سيتيك للأوراق المالية: انتشار ارتفاع أسعار القدرة الحاسوبية، التركيز على ثلاثة مؤشرات رئيسية تتجاوز التوقعات في التقرير الربعي الأول

تقرير أبحاث صادر عن شركة CITIC Securities ذكر أن أداء قطاع التكنولوجيا في شهر مارس يظهر أن القدرة الحاسوبية (الحوسبة) ما تزال بشكل عام في حالة نقص، وأن الزيادات في الأسعار مستمرة في الانتشار لتشمل خدمات السحابة وCPU وغيرها من القطاعات، لكن وبسبب الاضطرابات الكلية والضربات الجيوسياسية، تعرضت تقييمات قطاع التكنولوجيا لصدمة كبيرة. وبالنظر إلى شهر أبريل، فمن ناحية وفقًا للتاريخ عادةً ما يدخل السوق بعد دخول أبريل في فترة تحقيق الأداء في مرحلة انكماش تفضيل المخاطرة، ومن ناحية أخرى يصعب تحديد مدة استمرار الاضطراب الجيوسياسي الحالي، لذلك نقترح التركيز على المنتجات المتينة التي يكون أداؤها في الربع الأول من عام 2026 جيدًا وتقييمها معقولًا. وبعد فرز شركات قطاع التكنولوجيا في الصين A المدرجة التي أعلنت بالفعل عن توقعات أدائها لعام 2025، وجدنا أن ضمن الصناعات الفرعية على مستوى CITIC الثالث، فإن القطاعات المرتبطة ببنية تحتية لقدرة AI الحاسوبية تتمتع بشكل عام بحالة حماس/ازدهار مرتفع، وأن القطاعات التي يزيد فيها نمو الأرباح على أساس سنوي بأكثر من 50% بصورة أكبر تشمل شبكة التوصيل والتركيب/التوصيل و塔设، وPCB، والأسلاك/الكابلات، ومعدات أشباه الموصلات، والدوائر المتكاملة وغيرها من القطاعات. بالإضافة إلى ذلك، فإن قطاع الدراجات النارية وقطاع الألعاب و零组 الخاصة بالعرض/الشاشة أيضًا في حالة ازدهار مرتفعة.

وعلى مستوى التخصيص، نقترح التركيز على ثلاثة اتجاهات: 1) معدات أشباه الموصلات المحلية التي تستفيد من استمرار التوسّع في إنتاج “التخزين + الذاكرة” (两存)؛ 2) الوحدات/المقاييس البصرية (光模块)، والألياف الضوئية (光纤光缆)، وPCB، والطبقات/المنبع (上游) والتخزين، حيث توجد منطق “تعويض صعودي” (补涨) في حلقات المكوّنات السلبية (被动元件)، وننصح بالأولوية لشركة رائدة في وحدات الاتصال البصري (光模块) تتمتع بوضوح أعلى في تحديد الأداء وتقييم معقول نسبيًا. 3) بما أن القدرة الحاسوبية المحلية (国产算力) لا تزال في حالة نقص مستمر، فتركيزنا يكون على شركات “字节链” و“昇腾链”، وعلى شرائح التبديل (交换芯片) التي تستفيد من انفجار العقد الفائقة (超节点)، وعلى خدمات تصنيع الخوادم (服务器代工) وغيرها. وفي الوقت نفسه، أشارت CITIC Securities أيضًا إلى الفرص التي ستجلبها تكرارات/ترقيات نماذج متعددة الوسائط في الفترة من مايو إلى يونيو.

