مسار الفوضى: الاستقرار والأمان يصبحان المحور الرئيسي للتخصيص｜خطة التخصيص الشهري لفئات الأصول الكبرى من كوتاي هوتون 202604

（المرجع: نظر في الاتجاهات الكبرى）

المؤلف: فاونغ يي/ لي جيان/ وانغ زي يي/ وانغ هي/ قو جياو جياو

المحاور الأساسية: بالاعتماد على إطار تخصيص الأصول على مستوى الفئات الكبرى لدى شركة غوتاي هيتونغ، نرى أنه في ظل آفاق غير واضحة لسيناريو المشهد الجيوسياسي في الشرق الأوسط، فإن أصول “الأمان والاستقرار” هي الخط الرئيسي لتخصيص الأصول على مستوى الفئات الكبرى. في شهر أبريل، نولي اهتمامًا لميزة الأصول الصينية، مع زيادة تفوق/تخصيص زائد للأسهم A/H، وكذلك الذهب والنفط الخام، مع تخصيص قياسي للمعادن الصناعية.

الملخص

▶ قمنا ببناء إطار تخصيص الأصول على مستوى الفئات الكبرى لدى غوتاي هيتونغ، المكوّن من “تخصيص استراتيجي للأصول (SAA) — تخصيص تكتيكي للأصول (TAA) — تعديل مراجعة الأحداث الكبيرة”، وذلك ليكون دليلًا شاملًا لاتخاذ قرارات الاستثمار. وبناءً على هذا الإطار، نعتقد أنه في ظل تسارع إعادة تشكيل النظام العالمي وتدهور اتجاهي للأوضاع الجيوسياسية، أصبحت “السلامة” مرة أخرى المورد الأكثر ندرة، بينما يشكّل الذهب تجسيدًا لمواجهة هذا النوع من عدم اليقين. نقترح زيادة تخصيص أبريل للأسهم A والذهب والنفط الخام.

▶ يقترح 2026 أبريل أن تكون أوزان تخصيص حقوق الملكية 40.00%: زيادة تخصيص الأسهم A (10.00%)، تخصيص قياسي لأسهم هونغ كونغ (7.50%)، تخصيص قياسي لأسهم الولايات المتحدة (12.50%)، تخصيص قياسي لأسهم أوروبا (5.00%)، تخصيص قياسي لأسهم اليابان (5.00%). يتمتع سوق الأسهم الصينية بمرونة قوية، لذا نقترح زيادة تخصيص الأسهم A. الاستقرار هو مورد نادر، ولدى السوق الصيني علاوة مخاطر أقل. إن صدمات التداول على المستوى الجزئي لن تطول كثيرًا، ولا ينبغي في الموقع الحالي القيام بعمليات بيع جائرة بشكل أعمى؛ ومن المتوقع أن تظهر في سوق الأسهم الصينية قيعان مهمة ومنطقة ارتداد. إن موقف التيسير الداعم من الصين، إلى جانب تنويع الاحتياطيات/النمو المتعدد، يساعد على كسر سردية المخاطر بشكل أسرع.

▶ يقترح 2026 أبريل أن تكون أوزان تخصيص السندات 40.00%: سندات حكومية طويلة الأجل (10.00%)، سندات حكومية قصيرة الأجل (10.00%)، سندات أمريكية طويلة الأجل (10.00%)، سندات أمريكية قصيرة الأجل (10.00%). ضمن أصول السندات، (1) تعزيز أو كبح توقعات التضخم يؤثر على أداء السندات طويلة الأجل. لا تزال حاجة التمويل وتذبذب/عدم توازن إتاحة الائتمان واقعًا موضوعيًا، لكن الاتجاه المركزي لميل المخاطر يواصل الصعود بشكل تدريجي؛ قد تقوم الشركات السكنية/غير السكنية بإجراء إعادة موازنة لتخصيص الأصول. إن توجّه السياسة النقدية في مرحلة الدفع يكون حذرًا ومقيدًا نسبيًا؛ ومع ارتفاع الأسعار العالمية للطاقة بفعل الجغرافيا السياسية، ومع وجود سيناريو صعود للتضخم الداخلي يتجاوز التوقعات، فإن قابلية التكلفة/العائد لتخصيص سندات الأجل القصير والمتوسط تكون أفضل من السندات طويلة جدًا. (2) تقارب/تهدئة الاقتصاد الأمريكي على الهامش، وتعزيز توقعات التضخم يضغط على أداء السندات الأمريكية طويلة الأجل. يدعو رئيس الاحتياطي الفيدرالي الذي رشّحه ترامب، واش (Wash)، إلى تقليص الميزانية (s

