البنك الكوري الصيني يانغ 2025 التقرير السنوي: "الاعتماد على السوق" يشكل أكثر من 75% من الإيرادات، خدمات الاكتتاب العام الأولي ضعيفة، وعمليات إصدار السندات "كبيرة ولكن غير قوية"

تداول الأسهم انظر إلى تقارير المحللين من “جين كي لين”؛ تتميز بالسلطة، والاحتراف، والسرعة، والشمولية؛ تساعدك على استكشاف الفرص ذات الإمكانات!

الجهة المُنتِجة: معهد أبحاث الشركات المدرجة

المؤلف: تولينغ

في الآونة الأخيرة، أصدرت شركة China Galaxy تقريرها السنوي. حققت الشركة في عام 2025 إيرادات تشغيلية قدرها 28.3B يوان، بزيادة قدرها 24.34%؛ وصافي ربح العائد على المساهمين بلغ 125.20 مليار يوان، بزيادة قدرها 24.81%. مع ارتفاع أداء عام 2025 بشكل كبير، فهل جاءت هذه الزيادة من مكاسب α الناتجة عن تحسين هيكل الأعمال، أم من تحسن السوق الذي خلق موجة β؟

من منظور هيكل الأعمال، لدى China Galaxy سمة واضحة “الاعتماد على اتجاهات السوق لتناول الطعام”: تشكل المداولة (الأعمال السمسرة) والأعمال الذاتية (الاستثمار لحساب الشركة) معًا نسبة تزيد عن 75% من إجمالي الإيرادات، وهي أعلى حتى من نسبة بعض شركات الأوراق المالية المحلية/الإقليمية الصغيرة. وفي الوقت نفسه، فإن صافي إيرادات الرسوم من أعمال الاكتتاب (投行业务) لا تمثل سوى 3% من إجمالي الإيرادات، كما أن دخل إيرادات الاكتتاب وإصدار الضمانات (承销保荐) منخفض، ولا سيما ضعف القدرة التنافسية في أعمال IPO. ورغم أن حجم أعمال الاكتتاب في السندات كبير، إلا أن تقييم جودة ممارسة إصدار السندات لدى الشركة تراجع من الفئة A إلى الفئة C.

حصة الإيرادات “الاعتماد على اتجاهات السوق” تتجاوز 75%

شهد سوق A-shares في عام 2025 موجة صعود/bull market واضحة: سجل مؤشر شنغهاي المركب أعلى مستوى خلال 10 سنوات، وارتفع إجمالي قيمة تداولات A-shares في العام وكذلك متوسط التداول اليومي بشكل كبير. بلغ إجمالي أرصدة التمويل بالهامش والاقتراض بالهامش (融资融券) في عموم السوق 12.52B يوان، بزيادة قدرها 36.3% مقارنة بنهاية العام السابق.

ولا تختلف China Galaxy عن ذلك، فقد حققت في عام 2025 إيرادات تشغيلية قدرها 283.02 مليار يوان، بزيادة قدرها 24.34%؛ وصافي ربح العائد على المساهمين 12.52B يوان، بزيادة قدرها 24.81%.

نمو أداء China Galaxy تحقق في ظل حركة السوق الكبيرة؛ لأن هيكل أعمال الشركة يعتمد بدرجة كبيرة على اتجاهات السوق.

تُظهر البيانات في التقرير السنوي أن صافي إيرادات الصين غالاكسي في مختلف قطاعات الأعمال في 2025 ونِسَبها كانت كالتالي: صافي إيرادات رسوم أعمال السمسرة 13.12B يوان، وتشكل حوالي 31% من إجمالي الإيرادات؛ إيرادات الأعمال الذاتية (حسب الصيغة “إيرادات الأعمال الذاتية = صافي أرباح الاستثمار + صافي أرباح التغيرات في القيمة العادلة - أرباح الاستثمار في الشركات الزميلة والشركات المشتركة”) بلغت 830M يوان، وتمثل 46%؛ صافي إيرادات رسوم أعمال الاكتتاب 8.3 مليار يوان، وتمثل 3%؛ وصافي إيرادات رسوم أعمال إدارة الأصول 517M يوان، وتمثل 2%.

عند جمع قطاعي الأعمال اللذين يعتمدان بدرجة عالية على اتجاهات السوق — أعمال السمسرة (31%) والأعمال الذاتية (46%) — تصل حصة دخل “الاعتماد على اتجاهات السوق” لدى China Galaxy إلى 77%.

