مرور عام على إصدار اللوائح الجديدة للتداول الكمي بعد مرور سنة على ذلك: كيف تنظم الأسواق الأوروبية والأمريكية التداول عالي التردد؟

سؤال إلى الذكاء الاصطناعي: كيف تتجنب الجهات التنظيمية في أوروبا وأمريكا إضلال السوق بسبب التداولات الكمية؟

في 3 أبريل 2025، أصدرت ثلاث بورصات كبرى “لوائح تنفيذ إدارة التداولات الآلية”، وبدأ تطبيقها رسميًا اعتبارًا من 7 يوليو من العام الماضي. وفي 3 أبريل 2026، تكون قد اكتملت سنة على إصدار “لوائح التنفيذ” من بورصات شنغهاي وشينزهن وبكين.

تُعرِّف “اللوائح التنفيذ” سلوك المستثمر على أنه تداول عالي التكرار إذا وصلت أعلى عدد أوامر تقديم وإلغائها في حساب واحد خلال كل ثانية إلى أكثر من 300 أمر، أو إذا وصلت أعلى عدد أوامر تقديم وإلغائها في يوم واحد إلى أكثر من 20 ألف أمر. كما قامت بتفصيل سلوكيات التداول غير الطبيعية، وطبقت رقابة تفاضلية، ولا سيما فرض ترتيبات رسوم تفاضلية لرفع تكاليف التداول.

بعد مرور عام على إصدار اللوائح الجديدة للتداول الكمي، هل تم بالفعل التحكم بفعالية في التداول الكمي عالي التكرار؟

ومن بين ذلك، توجد مجموعة بيانات تستحق أن نوليها اهتمامًا.

وفقًا للبيانات المنشورة، وحتى الربع الأول من هذا العام، توسع المعسكر الكمي المحلي الذي يدير أصولًا بمئات المليارات إلى 61 شركة، لتقترب إجمالي أحجام الإدارة من 2 تريليون يوان. فمن ناحية حجم الإدارة، فإن حجم الإدارة الحالي قريب من 2 تريليون يوان، لكنه زاد بنحو 400 مليار يوان مقارنة بنهاية الربع الرابع من العام الماضي، كما ارتفع بشكل كبير بنحو 800 مليار يوان مقارنة بالمدة نفسها من العام الماضي.

ومن ناحية أحجام استثمار المؤسسات الكمية في الطليعة، فقد دخلت بالفعل عدة مؤسسات كبرى كميّة في فئة الاستثمار التي تتجاوز 80 مليار يوان، ولا تفصلها عن فئة الاستثمار بمئات المليارات سوى خطوة واحدة.

من جهة، تتزايد أحجام إدارة الاستثمار لدى مؤسسات الطليعة الكمية باستمرار. ومن جهة أخرى، تتسارع وتيرة الاستبعاد والترجيح بين المؤسسات الكمية الصغيرة والمتوسطة بشكل واضح، ويظهر في الصناعة بأكملها تأثير “ماثيو” (المكاسب المتزايدة للأفضل) بشكل جلي.

تواصل مؤسسات التداول الكمي في الطليعة تحقيق عوائد استثمارية فائضة. وبفضل تقنيات مثل الذكاء الاصطناعي والبيانات الضخمة، تحقّق ميزة استثمارية مستمرة في سوق الأسهم، ما يزيد من صعوبة كسب المال بالنسبة للمستثمرين الأفراد، وهي أيضًا أكثر الأشياء وضوحًا التي شعر بها المستثمرون الأفراد خلال السنوات الأخيرة.

وبالنسبة لسوق الأسهم، جوهر الأمر هو مكان لإعادة توزيع الثروة. فإذا حققت مؤسسة في سوق الأسهم معدل عائد يفوق المتوقع، فهذا يعني ضمنًا أن مستثمرين سيُسجِّلون خسائر في السوق.

يُثار جدل كبير حول التداول الكمي عالي التكرار في سوق A-share. وتتمثل نقاط تركيز المستثمرين في معيار الاعتراف بالتداول عالي التكرار نفسه، وكذلك شدة العقوبات على التداولات غير الطبيعية والتداولات المخالفة عالية التكرار.

