي كانت بلا مسيطر فعلي.

الخطوة الأولى: زيادة رأسمال موجهة للحصول على حصة أساسية، في 19 مارس، تخطط الشركة لإصدار ما لا يزيد عن 207,983,751 سهمًا من الأسهم العادية من نوع A إلى كيان محدد، وهي “تنج يون سين و” (腾云新沃)، وبسعر إصدار 9.63 يوان/للسهم، وبإجمالي أموال مجمعة لا يتجاوز 95.45M يوان، وبعد خصم مصاريف الإصدار سيتم استخدامها بالكامل لتعزيز رأس المال العامل. بعد اكتمال الإصدار، ستملك تنج يون سين و مباشرة 11.51% من أسهم الشركة.

الخطوة الثانية: توقيع اتفاق عمل موحّد لتثبيت السيطرة، في اليوم السابق للإصدار (17 مارس)، وقّع المساهمون الرئيسيون الحاليون في الشركة، وهم لي يونتشون (أحد مؤسسي الشركة)، وشراكة تشنغدو شي يون لإدارة المشاريع المحدودة (شراكة محدودة)، وشراكة قوانغتشو يينغ و لإدارة المشاريع المحدودة (شراكة محدودة)، إضافةً إلى هوانغ تاو، وتنج يون هوي تشي (بكين) للتكنولوجيا الحيوية المحدودة، وتنج يون داشينغ لإدارة الصحة المحدودة، وغيرها من الأطراف، على 《اتفاقية الاستثمار المشترك والعمل الموحد》. نص الاتفاق على أن جميع الأطراف ستلتزم بالحفاظ على إجراءات العمل الموحد في ما يخص إنتاج الشركة وتشغيلها، وحوكمة الشركة، وأي قرارات جوهرية أخرى. وتبلغ مدة الاتفاق سبع سنوات ويمكن تمديدها. إذا تعذر على الأطراف التوصل إلى رأي موحّد، يُعتمد رأي هوانغ تاو وتنج يون للبيولوجيا وتنج يون داشينغ. وبذلك، ستصل نسبة الأسهم ذات حقوق التصويت المملوكة مجتمعة من تنج يون سين و ومساهميها العاملين معها وفق اتفاق عمل موحّد إلى 14.46% من إجمالي رأس المال بعد الإصدار.

الخطوة الثالثة: إعادة تشكيل مجلس الإدارة لانتزاع زمام القيادة في اتخاذ القرار، يوضح الإعلان أنه بعد اكتمال إصدار زيادة رأس المال الموجهة، سيتم تشكيل مجلس إدارة من 9 أعضاء، بما في ذلك 3 أعضاء مستقلين. ستقوم تنج يون سين و بترشيح 4 أعضاء غير مستقلين وعضوين مستقلين لمجلس إدارة الشركة؛ وبذلك، وبفضل تجاوز المرشحين لنصف إجمالي عدد أعضاء مجلس الإدارة، يتم تشكيل سيطرة جوهرية على مستوى مجلس الإدارة.

وبذلك، ستصبح تنج يون سين و المساهم المسيطر (المساهم الرئيسي) على الشركة، وسيصبح هوانغ تاو، المالك المسيطر الفعلي لتنج يون سين و، هو المالك المسيطر الفعلي للشركة.

من جهة توزيع أرباح نقدية على مساهمي الأقلية، ومن جهة أخرى قيام الشركة المدرجة بإعادة شراء نقدية لأسهم الأقلية

ومن الملفت للغاية أن الشركة، قبل وصول المالك المسيطر الفعلي الجديد، كانت تقوم مرارًا وبشكل متكرر بإجراء عمليات استهلاك نقدي لإعادة شراء حصة الأقلية للهدف الأساسي.