النص الكامل كما يلي

التكنولوجيا｜انتشار ارتفاع أسعار القدرة الحاسوبية، ركّز على 3 مؤشرات تتجاوز التوقعات في تقرير الربع الأول: استراتيجية الاستثمار لشهر أبريل 2026

يعكس أداء قطاع التكنولوجيا في شهر مارس أن القدرة الحاسوبية ما تزال بشكل عام في حالة نقص، وأن الزيادات في الأسعار مستمرة في الانتشار لتشمل خدمات السحابة وCPU وغيرها من القطاعات، لكن وبسبب الاضطرابات الكلية والضربات الجيوسياسية، تعرضت تقييمات قطاع التكنولوجيا لصدمة كبيرة. وبالنظر إلى شهر أبريل، فمن ناحية وفقًا للتاريخ عادةً ما يدخل السوق بعد دخول أبريل في فترة تحقيق الأداء في مرحلة انكماش تفضيل المخاطرة، ومن ناحية أخرى يصعب تحديد مدة استمرار الاضطراب الجيوسياسي الحالي، لذلك نقترح التركيز على المنتجات المتينة التي يكون أداؤها في الربع الأول من عام 2026 جيدًا وتقييمها معقولًا. وقد قمنا بفرز شركات قطاع التكنولوجيا في الصين A المدرجة التي أعلنت بالفعل عن توقعات أدائها لعام 2025، ووجدنا أن القطاعات المرتبطة ببنية تحتية لقدرة AI الحاسوبية ضمن الصناعات الفرعية على مستوى CITIC الثالث تتمتع بشكل عام بحالة حماس/ازدهار مرتفع، وأن نمو الأرباح على أساس سنوي بنسبة تزيد عن 50% يحدث على نطاق أكبر في قطاعات تشمل شبكة التوصيل والتركيب/التوصيل و塔设، وPCB، والأسلاك/الكابلات، ومعدات أشباه الموصلات، والدوائر المتكاملة وغيرها. بالإضافة إلى ذلك، فإن قطاع الدراجات النارية، وقطاع الألعاب، و零组 الخاصة بالعرض/الشاشة أيضًا في حالة ازدهار مرتفعة.

وعلى مستوى التخصيص نقترح التركيز على ثلاثة اتجاهات: 1） معدات أشباه الموصلات المحلية التي تستفيد من استمرار التوسّع في إنتاج “التخزين + الذاكرة” (两存)؛ 2） الوحدات/المقاييس البصرية (光模块)، والألياف الضوئية (光纤光缆)، وPCB، والطبقات/المنبع (上游)، والتخزين، حيث توجد منطق “تعويض صعودي” (补涨) في حلقات المكوّنات السلبية (被动元件)، وننصح بالأولوية لشركة رائدة في وحدات الاتصال البصري (光模块) تتمتع بوضوح أعلى في تحديد الأداء وتقييم معقول نسبيًا. 3） بما أن القدرة الحاسوبية المحلية لا تزال في حالة نقص مستمر، فتركيزنا يكون على شركات “字节链” و“昇腾链”، وعلى شرائح التبديل (交换芯片) التي تستفيد من انفجار العقد الفائقة (超节点)، وعلى خدمات تصنيع الخوادم (服务器代工) وغيرها. وفي الوقت نفسه، نوضح أيضًا الفرص المرتبطة بالتكرارات/ترقيات نماذج متعددة الوسائط في الفترة من 5 إلى 6 أشهر.

▍ تراجع حرارة/زخم قطاع التكنولوجيا بشكل عام، تمايز هيكلي في أحجام التداول.

لم يعد رأس المال في السوق داخل الصين A يتدفق بشكل شامل نحو قطاع التكنولوجيا، بل إنه يتركز نحو بعض الشركات، مثل شركات أشباه الموصلات الرائدة. وعند إجراء مقارنة عمودية، نجد أن قطاع التكنولوجيا في الصين A قد انتقل من موجة صعود شاملة في بداية العام إلى تمايز هيكلي؛ حيث يظل القطاع الخاص بالمعدات/الأجهزة نشطًا نسبيًا بدعم نمو الطلب على قدرة AI الحاسوبية وارتفاع أسعار شرائح التخزين، بينما يعاني قطاع البرمجيات من أداء متدنٍ نسبيًا بسبب نقص محفزات/إطلاقات جديدة. ومن زاوية المقارنة الأفقية، فإن قطاع التكنولوجيا في سوق هونغ كونغ يواجه ضغوطًا عامة، لكن من حيث حصة قطاع التكنولوجيا من حجم التداول مقارنةً بالمؤشر الرئيسي لِهِنغ سينغ (恒生指数) فهي كبيرة نسبيًا، وقد تراجعت الحرارة أيضًا.