hrink balance sheet)، كما يدعو إلى خفضٍ معتدل لسعر الفائدة في السياسة النقدية؛ ومن المتوقع أن تتجه عوائد سندات الخزانة الأمريكية إلى الهبوط بشكل معتدل لاحقًا. إن السياسات التي تنفذها إدارة ترامب تقلص بشكل كبير ثقة/ائتمان السيادة الأمريكية، ما يدفع إلى قيام البنوك المركزية العالمية ومؤسسات إدارة الأصول الكبيرة بتخفيض حيازات سندات الخزانة بشكل اتجاهي. في ظل صدمة المخاطر الجيوسياسية، قد تتجه أموال الملاذ الآمن إلى تخصيص دفاعي، لكن ذلك يتعطل بسبب قيود “صفقات إعادة التسعير تحت التضخم” (reflation trade).

▶ يقترح 2026 أبريل أن تكون أوزان تخصيص السلع 20.00%: زيادة تخصيص الذهب (10.00%)، زيادة تخصيص النفط الخام (6.25%)، تخصيص قياسي للمعادن الصناعية (3.75%). ضمن السلع الأساسية، (1) توجد دافع/زخم صاعد بين توقعات التضخم وأسعار النفط الخام، وقد يتزايد تذبذب سعر الذهب أو يشتدّ على نحو مرحلي. ومن منظور طويل الأجل، لا تزال قيمة التخصيص الاستراتيجي للذهب قائمة: إذ أدت سلسلة السياسات التي تنفذها إدارة ترامب إلى تفكك النظام العالمي تدريجيًا بعد الحرب العالمية الثانية. ففي ظل تسارع إعادة تشكيل النظام العالمي وتدهور اتجاهي للأوضاع الجيوسياسية، أصبحت “السلامة” مرة أخرى المورد الأكثر ندرة، بينما يشكّل الذهب تجسيدًا لمواجهة هذا النوع من عدم اليقين. لكن خروج الأموال المضاربة واستمرار “صفقات إعادة التسعير تحت التضخم” قد يؤديان إلى استمرار تمثيل هذه الحركة أو إلى زيادة كبيرة في التذبذب على المدى القصير. (2) تستمر الأوضاع الجيوسياسية في الشرق الأوسط في التدهور؛ لذا نقترح زيادة تخصيص النفط الخام. الطلب العالمي على النفط الخام ضعيف نسبيًا، وتختلف سياسات الإنتاج لدى OPEC+ بشكل متغير. في الفترة الأخيرة، تدهورت الأوضاع الجيوسياسية في الشرق الأوسط بشكل حاد، مع وجود اتجاه لزيادة الاتساع؛ وفي ظل استمرار تعرض مضيق هرمز للحصار، وانخفاض مخزونات النفط الخام لدى مختلف الاقتصادات الرئيسية تدريجيًا، فقد لا يزال سعر النفط الخام يملك دافعًا صاعدًا، لكن عدم اليقين في تطور الجغرافيا السياسية سيزيد من تذبذب سوق الطاقة. (3) تتطور “صفقات إعادة التسعير تحت التضخم” نحو “صفقات ركود مع تضخم” (stagflation trade)، أو قد تؤدي إلى كبح طلب المعادن الصناعية. في السنوات الأخيرة، أدى التطور القوي لمعدات البناء المرتبطة بالكهرباء ومركبات النقل، إضافة إلى توسع قدرات الحوسبة بالذكاء الاصطناعي وتحديث المرافق العسكرية، إلى خلق طلب جديد على السلع الصناعية؛ وقد تكون المعادن الصناعية، ويمثلها النحاس، في وضع اختلال مؤقت بين العرض والطلب. لكن في الوقت الحالي، بينما تتطور صفقات إعادة التسعير تحت التضخم عالميًا نحو صفقات ركود مع تضخم، أو يتم كبح الطلب على المعادن الصناعية، فإن ذلك يزيد أيضًا من تذبذب الأسعار.

▶ تنبيه بشأن المخاطر: توجد قيود على أبعاد التحليل، وتوجد ذاتية في تصميم النموذج، وتوجد انحرافات بين البيانات التاريخية والمتوقعة، وتوجد تعديلات على توقعات إجماع السوق، كما أن هناك محدوديات للنماذج الكمية.

الفهرس

01

مراجعة أداء الأصول وتتبع الاقتصاد الكلي

نستعرض في شكل تقرير شهري أهم الأحداث والبيانات الرئيسية التي حظيت باهتمام مرتفع في مارس 2026 والتي كان لها تأثير أكبر على الأصول ضمن فئات كبرى في السوق، ونقدم تعقيبات ومراجعات ضرورية. وفي الوقت نفسه، وبناءً على إطار تخصيص الأصول على مستوى الفئات الكبرى لدى غوتاي هيتونغ، نحلل التغيرات الهامشية في الاقتصاد الكلي وتأثيرها على توقعات الأصول ضمن الفئات الكبرى وTAA (تخصيص تكتيكي للأصول). تعكس وجهات نظر التخصيص التكتيكي توقعاتنا لمعدل العائد مقابل المخاطر لأصل ما خلال 1 إلى 3 أشهر مستقبلية مقارنةً بباقي الأصول.

