هل انتهى عصر احتفاظ البنوك المركزية بالذهب؟

المؤلف الأصلي: تشاو ينغ

المصدر الأصلي: وول ستريت جورنال أوبزيرفد

أكثر الأسئلة سخونة في السوق في الفترة الأخيرة هي: هل تقوم البنوك المركزية العالمية ببيع الذهب؟ هل وصلت هذه الموجة الرسمية المستمرة منذ 15 عامًا من “تكديس الذهب” إلى نهايتها؟

وفقًا لبورصة ملاحقي الصفقات، قدمت الاستراتيجية لدى UBS جوني تيڤز (Joni Teves) في أحدث تقرير بحثي عن المعادن الثمينة نشرته في 2 أبريل حكمًا واضحًا: إن احتمال حدوث تحول هيكلي لدى البنوك المركزية والتخلص على نطاق واسع من الذهب منخفض جدًا. ستظل المؤسسات الرسمية محتفظة بموقف الشراء الصافي، لكن وتيرة الشراء ستتباطأ بشكل معتدل — ومن المتوقع أن يبلغ إجمالي مشتريات الذهب لعام 2026 حوالي 800 إلى 850 طنًا، وهو أقل قليلًا من نحو 860 طنًا في 2025.

يُوجّه التقرير سهامه إلى أكثر العيّنات لفتًا للانتباه مؤخرًا — خبر “بيع تركيا حوالي 50 طنًا من الذهب خلال أسابيع”. ترى تيڤز أن بيانات الذهب الرسمية في تركيا تختلط فيها آثار عمليات مثل مراكز البنوك التجارية والمقايضات (swaps) وغيرها؛ وأن الاستدلال من العناوين وحده على “بدء البنوك المركزية بيع الذهب” ينطوي على مخاطرة عالية، ويجب الانتظار حتى صدور بيانات أكثر تفصيلًا على شكل تفريعات أدق قبل إصدار حكم.

على مستوى الأسعار، تعرّف UBS المدى القصير بأنه “ضجيج كثير”: إن دورة الأخبار المتعلقة بالحالة الجيوسياسية ستجعل سعر الذهب يستمر في التذبذب والتماسك؛ لكن منطق المدى المتوسط ما يزال يشير إلى مستويات قياسية جديدة، وقد خفّضت توقعها لمتوسط سعر الذهب لعام 2026 إلى 5000 دولار (بعد أن كان 5200 دولار، مع تعديل محاسبي بشكل أساسي للربع الأول)، مع الإبقاء على سعر الهدف لنهاية العام عند 5600 دولار (تم تحديده في نهاية يناير).

إن اعتبار “بيع البنوك المركزية للذهب” دليلًا قويًا على السبب الرئيسي وراء هذا التراجع ليس أمرًا راسخًا؛ فـ 800-850 طنًا تبدو أقرب إلى “إبطاء الخطى”

السيناريو الذي يقلق السوق محدد بدقة: إذا طال أمد الصراع في الشرق الأوسط، ودفع ارتفاع أسعار النفط إلى زيادة التضخم، وضعفت وتيرة النمو، وتراجعّت قيمة العملة المحلية (انخفاض قيمة العملة مقابل الدولار)، فقد تضطر بعض البنوك المركزية إلى بيع الذهب للتعامل مع الضغوط. لا ينكر التقرير احتمال حدوث “بيع لدى بنك مركزي بعينه”، لكنه يؤكد أن ذلك لا يعني انعكاسًا لاتجاه البنوك الرسمية على مستوى القطاع.

إن أحد أبرز التذكيرات التي يوردها التقرير هو: خلال السنوات الـ15 الماضية التي واصلت فيها المؤسسات الرسمية زيادة حيازات الذهب، فإن ظهور “بيع” في شهر واحد ليس أمرًا نادرًا. وقد تكون الأسباب أيضًا عملية للغاية — إذ إن البنوك المركزية التي اشترت في السنوات الأولى بسعر أرخص قد تقوم بعمليات تحقق ربح تكتيكية خارج الحيازات الأساسية؛ أو يؤدي ارتفاع أسعار الذهب إلى تفعيل إعادة التوازن؛ كما أن “التدفقات الطبيعية” لبلدان إنتاج الذهب قد تتحول في بعض اللحظات إلى شحنات للتصدير. وبعبارة أخرى، يمكن أن يكون البيع مجرد حركة وليست بالضرورة موقفًا.

إن الحكم الأساسي هو أن الشراء الصافي ما يزال قائمًا، لكن السرعة تتباطأ. وتكمن التفاصيل في عادات التداول لدى المؤسسات الرسمية: فهي أقرب إلى “مشتري السلع الفعلية”، وغالبًا ما توفر قوة داعمة عند حدوث تراجعات، ما يجعل السوق يستقر بشكل أسرع عند منصات أعلى؛ في المقابل، لا تميل المؤسسات الرسمية عادةً إلى اللحاق بالارتفاع (شراء المطارد)، وتفضّل التدخل عندما تكون الأسعار أكثر ملاءمة والتذبذب أقل حدة.