▍ قد يواجه قطاع التكنولوجيا في أبريل ضغوطًا على مستوى إجمالي القطاع، ما يستلزم البحث عن فرص هيكلية.

وفقًا لحركة السوق لشهر أبريل خلال كل عام من 2021 إلى 2025، يتعرض قطاع التكنولوجيا عمومًا لضغط، وتكون معظم الأوقات في أسواق الصين A وهونغ كونغ والولايات المتحدة الأمريكية دون أداء المؤشر العام. وبما أن شهر أبريل يصادف فترة الإفصاح المكثف عن التقارير السنوية وتقارير الربع الأول، فإن السوق يدخل نافذة التحقق من الأداء. ومن ناحية توقعات أداء التقارير السنوية التي تم الإفصاح عنها في سوق الصين A، فإن الإنذارات بخسائر عالية في قطاعي الإعلام والكمبيوتر أعلى، وقد تواجه ضغوط تعديل كبيرة. بالمقارنة، تكون نسب الإنذارات الإيجابية في قطاع السيارات والالكترونيات أكبر، واستقرار الأداء أفضل. وفي الوقت نفسه، من المتوقع أن تظهر فرص هيكلية في القطاعات الرائدة التي لديها تأكيد أعلى للأداء وفي بعض مسارات الأعمال الفرعية عالية الحماس/الازدهار.

▍ الحماس/الازدهار: مراجعة شهر مارس، تستحق نظرة على ارتفاع أسعار الجزء العلوي من صناعة معدات القدرة الحاسوبية، والتحقق من الأداء، واهتمام السردية المتعلقة بالقدرة الحاسوبية المحلية:

لا يزال ارتفاع الأسعار هو الخط الرئيسي لصناعة المعدات، ومن المتوقع أن يستمر حتى الربع الثاني (Q2) وينتشر إلى عدة حلقات. 1） لا تزال حماوة/ازدهار كل من التخزين (存储)، ومنبع/الطبقة السابقة في PCB (PCB上游)، والألياف الضوئية (光纤光缆) في شهر مارس هي الأعلى، حيث توجد جميعها إما زيادات كبيرة في الأسعار أو توقف عن تلقي الطلبات؛ 2） من المتوقع أن يستمر ارتفاع الأسعار حتى الربع الثاني، وأن الشركات الرائدة في التخزين، وراتنج BT، وتصنيع الرقائق/الدوائر على الوبر (晶圆代工)، والشرائح التناظرية (模拟芯片) حددت خططًا لرفع الأسعار في الربع الثاني؛ 3） ينتشر ارتفاع الأسعار تدريجيًا إلى عدة حلقات: لا يزال نطاق AI في طور التطور، لكن تصنيع الرقائق/الدوائر على الوبر، وعناصر القدرة (功率器件)، والشرائح التناظرية، ومكونات الإلكترونيات الضوئية (光电子器件)، والمكوّنات السلبية، وCPU بدأت تدريجيًا في رفع الأسعار، أو نتيجة لاحتياجات إعادة التخزين/تجميع المخزون.

يتم التحقق تدريجيًا من النمو المرتفع وإمكانية التوسع المستمر (نمو ذو جودة) لكل من الاتصالات الضوئية (光通信)، والتخزين (存储)، وPCB. 1） حقق佰维存储 أداءً في شهري 1-2، وحققت胜宏科技 و沪电股份 أداء 2025، وحققت Lumentum وCoherent أداء FY26Q2 جميعها نتائج تتجاوز توقعات السوق أو تقترب من الحد الأعلى لتوقعات السوق. 2） بالنسبة للشركات الرائدة في وحدات الاتصال البصري (光模块) والألياف الضوئية (光纤光缆) وPCB والتخزين، فإن التوقعات المتوافقة لدى Wind لعام 2027 بالنسبة لـ Forward PE عمومًا أقل من 20x، مع وجود احتمال لتجاوز التوقعات؛ وفي ظل تقلبات السياسة/العوامل الجيوسياسية، تكون قابلية تحديد أداء القطاع أعلى. 3） يمتلك سهم وحدات الاتصال البصري مرونة في أداء السعر، وتوجد فرصة لتجميع طلبات CSP في الفترة من 5 إلى 6 أشهر؛ كما أن المؤتمر OFC يعزز بشكل كبير وضوح آفاق سوق الاتصالات الضوئية على المدى المتوسط والبعيد لدى Lumentum وCoherent، ما يرفع احتمالية أن يتجاوز أداء القطاع المتوقع في عام 2027 وما بعده التوقعات.