وفقًا لمعلومات منشورة، في ليلة 28 نوفمبر 2025، أصدرت واتسون للبيولوجيا إعلانًا يفيد بأنها تعتزم شراء إجمالي 13.7836% من حقوق ملكية شركة “يوكسي واتسون للبيولوجيا والتكنولوجيا المحدودة” التابعة للشركة المسيطرة (المشار إليها فيما يلي بـ “يوكسي واتسون” أو “الشركة المستهدفة”) من طرفيْ صفقة اثنين، وهما “هوي شيانغ يوي تاي (تيانجين)” للاستثمار بالشراكة المحدودة (شراكة محدودة) (المختصر “هوي شيانغ يوي تاي”) و”تيانجين لان و” للاستثمار بالشراكة المحدودة (شراكة محدودة) (المختصر “تيانجين لان و”)؛ بإجمالي سعر صفقة قدره 2B يوان.

يوكسي واتسون هي الشركة التابعة الأساسية لواتسون للبيولوجيا. حاليًا، لدى واتسون للبيولوجيا إجمالًا 8 منتجات لقاحات معتمدة للإنتاج والطرح للبيع، منها 7 منتجات تُنتَج بواسطة يوكسي واتسون. وتُظهر يوكسي واتسون وضعًا تشغيليًا وماليًا جيدًا، وهي المصدر الأهم لإيرادات الشركة وأرباحها. في عام 2025، بلغت إيرادات واتسون للبيولوجيا 2.42B يوان، وصافي الربح 1.25 مليار يوان؛ بينما بلغت إيرادات يوكسي واتسون 125M يوان، وصافي الربح 3.16 مليار يوان.

في 29 مايو 2025 و4 أغسطس و12 أغسطس، تمت مناقشة واعتماد مقترحات نقل ملكية حصة الأقلية في يوكسي واتسون من خلال اجتماع مجلس إدارة/مكتب المدير العام للشركة. ووفقًا لما ورد في الإعلان، تخطط الشركة لشراء إجمالي 9.38 مليار يوان مقابل شراء نسبة 4.9733% من حقوق ملكية يوكسي واتسون التي تمتلكها مجتمعةً “صندوق غوأليان شوان ينغ” و”صندوق يينغ رونغ”.

بالإضافة إلى عمليات إعادة الشراء النقدي المتكررة لحصص الأقلية، توجد أيضًا حالات توزيع أرباح نقدية كبيرة لحصص الأقلية في الوقت ذاته. في مايو 2025، وافق مجلس المساهمين لشركة يوكسي واتسون التابعة على 《مقترح توزيع أرباح يوكسي واتسون لعام 2024》؛ ووفقًا لقرار مجلس المساهمين، توزع يوكسي واتسون على الشركة الأم “يونان واتسون” أرباحًا نقدية قدرها 316M يوان، وعلى مساهمي الأقلية الذين يملكون 21.74% من الأسهم توزع أرباحًا نقدية قدرها 761M يوان.

ومن الجدير بالملاحظة أنه في ظل الخلفية المذكورة أعلاه، يبدو أن النقد لدى الشركة قد تم استهلاكه بسرعة. في مطلع عام 2025، كان لدى الشركة نقد مدرج في الحسابات بنحو 4 مليارات يوان تقريبًا، لكنه لم يتبقَ في عام 2025 سوى 2.36B يوان. وبالتالي، ما يثير الحيرة لدينا هو: مع تراجع أداء الشركة، هل يفيد قيام الشركة بتفريغ نقدها بشكل كبير في دعم تطورها؟

من المستفيد خلف عملية نقل السيطرة؟ وهل توجد نقاط مشبوهة في طبيعة الصفقة

قامت حصص الأقلية في يوكسي واتسون بتجسيد نموذج “شراء منخفض وبيع مرتفع” على شكل تحكيم/مراجحة. أي أنه قبل وصول يوكسي واتسون إلى ذروة تألقها، تم إدخال استثمار بدقة وبسعر منخفض نسبيًا، ثم بعد زيادة ضغوط المنافسة في الصناعة تم بيعها بسعر مرتفع نسبيًا.

قبل إدراج لقاح 13 في الأسواق، كانت ملكية يوكسي واتسون تنتقل باستمرار إلى الداخل والخارج، ما أدى إلى تخفيف نسبة ملكية الشركة المدرجة. وقد حصلت “تيانجين لان و” و”هوي شيانغ يوي تاي” على أكثر من 20% من الأسهم.

