العودة إلى الجذور الصناعية: صناديق التمويل التي توجهها الحكومات المحلية تسرع من عملية التغيير

صحيفة سيكيوريتيز تايمز: تشو يونغ

في الآونة الأخيرة، أطلقت “صندوق تمويل الملائكة الأم” في شنتشن مبادرة “توسيع شامل لسياسة إعادة الاستثمار (返投)”؛ وفي سياق إصلاح آليات إعادة الاستثمار لصناديق توجيه حكومية على مستوى أنحاء البلاد، بادرت إلى إطلاق “الطلقة الأولى”. ومن خلال استعراض عام 2025 في كامل القطاع، لا يصعب ملاحظة أنه في المراحل الحاسمة بدءًا من شروط إعادة الاستثمار، وفترة الصندوق، وآليات السماح بالخسارة وتحمل المخاطر، وصولًا إلى قيود مكان التسجيل، يقوم صندوق التوجيه الحكومي بتعديل مكانته بشكل فعّال وتغيير دوره تدريجيًا، ليودّع تدريجيًا نمط التشغيل السابق الذي كان يركّز على جذب الاستثمارات، والعودة فعلًا إلى دور منصة تنمية الصناعة.

إن التغييرات الجوهرية في اتجاهات السياسات وأنماط التشغيل جلبت أيضًا انكماشًا في الحجم. يُظهر تقرير “تقرير بانوراما صناديق الأم الصينية لعام 2025” الصادر عن مركز أبحاث صناديق الأم في الأيام القليلة الماضية أنه حتى نهاية عام 2025، بلغ إجمالي الأصول الخاضعة لإدارة 472 صندوقًا أم في جميع أنحاء البلاد حوالي 4.02 تريليون يوان، بانخفاض سنوي بنسبة 11.92%؛ وبلغ إجمالي حجم الاستثمار خلال العام 40.2k يوان، بانخفاض سنوي بنسبة 15.47%. وهذا يمثل التغيّر الهادئ الذي طرأ على القطاع بعد صدور “إرشادات بشأن تعزيز التنمية عالية الجودة لصناديق الاستثمار الحكومية” (ويُشار إليها لاحقًا بـ“الوثيقة رقم 1 الصادرة عن مجلس الدولة” أو “الوثيقة رقم 1 لمكتب الحكومة العامة”)؛ والإصلاح الذي تقوده السياسات وتبدأ به الجهات المحلية يعيد كتابة المنطق الأساسي لعمل قطاع رأس المال الاستثماري.

فكّ قيود إعادة الاستثمار

عودة صناديق التوجيه إلى أصل الصناعة

على مدى سنوات عديدة، كانت “جذب الأموال عبر الصناديق” هي المنطق الأساسي لتشغيل صناديق التوجيه الحكومية؛ إذ كانت متطلبات إعادة الاستثمار بنسبة مرتفعة نسبيًا وقيود مكان التسجيل تجذب الصناديق والمشاريع إلى أرض الواقع. لكن مع مرور الوقت، برزت بصورة متزايدة مشكلات مثل ضغوط إعادة الاستثمار الناتجة عن التدخل الإداري وتشوه استراتيجيات الاستثمار.

وفي ندوة صناديق الأم في العصر الجديد التي عُقدت مؤخرًا، صرّح لي يو تونغ، المدير العام لشركة “نانشا للإنتاج والاستثمار” (南沙产投)، بأنه في نموذج 1.0 لصناديق التوجيه الحكومية في المرحلة المبكرة، كان الشركاء العامون (GP) أصحاب الخبرة والسوق يتعرضون لمعاناة كبيرة—إذ يقدم صندوق التوجيه الحكومي خدمات جذب شاملة للمستثمرين/مديري الصناديق ممن هم فاعلون في السوق (market-oriented)؛ وهذا ما يتدخل في استراتيجياتهم الاستثمارية الطبيعية، بل ويجبرهم أحيانًا على الاستثمار في بعض المشاريع التي ليست بجودة مرتفعة في المكان المحلي.

وقد شهد هذا النمط تحولًا في 2025. فقد أوضحت “الوثيقة رقم 1 الصادرة عن مجلس الدولة” بشكل واضح التحول الوظيفي لصناديق التوجيه؛ وتابعت كل المناطق بسرعة بإجراء تعديلات. وقامت “صندوق تمويل الملائكة الأم” في شنتشن بإلغاء الإلزام بإعادة الاستثمار بالكامل في خطوة سبّاقة، مع تحويل القيود الصارمة من مرحلة “قبل التنفيذ” إلى مرحلة “بعد التنفيذ”: إذ يمكن الاستفادة من مزايا التنازل (让利) وتفضيلات الاسترداد عند تحقيق أثر إنزالي معين، بينما لا تُمنح حوافز إضافية عند عدم تحقيق المعايير.