1.1. إطار تخصيص أصول غوتاي هيتونغ

يركز فريق تخصيص الأصول لدى استراتيجية غوتاي هيتونغ على أبحاث تخصيص الأصول ضمن الفئات الكبرى من خلال الجمع بين النهج السلبي (المستند إلى مؤشرات) والنهج النشط، مع استخدام مبادر لتحليل الاقتصاد الكلي ونماذج كمية. نحن ندمج مزايا الاثنين بشكل عضوي، لبناء إطار تخصيص استراتيجي للأصول قائم على تسعير المخاطر بالوقفة/المساواة بناءً على عوامل الاقتصاد الكلي، وإطار تخصيص تكتيكي للأصول مدفوع بتوقعات العوامل؛ وفي الوقت نفسه نستخدم خبرات “تقدير ملامح الاتجاهات الكبرى” من أبحاث الاستراتيجية، لنجري مراجعة للأحداث الرئيسية التي تؤثر على رأس المال السوق، ونحدد فرص الاستثمار الرئيسية.

1.2. تتبع التغير الهامشي لتوقعات الإجماع المتوافقة في الاقتصاد الكلي

تغير توقعات الإجماع المتوافقة في الاقتصاد الكلي يؤثر على تسعير الأصول وتقييماتها. نعتقد أنه عند توجيه تخصيص الأصول عبر تحليل الاقتصاد الكلي، يجب إيلاء اهتمام لتغيرات توقعات إجماع السوق. إن الارتفاع/الانخفاض السريع لتوقعات أوضاع اقتصادية مهمة، مثل النمو والتضخم، سيؤثر عبر التغيرات في التقييم على أسعار الأصول، وبالتالي على عوائد الأصول.

02

تخصيص استراتيجي: تشتت المخاطر عبر نموذج تسعير المخاطر بالعوامل في الاقتصاد الكلي

طوّر فريق تخصيص الأصول لدى استراتيجية غوتاي هيتونغ نموذج “تسعير المخاطر بالعوامل في الاقتصاد الكلي” خصيصًا لمرحلة تخصيص الأصول الاستراتيجي (SAA). يتيح هذا النموذج الاستفادة الجيدة من مزايا تكوين العوامل، مع تجنب صعوبات بناء العوامل الاقتصادية الكلية وتطبيقها.

وبخلاف نموذج العوامل في الاقتصاد الكلي المستخدم في بعض الأبحاث، فإن نموذج تسعير المخاطر بالعوامل في الاقتصاد الكلي لدى غوتاي هيتونغ يركز بشكل أكبر على التحكم في المخاطر الاقتصادية الكلية، أي مخاطر أن تكون البيانات الاقتصادية الكلية “فوق التوقعات” أو “أقل من التوقعات”. تعكس أسعار الأصول في الأساس توقعات السوق للمعلومات المستقبلية، ولا يؤدي إلا “الصدمات المفاجئة” المتجاوزة للتوقعات إلى تذبذب الأسعار. في نموذج العوامل متعددة الاقتصاديات/المك

ونات (multi-factor) في الاقتصاد الكلي، تأتي العوائد من علاوة مخاطر الاقتصاد الكلي. ومن خلال أعمال الحائز على جائزة نوبل في الاقتصاد 2013، “Fama-French Three-Factor Model” (نموذج فاما-فرينش لثلاثة عوامل)، قدم “Eugene F. Fama” (يوجين فاما) في عام 1970 مقالته: “Effective Capital Market: A Review of Theory and Empirical Evidence”، حيث اقترح فرضية السوق الفعّالة (EMH)، والتي تطبق التوقعات العقلانية مباشرة على تسعير الأصول. ترى هذه النظرية أن أسعار الأصول في السوق الفعّال تعكس فورًا جميع المعلومات المتاحة علنًا، وأن المستثمرين لا يمكنهم الحصول إلا على عوائد طبيعية متوافقة مع المخاطر، ولا يمكنهم التغلب على السوق على المدى الطويل. وهذا يشير أيضًا إلى أن توقعات الاقتصاد الكلي المتوافقة مع السوق يصعب أن تحقق عوائد تتجاوز السوق.