“يوكسي واتسون” تأسست في عام 2005، وهي شركة تابعة تملكها واتسون للبيولوجيا. وتتبعها منتجات لقاح التهاب الرئة الرضحي 13-valent (13价) وهي منتج ثقيل الوزن. أصبحت يوكسي واتسون ثاني شركة عالميًا وأولى شركة محليًا تمتلك منتج لقاح التهاب الرئة الرضحي 13. وبسبب أن الطلب على لقاح التهاب الرئة الرضحي 13 كبير وأن التوريد كان عمليًا خاضعًا لاحتكار فايزر (Pfizer)، فإن قيمته شحيحة جدًا. ووفقًا لمعلومات منشورة، منذ طرح مشروع لقاح التهاب الرئة الرضحي 13 في عام 2005 وحتى عام 2018 حين جاءت نتائج “قريبة من الظهور”. تم تعمية التجارب السريرية للمرحلة الثالثة للقاح في 21 يناير 2018، وحققت النتائج الأهداف المحددة مسبقًا؛ وفي 1 فبراير تم قبول طلب الإنتاج؛ وفي 28 مارس تم إدراجها ضمن الدفعة السابعة والعشرين من قائمة المراجعة ذات الأولوية المتوقعة؛ وفي 9 أبريل تم إدراجها رسميًا ضمن المراجعة ذات الأولوية، مع تخصيص الموارد لتقييمها. وفي نفس العام، في 17 سبتمبر، أظهر موقع CDE أن الطلب الخاص بشركة 13-valent للقاح التهاب الرئة لديه قد اكتمل فيه الجزء الرئيسي من التقييم الفني لدخول مرحلة مراجعة/تكميل بيانات الإصدار (发补)، مما يعني انتقاله إلى مرحلة تقديم مستندات تكميلية.

ومن الملفت للغاية أيضًا أنه في 16 مارس 2018، حصلت “هوي شيانغ يوي تاي” على 11.30% من أسهم يوكسي واتسون مقابل استثمار قدره 650 مليون يوان، وفي ذلك الوقت كان التقييم المقابل يتجاوز 6 مليارات يوان. وفي 24 أبريل 2018، حصلت “جونان إنفستمنت” على 11.76% من أسهم يوكسي واتسون مقابل استثمار قدره 600 مليون يوان؛ وبعد عام واحد، أي في 26 أبريل 2019، قامت “جونان إنفستمنت” بنقل 10.44% من أسهم يوكسي واتسون إلى “تيانجين لان و” بسعر قدره 649.6 مليون يوان.

كما أن أداء يوكسي واتسون في السنوات الأخيرة شهد تراجعًا كبيرًا أيضًا. ففي عام 2023 تجاوزت إيراداتها 3.8 مليارات يوان، لكن في عام 2025 انخفضت الإيرادات بشكل كبير إلى 938M يوان. في ظل هذه الخلفية، لماذا تقوم الشركة المدرجة مجددًا باستنفاد النقد لشراء حصة الأقلية؟ وهل ترتبط عملية الشراء الحالية بشكل تبادلي كشرط مسبق مع نقل السيطرة؟

ومن الجدير بالملاحظة أنه توجد اختلافات في تسعير/تقييم الصفقتين لشراء حصص الأقلية قرب عام 2025 في الشركة المدرجة.

كانت واتسون للبيولوجيا تخطط لشراء 4.9733% من أسهم يوكسي واتسون التي تمتلكها مجتمعةً “صندوق غوأليان شوان ينغ” و”صندوق يينغ رونغ” مقابل 938 مليون يوان، مع مستوى تقييم لوكسي واتسون يتجاوز 18 مليار يوان؛ بينما عند استحواذها على حصص الأقلية من “هوي شيانغ يوي تاي” و”تيانجين لان و”، كان تقييم يوكسي واتسون يتجاوز 14 مليار يوان.