تواصل القدرة الحاسوبية المحلية نظرة إيجابية، مع التركيز على فرص الإحلال المحلي (国产替代). 1） إن درجة حماس/ازدهار الطلب في أسفل السلسلة مرتفعة؛ حيث رفعت Tencent Cloud وAlibaba Cloud وBaidu Cloud أسعار نماذج البيانات الكبيرة، وقد أكدت Tencent في مؤتمر تبادل أداء 2025 أن استثمارات AI في 2026 ستتضاعف إلى 36B يوان، وأعلنت الهيئة الوطنية للبيانات (国家数据局) أن إجمالي استدعاءات الـToken اليومية في الصين يتجاوز 140 تريليون (مقارنة بعامل يزيد عن 1000 خلال سنتين). 2） تستمر الإحلالات المحلية في الجزء العلوي: في 24 مارس أصدرت Alibaba DAMO Academy معالج玄铁C950، وفي 12 مارس أعلنت中科曙光 عن شبكة 400G عالية السرعة بدون فقد (无损) scaleFabric، وفي 5 مارس ذكرت The Information أن Alibaba وByteDance وTencent تتسارع في التحول نحو مصنعي شرائح التخزين محليًا. 3） أداء昇腾链 بارز: في 20 مارس أطلقت Huawei وعرَضت بطاقة تسريع تدريب واستدلال للذكاء الاصطناعي Atlas 350 المزودة بمعالج昇腾950PR الجديد كليًا؛ وتُشير المواصفات إلى أن الأداء يعادل تقريبًا H20 (وتصل قدرة الحساب على بطاقة واحدة إلى 2.87 مرة قدرة Nvidia H20، مع دعم FP4 بدقة منخفضة، إلخ). كما حقق مصنع اختبارات مستقل من طرف ثالث، 伟测科技، إيرادات مجمعة في يناير وفبراير 2026 تبلغ 1.4M يوان، بزيادة سنوية قدرها 79.15%.

▍ توقعات موضوعات التكنولوجيا للفترة من 4 إلى 5 أشهر: Agent Harness يطلق العنان لإمكانات النموذج، ويدفع التطوير متعدد الوسائط إلى توسيع حدود النموذج.

من جانب Agent، تتكامل قدرات النموذج وبيئة Harness لتمنح بعضها البعض؛ ومن المرجح أن يبقى Agent خطًا رئيسيًا أساسيًا في 2026. وبناءً على الخلفية التي تتوفر فيها قدرات هندسة البرمجيات للنماذج مع تطبيق هندسي مبدئي، فإن Agent Harness ممثلة بـ OpenClaw، من خلال دمج البيانات الخاصة وبناء دورات المهام وترسيخ Skills في البيئة، تضخم بشكل ملحوظ حدود قدرات النموذج، كما تقود لانفجار الطلب على Agent. وبالنظر إلى 2026، ومع تقديم Harness ارتدادًا لِبيانات بناء المهام المعقدة والتعلم المعزز (reinforcement learning)، وتحسن قدرات المهام طويلة المدى للنموذج، من المتوقع أن يتطور Agent إلى مرحلة “التطور الذاتي” (self-evolution)، مع تسريع اختراقه لمجالات عالية التواتر مثل تطبيقات المكتب.