في ظل تأثير اللوائح الجديدة للتداول الكمي، تُعتبر الحالات التي تصل فيها أعلى عدد أوامر تقديم وإلغائها في حساب واحد خلال كل ثانية إلى 300 أمر أو أكثر تداولًا عالي التكرار. ومع ذلك، إذا كانت سلوكيات التداول هي الأعلى بوصولها إلى 299 أمرًا في كل ثانية لأوامر التقديم والإلغاء في حساب واحد، فكيف تُصنَّف تلك؟ دون شك، هذه مسألة يهتم بها السوق.

يمتد تاريخ تطور التداول الكمي في سوق A-share إلى نحو 10 سنوات فقط. وتحديدًا، فإن نقطة التحول إلى نمو انفجاري كانت تقريبًا بعد عام 2020.

أما بالنسبة لأسواق الأسهم في أوروبا وأمريكا، فقد ظهر التداول الكمي منذ عشرات السنين، ويُسهم حاليًا بأكثر من 80% من السيولة في السوق المحلية. ولا يمكن التقليل من تأثير التداول الكمي على السوق المحلية.

وبالنسبة لأسواق الأسهم في أوروبا وأمريكا، فكيف تتم مراقبة التداول الكمي عالي التكرار؟

على سبيل المثال، في السوق الأمريكية، تتمثل الرقابة على التداول الكمي في المقام الأول في ما إذا كانت أفعال التداول الكمي تنطوي على شبهة إضلال السوق.

عمليًا، تشمل المخالفات الشائعة في التداول الكمي عالي التكرار: الأوامر الوهمية، والتحريض عبر طبقات، والتداول السابق، والتلاعب بالسوق، وما إلى ذلك. تستخدم المؤسسات الكمية الخوارزميات ومعلومات أوامر العملاء وأوامر معلقة متعددة الطبقات لتحقيق التحكيم/التحايل لتحقيق أرباح. وكلما وقعَت مشكلة تداول مُحرِّض أو إضلال للسوق، ستتعرض لعقوبات شديدة.

ومن حيث شدة العقوبة، فإن العقوبة قد تكون خفيفة مثل دفع غرامات ضخمة ومصادرة المكاسب غير المشروعة، وقد تكون شديدة بحيث تصل إلى الحظر مدى الحياة في المجال والعقوبات الجنائية، وحكم بالسجن على المسؤولين المعنيين.

في السوق الأوروبية، وبالنسبة لسلوكيات التداول عالية التكرار، تركز الرقابة أكثر على سلوكيات التداول غير الطبيعية، وأفعال التلاعب بالأسعار، وتقديم سيولة وهمية، وغيرها من ذلك.

وبالنظر إلى إجراءات الرقابة في السوق الأوروبية على التداول الكمي عالي التكرار، فقد تم رفع تكاليف التداول عالي التكرار غير الفعال بشكل كبير. وبمجرد لمس سلوكيات مثل التداول الوهمي أو التلاعب بالأسعار، فستواجه مخاطر عقوبات مالية ضخمة وملاحقة جنائية. وبالنسبة للمؤسسات الكمية، تصبح جميع سلوكيات التداول حذرة للغاية.

بشكل عام، فإن تركيز الرقابة في أسواق الأسهم في أوروبا وأمريكا على التداول الكمي عالي التكرار لا يتمثل في الاهتمام المفرط بكونه عالي التكرار بذاته، بل في ما إذا كان التداول عالي التكرار يسبب مشكلة إضلال السوق.

حاليًا، يوفر التداول الكمي سيولة كبيرة لأسواق الأسهم في أوروبا وأمريكا، لكن السوق أكثر قلقًا بشأن مدى صحة هذه السيولة. فإذا قدمت المؤسسات الكمية سيولة مزيفة للسوق عبر سلوكيات مثل التداول الوهمي والتداول المُحرِّض، بحيث تشكل ضررًا يتمثل في إضلال السوق، فستتعرض هذه السلوكيات لعقوبات صارمة للغاية.

وبالمقارنة مع سوق A-share، تبدو أسواق الأسهم في أوروبا وأمريكا أكثر اكتمالًا في قواعد التداول.