في مرحلة اختيار العوامل، استخدمنا مؤشرات اقتصادية كلية حقيقية لبناء “عوامل الاقتصاد الكلي الأولية”. يح

مي هذا الحل العوامل الاقتصادية الكلية من الاضطراب بسبب عوامل التداول وعوامل أخرى غير اقتصادية كلية تؤثر على أسعار الأصول. في مرحلة SAA، يتمثل هدف النموذج في السعي إلى تشتت المخاطر والحفاظ على ثبات نسبي في مراكز التخصيص. وهذا يتجنب مشكلة تكرار عوامل المؤشرات الاقتصادية الكلية. إن وتيرة تعديل SAA نفسه أقل بكثير من وتيرة إصدار المؤشرات، وبالتالي فإن فروق التأخير في البيانات لا تُعد تقريبًا مهمة بالنسبة للاستثمارات طويلة الأجل. رغم أن عوامل المؤشرات الاقتصادية الكلية لا يمكن استثمارها مباشرة، فإن مرحلة SAA تستخدم حساب “النسب المرجعية” لكل فئة من الأصول ضمن محفظة الأصول كهدف، وهو ما لا يتعارض مع أدوات الاستثمار لعوامل الاستثمار المباشرة أو الاستثمار في الأصول؛ كما يمكن ربطه بشكل فعّال بمنهجيات الاستثمار مثل تحليل الاقتصاد الكلي.

لذلك، قمنا بمعالجة البيانات الاقتصادية الكلية الأولية، بحيث اعتبرنا القيم المتوقعة التي تم الحصول عليها بعد تطبيق معالجة STL الموسمية هي “توقعات السوق”، واستخدمنا الفارق بين القيمة الحقيقية والقيمة المتوقعة كـ“عامل مخاطر اقتصادي كلي”، ثم قمنا بتوحيد/معايرة كل أنواع العوامل.

في اختيار العوامل الاقتصادية الكلية الأولية، اختار نموذج غوتاي هيتونغ لتسعير المخاطر بالعوامل في الاقتصاد الكلي عوامل الاقتصاد الكلي المحلية وعوامل علاوة أصول خارجية. وتشمل عوامل الاقتصاد الكلي المحلية التي تتحكم في التعرض للمخاطر النمو، التضخم، الفائدة، الائتمان، سعر الصرف، والسيولة. وتشمل عوامل الأصول الخارجية عوامل الولايات المتحدة وأوروبا واليابان والهند. أثناء تقدير النموذج، استخدمنا طريقة مشابهة لنموذج Barra؛ إذ أن ميزة نماذج العوامل الصريحة (explicit factor models) تتمثل في أن بناء العوامل ينطلق من خصائص الأصول، ما يجعلها أكثر توافقًا مع المعنى الاقتصادي؛ كما أن توجيه نموذج تسعير المخاطر بالعوامل يصبح أكثر وضوحًا، أي تجنب تركيز التعرض لمكوّنات المخاطر غير المتوقعة في عوامل الاقتصاد الكلي بشكل مفرط.

قبل إجراء الانحدار على تعرضات العوامل، اعتمدنا أولاً على معلومات أولية مسبقة ذاتية، وحددنا عوامل اقتصاد كلي محتملة ذات صلة بكل فئة من فئات الأصول. مثلًا، يرى هذا البحث أن عامل الائتمان سيؤثر فقط على سندات الائتمان وسندات الشركات، وبالتالي لا يتم إدخال عوامل الائتمان في

باقي الأصول عند إجراء الانحدار المتعدد لحساب التعرض لعوامل الائتمان. وعند حساب مصفوفة التعرضات لعوامل الأصول في نهاية كل شهر، نستخدم الانحدار الخطي متعدد المتغيرات لتحديد معاملات الانحدار؛ وفترة الانحدار هي نافذة متحركة لخمس سنوات سابقة، ويبلغ نصف عمر ترجيح الانحدار عامًا واحدًا.

تحقق نتائج الاختبار بأثر رجعي للاستراتيجية من فعالية نموذج تسعير المخاطر بالعوامل في الاقتصاد الكلي. استخدمنا سبع فئات من الأصول كتمثيل: CSI 800، مؤشر هانغ سينغ، S&P 500، سندات الفائدة/سندات حكومية بفائدة، سندات الشركات، سلع نانهوا، والذهب الدولي؛ لتنفيذ اختبار بأثر رجعي لإعادة الموازنة الشهرية، كما استخدمنا نموذج تسعير المخاطر بالعوامل (risk parity) لتلك الفئات السبع نفسها كمرجع.

تظهر نتائج الاختبار بأثر رجعي للاستراتيجية أن نموذج تسعير المخاطر بالعوامل في الاقتصاد الكلي يح

قق تحسنًا ملحوظًا في العائد مقارنةً بنموذج تسعير المخاطر بالعوامل، لكن مؤشر شارب (Sharpe) انخفض. وبالنظر إلى أن هذا النموذج في مرحلة SAA يهدف لتشتت المخاطر على الاقتصاد الكلي، فإن النتائج تُعد مرضية.