تبلغ حصة 77% أعلى من بعض شركات الأوراق المالية الإقليمية أيضًا، مثل Guohai Securities. حققت Guohai Securities في عام 2025 إيرادات تشغيلية قدرها 3.45B يوان؛ وحققت أعمال إدارة الثروة (بما في ذلك أعمال السمسرة) دخلًا قدره 1.67B يوان، بنسبة 48.23% من إجمالي الإيرادات؛ بينما بلغ دخل المبيعات والتداولات وأعمال الاستثمار 614M يوان، أي 17.76%، وبذلك يكون مجموع الاثنين 66% فقط.

أما أعمال إدارة الأصول (资管) وأعمال الاكتتاب (投行业务) التي تعكس سمات مختلفة ومميزة، فإن حصة دخل China Galaxy في عام 2025 كانت 3% و2% فقط على التوالي، وبمجموع حوالي 5% فقط.

تُعد الأعمال الذاتية أكبر مصدر لإيرادات China Galaxy في 2025، إذ تبلغ حصتها 46%. بلغ صافي دخل الاستثمار للأعمال الذاتية خلال العام 13.1B يوان، بزيادة قدرها 14%. ومع ذلك، فإن تذبذب الأرباع السنوية للأعمال الذاتية هو الأكثر حدة كذلك: بلغ صافي دخل الاستثمار للأعمال الذاتية في الربع الرابع 1.03B يوان فقط، بانخفاض حاد بنسبة تقارب 78% على أساس ربع سنوي.

إن سمات اعتماد الأعمال الذاتية على اتجاهات السوق تجعل الشركة تتحمل تعرضًا كبيرًا لمخاطر السوق على مستوى الأرباح. فإذا اتجه السوق نحو تحول، ستواجه الشركة خطر هبوط كبير في الأداء.

ضعف أعمال الترويج/الضمان لـ IPO  بينما الاكتتاب في السندات “كبير لكن ليس قويًا”

في عام 2025، بلغت صافي إيرادات رسوم أعمال الاكتتاب لدى China Galaxy 830M يوان، بزيادة قدرها 36.82%. ومن حيث الحجم، فإن دخل أعمال الاكتتاب البالغ 8.3 مليار يوان يحتل مرتبة متأخرة نسبيًا بين شركات الأوراق المالية الكبرى، ولا يمثل سوى 3% من إجمالي إيرادات الشركة.

وبالتفصيل في أعمال الاكتتاب، أكملت China Galaxy في 2025 صفقة واحدة لمشروع IPO و7 صفقات لتمويلات إعادة (再融资). بلغ حجم الاكتتاب وإصدار الضمانات للأسهم 830M يوان، لتحتل المركز 12 على مستوى الصناعة. ومن هذا العرض، يعتقد المستثمرون أن ترتيب أعمال اكتتاب الأسهم لدى China Galaxy يقع في الشريحة المتقدمة. لكن ضمن إيرادات الاكتتاب وإصدار الضمانات للأسهم، يكون دخل IPO هو الجزء الأكبر.

في 2025، كان مشروع IPO في A-shares الذي أكملته China Galaxy هو مشروع IPO لشركة 超研股份، وحقق إيرادات الترويج/إصدار الضمانات قدرها 30M يوان. إن إيرادات الترويج/إصدار الضمانات البالغة 30M يوان لا تعادل سوى جزءًا صغيرًا جدًا من إيرادات شركات الأوراق المالية الكبرى؛ إذ تحتل الشركة المركز 30 بين جميع الشركات، (المصدر: بيانات wind).

اعتبارًا من 31 مارس 2026، يبلغ عدد مشاريع احتياطي IPO لدى China Galaxy في A-shares 2 مشروع (وفق معيار قبول البورصة للتداول، ولا يشمل المشاريع المتوقفة والمشاريع التي صدرت بالفعل)، وما زالت تحتل المركز 30 على مستوى الصناعة.

يكون حجم اكتتاب السندات لدى China Galaxy أكبر قليلًا. ووفقًا لإحصاءات Wind، بلغ حجم اكتتاب السندات للشركة 682.58B يوان في 2025، بزيادة قدرها 37.3%، لتحتل المركز 6 على مستوى الصناعة. ومن بينها بلغ حجم اكتتاب سندات الحكومات المحلية 433.33B يوان.

