يشهد قطاع الخدمات المصرفية الاستثمارية عصر "الثلاث ممالك الجديدة"، ويقع وراء ذلك هجرة صناعات رئيسية، 301 شركة تنتظر حذرًا من سدود عائمة غير مرئية

اسأل AI · كيف يعيد المشهد الجديد لشركات الاستثمار البنكي على طريقة “الممالك الثلاث” تشكيل بيئة سوق الطروحات الأولية (IPO)؟

سيتشايانس لو (3 مارس 27) [تقرير] (المراسل: جاو يان يون) في الربع الأول من عام 2026، وعلى الرغم من المظهر المتمثل في “ثبات الحجم”، فإن سوق A-شِيه لعمليات الطرح الأولي (IPO) يمر بإعادة تشكيل هيكلية عميقة.

تشير أحدث البيانات الإحصائية إلى أنه حتى 26 مارس، بلغ إجمالي عدد الشركات التي أصدرت وطرحت للاكتتاب/قيدت هذا العام 25 شركة، بزيادة شركة واحدة على أساس سنوي، أي بنسبة نمو 4.17%؛ وبلغ إجمالي المبالغ المجمّعة 7.69B يوان، بزيادة قدرها 7.87B يوان مقارنة بالعام السابق، أي بنسبة نمو 52.95%. وبالمقارنة مع الربع الرابع من العام الماضي على أساس نصف سنوي (ربع-إلى-ربع)، انخفض بمقدار 13 شركة، وتراجع تمويل IPO بنسبة 59.27% على أساس ربع سنوي.

ما مجموعه 301 شركة في انتظار المراجعة/الصفوف، وهو أكثر بـ106 شركات مقارنة بنقطة الزمن نفسها من العام الماضي، بنسبة زيادة 54.36%. الشركات التي تم إنهاء IPO لديها خلال العام لا تتجاوز 8 شركات فقط، وجميعها قامت بسحب المواد، أي بانخفاض 82.98% مقارنة بالفترة نفسها من العام الماضي. أضيفت هذا العام 4 شركات جديدة قدّمت طلب القبول، منها 3 شركات تُخطط للطرح في بورصة “الابتكار العلمي والتكنولوجي” (科创板)، وشركة واحدة في بورصة الشركات الصغيرة والمتوسطة/المجلس الجديد (北交所). عدد طلبات القبول الجديدة هذا العام لا يختلف كثيراً عن الفترة نفسها من العام الماضي؛ ففي الفترة نفسها من العام الماضي كان العدد 6 شركات.

بشكل عام، يظهر سوق IPO في الوقت الحالي لوحة معقدة تجمع بين “استقرار الحجم مع ارتفاع السعر” و“تراكم المخزون/الازدحام في الأسهم المتاحة”. فعدد الشركات المدرجة يزيد بشكل طفيف بينما تقفز قيمة الأموال المجمعة بأكثر من 50%، ما يعكس اختلافاً هيكلياً تتجمع فيه الأموال بدرجة كبيرة لدى الأصول الرائدة. وفي الوقت نفسه، مع تضخم عدد الشركات قيد المراجعة/الانتظار وتسارعها، وبالتوازي مع انخفاض كبير في عمليات السحب/الإيقاف (حوالي 80%)، فإن ذلك ينبه إلى أن “سدّاً متخفياً” في مسار المراجعة يتشكل.

في الربع الأول، بورصة “الـ BEI” هي الأكثر من حيث إدراج الشركات

تُظهر إحصاءات بيانات 易董 أن أكثر منصة من حيث عدد الشركات المدرجة هذا العام هي 北交所، بإجمالي 13 شركة؛ وأعلى منصة من حيث إجمالي الأموال المجمعة هي 科创板، حيث بلغت 7.87B يوان.

وعلى وجه التفصيل: تم إدراج 5 شركات في 科创板 بتمويل قدره 3.96B يوان؛ و13 شركة في 北交所 بتمويل قدره 3.32B يوان؛ و2 شركة في بورصة الشركات الناشئة (创业板) بتمويل قدره 646M يوان؛ و4 شركات في اللوح الرئيسي في شنغهاي (沪主板) بتمويل قدره 4.04B يوان؛ و1 شركة في اللوح الرئيسي في شينتشين (深主板) بتمويل قدره 6.46 مليار يوان.