من ناحية أوضاع الحيازة، وبالنظر إلى أنه لم يتم تطبيق حدود للوزن/المركز، فإنه على الرغم من أن استراتيجية تسعير المخاطر بالعوامل في الاقتصاد الكلي تُظهر تذبذبًا أعلى في تغيّر الأوزان مقارنةً باستراتيجية risk parity، إلا أن نسب تخصيص جميع فئات الأصول لا تزال مستقرة نسبيًا ومتوازنة. تقع نسبة أصول السندات في نطاق 40-50%، بينما تمثل أصول حقوق الملكية نحو 50%، وتكون نسبة تخصيص السلع أقل من 10%، بما يتماشى أساسًا مع احتياجات الاستثمار السائدة.

استنادًا إلى التحليل الشامل لأوضاع الاقتصاد الكلي وتخصيص الأصول من فريق استراتيجية غوتاي هيتونغ وفريق تخصيص الأصول، نستخدم نسب الأصول التي يحسبها نموذج SAA لتسعير المخاطر بالعوامل في الاقتصاد الكلي كنقطة مرجعية، ونجعل نسب المؤشر القياسية لحقوق الملكية والسندات والسلع 45% و45% و10% على التوالي، مع وضع حد أقصى للانحراف بنسبة 10%.

03

تخصيص تكتيكي: دمج استراتيجية BL مع وجهتي نظر نشطة وسلبية لتعزيز العائد

3.1. من نمذجة عامل الاقتصاد الكلي لأصل واحد إلى التناوب بين أصول متعددة

تعتمد منهجية TAA في إطار تخصيص الأصول لدى غوتاي هيتونغ على فهم نماذج “ساعة الاستثمار” و”تداخل الدورات”. بينما تعتمد استراتيجية التناوب BL على منهجية الدورات. قمنا ببناء نموذج كمية لع

ا

مل الاقتصاد الكلي لكل أصل منفرد: أي تحويل درجة الضغط في بيئة دورة معينة لاقتصاد ما إلى قيمة رقمية، ومن ثم تشكيل عدة “عوامل اقتصادية كلية” تتميز بخصائص دورية واضحة. بعد ذلك، نقوم بمعالجة هذه العوامل الاقتصادية الكلية، المشابهة لـ“مواد أولية”، وفق ترتيب/تجزئة كمية (inverse sequence quantiles) بطريقة عكسية للحصول على مؤشر “تقييم دورة” خاصًا لنوع تلك الدورية. في النهاية، ندمج مؤشرات تقييم الدورات الاقتصادية الكلية المتعددة من أجل بناء مؤشر تقييم اقتصادي كلي شامل (متعلق بعامل/نوع الأصل أو نمط/ستايل) اعتمادًا على العلاقات وال

منطق الاقتصادي. باختصار، نحن نخصص لكل فئة من الأصول مؤشرات أساسية كمية قابلة للقياس، تصبح أساسًا مهمًا لفهم أداء أسعار الأصول وتشكيل مصفوفة وجهات النظر الذاتية.

في التقرير المتخصص بعنوان “من الدرجات التوافقية للملاءمة مع الاقتصاد الكلي إلى مصفوفة وجهات النظر لنموذج BL — فكرة جديدة لتخصيص الأصول ضمن الفئات الكبرى مع الجمع بين النهج النشط والسلبـي”، الصادر في 11 مارس 2024، قمنا بتحويل مؤشر التقييم الشامل للاقتصاد الكلي للأصول إلى وجهة نظر ذاتية بعد معالجة بسيطة، ثم دمجه مع نموذج Black-Litterman في نموذج التخصيص الكمي. يبدأ ذلك من تحويل توقعات إجماع مؤشرات الاقتصاد الكلي إلى توقعات لمؤشر التقييم الشامل للاقتصاد الكلي للأصول، ثم تحويلها إلى توقعات معدل العائد على كل فئة من الأصول، وأخيرًا دمجها في مصفوفة وجهات نظر BL. ومع وجود فئات أصول اختيارية تشمل حقوق الملكية (AH + أمريكا + اليابان + الهند + أوروبا) والسندات (الصين + أمريكا) والسلع والدولار والذهب، يمكن لاستراتيجية BL لتخصيص الأصول ضمن الفئات الكبرى عالميًا (أي نموذج BL يدرج وجهات نظر ذاتية شاملة للاقتصاد الكلي للأصول بما فيها أسعار الصرف) أن تصل إلى عائد سنوي بنسبة 23.1% خلال فترة الاختبار بأثر رجعي لخمس سنوات (2019/01/2-2024/02/29)، وهو ما

يفوق بشكل واضح استراتيجيات المقارنة الأخرى، ما يعكس فعالية الجمع بين البحث الذاتي والبحث الكمي.