بناءً على ما سبق، يمكن ملاحظة أن حصص الأقلية دخلت الاستثمار بسعر منخفض بنجاح عندما كانت الأصول المستهدفة على وشك الوصول إلى لحظة الازدهار؛ ثم ومع استمرار انخفاض الإيرادات، باعتها لاحقًا بسعر مرتفع نسبيًا إلى الشركة المدرجة. ويمكن القول إن عوائد المساهمين المرتبطين بالإجراءات المذكورة كانت وفيرة جدًا.

ومن الجدير بالملاحظة أيضًا أن أحد أكبر المستفيدين من هذه الحصة للأقلية قد يكون “شخصًا غامضًا” يُدعى دينغ سونغ ليانغ. ويبدو أن “هوي شيانغ يوي تاي” قد تخضع لسيطرة شركة “هاي شيانغ (تيانجين) للاستثمار المحدودة”، وذلك عبر كونه الشريك التنفيذي (executing partner). أما الشريك المسيطر الفعلي لشركة “هاي شيانغ (تيانجين) للاستثمار المحدودة” فهو في النهاية دينغ سونغ ليانغ. وعند إجراء “اختراق ملكية” (穿透) لـ”تيانجين لان و”، يتبين في النهاية أن المالك المسيطر الفعلي أيضًا هو دينغ سونغ ليانغ.

ومن الجدير بالملاحظة أيضًا أنه وفقًا لمعلومات موقع تين يان تشا (Tianyancha)، فإن الشريك المقرب/الوثيق لدينغ سونغ ليانغ هو لي جي تشون، وكلاهما يتولي منصب عضو مجلس مراقبين (supervisors/مراقب) في الشركات المعنية. ومن الملفت للغاية أن اسم رئيس مجلس الإدارة الكامل هو لي يونتشون، وهو يختلف بحرف واحد فقط عن لي جي تشون.

بالإضافة إلى ذلك، نلاحظ أننا في هذه الزيادة منخفضة السعر لتحديد رأس المال (low-priced directed placement) ظهرت صورة رئيس مجلس الشركة خلفها. سعر إصدار الزيادة رأس المال الموجهة كان 9.63 يوان/للسهم، وليس أقل من 80% من متوسط سعر تداول سهم الشركة خلال آخر 20 يوم تداول قبل تاريخ تحديد سعر الأساس لهذا الإصدار (متوسط سعر التداول لآخر 20 يوم تداول قبل تاريخ تحديد سعر الأساس = إجمالي قيمة تداول السهم خلال آخر 20 يوم تداول قبل تاريخ تحديد سعر الأساس / إجمالي كمية تداول السهم خلال آخر 20 يوم تداول قبل تاريخ تحديد سعر الأساس).

وفي المقابل، وراء كيان الزيادة الموجهة هذا “تنج يون سين و” توجد أيضًا حيازة مساهمي الأقلية “شيا شينغ تشنغ سين لي” (LP) بنسبة 12%، وكذلك “شي شينغ غوان لي” (LP) بنسبة 8%. ومن الضروري التأكيد أن المالك المسيطر الفعلي خلف “شيا شينغ تشنغ سين لي” هو رئيس مجلس إدارة الشركة لي يونتشون، ونسبة ملكيته مرتفعة جدًا إلى 99%.

وبشأن سبب قيام الشركة المدرجة بإعادة شراء حصة الأقلية، قالت إنها ستزيد نسبة ملكيتها في يوكسي واتسون، وتعزز سيطرتها على يوكسي واتسون، وتحسن كفاءة قرارات يوكسي واتسون، وفي الوقت نفسه بما يساعد على رفع مستوى إيرادات الشركة وأرباحها، وزيادة أداء الشركة التشغيلي. ويُعد شراء حقوق الملكية هذا قرارًا حذرًا تم اتخاذه مع مراعاة الوضع الفعلي ليُوكسي واتسون، وخطة الصفقة التفصيلية، وخطط الشركة المستقبلية بعيدة المدى للتطور، بما يتوافق مع الاحتياجات الفعلية لتنمية وتشغيل يوكسي واتسون، وبما يتوافق مع مصالح الشركة ويُوكسي واتسون طويلة الأجل.

كمّ هائل من المعلومات وتفسير دقيق، كل شيء متاح عبر تطبيق Sina Finance APP

المسؤول: قسم مراقبة الشركة