تأتي أعلى 5 قطاعات من حيث قيمة التمويل المجمّع في المرتبة الأولى قطاع الإلكترونيات (40.36 مليار يوان)، يليه قطاع الدفاع العسكري والصناعات العسكرية (37.62 مليار يوان)، ثم السيارات (3.76B يوان)، ثم مواد البناء (3.45B يوان)، ثم قطاع الأدوية والعلوم البيولوجية (16.38 مليار يوان).

المنطقة التي لديها أكبر عدد من الشركات المدرجة وأكبر إجمالي تمويل مجمّع هي نفسها: تشجيانغ (لا تشمل نينغبو)، بإدراج 6 شركات، وبإجمالي تمويل بلغ 3.11B يوان. أما بقية المناطق التي يمكنها الدخول ضمن أفضل 5 مناطق من حيث قيمة التمويل المجمّع عبر IPO فهي: أنهوي (5.38B يوان)، وشينزن (2.98B يوان)، وجيانغسو (22.09 مليار يوان)، وسيتشوان (2.21B يوان).

ويرى العاملون في السوق أنه في ظل توازن تقريبي في عدد الشركات المدرجة، فإن الارتفاع العكسي في إجمالي قيمة التمويل المجمّع يبيّن الطلب القوي في السوق على الأصول عالية الجودة في القمة. أما تراجع بيانات الربع مقارنة بالربع السابق بشكل واضح، فيُعزى أساساً إلى الإجازات الموسمية الخاصة برأس السنة الصينية (الربيع) ودورة نشر التقارير المالية، ولم يغيّر منطق التعافي الهادئ على المدى الطويل.

يشمل الربع الأول عطلة رأس السنة الطويلة (عيد الربيع)، ما يؤدي إلى تقليل أيام التداول الفعلية. والأهم أن الشركات المدرجة تحتاج إلى الإفصاح عن التقارير السنوية، وبالنسبة لوتيرة مراجعة وإصدار IPO في شهري يناير وفبراير عادةً ما يتم إبطاءها أو تعليقها بشكل استباقي بسبب تحديثات التقارير المالية.

16 شركة وساطة/بنوك استثمار تتقاسم الأرباح في أعمال IPO خلال الربع الأول

هناك 16 شركة وساطة/بنك استثمار شاركت في أعمال الرعاية والترويج (underwriting) لـ IPO للشركات المذكورة. وتحتل شركة الصين الدولية للاستثمار (CICC) المرتبة الأولى من حيث عدد المشاريع التي تم رعايتها وإدراجها، حيث بلغت 4 صفقات. وتعد شركة شرق وو (Dongwu Securities) “الوافد المفاجئ/الحصان الأسود” في رعاية IPO خلال الربع الأول، بعد رعايتها لـ 3 صفقات IPO، لتأتي في المرتبة الثانية. وهناك 5 شركات رعت صفتين لكل منها، وهي:申万宏源证券承销保荐، 国泰海通، 中信证券، 国投证券، 国金证券.

وتوجد 9 شركات رعت صفقة واحدة لكل منها: 中信建投، 民生证券، 长江证券承销保荐، 浙商证券، 国信证券، 德邦证券، 申港证券، 东兴证券، 西部证券.

تحتل CICC (شركة الصين الدولية للاستثمار) الصدارة بفجوة كبيرة في رأس المال المجمّع الفعلي للمشاريع التي رعتها في IPO، حيث بلغ 2.12B يوان. وتأتي بعدهما شركتان تتميزان بحجم أموال جمّعة فعلي أكبر:申万宏源证券承销保荐 (33.57 مليار يوان)، و国泰海通 (29.38 مليار يوان).

