تشونغتای في جيانغسو تتطلع إلى الإدراج في السوقين A+H: تراجع القدرة على سداد الديون، ومخاطر الرهانات على الأداء في عمليات الاستحواذ

اسأل الذكاء الاصطناعي · ما هي سلسلة التأثيرات المحتملة في حال فشل تعهّدات الأداء لصالح شركة ديزِي精 الصناعية؟

《港湾商业观察》施子夫

في الآونة الأخيرة، تقدّمت شركة Zhejiang Rongtai Electric Appliance Materials Co., Ltd. (المشار إليها فيما بعد باسم: Zhejiang Rongtai) بطلب إلى بورصة هونغ كونغ للأوراق المالية، وتم قبول الطلب. وتتمثل الجهة الراعية الحصرية في شركة China International Capital Corporation (CICC) المحدودة.

وفقًا لما علمته الجهات ذات الصلة، تم إدراج Zhejiang Rongtai (603119.SH) في اللوحة الرئيسية لبورصة شنغهاي في 1 أغسطس 2023. وتهدف هذه الخطوة إلى تحقيق استراتيجية الإدراج في موقعين: “A+H”. وبحسب الخطة، تخطط الشركة لاستخدام أموال الطرح بشكل أساسي في توسيع الطاقة الإنتاجية العالمية وبناء نظام التصنيع الذكي؛ والاستثمار الاستراتيجي والعمليات الاستحواذية؛ وتسريع البحث والتطوير والابتكار لقطع الروبوتات الدقيقة وأجزاء هياكل السلامة لتطبيقات الطاقة الجديدة؛ وتعزيز شبكة التسويق العالمية وتحسين الأداء الإداري؛ واستكمال رأس المال العامل للشركة وأغراض عامة أخرى.

طلبَت هيئة تنظيم الأوراق المالية الصينية (CSRC) مؤخرًا من Zhejiang Rongtai تقديم توضيحات إضافية بشأن النقاط التالية، على أن يقوم المحامي بمراجعتها وإصدار رأي قانوني واضح:

أولاً، وفقًا لـ《دليل إرشادات تطبيق قواعد التنظيم—فئة 2 للإصدار والإدراج في الخارج》، يرجى توضيح حالة التأسيس وتغيّر مساهمي رأس المال في مرحلة شركة ذات مسؤولية محدودة.

ثانيًا، توضيح بالتفصيل إجراءات التنظيم المتعلقة بالاستثمار في الخارج وقيد النقد الأجنبي وغيرها عند إنشاء شركة تابعة في الخارج، وإصدار رأي ختامي بشأن مدى الامتثال.

ثالثًا، يجب أن تتطابق المواد المقدمة للتسجيل مع محتوى ما يرد في نشرة الإصدار بخصوص الجوانب المتعلقة بخطة الإصدار؛ يرجى مقارنتها بـ《دليل إرشادات تطبيق قواعد التنظيم—فئة 2 للإصدار والإدراج في الخارج》 وتوضيح خطة الإصدار لهذه المرة.

رابعًا، هل تُعد المشاريع الجاري بناؤها والمبنية والمشاريع الممولة من هذه الحملة لإمداد التمويل (من募集资金) من فئة “مشاريع عالية استهلاك الطاقة” و“عالية الانبعاثات”، وتقديم الأدلة ذات الصلة.

1

الأداء في جانب جيد

تُعد Zhejiang Rongtai شركة وطنية عالية التقنية متخصصة في البحث والتطوير وإنتاج وبيع مواد عزل حراري مقاومة لدرجات حرارة عالية من الميكا وغيرها من المواد المركبة الحديثة. وتشمل المنتجات الرئيسية للشركة: مواد ميكا صلبة، ومواد ميكا مرنة، ووحدات التسخين، ومكوّنات أمان ميكا لإدارة الحرارة، إضافةً إلى مختلف المنتجات المشتقة من الميكا.

يتم استخدام منتجات الميكا التي تنتجها الشركة على نطاق واسع في السيارات الكهربائية الجديدة، والنقل بالسكك الحديدية، والسفن الفضائية والصاروخية، وأسلاك وكابلات الكهرباء الخاصة، والأجهزة المنزلية الذكية، وغيرها من المجالات الصناعية ذات الصلة، كما توفر للعملاء حلولًا شاملة من “محطة واحدة” مثل العزل الكهربائي والعزل الحراري الاحترافي.

