ملاحظات موجزة من المحافظ بار حول العملات المستقرة

شكرًا لكم على إتاحة الفرصة لي للمشاركة في هذا النقاش.

في العام الماضي، أقرّ الكونغرس قانون Guiding and Establishing National Innovation for U.S. Stablecoins (GENIUS)، الذي يوفر بعض الوضوح الضروري لجهات إصدار العملات المستقرة حول كيفية ملاءمتها للإطار التنظيمي. وعلى الرغم من أن هناك الكثير من العمل الذي يتعين على الجهات ذات الصلة القيام به لاستكمال التفاصيل خلال عملية وضع القواعد، فإن زيادة اليقين التنظيمي قد تؤدي إلى تطوير أسرع للعملات المستقرة.

اليوم، تُستخدم العملات المستقرة في المقام الأول لتسهيل أنشطة تداول العملات المشفرة، وبدرجة ثانوية كبديل ذي قيمة مخزّنة بالمقومة بالدولار في بعض الولايات القضائية الأجنبية. وقد تُستخدم العملات المستقرة أيضًا لتقليل تكاليف التحويلات بين بعض البلدان، أو لتحسين سرعة إدارة الأعمال الورقية والإجراءات المتأصلة في التجارة العالمية وتمويل التجارة، أو لمساعدة الشركات العالمية على إدارة وظائف الخزينة لديها. وقد تتطور أيضًا ابتكارات أخرى في مجال المدفوعات باستخدام العملات المستقرة أو الودائع المرمّزة أو غيرها من الأنظمة.

لكن تتمثل إحدى المجالات الرئيسية للقلق في احتمال استخدام العملات المستقرة في غسل الأموال أو تمويل الإرهاب، إذ يمكن للجهات السيئة استهداف شراء العملات المستقرة في الأسواق الثانوية التي قد لا تفرض متطلبات التعرف على العملاء. وسيكون من الضروري تطبيق حلول تنظيمية وتقنية للحد من هذه المخاطر.

أما المجال الثاني الرئيسي للقلق فهو الاستقرار المالي. فرغم أن الأشخاص الذين يشترون شيئًا يُسمّى «عملة مستقرة» قد يفترضون بشكل معقول أنهم قادرون على الاعتماد على الاسترداد عند قدم المساواة (par) عند الطلب، فإن جودة والسيولة لأصول الاحتياطي الداعمة للعملات المستقرة قد تجعلها عرضة للخطر. لن تكون العملات المستقرة مستقرة إلا إذا أمكن استردادها بشكل موثوق وسريع عند قدم المساواة في مجموعة واسعة من الظروف، بما في ذلك أثناء الضغوط في السوق التي قد تمارس ضغطًا على قيمة الدَّيْن الحكومي السائل خلاف ذلك، وأثناء فترات التعرض للشدّة لدى جهة الإصدار الفردية أو كياناتها المرتبطة.

يلزم التحذّر لأن لدينا تاريخًا طويلًا ومؤلمًا من الأموال الخاصة التي جرى خلقها مع وجود ضمانات غير كافية. فعلى سبيل المثال، في أوائل القرن التاسع عشر، خلال ما يُسمّى عصر المصارف الحرة (Free Banking Era)، كانت الولايات المتحدة تمتلك أشكالًا متنافسة من الأموال الخاصة على هيئة أوراق بنكية (bank notes)، والتي كان كثيرًا ما يتم تداولها دون قدم المساواة (below par). كانت هناك عمليات سحب جماعي متكررة من البنوك (bank runs) وحتى هلع مالي. وعلى الرغم من إجراء تحسينات في ستينيات القرن التاسع عشر مع قوانين البنوك الوطنية (National Banking Acts)، استمرت الأزمات المالية. وقد أدى الهلع شديد الشدة بشكل خاص في عام 1907، والذي تضمن سحبًا من شركات الثقة (trust companies) التي كانت تقدم منتجات ودائع مدعومة بأصول أقل سيولة، في النهاية إلى إنشاء نظام الاحتياطي الفيدرالي في عام 1913.1

حدثت ديناميكيات السحب نفسها في الأزمنة الحديثة فيما يتعلق بصناديق أسواق المال (money market funds)، والتي تعرضت لضغوط خلال كل من الأزمة المالية العالمية وبداية جائحة كوفيد-19. وقد خضعت العملات المستقرة نفسها لضغوط التقييم في السنوات الأخيرة.

جودة وسيولة أصول احتياطي العملات المستقرة أمران حاسمان لجدواها على المدى الطويل. وفي الوقت نفسه، لدى جهات إصدار العملات المستقرة حافز لتعظيم العائد على أصول احتياطها عبر توسيع نطاق المخاطر إلى أبعد مدى ممكن. ويمكن أن يزيد ذلك الحافز الأرباح في الأوقات الجيدة، لكنه يعرّض الثقة للتقويض أثناء ضغوط السوق.

ولمعالجة هذه الثغرات، أقرّ الكونغرس قانون GENIUS الثنائي الحزبية. تتمثل الأداة الأساسية التي يستخدمها القانون للتخفيف من خطر عمليات السحب في تقييد أصول الاحتياطي المسموح بها على قائمة مفصلة تضم أصولًا عالية الجودة شديدة السيولة. يمكن أن يؤدي التحكم الصارم في أصول الاحتياطي، إلى جانب الإشراف، ومتطلبات رأس المال والسيولة، وغيرها من الإجراءات، إلى تعزيز استقرار العملات المستقرة وجعلها أكثر قابلية لأن تكون أدوات دفع.

لكن نجاح تحقيق هذه الأهداف سيتوقف على تفاصيل تطبيق القواعد التنظيمية. تشمل القضايا الرئيسية تنظيم أصول الاحتياطي، واحتمال وقوع التحكيم التنظيمي، ونطاق الأنشطة المسموح بها لجهات إصدار العملات المستقرة بما يتجاوز إصدار العملات المستقرة، ومتطلبات رأس المال والسيولة المناسبة، وضوابط مكافحة غسل الأموال، ومتطلبات حماية المستهلك. وعلى الرغم من أن قانون GENIUS أحرز تقدمًا مهمًا في إنشاء إطار تنظيمي للعملات المستقرة، فإن الكثير سيعتمد على كيفية تنفيذ الجهات التنظيمية الفيدرالية والتنظيمات على مستوى الولايات للقانون.

شكرًا لكم، وأنا أتطلع إلى استمرار النقاش.

1. انظر Michael S. Barr (2025)، «Exploring the Possibilities and Risks of New Payment Technologies»، كلمة أُلقيت في 2025 D.C. Fintech Week، واشنطن، 16 أكتوبر. العودة إلى النص