خلال الأداء خارج العينة منذ مارس 2024 وحتى الآن، أظهرت استراتيجية BL لتخصيص الأصول ضمن الفئات الكبرى عالميًا استقرارًا مماثلًا وحتى أكثر بروزًا. حقق

ت الاستراتيجية عائدًا قدره 24% في عام 2024، وعائدًا 52% في عام 2025، والآن يبلغ مؤشر شارب في جميع فترات الاختبار بأثر رجعي 1.76. ومن خلال أوضاع الحيازة لكل فترة، يمكن ملاحظة أن الاستراتيجية نجحت في التقاط “الطفرة/ال bull market” التاريخية للذهب في الربع الأول من 2025، وكذلك إصلاح سوق الأسهم A في الربع الثاني

وظهور سيناريو “تحقيق قمم جديدة”. وباعتبارها استراتيجية يتم إعادة موازنتها شهريًا وتوجيهها منطقيًا من الاقتصاد الكلي، يمكن اعتبار أدائها ممتازًا. وفي إطار جديد، نستخدم استراتيجية BL لتخصيص الأصول ضمن الفئات الكبرى عالميًا كطريقة لتعزيز العائد في مرحلة TAA. وعلى الرغم من أن هذه الاستراتيجية تتميز بتركيز أعلى في الحيازة، إلا أنه بعد تحديد نسب المؤشر القياسي لكل فئة من الأصول في مرحلة SAA باستخدام نموذج تسعير المخاطر بالعوامل في الاقتصاد الكلي، يمكن الاستفادة من أن انحراف الاستراتيجية في مرحلة TAA عن المؤشر القياسي للحيازة محدود، وبذلك يمكن حل المشكلة فعليًا.

نموذج TAA، أي استراتيجية BL لتخصيص الأصول ضمن الفئات الكبرى عالميًا، حقق 43.3% عائدًا في عام 2025 خارج العينة، وحقق 5.2% عائدًا YTD في 2026.

3.2. عرض方案 يتميز بالبراعة: الجمع بين مركز تخصيص SAA وعملية TAA لتعزيز العائد

نستخدم كنموذج معيار للتدفق الكمي القياسي لتخصيص الأصول خطة “مركز تخصيص SAA (وفق نموذج تسعير المخاطر بالعوامل في الاقتصاد الكلي) + تحسين العائد عبر دوران أصول TAA”. نعدّ “تخصيص الأصول الاستراتيجي” المحسوب من نموذج تسعير المخاطر بالعوامل في الاقتصاد الكلي كمرجع للمحفظة، حيث تكون أوزان الفئات الكبرى كالتالي: حقوق الملكية 45.00% (A股 7.50%، أسهم هونغ كونغ 7.50%، أسهم أمريكا 15.00%، أسهم أوروبا 5.00%، أسهم اليابان 5.00%، أسهم الهند 5.00%)؛ وأوزان السندات 45.00% (بما فيها سندات الصين الحكومية 22.50%، سندات أمريكا الحكومية 22.50%)؛ وأوزان السلع 10.00% (بما فيها الذهب 5.00%، النفط الخام 2.50%، مؤشر سلع نانهوا 2.50%).

نحدد حدود الانحراف لأوزان فئات الأصول الكبرى بين الأعلى والأسفل بنسبة ±10%، وبالنسبة لأوزان الأصول الداخلية المفصّلة، يتم الرجوع أساسًا إلى نتائج تشغيل نموذج Black-Litterman للتخصيص التكتيكي، مع الجمع بين التحليل الذاتي في تحديد الإعدادات. تدمج هذه الاستراتيجية مركز SAA لتعزيز العائد عبر TAA، ما ي

مكّن من التحكم بشكل فعال في التقلب والحد الأقصى للسحب، كما يعزز عائد استراتيجية التخصيص الاستراتيجي الأصلية. في عام 2025، حقق هذا النموذج عائدًا سنويًا 21.7%، ونسبة شارب 2.29، ونسبة كاما 3.84، وكان الحد الأقصى للسحب خلال العام 5.6%.

