تغييرات يوم الجمعة: استمر ارتفاع النفط بشكل كبير، وتراجعت الأسهم الأمريكية مرة أخرى، لكن سندات الخزانة الأمريكية "لم تتبع"، هل بدأ السوق في "تسعير الركود"؟

سؤال إلى الذكاء الاصطناعي · لماذا تتراجع عوائد سندات الخزانة الأمريكية بشكل غير متوقع عندما تقفز أسعار النفط؟

بينما تستمر أسعار النفط الخام العالمية في الارتفاع بسبب استمرار الصراعات الجيوسياسية، ويتراجع سوق الأسهم الأمريكي على نحو متواصل، فإن عوائد سندات الخزانة الأمريكية تراجعت بشكل غير متوقع من أعلى مستوياتها يوم الجمعة، مما يكسر النمط الذي كان يطابق بين الفترة الأخيرة وصعود أسعار النفط، ويبرز أن منطق تسعير السوق قد بدأ في التغير.

يوم الجمعة، مع تصاعد حدة الصراع بين الولايات المتحدة وإيران، وصلت عقود نفط WTI الآجلة القياسية إلى أعلى مستوى متعدد السنوات عند 99.64 دولارًا للبرميل، بينما انخفض مؤشر ناسداك المركب إلى منطقة التصحيح. ومع ذلك، فإن عائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل سنتين، وهو شديد الحساسية لسياسة بنك الاحتياطي الفيدرالي النقدية، تراجع إلى 3.90%.

تشير حركة غير مألوفة لفئة أصول إلى انفصالها عن بعضها إلى أن الأسواق المالية قد تكون تقترب من نقطة تحول حاسمة. بينما يطارد المستثمرون لفترة قصيرة السندات ذات العوائد المرتفعة خلال العام، فإن تركيزهم الأساسي ينتقل بسرعة من مخاوف التضخم القصيرة الأجل الناجمة عن ارتفاع أسعار الطاقة، إلى قلق أعمق بشأن تعثر النمو الاقتصادي على المدى الطويل وحتى احتمال حدوث ركود.

ومع أن التصريحات الكلامية التي تستهدف التدخل في أسعار النفط بدأت تفقد تأثيرها، ومع بروز ضغط إضافي على تمويل عجز الحكومة الأمريكية عبر إصدار الدين، فإن وول ستريت تُجبر على إعادة تقييم إطار تسعير الأصول ذات المخاطر وإعادة النظر في المخاطر السلبية المحتملة للاقتصاد الكلي.

انفصال مسار سندات الخزانة عن الواقع، ومخاوف النمو تغلب على فزع التضخم

تُظهر الرسوم البيانية للأسعار أن الفترة الأخيرة شهدت نمطًا مترابطًا نموذجيًا من: سعر نفط مرتفع، وسوق أسهم منخفض، وعوائد مرتفعة. لكن يوم الجمعة، انحرفت حركة سندات الخزانة الأمريكية بشكل واضح عن هذا المسار. تعكس الرسوم بوضوح أنه في الوقت الذي استمر فيه ارتفاع أسعار النفط وجرى فيه بيع الأسهم الأمريكية، لم ترتفع عوائد سندات الخزانة الأمريكية كما يحدث عادةً، بل شهدت تراجعًا ملحوظًا، لتنفيذ انفصال منطقي واضح.

وبخصوص هذه الظاهرة غير المعتادة، قدّم السوق تفسيرين. ووفقًا لتحليل بلومبرغ، من ناحية، بعد أن ارتفعت العوائد إلى أعلى مستوياتها منذ منتصف 2025، فإن ارتفاع العوائد نفسها جذب كميات كبيرة من المشترين، ما دفع المستثمرين إلى التشكيك في ما إذا كانت أزمة الطاقة حقًا ستؤدي إلى قيام مجلس الاحتياطي الفيدرالي برفع الفائدة عكس اتجاه الرياح.

ومن ناحية أخرى، تكمن الأسباب الأعمق في تدهور توقعات الأساسيات الاقتصادية. ووفقًا لما ذكرته بلومبرغ، قال مدير استراتيجيات أسعار الفائدة لدى BMO Capital Markets في الولايات المتحدة، Ian Lyngen: «لم تعد مقدمة منحنى عوائد سندات الخزانة تنظر إلى أسعار الطاقة باعتبارها خطرًا على التضخم لتتبعه، بل أصبحت تركّز أكثر على مخاطر هبوط النمو الاقتصادي ومخاطر هبوط الأصول ذات المخاطر». كما أشار ZeroHedge إلى أن المستثمرين يتحولون من القلق بشأن التضخم قصير الأجل إلى الخوف من الركود الاقتصادي على المدى الطويل ومن استمرار انقطاع سلاسل الإمداد.