خلال فترات السجل التاريخي للأداء، حققت Zhejiang Rongtai إيرادات بشكل رئيسي من خلال نوعين من المنتجات: المواد المركبة من الميكا والمنتجات ذات الصلة؛ وقطع هيكلية دقيقة رئيسية ومنتجات ذات صلة تُستخدم للروبوتات والتطبيقات الأتمتية المتقدمة.

بالنسبة للفترات 2023-2024 ويناير-سبتمبر 2025 (المشار إليها فيما بعد ضمن “فترة التقرير”)، كانت الإيرادات الناتجة عن مبيعات منتجات الطاقة الجديدة على التوالي 575 مليون يوان، و898 مليون يوان، و749 مليون يوان، ما يمثل 71.8% و79.1% و78.1% على الترتيب من إيرادات الفترة ذاتها.

تشتمل المواد المركبة من الميكا والمنتجات ذات الصلة (غير متعلقة بالطاقة الجديدة) المستخدمة في تطبيقات غير الطاقة الجديدة لدى Zhejiang Rongtai بشكل رئيسي على: سخانات الميكا وألواح الميكا ولفائف الميكا وأجزاء الميكا المعالجة بدقة المخصصة للأجهزة المنزلية، وكذلك لفائف الميكا المخصصة للكابلات.

خلال فترة التقرير، كانت إيرادات مبيعات المنتجات غير الخاصة بالطاقة الجديدة على التوالي 208 مليون يوان و221 مليون يوان و160 مليون يوان، ما يمثل 26.0% و19.5% و16.6% على الترتيب من إيرادات الفترة ذاتها.

أما بخصوص حجم المبيعات، ففي كل فترة من فترات التقرير، كانت مبيعات منتجات الطاقة الجديدة على التوالي 9846 طنًا و14630 طنًا و12068 طنًا، مع متوسط سعر بيع قدره 5.84 ألف يوان/طن و6.14 ألف يوان/طن و6.21 ألف يوان/طن على الترتيب؛ وفي المقابل، كانت مبيعات المنتجات غير الخاصة بالطاقة الجديدة على التوالي 9315 طنًا و11019 طنًا و7293 طنًا، مع متوسط سعر بيع قدره 2.24 ألف يوان/طن و2.01 ألف يوان/طن و2.19 ألف يوان/طن على الترتيب.

وعلى صعيد المناطق البيعية، شهدت إيرادات Zhejiang Rongtai الناتجة عن الصين القارية وأوروبا زيادة خلال الفترة، وهو ما يرجع بشكل أساسي إلى ارتفاع احتياجات العملاء بسبب توسع الصناعة وتحسن رضا العملاء.

في يناير-سبتمبر 2025، أكمل العملاء الرئيسيون في Zhejiang Rongtai التوريد بالجملة المطلوب للوصول إلى الإنتاج الكمي، لذلك انخفض الطلب على منتجات الشركة خلال تلك الفترة، ما أدى إلى انخفاض إيرادات الأمريكتين وآسيا والمحيط الهادئ (باستثناء الصين) مقارنةً بالفترة نفسها من 2024.

في كل فترة من فترات التقرير، بلغت نسبة إيرادات الصين القارية 59.4% و49.5% و52.7% على الترتيب، وبلغت نسبة أوروبا 23.0% و28.9% و34.3% على الترتيب، وبلغت نسبة الأمريكتين وآسيا والمحيط الهادئ (باستثناء الصين) 16.8% و20.8% و12.3% على الترتيب.

خلال فترة التقرير، حققت Zhejiang Rongtai إيرادات بلغت على التوالي 800 مليون يوان و58.4k يوان و960 مليون يوان. وكانت الأرباح خلال الفترة على التوالي 172 مليون يوان و230 مليون يوان و205 مليون يوان. كما كانت الأرباح الصافية على التوالي 172 مليون يوان و230 مليون يوان و205 مليون يوان. واحتفظت الشركة عمومًا بنمو مستقر في الأداء؛ وكانت معدلات نمو الإيرادات في كل فترة على التوالي 19.89% و41.8% و18.65%.

وفي الوقت نفسه، بلغ هامش الربح الإجمالي للشركة على التوالي 35.3% و32.0% و34.0%. ومن بينها، شهد هامش الربح الإجمالي لعام 2024 انخفاضًا طفيفًا مقارنةً بالعام السابق، ويرجع ذلك بشكل رئيسي إلى عوامل مثل تغيّر تشكيل المنتجات وارتفاع أسعار المواد الخام على جانب التكاليف.