04

مراجعة الأحداث الاقتصادية الكلية الكبيرة وخطة التخصيص

4.1. مراجعة الأحداث الاقتصادية الكلية الكبيرة في الفترة الأخيرة

يسعى فريق استراتيجية غوتاي هيتونغ وأبحاث تخصيص الأصول إلى الجمع الفعّال بين النماذج الكمية والتحليل الذاتي. في سيرورة الاستثمار الفعلية، تُعد مراجعة الأحداث والتعديلات عليها أيضًا مرحلة محورية. على الرغم من أنها تبدو “ذاتية” ضمن أطر تخصيص الأصول عالية التكميم، إلا أنه عند تطبيقها فعليًا مع الاستراتيجيات الكمية، فإنها تستطيع تحسين دقة وملاءمة قرارات الاستثمار بشكل فعال. يُعد التقييم والتعديل الذاتي أيضًا “شبكة أمان” للاستثمار الكمي، وهو أمر لا غنى عنه خصوصًا في الأحداث المتطرفة، وتغيّرات السياسات، وعندما يفشل النموذج. في هذا القسم، نحلل بشكل أساسي الأحداث الكبرى التي قد تؤثر على مسار السوق على أساس شهري.

4.2. خطة تخصيص الأصول على مستوى الفئات الكبرى التكتيكية لشهر فبراير 2026

بالنسبة لحقوق الملكية: يتمتع سوق الأسهم الصينية بمرونة قوية، لذا نقترح زيادة تخصيص أسهم A. الاستقرار هو مورد نادر، ولدى السوق الصينية علاوة مخاطر أقل. إن صدمات التداول على المستوى الجزئي لن تطول كثيرًا؛ وفي الوضع الحالي لا ينبغي البيع الاندفاعي بشكل أعمى. يُتوقع أن يظهر سوق الأسهم الصينية قاع مهم ومنطقة “ضرب

ة ارتداد”. إن موقف التيسير الداعم من الصين، إلى جانب تنوع الاحتياطيات/النمو المتعدد، يساعد على كسر سردية المخاطر بشكل أسرع.

بالنسبة للسندات: (1) تعزيز أو كبح توقعات التضخم يؤثر على أداء السندات طويلة الأجل. إن عدم توازن احتياجات التمويل وإتاحة الائتمان لا يزال واقعًا موضوعيًا، لكن الاتجاه المركزي لتفضيل/ميل المخاطر يرتفع بشكل تدريجي؛ وقد تقوم الشركات والجهات السكنية بإجراء إعادة موازنة لتخصيص الأصول. إن توجيه السياسة النقدية يكون حذرًا ومقيدًا نسبيًا؛ ومع ارتفاع الأسعار العالمية للطاقة بفعل الجغرافيا السياسية، ومع وجود خلفية لصعود التضخم الداخلي بشكل يتجاوز التوقعات، فإن قابلية التكلفة/العائد لتخصيص سندات الأجل القصير والمتوسط تكون أعلى من السندات طويلة جدًا. (2) تقارب/تهدئة الاقتصاد الأمريكي على الهامش، وتعزيز توقعات التضخم يضغط على أداء السندات الأمريكية طويلة الأجل. رئيس الاحتياطي الفيدرالي “وا

ش” (沃什) الذي رشحه ترامب يدعو إلى تقليص الميزانية (shr

ink balance sheet)، كما يطالب بخفض معتدل لسعر الفائدة في السياسة النقدية؛ ومن المتوقع أن تتجه عوائد السندات الأمريكية إلى الهبوط بشكل معتدل لاحقًا. أدت السياسات التي تنفذها إدارة ترامب إلى تقويض كبير لائتمان السيادة الأمريكية، ما يدفع البنوك المركزية العالمية ومؤسسات إدارة الأصول الكبيرة إلى تقليل حيازات السندات الأمريكية بشكل اتجاهي. في ظل صدمة المخاطر الجيوسياسية، قد تتجه أموال الملاذ الآمن إلى تخصيص دفاعي، لكن ذلك مقيد بصفقات إعادة التسعير تحت التضخم.

بالنسبة للسلع: (1) توجد قدرة/زخم صاعد بين توقعات التضخم وأسعار النفط الخام، وقد يزيد تذبذب أسعار الذهب أو يشتدّ على نحو مرحلي. على المدى الطويل، لا تزال قيمة التخصيص الاستراتيجي للذهب قائمة: إذ أدت سلسلة سياسات إدارة ترامب إلى تفكك النظام العالمي تدريجيًا بعد الحرب العالمية الثانية. وفي ظل تسارع إعادة تشكيل النظام العالمي وتدهور اتجاهي للمشهد الجيوسياسي، أصبحت السلامة مرة أخرى المورد الأكثر ندرة، بينما يشكّل الذهب تجسيدًا لمواجهة هذا النوع من عدم اليقين. لكن خروج الأموال المضاربة واستمرار أو