“في ظل خلفية السوق الموحدة الكبرى في جميع أنحاء البلاد، أصبح من الصعب على منطق جذب الصناديق التقليدي أن يستمر.” قال لي شين جيان، المدير العام لصندوق تمويل الملائكة الأم في شنتشن: “يجب أن تعود صناديق التوجيه الحكومية إلى موقع ‘التوجيه’ بدلًا من قيادة السوق. وفي مرحلة تراجع الاقتصاد، يمكن لصناديق التوجيه الحكومية أن توفر دعمًا مؤقتًا على مراحل، لكن على المدى الطويل، يجب أن نحفّز رأس المال الاجتماعي، ونركز على الابتكار التكنولوجي وتنمية الصناعة، لا أن ننخرط ببساطة في جذب الاستثمارات.”

وبحسب ما قام به مراسلون في التتبع والملاحظة، ففي ظل التوجه السياسي الصادر عن “الوثيقة رقم 1 الصادرة عن مجلس الدولة”، تظهر قواعد إعادة الاستثمار لصناديق التوجيه الحكومية المحلية ثلاث تغييرات رئيسية: أولًا، أن مضاعف إعادة الاستثمار الصارم في بعض المناطق ينخفض عمومًا من نحو 2 مرة إلى نحو 1 مرة؛ ثانيًا، لم تعد بعض الجهات المحلية تعتمد فقط على مكان تسجيل الشركة كمقياس، بل أدخلت في النطاق الإحصائي عوامل مثل التعاون الصناعي ونزول مراكز البحث والتطوير إلى أرض الواقع والتعاون في سلسلة التوريد؛ ثالثًا، تم إلغاء قيود تسجيل GP محليًا، واختيار المديرين على مستوى الدولة وفقًا للأفضلية.

كما كشف لي يو تونغ أيضًا أن منطقة قوانغتشو نانشا أعادت تشكيل منطق التعاون لصناديق الأم، ولم تعد تفرض التسجيل ودفع الضرائب والتمركز في المقرّ؛ بل تركز على تحسين تخصيص عناصر الإنتاج في منطقة خليج قوانغدونغ-هونغ كونغ-ماكاو الكبرى. “نحن نعيد حق الاختيار إلى الشركات والسوق؛ ويتحول جذب الاستثمار من ‘التمركز كشخصية اعتبارية في المكان’ إلى ‘الاندماج بين العناصر’؛ وتعود صناديق التوجيه وصناديق GP إلى علاقة شراكة بسيطة ونقية، هدف متوافق، واحترام متبادل، ووضوح في الاحتياجات.”

وتظهر بيانات مركز أبحاث صناديق الأم أن أداء صناديق التوجيه الحكومية وصناديق الأم ذات التوجه السوقي ما يزال متباعدًا. وحتى نهاية عام 2025، حققت صناديق التوجيه الحكومية عائد رأس المال من خلال التوزيع عند السحب (MOC) قدره 1.45، ومضاعف توزيع أرباح رأس المال المستثمر (DPI) قدره 0.78، ومعدل العائد الداخلي (IRR) قدره 7.26%، وهو أقل قليلًا من صناديق الأم ذات التوجه السوقي. يرى العاملون في المجال أنه ومع تخفيف قيود إعادة الاستثمار وتعزيز القدرات ذات التوجه السوقي، من المتوقع أن تضيق الفجوة بين الجانبين تدريجيًا.

فترات الاستمرار تُمدَّد غالبًا استقرار رأس المال الصبور في الواقع

وبالتزامن مع إصلاح إعادة الاستثمار، فإن الاتجاه الكبير الآخر في قطاع صناديق الأم في 2025 هو تمديد فترات الصناديق بشكل شامل. فالتصميم قصير الأجل لمدة 5 إلى 7 سنوات لم يعد قادرًا على مواءمة خصائص تطوير التكنولوجيا الصلبة ذات المدى الطويل، ما أجبر القطاع على التحول نحو “أموال طويلة واستثمار طويل”.

على سبيل المثال، فإن صندوق توجيه استثمار ريادة الأعمال الوطني الذي تم تدشينه العام الماضي تبلغ مدة استمراره 20 سنة؛ كما أن صندوق “Guo Chuang Yuegangao Bay Area” (国创粤港澳) الذي تم إطلاقه في منطقة خليج قوانغدونغ-هونغ كونغ-ماكاو تبلغ مدته 16 سنة، ويمكن تمديدها إلى 20 سنة. كما أن 70% من التمويل موجّه لـ“الاستثمار المبكر والاستثمار الصغير”، لتتخلص تمامًا من التوجه الاستثماري سريع الربح وسريع الانتهاء.

ووفقًا لإحصاءات مركز أبحاث صناديق الأم، من بين صناديق التوجيه الجديدة المنشأة في 2025، يسمح 53% منها على الأقل باستمرارية صناديق الأبناء لمدة تزيد عن 10 سنوات، وبعضها يصل إلى 15–20 سنة. وقال وانغ يون تشان، المدير العام لصندوق التوجيه في مقاطعة/منطقة فو تيان بمدينة شنتشن: “حاليًا، مدة استمرارية الصناديق التي تُنشأ حديثًا تكون في الأساس كلها عند 10 سنوات أو أكثر، وهذا من أجل منح الشركات التقنية في المرحلة المبكرة وقتًا كافيًا للنمو.”