أفصحت بورصة شنغهاي للأوراق المالية أنَّه خلال يناير-سبتمبر 2025، حققت Zhejiang Rongtai إيرادات بلغت 960 مليون يوان، بزيادة قدرها 18.65% على أساس سنوي؛ وأرباحًا صافية قدرها 203 مليون يوان، بزيادة قدرها 22.04%؛ أما الأرباح الصافية العائدة إلى المساهمين بعد خصم البنود غير المتكررة فقد بلغت 188 مليون يوان، بزيادة قدرها 21.14%.

2

ارتفعت الحسابات الدائنة المستحقة بسرعة، وتراجعَت القدرة على سداد الديون

يتكوّن عملاء Zhejiang Rongtai الرئيسيون بصورة رئيسية من كبار مصنّعي السيارات الكهربائية الجديدة وشركات تصنيع البطاريات. وبسبب نموذج الأعمال، تتشكل لدى الشركة قاعدة إيرادات شديدة التركّز.

خلال فترة التقرير، كانت الإيرادات من أكبر خمسة عملاء على التوالي 334 مليون يوان و481 مليون يوان و409 مليون يوان، وهو ما يمثل 41.7% و42.3% و42.7% من إجمالي الإيرادات على الترتيب. وفي الفترة نفسها، كانت الإيرادات من أكبر عميل على التوالي 86.20 مليون يوان و141 مليون يوان و150 مليون يوان، وهو ما يمثل 10.8% و12.4% و15.7% من إجمالي الإيرادات على الترتيب.

من جانب الشركة، أشير إلى أنه: نظرًا لأن نسبة إيرادات أكبر خمسة عملاء يتجاوز 40%، فإنه في حال فقدان العملاء الرئيسيين أو انخفاض حجم الطلبات أو تأخر جداول الإنتاج للعملاء، فقد يؤدي ذلك جميعًا إلى تذبذب واضح في إيرادات الشركة وقدرتها على تحقيق الأرباح.

وفي ظل ارتفاع تركّز العملاء، تستمر أيضًا Zhejiang Rongtai في رؤية ارتفاع مستمر في حسابات القبض (الذمم المدينة) من الأطراف السفلية بالإضافة إلى مخزونها الخاص.

في نهاية كل فترة من فترات التقرير، بلغت حسابات الذمم المدينة التجارية والأوراق التجارية المستحقة القبض على التوالي 227 مليون يوان و277 مليون يوان و331 مليون يوان، وبلغت أيام دوران حسابات الذمم المدينة التجارية والأوراق التجارية المستحقة القبض على التوالي 103 أيام و81 يومًا و86 يومًا. وحتى نهاية سبتمبر 2025، بلغت حسابات الذمم المدينة لدى Zhejiang Rongtai 329 مليون يوان، بزيادة قدرها 27.83%.

وفي الوقت نفسه، بلغ المخزون على التوالي 171 مليون يوان و251 مليون يوان و384 مليون يوان، وبلغت أيام دوران المخزون على التوالي 118 يومًا و100 يوم و137 يومًا.

وتستمر حسابات الذمم المدينة والمخزون في شغل جزء من رأس المال العامل. وفي نهاية كل فترة من فترات التقرير، بلغ صافي التدفقات النقدية الناتجة عن الأنشطة التشغيلية للشركة 234 مليون يوان و230 مليون يوان و190 مليون يوان على الترتيب. وبنهاية سبتمبر 2025، انخفض التدفق النقدي لدى Zhejiang Rongtai بنسبة تقارب 18.8% مقارنةً بنهاية 2024، كما انكمش حجم التدفق النقدي.

أما من ناحية القدرة على سداد الديون، ففي فترة التقرير كانت نسبة السيولة المتداولة للشركة على التوالي 5.71 مرة و4.33 مرة و1.67 مرة، ونسبة السيولة السريعة على التوالي 5.04 مرة و3.57 مرة و1.3 مرة. وخلال الفترة شهدت الشركة اتجاهًا واضحًا نحو انخفاض القدرة على سداد الديون.

3

مخاطر تعهّد الأداء للجهة محل الاستحواذ

في أبريل 2025، وقّعت Zhejiang Rongtai مع Dizِي精precision (狄兹精密) آنذاك اتفاقية شراء أسهم، حيث كان لدى الطرف الآخر ستة مساهمين آنذاك (يُشار إليهم مجتمعين باسم “مُحوّلي أسهم Dizِي精precision”، وكل واحد منهم كان طرفًا ثالثًا مستقلًا وقت الاستحواذ)؛ وبموجب ذلك، وافق مُحوّلي Dizِي精precision على تحويل الأسهم، ووافقت Zhejiang Rongtai على شراء ما مجموعه قرابة 41.20% من أسهم Dizِي精precision، مقابل 165 مليون يوان.