ومع ذلك، فإن التفوق في الحجم لا يعني بالضرورة تفوقًا في الربحية. فإن معدلات رسوم اكتتاب سندات الحكومات المحلية منخفضة جدًا (يصل بعضها فقط إلى بضعة أجزاء من عشرة آلاف)، ولا تكون مساهمات ربح هذه الأعمال قريبة من مساهمات أصناف أكثر تسويقًا مثل سندات الشركات والسندات الائتمانية، ناهيك عن مستويات A-shares IPO التي تمثل بضع نقاط مئوية.

إضافة إلى ذلك، ما زال يتعين التحقق من جودة اكتتاب السندات لدى China Galaxy. في نهاية 2025، أصدرت جمعية صناعة الأوراق المالية الصينية 《نتائج تقييم جودة ممارسة أعمال السندات للشركات العاملة في الأوراق المالية لعام 2025》، وأظهرت النتائج أن China Galaxy تم تصنيفها ضمن الفئة C، أي أسوأ فئة.

来源：中证协官网

بينما في 2022، كانت درجة تصنيف جودة اكتتاب السندات لدى China Galaxy لا تزال ضمن الفئة A، وفي 2023 و2024 تم تصنيفها ضمن الفئة B.

ما يستحق الانتباه هو أن لدى China Galaxy أيضًا شبهات “استخدام تغيير السعر لزيادة الحجم” لتوسيع حجم اكتتاب السندات. في يوليو 2025، بدأت جمعية تجار السندات في السوق بين البنوك (China Foreign Exchange Trading? / Actually) — جمعية التجار في سوق معاملات البنوك بين البنوك — (交易商协会) تحقيقًا ذاتيًا للشركات الرئيسية الست التي تشمل China Galaxy Securities وGF Securities وCiti? (兴业银行). وذلك لأن الجمعية رصدت أنه في مشاريع سندات رأس المال الإضافي من الدرجة الثانية (二级资本债券) ضمن فترة 2025-2026 لدى 广发银行، أثارت عروض/تقديمات رسوم الاكتتاب المقدمة من بين هذه الشركات الست اهتمام السوق.

وفقًا لإعلان بنك 广发银行، فإن الرسوم التقديرية للخدمة شامل ضريبة التي تم اختيارها لكل من China Galaxy Securities وGF Securities وChina Minsheng? (兴业银行) وGaita? (国泰海通) وCITIC Jian? (中信建投) وCITIC Securities (中信证券) كانت على التوالي: 700 يوان، 1050 يوان، 700 يوان، 4998 يوان، 35000 يوان، 21000 يوان. إن “سعر الخس/الباك تشاي” البالغ 700 يوان قد لا يساوي راتب يوم واحد لمعظم موظفي China Galaxy.

هل الامتثال وإدارة المخاطر هي “ثغرة البرميل القصير”؟

على الرغم من قوة البيانات المالية، لكن من ناحية الامتثال والرقابة الداخلية، لا يمكن تجاهل المشكلات التي ظهرت لدى China Galaxy في 2025.

في يناير 2025، تلقت China Galaxy إجراءات إشراف/تنظيم إداري بأمر بالتصحيح من هيئة تنظيم الأوراق المالية في بكين (北京证监局). وأشارت هيئة التنظيم في بكين إلى أن الشركة لديها المشكلات التالية: أولًا، لا تكفي قوة إجراءات السيطرة على “الالتفاف على الضوابط لجمع النقد” في أعمال التمويل بالهامش والاقتراض بالهامش، مما يكوّن تسهيلًا للعميل للقيام بأنشطة تداول غير مشروعة. ثانيًا، باعتبارها مساهمًا فعليًا مشاركًا في التحكيم/المضاربة عبر “زيادة رأس المال وتوزيعه (定增) + الاقتراض بالهامش”، فإن ذلك يشكل سلوكًا غير مناسب/غير نظامي كخفض غير مباشر غير منضبط للحصص بما يؤدي إلى تداول غير صحيح.

في 27 أكتوبر 2025، استلم قسم المعاملات السمسريّة لدى China Galaxy في شارع Mengzi Road في منطقة Huangpu بمدينة شنغهاي (上海黄浦区蒙自路证券营业部) خطاب تنبيه صادر عن هيئة تنظيم الأوراق المالية في شنغهاي. رأت هيئة تنظيم الأوراق المالية في شنغهاي أن قسم شارع Mengzi Road في Huangpu لديه المشاكل التالية: لم تتم مواءمة/تنظيم سلوك مزاولة العمل للموظفين بشكل صارم، وأنه توجد حالات لدى بعض الموظفين أثناء عملية الترويج/البيع بالوكالة لمنتجات مالية تتمثل في نقل مواد ترويجية وتوقعات للعوائد وغير ذلك من أمور إلى العملاء، بخلاف مواد الإحالة/التوصية الموحدة التي يوفرها “China Galaxy Securities Co., Ltd.”.