لدى لي شين جيان فهم أعمق لرأس المال الصبور: “رأس المال الصبور لا يعني فقط تغيير مدة الصندوق من 10 سنوات إلى 20 سنة، بل يعني إنشاء آلية لاستثمار دوري، بحيث تُعاد تدوير الأموال الخارجة من الاستثمار لإعادة الاستثمار مرة أخرى، لتتكون مياه مستمرة تدعم الابتكار.” ووفقًا لما يقال، أطلقت “صندوق تمويل الملائكة الأم” في شنتشن مؤخرًا أيضًا آلية لشراء الصناديق من قبلها؛ إذ يمكن لصندوق الأبناء إعادة شراء حصص الحكومة بمبلغ يساوي التكلفة مع فائدة سنوية بنسبة 2%، ثم تُستخدم الأموال المُحصّلة لاستثمار مبكر جديد في الجولة القادمة، وبذلك تتحقق دورة للأموال تدعم عدة جولات من صناديق الأبناء، وهو ما يجعلها أكثر استمرارية من صندوق واحد بمدة طويلة.

صناديق التوجيه المحلية: ظهور ثلاثة تغييرات رئيسية في “طريقة التنفيذ”

مع توجيه السياسات والضغط المفروض من السوق، شهد نمط تشغيل صناديق التوجيه المحلية تحولًا منهجيًا، ويتجلى في ثلاث سمات رئيسية:

أولًا: ترقية التموضع. تتجه صناديق التوجيه الحكومية من منصات جذب الاستثمار إلى منصات تنمية الصناعة وبناء النظام البيئي. فعلى سبيل المثال، بحسب ما ورد عن “صندوق تمويل الملائكة الأم” في شنتشن، فقد أنجز خلال 8 سنوات استثمارات إجمالية تقارب 8.5 مليار يوان، وأنشأ 83 صندوقًا للملائكة و17 صندوقًا للبذور، واستثمر في حوالي 1200 مشروع للتقنيات الصلبة، وقام بتربية عدة شركات مدرجة وشركات وحيدة القرن؛ والجوهر هو بناء نظام بيئي للابتكار في المراحل المبكرة.

ثانيًا: تنسيق البنية. “الوثيقة رقم 1 الصادرة عن مجلس الدولة” رفعت سلطة الموافقة على الصناديق إلى مستوى المقاطعة/الولاية على مستوى المحافظات، مع ضبط صارم لعدم السماح بإنشاء صناديق بشكل عشوائي على مستوى المقاطعات/الأحياء. وهذا يعني أن صناديق المقاطعات/الأحياء التي كانت تنافس فيما بينها سابقًا سيتم تنسيقها من قبل مستوى المقاطعة/الولاية، بما يتجنب التجانس وتشتت الموارد، ويُحسن كفاءة استخدام الأموال.

ثالثًا: تخفيف آليات تحمل الأخطاء وفكّها. ومن واقع الممارسة المحلية، بدأت آليات تحمل الخسارة من “العبارات المبدئية” لتنتقل إلى معايير تشغيلية أكثر تحديدًا، كما أن العديد من المناطق تطرح معايير أوسع بشكل واضح مقارنة بالماضي. ويرى لي شين جيان أنه توجد مخاطر في رأس المال الاستثماري، والعائد والمخاطر يجب أن يكونا متقابلين. طالما توجد الامتثال والقيام بالواجب دون نقل منافع خاصة للآخرين، فيجب إنشاء آليات فعالة لتحمل الأخطاء وإعفاء من المسؤولية عن أداء الواجبات، بحيث يكون بإمكان أموال الدولة أن تستثمر في المراحل المبكرة مع السماح بالفشل.

من التحول المستمر في الأنظمة إلى تحسين بنية القطاع، قد تصبح 2026 نقطة تحول في تطور صناديق الأم المحلية. ويرى وانغ يون تشان أنه في الوقت الحالي، يواجه الخارج تغيّرات كبيرة مع تحولات مئة عام وتنافسًا تكنولوجيًا، بينما تتحول الداخل نحو دفع قائم على الاستهلاك وترقية الصناعة. ويجب أن تلحق صناديق الأم بركب خطة “الخمس سنوات الخامسة عشرة” (十五五)، مع التركيز على التقنيات الصلبة والصناعات الناشئة الاستراتيجية، وأن تصبح رأس مالًا طويل الأجل ورأس مالًا صبورًا، وتخدم “قوة الإنتاج الجديدة”.

(المحرر: دونغ بينغبينغ)

     【بيان إخلاء المسؤولية】هذه المقالة تمثل فقط وجهة نظر كاتبها ولا علاقة لها بموقع هكسون. يحافظ موقع هكسون على الحياد تجاه ما ورد في المقال من تصريحات وأحكام وآراء، ولا يقدم أي ضمان صريح أو ضمني بخصوص دقة أو موثوقية أو اكتمال المحتوى الوارد. يرجى من القراء الاكتفاء بالمعلومات كمادة مرجعية وتحمل كامل المسؤولية عن أي تبعات. البريد الإلكتروني: news_center@staff.hexun.com