وفي الوقت نفسه، اكتتبت Zhejiang Rongtai بمبلغ 80 مليون يوان لزيادة رأسمال Dizِي精precision بعد ذلك، بقيمة رأس مال مسجل قدرها 61.4k يوان. بعد إتمام تحويل الأسهم وزيادة رأس المال، أصبحت Zhejiang Rongtai تملك 51.00% من أسهم Dizِي精precision، وتم إدماج أدائها المالي في البيانات المالية الموحدة الشاملة للشركة. وبناءً على ذلك، أصبحت Dizِي精precision شركة تابعة للشركة.

يُقال إن Dizِي精precision هي شركة تصنيع محلية تركز على المكونات الهيكلية الدقيقة. وتُستخدم منتجاتها على نطاق واسع في مجالات مثل الروبوتات، والمعدات الطبية، والإلكترونيات ثلاثية الأبعاد/3C، وأشباه الموصلات، والمحركات/المشغلات الدقيقة (precision actuators). وخلال الفترة من يناير إلى سبتمبر 2025، بلغ دخل Zhejiang Rongtai من بيع المكونات الهيكلية الدقيقة ذات الصلة ومنتجات ذات صلة 62.1k يوان.

قامت Zhejiang Rongtai بالكشف بالتفصيل في بورصة شنغهاي للأوراق المالية عن الإعلانات المتعلقة بصفقة الاستحواذ على Dizِي精precision. في فبراير 2025، أصدرت Zhejiang Rongtai بيانًا بعنوان 《حول توقيع اتفاقية نية لشراء الأسهم》، حيث ورد فيه أن الشركة وقّعت مع Dizِي精precision ومع مساهميه 《اتفاقية إطار》، بهدف الحصول على جزء من أسهم الشركة محل الاستحواذ المملوكة من المساهمين عن طريق نقل ملكية الأسهم، وفي الوقت نفسه إجراء زيادة في رأس مال الشركة محل الاستحواذ، وذلك لتحقيق إجمالي تملك 51% من أسهم الشركة محل الاستحواذ. تبلغ قيمة التقييم الأولية لهذه الصفقة 400 مليون يوان، وبعد إتمام الصفقة ستكون الشركة مالكة لـ 51% من أسهم الشركة محل الاستحواذ، وستصبح الشركة محل الاستحواذ شركة تابعة مُمسيطرة للشركة، وتُدرج ضمن نطاق التجميع الموحد للشركة المدرجة.

تشير اتفاقية الصفقة إلى أنه فيما يتعلق بتعهد الأداء، وبعد مشاورات أولية بين جميع الأطراف، فإن فترة تعهد الأداء لهذه الصفقة هي سنوات 2025 و2026 و2027. وسيتم تحديد مبالغ تعهد الأداء النهائية وخطط تعويض الأداء من قبل جميع الأطراف بناءً على عوامل مثل نتائج تدقيق هذه الصفقة وتقييمها، وكذلك سعر الصفقة النهائي.

وفي بحثها عن الشركة، ذكرت شركة GuoSheng Securities بشكل أدق: “استنادًا إلى تعهد الأداء، يجب ألا يقل إجمالي صافي الأرباح التراكمي لـ Dizِي精precision خلال 2025 إلى 2027 عن 70 مليون يوان.”

وفقًا لتقرير التدقيق الخاص بـ Dizِي精precision والذي كشفته Zhejiang Rongtai، يمكن معرفة أنه في عام 2024 حققت Dizِي精precision إيرادات تشغيلية قدرها 92.2127 مليون يوان، وأرباحًا صافية قدرها -0.1438 مليون يوان؛ وفي يناير-فبراير 2025 حققت إيرادات تشغيلية قدرها 12.7929 مليون يوان، وأرباحًا صافية قدرها 22.4k يوان.