على سبيل المثال، أسواق الأسهم في أوروبا وأمريكا لا تضع حدودًا قصوى للارتفاع أو الانخفاض (حدود التذبذب)، وتُتيح تداول T+0 على مستوى السوق بالكامل، ما يوفر فرصًا متعددة للتصحيح لكل من المستثمرين الأفراد والمؤسسات. إضافةً إلى ذلك، بالنسبة للمستثمرين الأفراد، فإن أدوات التحوط من المخاطر أغنى وأكثر تنوعًا، بما يلبي احتياجات التحوط من المخاطر داخل اليوم لدى المستثمرين.

في هذا السياق، حتى إذا كانت مؤسسات التداول الكمي قد تستخدم الخوارزميات والذكاء الاصطناعي وغيرها لتحقيق ميزة تنافسية أفضل، فإن فتح تداول T+0 على مستوى السوق وتوفير أدوات تحوط مخاطر متكاملة يؤديان بلا شك إلى زيادة كبيرة في تكاليف التداول بالنسبة للمؤسسات الكمية.

الأهم هو أن مستوى “التأسس المؤسساتي” في الأسواق الأوروبية والأمريكية يصل إلى 80% أو أكثر. أما في سوق A-share فما يزال السوق تقوده الطبيعة الفردية/الأفراد. وهذا يعني أنه يمكن للمؤسسات الكمية استخدام الذكاء الاصطناعي والخوارزميات لمحاكاة سلوكيات تداول المستثمرين الأفراد، وأن تصبح الجهة المقابلة للتداول بالنسبة لهؤلاء المستثمرين. ولا يستطيع المستثمرون الأفراد منافسة التداول الكمي الذي يمتلك أدوات تقنية قوية، وبالتالي يصبحون تلقائيًا الطرف الأضعف في سوق الأسهم.

يؤدي التداول الكمي، في الأسواق الرئيسية للأسهم حول العالم، غالبًا دور توفير سيولة السوق وصناعة السوق (market making). ومع ذلك، في سوق A-share، يتقن التداول الكمي أكثر التقاط سلوكيات تداول المستثمرين الأفراد، ومن المرجح أكثر النظر إلى المستثمرين الأفراد باعتبارهم الطرف المقابل للتداول. ومن منظور ما، فإن التأثير الرئيسي للتداول الكمي داخل الصين لا يتمثل فقط في توفير السيولة للسوق، بل أيضًا في استغلال التقاط سلوكيات تداول المستثمرين الأفراد ومشاعرهم الاستثمارية لتحقيق تحكيم/أرباح. وهذه أيضًا هي الأسباب الرئيسية وراء استمرار كسب أرباح التداول الكمي في السنوات الأخيرة، بينما لا يتمكن المستثمرون الأفراد من تحقيق الأرباح.

كيف يمكن تنظيم سلوكيات التداول الكمي عالي التكرار؟

بالنسبة لسوق A-share، يتمثل جوهر تنظيم سلوكيات التداول الكمي في زيادة صعوبة التقاط سلوكيات تداول المستثمرين الأفراد ومشاعرهم الاستثمارية بشكل كبير. فالطريقة الأكثر مباشرة تتمثل في فتح تداول T+0 على مستوى السوق بالكامل، وفي الوقت نفسه تزويد المستثمرين الأفراد بمزيد من أدوات التحوط من المخاطر.

في التطبيق العملي، ومن أجل منع الإفراط في المضاربة في السوق، يمكن وضع قيود مناسبة على عدد مرات تداول T+0. على سبيل المثال، ألا تتجاوز عدد مرات التداول داخل اليوم للمستثمرين الأفراد مرتين. بالإضافة إلى ذلك، بالنسبة للمستثمرين الأفراد، يلزم إجراء اختبارات احترافية، ولا يمكن فتح المزيد من أدوات التحوط من المخاطر إلا إذا كانت نتائج الاختبار 80 درجة أو أعلى.

فقط عندما تصبح صعوبة قيام المؤسسات الكمية بالتقاط سلوكيات تداول المستثمرين الأفراد ومشاعرهم الاستثمارية مرتفعة بشكل كبير، يمكن الحفاظ على عدالة التداول للمستثمرين الأفراد في سوق الأسهم. وبهذا فقط يمكن تغيير بشكل جوهري ظاهرة “استمرار التداول الكمي في تحقيق عوائد فائضة، بينما لا يتمكن المستثمرون الأفراد من كسب المال”.

إقرار من المؤلف: آراء شخصية، للاستئناس فقط