بلغ إجمالي رسوم الرعاية والترويج لشركات الوساطة في IPO 12.48 مليار يوان. وتتقدم CICC بشكل كبير في رسومها، إذ بلغت 2.53 مليار يوان، ما يزيد عن صاحب المرتبة الثانية بنسبة 47.09%. كما تشمل شركات ب رسوم تتجاوز 100 مليون يوان: 国泰海通 (1.72 مليار يوان)، 申万宏源证券承销保荐 (1.42 مليار يوان)، 东吴证券 (1.33 مليار يوان)، 中信证券 (1.31 مليار يوان)، 国投证券 (1.09 مليار يوان)

معدل رسوم الترويج/القبول (نسبة) متوسط إجمالي يبلغ 5.51%. أقل معدل رسوم ترويج يبلغ 2.37%، وهو مستوى رسوم 中信建投. أعلى معدل رسوم ترويج يبلغ 10.14%، وهو مستوى رسوم 申港证券. أما الشركة الأخرى التي تتجاوز نسبة رسومها 10% فهي 浙商证券، حيث يبلغ معدل رسومها 10.1%.

التفاوت في معدلات رسوم الترويج واضح (من 2.37% إلى 10.14%). وعادةً ما يرتبط ذلك بحجم المشاريع واستراتيجية “الصفقات الكبيرة ورسوم أقل” لدى شركات الوساطة. فمع أنها رعت شركة واحدة فقط، إلا أن إجمالي قيمة تمويلها المجمّع لا يزال مرتفعاً جداً: 253M يوان، كما أن معدل الرسوم لديها هو الأدنى (2.37%)، ما يعكس خصائص “مشروع كبير ورسوم منخفضة”.

301 شركة في انتظار المراجعة والصفوف

ضمن 301 شركة في انتظار المراجعة/الصفوف، فإن أكثر القطاعات من حيث العدد هو 北交所، بإجمالي 188 شركة. وبالمقارنة مع نقطة الزمن نفسها من العام الماضي، فإنه زاد بـ95 شركة، أي بنسبة 102.15%. وتتمثل أوضاع القطاعات الأخرى في انتظار المراجعة على النحو التالي: 科创板 (43 شركة)، 创业板 (35 شركة)، 沪主板 (19 شركة)، 深主板 (16 شركة).

هناك من يرى أنه مع رفع متطلبات الربحية والسمات المتعلقة بالابتكار العلمي والتكنولوجي بشكل ملحوظ في المنظومة الشاملة للتسجيل (全面注册制) على مستوى اللوحات الرئيسية و科创板 و创业板، فإن عدداً كبيراً من الشركات الصغيرة والمتوسطة التي كانت تستعد أصلاً للاقتحام في “لوحة الشركات المزدوجة للابتكار” (double-innovation boards) قد تحولت بشكل استباقي إلى 北交所، نظراً لأن العتبة هناك أكثر تساهلاً ومواعيد المراجعة أسرع. وقد قامت 北交所 بالفعل بدور القناة الرئيسية المعتمدة رسمياً لاستيعاب وظيفة إدراج الشركات الصغيرة والمتوسطة في رأس المال “专精特新” (متخصصة، رائدة، ذات سمات فريدة) في سوق رأس المال.

الشركات المذكورة أعلاه قيد المراجعة والانتظار، يبلغ عدد شركات الوساطة التي ترعاها وتقوم بالاكتتاب/الترويج 42 شركة وساطة. ويُتوقع أن يصل إجمالي الأموال المجمعة إلى 172M يوان. الشركة الأكثر من حيث عدد صفقات الرعاية/الترويج هي 国泰海通، حيث رعت ووزعت 37 صفقة؛ ويتبعها مباشرة 中信证券 بـ35 صفقة.

الشركات التي تزيد صفقاتها عن 10 صفقات في انتظار المراجعة تحديداً هي: 国泰海通 (37 صفقة)، 中信证券 (35 صفقة)، 中信建投 (25 صفقة)، 中金公司 (23 صفقة)، 华泰联合 (14 صفقة)، 广发证券 (13 صفقة)، 东方证券 (11 صفقة)، 申万宏源证券承销保荐 (10 صفقات)، 开源证券 (10 صفقات)، 国联民生证券承销保荐 (10 صفقات).

ومن منظور حجم التمويل المجمّع، توجد شركتا وساطة تحملان أحجام تمويل كبيرة لمشاريعها المرشحة للإدراج: 中金公司 و中信证券. ورغم أن 中金公司 تأتي في الترتيب الرابع من حيث عدد الشركات قيد انتظار المراجعة، فإن قيمة التمويل المجمّع المتوقعة لديها هي الأعلى في الترتيب الأول، إذ يُتوقع أن تصل إلى 142M يوان. وتعد 中金公司 الشركة الوحيدة بين شركات الوساطة التي يتجاوز تمويل المشاريع لديها قيد المراجعة حاجز تريليون يوان.