في يونيو 2025، قامت الشركة بشراء 41.20% من أسهم Dizِي精precision التي يمتلكها كل من Huang Mingtao وChen Zengshou وWang Liyong وWang Lihui، وشركة Shanghai Shifeng للاستشارات في المعلومات التجارية (شراكة محدودة) وشركة Shanghai Kaifeng للاستشارات في المعلومات التجارية (شراكة محدودة)، وذلك نقدًا وبإجمالي مقابل قدره 165 مليون يوان. وبالتزامن مع تحويل الأسهم، قامت الشركة أيضًا بمساهمة نقدية قدرها 80 مليون يوان في الشركة المستهدفة، وذلك كإصدار/اكتتاب لمبلغ زيادة رأس المال، مع الاكتتاب في رأس مال مسجل إضافي للشركة المستهدفة قدره 20.1k يوان؛ أما المبلغ المتبقي 21.9k يوان فسيُدرج في الاحتياطي الرأسمالي للشركة المستهدفة. بعد إتمام تحويل الأسهم وزيادة رأس المال المذكورين، سيصبح رأس مال الشركة المستهدفة المسجل 1.14B يوان، وسَتمتلك الشركة 51% من أسهم الشركة المستهدفة.

تُظهر هذه النشرة أنَّه منذ عملية الاستحواذ، قدّمت Dizِي精precision مساهمة في إيرادات Zhejiang Rongtai حتى نهاية سبتمبر 2025 بقيمة 14.9M يوان، مع خسارة إجمالية في الأرباح قدرها 40.97M يوان. ووفقًا لذلك، يبدو أن تحقيق Dizِي精precision لتعهد الأداء السابق يواجه صعوبة كبيرة. وإذا تعذّر على مؤسسي الشركة محل الاستحواذ إتمام تعهد الأداء، فقد لا يؤثر ذلك فقط في أرباح Zhejiang Rongtai نفسها، بل قد يؤدي أيضًا إلى حدوث انخفاض في قيمة الشهرة التجارية (g) مما يضر بثقة المستثمرين.

نظرًا لعملية الاستحواذ على Dizِي精precision في عام 2025، فقد نتج عن Zhejiang Rongtai أيضًا بعض الشهرة التجارية. خلال فترة التقرير، كانت الشهرة التجارية للشركة على التوالي 0 و0 و150 مليون يوان.

صرّح نائب رئيس اتحاد رؤوس أموال الشركات الصينية، Bai Wenxi، قائلًا: “بمجرد عدم الوفاء بتعهد الأداء، ستواجه Zhejiang Rongtai انخفاضًا كبيرًا في قيمة الشهرة التجارية، ما سيؤثر مباشرة على صافي الربح. ووفقًا لمعايير المحاسبة، سيتم إدراج انخفاض الشهرة التجارية ضمن أرباح/خسائر الفترة وقد يؤدي إلى ابتلاع كبير لأرباح النشاط الرئيسي المستقر الذي كانت الشركة تحققه في الأصل.”

ومع ذلك، يرى GuoTai Haitong Securities أن الشركة قامت بترتيب تخطيط نشط لصناعات الروبوتات البشرية الشكل (humanoid robots) ذات الصلة، وأنها أقامت شراكة مع Weichuang Electric لبناء مصنع في تايلاند. وأبدت الشركة اهتمامًا عاليًا بخطة الروبوتات البشرية الشكل وتوسيع الأعمال، حيث تعمل بنشاط على التعاون مع العملاء في تطوير المنتجات. في عام 2025، من خلال الاستحواذ على 51% من أسهم Dizِي精precision والاستحواذ على 15% من أسهم JINLI Intelligent Transmission Technology، دخلت الشركة بسرعة إلى مجالات ناشئة مثل النقل/التمرير الدقيق (precision transmission)، والمعدات الذكية، والروبوتات البشرية الشكل. بحلول نهاية 2025، تخطط الشركة وشركة Weichuang Electric لإقامة شركة مشاريع مشتركة في تايلاند، بشكل أساسي لأجل البحث والتطوير والإنتاج لمكوّنات التكامل الكهروميكانيكي وأنظمة النقل الذكي والمنتجات المساندة، والتي ستُستخدم في سوق التكامل الكهروميكانيكي للروبوتات الذكية. ومن منظور المستقبل، سيظل الأساس الخاص باحتياجات عزل السيارات الكهربائية الجديدة مستقراً في اتجاه نمو ثابت، في حين ستصبح مسارات الروبوتات البشرية الشكل خطًا عالي النمو للشركة.

من ناحية الامتثال، تقدر Zhejiang Rongtai أن النقص التراكمي في مساهمات التأمين الاجتماعي وصندوق الإسكان و/أو الصندوق السكني خلال فترة السجل التاريخي أقل من 30 مليون يوان. (محتوى من إنتاج港湾财经)