ومن جانب متعدد الوسائط، من المتوقع أن يستمر التحسن في الاتساق ومدّة التوليد، كما من المتوقع أن تستمر لحظة “Nano Banana2” في أن تكون لحظة جديدة لتوليد الفيديو. وبفضل قدرات النموذج الجيل الجديد المعزز للقدرة المرجعية، مثل Seedance 2.0، التي تدعم مدخلات متعددة الوسائط مثل الصور والفيديو والصوت، ارتفعت بشكل واضح ثباتية وقابلية التحكم في توليد المحتوى، وتم تحقيق إحساس واقعي أعلى في سيناريوهات الحركات المعقدة والتصوير المتتابع/اللقطات المتصلة (continuous tracking/continuous pan/zoom). وبالنظر إلى المرحلة اللاحقة، وبالنظر إلى تشابه التقنيات الأساسية بين توليد الصور من خلال الوصف النصي وتوليد الفيديو من خلال الوصف النصي، فمن المتوقع أن تصل توليدات الفيديو إلى لحظة “Nano Banana2”. كما أن قدرات فهم متعدد الوسائط يمكن أن تدفع إلى تحسين اتساق توليد الفيديو، مما يؤدي إلى زيادة مدة التوليد أيضًا.

وبالنظر إلى المرحلة اللاحقة، نتوقع أن الفترة من 5 إلى 6 أشهر ستكون فترة انفجار التكرار/التحديثات التالية للنماذج. وحينها، من المتوقع أن تستمر النماذج مثل Veo4 preview وMinimax M3 وKimi K3 في توسيع حدود التطور على مستوى ذكاء النماذج.

▍ عوامل المخاطر:

خطر تراجع الأسهم ذات التقييم المرتفع؛ خطر أن تكون وتيرة التعافي الاقتصادي الكلي أقل من المتوقع؛ خطر عدم تحقق السياسات الصناعية ذات الصلة كما هو متوقع؛ خطر أن تكون تقدم التقنيات الأساسية والبحث والتطوير للمنتجات لدى الشركات أقل من المتوقع؛ خطر أن تكون سرعة تطبيقات AI أقل من المتوقع؛ وخطر أن لا تكون النفقات الرأسمالية لمقدمي خدمات السحابة على مستوى توقعات؛ عدم اليقين المرتبط بوباء عالمي وداخل الصين؛ وخطر أن يؤدي ضعف نمو الاقتصاد الكلي إلى عدم تحقق توقعات الإنفاق على تكنولوجيا المعلومات لدى الحكومات والشركات المحلية.

▍ استراتيجية الاستثمار:

وبالنظر إلى أبريل، نعتقد أنه في ظل البيئة الكلية الحالية والاضطرابات الجيوسياسية، يكون قطاع التكنولوجيا في الصين A في وضع ضغوط إجمالاً، ومع إضافة نافذة فترة الأداء، فإن اختيار المنتجات المتينة التي يكون أداؤها في تقرير الربع الأول جيدًا وتقييمها معقولًا لا يزال هو الخيار الأول للتخصيص. ونقترح التركيز على ثلاثة اتجاهات: 1） معدات أشباه الموصلات المحلية التي تستفيد من استمرار التوسّع في إنتاج “التخزين + الذاكرة” (两存)؛ 2） بما أن القدرة الحاسوبية المحلية لا تزال في حالة نقص مستمر، فتركيزنا يكون على شركات “字节链” و“昇腾链”، وعلى شرائح التبديل (交换芯片) التي تستفيد من انفجار العقد الفائقة (超节点)، وعلى خدمات تصنيع الخوادم (服务器代工) وغيرها؛ 3） الوحدات/المقاييس البصرية (光模块) والألياف الضوئية (光纤光缆) وPCB والطبقات/المنبع (上游) والتخزين، حيث يوجد منطق “تعويض صعودي” (补涨) في حلقات المكوّنات السلبية، وننصح بالأولوية لشركة رائدة في وحدات الاتصال البصري (光模块) تتمتع بوضوح أعلى في تحديد الأداء وتقييم معقول نسبيًا، كما أن مؤتمر OFC يعزز وضوح آفاق سوق الاتصالات الضوئية، وقد يتم تعديل/رفع توقعات أداء القطاع لعام 2027؛ مع متابعة احتمال طلبات إضافية من الخارج في منتصف العام. وفي الوقت نفسه، نوضح أيضًا الفرص التي ستجلبها تكرارات/ترقيات نماذج متعددة الوسائط في الفترة من 5 إلى 6 أشهر.

（المصدر: 人民财讯）