تأتي 中信证券 في المرتبة الثانية، مع تمويل إجمالي متوقع 133M يوان. وتتجاوز قيمة تمويلها المجمّع هذا بأكثر من مرة إجمالي تمويل 国泰海通 الرعوية (صاحب الترتيب الأول من حيث عدد الشركات قيد انتظار المراجعة)، حيث يُتوقع أن يصل إجمالي التمويل للمشاريع التي رعتها 国泰海通 إلى 375.02 مليار يوان. بالإضافة إلى ذلك، تتفوق 中信建投 أيضاً على 国泰海通، إذ يُتوقع أن يبلغ التمويل المجمّع لمشاريعها التي رعتها 131M يوان.

كما توجد 3 شركات وساطة أخرى في مقدمة التمويل المجمّع من حيث مشاريعها، وهي: 华泰联合 (8B يوان)، 广发证券 (141.01 مليار يوان)، 东方证券 (93.34 مليار يوان).

وأشار العاملون في المجال إلى أنه في عام 2026، تدخل بنوك الاستثمار الصينية عصر “الممالك الثلاث” الجديد. ومع موجة الاندماج والاستحواذ بين شركات الوساطة، ترتفع بوضوح درجة تركّز الصناعة. “ملك العدد”: 国泰海通 (بفضل مكاسب الاندماج + التمركز في 北交所)، يفوز باتساع النطاق. “ملك المبالغ”: 中金公司 (حواجز العملاء من الفئة الراقية)، يفوز بعمق المشاريع وجودتها. “الملك الشامل”: 中信证券، إذ يحافظ على مركز متقدم في كل من العدد والمبالغ، دون نقاط ضعف واضحة.

8 شركات أوقفت سحب المواد في IPO

من بين 8 شركات تم إنهاء IPO الخاصة بها، يوجد 3 شركات في 科创板، و2 في 北交所، و2 في 创业板، و1 في 沪主板.

وتتأثر 7 شركات وساطة. وبالنسبة لحصة 华泰联合، فهي أكبر حيث توجد 2 صفقات. وتتمثل مشاريع IPO التي تم إنهاؤها بالتحديد في: شركة 国元证券 الراعية لمشروع 小小科技، شركة 国融证券 الراعية لمشروع 百菲乳业، شركة 国投证券 الراعية لمشروع 江松科技، شركة 华泰联合证券 الراعية لمشروع 亚电科技 و沁恒微، شركة 中信证券 الراعية لمشروع 易加增材، شركة 招商证券 الراعية لمشروع 珠海赛纬، وشركة 中信建投证券 الراعية لمشروع 赞同科技.

ويرى العاملون في المجال أن قيام 8 شركات بـ”السحب الاستباقي” يعكس حالة تنظيم جديدة أكثر صرامة في IPO في عام 2026، تتمثل في “تقديم أسئلة/استيضاحات قبل مرحلة الاستجواب (问询前置) وتعقب المخاطر بدقة (精准排雷)”. ففي جانب المراجعة، تساعد الاستيضاحات الحادة على تحديد عيوب الأداء والسمات الخاصة بالابتكار العلمي والتكنولوجي مبكراً، ما يجبر المشاريع على “الانسحاب عند مواجهة الصعوبة”، وهو ما يميز بأن “تشديد قبضة مدخل القبول” تحوّل من شعار سياساتي إلى آلية تصفية عادية في السوق.

ومن الجدير بالذكر بشكل خاص أن حالات الإنهاء في 科创板 تُظهر تشدداً في معايير “التكنولوجيا الصلبة” (hard tech). كما أن تعثر مشاريع الشركات في الصفوف الأولى والشركات الصغيرة والمتوسطة لدى شركات وساطة من مختلف الأحجام يثبت أنه في ظل المراجعة الاختراقية، لا يمكن لأي تزيين/تغليف رأسمالي أن يخفي العيوب الجوهرية للمؤسسة، ما يجبر الصناعة بأكملها على العودة إلى المسؤولية الأساسية لـ “حارس البوابة”.

（مراسل سيتشايانس لو: جاو يان يون）