سعر النفط يتجاهل التدخل الكلامي، وتفاقم أزمة الإمداد

تمثل القوة القوية في سوق النفط مصدرًا رئيسيًا لتقلبات الأصول خلال الفترة الأخيرة. ورغم أن الرئيس الأمريكي دونالد ترامب مدد مؤقتًا مهلة وقف الهجمات، ما أدى في البداية إلى تراجع سوق النفط، إلا أنه مع دخول الحرب في الشرق الأوسط أسبوعها الخامس، أدت زيادة حدة التطورات في النهاية إلى دفع أسعار النفط إلى الارتفاع.

وبحسب تحليل ZeroHedge، فإن التأثير الحقيقي في سوق النفط بدأ ينتقل من انقطاعات في التدفق إلى حالة من نضوب المخزونات. تتدهور السيولة في السوق، ولم يعد المستثمرون يسعّرون حل النزاع قصير الأجل، بل يسعّرون تصعيدًا في الوضع وتشديدًا في جانب العرض. وشدد متداولون في غولدمان ساكس على حدود التدخل الكلامي، مشيرين إلى أنه «لا يمكنك التدخل كلاميًا في الجزيئات» ( “you can’t jawbone molecules.”).

أدى صدم سعر النفط إلى إثارة مخاوف بشأن الركود التضخمي (stagflation). قال جون بريجز، مدير استراتيجيات أسعار الفائدة لدى Natixis: ما دامت مضيق هرمز مغلقًا، فسيخشى المستثمرون التضخم خلال الأجل المتوسط، واحتمال أن تعيد البنوك المركزية سيناريو عام 2022 من التشديد الحاد.

أسهم الشركات تحت الضغط وتتراجع، وناسداك يدخل رسميًا في منطقة التصحيح

تكاليف الطاقة المرتفعة باستمرار مع استمرار حالة عدم اليقين على مستوى الاقتصاد الكلي وجهت ضربة ثقيلة إلى الأصول ذات المخاطر. انخفض مؤشر ناسداك المركب هذا الأسبوع بأكثر من 3%، ودخل رسميًا منطقة التصحيح التي تقل بنسبة 10% عن أعلى مستوى تاريخي، بينما سجل مؤشر S&P 500 تراجعًا متواصلًا للأسبوع الخامس على التوالي، وهي أطول سلسلة هبوط منذ مايو 2022.

كانت أسهم التكنولوجيا هي الأكثر تضررًا في موجات البيع. ووفقًا لما ذكره محلل استراتيجيات أبحاث القطاعات لدى بلومبرغ Nathaniel Welnhofer، فإن تراجع أسهم التكنولوجيا خلال الفترة الأخيرة خفّض علاوة القيمة للتسعير على أساس مضاعف الربحية الآجل لناسداك مقارنةً بـ S&P 500 إلى 4.4% فقط، وهي أدنى نسبة منذ يناير 2019، وأقل بكثير من علاوة 35.7% التي سُجلت في أكتوبر من العام الماضي.

كما أن بنية سوق الخيارات تعمل أيضًا على تفاقم هشاشة سوق الأسهم. أشار ZeroHedge إلى أنه مع ارتفاع التقلب الضمني، يكون السوق في حالة «تقلب سلبي جامّا» (negative gamma)، ما يؤدي إلى أن ارتفاع التقلب يولّد المزيد من عمليات التحوط السلبية للبيع، وبالتالي يضخم مقدار هبوط المؤشر.

تلوح ضغوط إصدار السندات إلى السطح، والسوق يواجه هجومًا مزدوجًا

بالإضافة إلى مخاطر تراجع الاقتصاد، يواجه سوق سندات الخزانة ضغوطًا واقعية تأتي من جانب العرض. ووفقًا لبلومبرغ، قال أندرو هولينهورست، كبير الاقتصاديين لدى سيتي (Citi): إن توقعات زيادة الاقتراض من حكومة الولايات المتحدة لمواجهة تكاليف الحرب وإعادة تمويل الديون عند معدلات فائدة أعلى، تمنح عوائد سندات الخزانة دفعة صعودية. وحقق مزاد إصدارات السندات هذا الأسبوع أرباحًا (عائدات) أعلى من المتوقع، ما يعكس شدة التحديات المالية عندما ترتفع الفائدة.

وفي الوقت نفسه، شهدت توقعات السوق بشأن السياسة النقدية تقلبات حادة. قال Molly Brooks، محلل استراتيجيات أسعار الفائدة لدى TD Securities: «لقد حدث تحول بمقدار 180 درجة بالفعل في السوق، حيث انتقل المشاركون من سؤال: متى سيتم خفض الفائدة التالي؟ إلى تسعير زيادات الفائدة في المستقبل».

في ظل هذه الخلفية، لا بد أن يبحث المستثمرون عن توازن بين التضخم المرتفع وضعف النمو. كما لخص محلل غولدمان ساكس Tony Pasquariello، كلما طال أمد الصراع الجيوسياسي، زادت هشاشة السوق تجاه الخوف الحقيقي من نمو الاقتصاد.