تجسيد صفقات إعادة التسعير تحت التضخم قد يؤدي إلى استمرار التذبذب أو إلى تفاقمه بشكل كبير على المدى القصير. (2) تتدهور الأوضاع الجيوسياسية في الشرق الأوسط باستمرار؛ لذا نقترح زيادة تخصيص النفط الخام. إن الطلب العالمي على النفط الخام ضعيف نسبيًا، وتختلف سياسات إنتاج OPEC+ بشكل متقلب. تدهورت الأوضاع الجيوسياسية في الشرق الأوسط بشكل حاد في الفترة الأخيرة، مع وجود اتجاه لمواصلة التوسع؛ وفي ظل استمرار حصار مضيق هرمز وانخفاض مخزونات النفط الخام لدى مختلف الاقتصادات الرئيسية تدريجيًا، فقد لا يزال سعر النفط الخام محتفظًا بدافع صاعد، لكن عدم اليقين في تطور الجغرافيا السياسية سيزيد من تذبذب سوق الطاقة. (3) تتطور صفقات إعادة التسعير تحت التضخم نحو صفقات ركود مع تضخم، أو قد تضغط على طلب المعادن الصناعية. في السنوات الأخيرة، أدى التطور القوي لمعدات البناء المرتبطة بالكهرباء ومركبات النقل، إضافة إلى توسع

قدرات الحوسبة بالذكاء الاصطناعي وتحديث المرافق العسكرية، إلى خلق طلب إضافي على السلع الصناعية؛ وقد تكون المعادن الصناعية، ممثلة بالنحاس، في حالة اختلال مؤقت بين العرض والطلب. لكن في الوقت الحالي، مع تطور صفقات إعادة التسعير تحت التضخم عالميًا نحو صفقات ركود مع تضخم، أو الضغط على طلب المعادن الصناعية، فإن ذلك يزيد كذلك من تقلب الأسعار.

استنادًا إلى إطار البحث المذكور في “ملخص مبسط لنظام أبحاث تخصيص الأصول على مستوى الفئات الكبرى بشكل نشط” الصادر في مارس 2025، وبناءً على حسابات نموذج TAA في الفصل 3 ونتائج مراجعة الأحداث في القسم 1 من الفصل 4، قمنا بتحديث خطة تخصيص الأصول على مستوى الفئات الكبرى التكتيكية لشهر فبراير 2026 كما يلي:

وزن تخصيص حقوق الملكية 40.00%: زيادة تخصيص أسهم A (10.00%)، تخصيص قياسي لأسهم هونغ كونغ (7.50%)، تخصيص قياسي لأسهم أمريكا (12.50%)، تخصيص قياسي لأسهم أوروبا (5.00%)، تخصيص قياسي لأسهم اليابان (5.00%).

وزن تخصيص السندات 40.00%: سندات حكومية طويلة الأجل (10.00%)، سندات حكومية قصيرة الأجل (10.00%)، سندات أمريكية طويلة الأجل (10.00%)، سندات أمريكية قصيرة الأجل (10.00%).

وزن تخصيص السلع 20.00%: زيادة تخصيص الذهب (10.00%)، زيادة تخصيص النفط الخام (6.25%)، تخصيص قياسي للمعادن الصناعية (3.75%).

05

تنبيه بشأن المخاطر

توجد قيود على أبعاد التحليل: إذ يستند إطار البحث إلى آراء المحللين، وقد لا يعكس تمامًا عوامل تسعير السوق.

توجد ذاتية في تصميم النموذج: اختيار العوامل والأوزان في نموذج العوامل في الاقتصاد الكلي يعتمد على مزيج من العناصر الذاتية والموضوعية؛ فالجزء الموضوعي يأتي من الاختبارات بأثر رجعي كمية، أما الجزء الذاتي فيستند إلى الخبرة والحكم الشخصي، وقد ينشأ عنه انحرافات معينة.

توجد انحرافات بين البيانات التاريخية والبيانات المتوقعة: فقد لا تتمكن البيانات التاريخية والبيانات المتوقعة المستخدمة في التقرير من تمثيل توقعات السوق الفعلية بدقة.

تعديلات توقعات إجماع السوق: تستند استنتاجات التقرير إلى افتراض الحياد للتوقعات وفق إجماع السوق؛ إذا حدثت أحداث تفوق التوقعات وتسببت في تعديل توقعات السوق والعوامل الاقتصادية الكلية المرتبطة بها، فقد يؤدي ذلك إلى تغيير نتائج النموذج.

محدودية النماذج الكمية: لا يُستنتج هذا الاستنتاج إلا من نموذج كمي، ولا يتطابق مع آراء فرق بحثية أخرى في جهة البحث. بخصوص آراء الفرق البحثية الأخرى بشأن القطاعات المذكورة أعلاه، يُرجى الرجوع إلى التقارير البحثية ذات الصلة المنشورة.

إخلاء المسؤولية

فريق استراتيجية غوتاي هيتونغ

كمّ هائل من المعلومات وتفسير دقيق، وكل شيء متاح عبر تطبيق Sina Finance App