يُعد الترويج/البيع بالوكالة للمنتجات المالية من قبل China Galaxy مشكلة “عويصة”. في 30 نوفمبر 2023، تلقت China Galaxy خطاب تنبيه من هيئة تنظيم الأوراق المالية في بكين، حيث تبين وجود ثلاث مشكلات رئيسية في الأعمال المتعلقة بالصناديق الخاصة: دخول مؤهلية الترويج/البيع بالوكالة غير حذر؛ أداء الواجبات المتعلقة بالحفظ (托管) غير مكتمل؛ وإدارة الفروع غير منضبطة، وقد طُلب إجراء تصحيح، واستكمال النظام.

في 12 ديسمبر 2024، أصدرت هيئة تنظيم الأوراق المالية في مقاطعة جيانغسو خطاب تنبيه إلى Shi Min من مكتب/فرع معين لدى China Galaxy لبيع منتجات مالية، وقررت أن استخدامها لعبارات غير لائقة عند التوصية/الترويج لصناديق الاستثمار الخاصة قد ضلل العملاء، وتم تسجيل ذلك في سجل نزاهة أسواق الأوراق المالية والعقود الآجلة.

يُظهر التقرير السنوي لعام 2025 لدى China Galaxy أن حجم احتفاظها بالمنتجات المالية المباعة بالوكالة بلغ 2519.48 مليار يوان، بزيادة قدرها 19.3%. خلف هذا الحجم الهائل من عمليات البيع بالوكالة، هل لا تزال توجد مشاكل مثل ضعف التدقيق عند إدخال المنتجات في نطاق البيع، وعدم انضباط الترويج من قبل الموظفين، وغياب إدارة ما بعد البيع/الاستثمار (投后管理)؟ هذه مخاطر نظامية يجب على كل من الإدارة العليا والجهات التنظيمية مواجهتها.

بالإضافة إلى المعلومات التي تم الإفصاح عنها في التقرير السنوي، فقد تلقت شركة وكلاء/ضمانات الأسهم (保代) أيضًا غرامات مرتبطة بأعمال الاكتتاب. في ديسمبر 2025، بسبب عدم كفاية أداء واجبات كل من Yuan Zhiwei وWang Bin أثناء تنفيذ مشروع IPO لشركة 武汉元丰汽车电控系统股份有限公司 (元丰电控) — تم اتخاذ إجراءات تنظيمية من قبل بورصة شنتشن للأوراق المالية (深交所) في شكل “استدعاء ومحادثة” (约见谈话).

وبحسب التحقيق، توجد حالات عدم انضباط في بعض نزاعات الالتزام التعاقدي بين 武汉元丰汽车电控系统股份有限公司 والعميل/العملاء الرئيسيين، وفي معالجة المحاسبة الخاصة بالمرتجعات (返利) لعام 2020، كما توجد كذلك حالات عدم انضباط في الرقابة الداخلية المتعلقة بتأكيد الإيرادات. وفيما يتعلق بالوكيل/ضمانات الاكتتاب (保代) خلال ممارسته للعمل: أولًا، لم يولي اهتمامًا كافيًا لهذه الحالات ولم يقم بفحص/تحقق دقيق ومتأنٍ، وكان رأي/تقرير الفحص الذي صدر غير دقيق؛ ثانيًا، خلال ممارسة العمل، كانت هناك أيضًا بعض أوجه القصور في إجراءات طلب الرسائل الرسمية (函证) والزيارات.

إن مشاريع IPO في A-shares لدى China Galaxy قليلة أصلًا، وحتى لسنوات طويلة لم تحقق أي إيرادات من الاكتتاب/الترويج والضمانات (0承销保荐收入)، ومع ذلك ظهرت مشكلات مثل عدم الاجتهاد الكافي وعدم الوفاء بالواجبات في أعمال الضمان/الترويج.

مصادر ضخمة من الأخبار، وتحليل دقيق، وكل ذلك موجود في تطبيق Sina Finance APP

الجهة المسؤولة: شركة المراقبة