وهذا يفسر أيضًا لماذا عندما ترتفع حدة التقلبات، يشعر السوق فجأة وكأن “البنوك المركزية اختفت”. ووفقًا لما ورد في الدراسة، فإن الملاحظة هي أن المؤسسات الرسمية وغيرها من أصحاب الحيازات الموجهة على المدى الطويل يميلون في الفترة الأخيرة إلى الترقب، وليس إلى ضخ مشتريات فورية في كل مرة يحدث فيها هبوط.

تمت مبالغة سردية “تسريح/بيع 50 طنًا” في تركيا، والذهب على المدى القصير يتأثر أكثر بالدولار ومعدلات العائد الحقيقي

الحساسية في حالة تركيا تنبع من أنها تبدو وكأنها تتماشى مع سردية “بدء البنوك المركزية بيع الذهب”. لكن لدى تركيا بعض الخصوصية: فقد يكون جزء من التغيرات ناتجًا عن مقايضات وليس بيعًا مباشرًا؛ والأهم أن البنك المركزي التركي طَوَّل استخدام الذهب كأداة سياسات، لدعم إدارة السيولة داخل النظام المصرفي المحلي.

ضمن إجمالي كمية الذهب التي يكشف عنها البنك المركزي التركي، توجد كمية تمثل مراكز للبنوك التجارية. وبالإضافة إلى ذلك، ومع سياسات منذ ما بعد عام 2017 تسمح للبنوك والجهات الأخرى باستخدام الذهب داخل النظام المالي بشكل أكبر، فإن تغيرات “بيانات إجمالي الكمية” لا تعني بالضرورة “أن البنك المركزي يطرح الذهب في السوق”. ويكون توصية التقرير واضحة: انتظر حتى يتم الإفصاح عن بيانات أدق يمكن تفكيكها من حيث المنهجية (تفاصيل أو تصنيفات أدق)، ثم ناقش الاتجاه.

بيئة التداول في شهر مارس شهدت “عدم يقين مزدوج”: من ناحية، عندما تتصاعد الأخبار المرتبطة بإيران، يكون سعر الذهب أصلًا قد شهد ارتفاعًا حادًا ثم تذبذبًا حادًا خلال شهري يناير وفبراير بحثًا عن نطاق استقرار جديد؛ ومن ناحية أخرى، فإن تأثير الصراع في الشرق الأوسط على التسعير الكلي (الماكرو) وعلى تسعير الأصول ليس خطيًا، ولا يرغب رأس المال طويل الأجل في المخاطرة بسهولة.

عندما يغيب التمويل الاستراتيجي الذي يشتري عند التراجع، يصبح من الأسهل على سعر الذهب أن يعود إلى الإطار التقليدي: قوة الدولار، وارتفاع المعدلات الفعلية (العوائد الحقيقية) في الولايات المتحدة، ما يشكل ضغطًا على سعر الذهب؛ كما يتم دفع المراكز الشرائية إلى مزيد من الانكماش، وحتى ظهور قوة بيع على المكشوف بشكل ما. إضافة إلى ذلك، يقدّم الطلب من الصين في هذه المرحلة دعمًا للأسفل؛ وبعد أن استقر سعر الذهب قرب 4500 دولار، عاد إلى نطاق تذبذب حول 4700 دولار.

المنطق العميق لحيازة البنوك المركزية للذهب: اشترى ثم لا يبيع

يشرح تقرير البنك الدولي “تقرير المسح الاستقصائي الخامس لكل فترة سنتين لإدارة الاحتياطيات (2025)” مشكلة أكثر جوهرية: كيف تفكر البنوك المركزية في الذهب فعلًا. يغطي المسح المراكز حتى ديسمبر 2024، وتشارك فيه 136 مؤسسة، وهو أعلى مستوى مشاركة على الإطلاق في الدورات السابقة، كما أنه ولأول مرة تم تخصيص فصل مستقل للذهب.

يمكن لبعض الأرقام أن تحدد بدقة حدود سلوك البنوك المركزية: حوالي 47% من البنوك المركزية تحدد حيازاتها من الذهب على أساس “تراث تاريخي”، وحوالي 26% بناءً على أحكام نوعية (تقديرية). ولا يدخل الذهب ضمن حوالي ربع المؤسسات فقط إطارَ تخصيص رسمي للأصول الاستراتيجية.

والأكثر أهمية: لا تقوم سوى نحو 4.5% بإجراء تعديلات تكتيكية قصيرة الأجل على احتياطيات الذهب، بينما يعتمد نمط الاستثمار في الذهب على الشراء والاحتفاظ به في الغالب (حوالي 62%). هذه الصورة تعني: حتى وإن كان وتيرة الشراء ستتباطأ، فإن الجهات الرسمية لا تبدو كأنها مجموعة من متداولين ينقادون للأخبار ويقومون بقلب المراكز باستمرار.

ومن بين دوافع الزيادة في الحيازات، يضع أكثر من نصف المؤسسات “التنويع” باعتباره السبب الرئيسي الأول؛ وتشكل خطط شراء الذهب المحلية حوالي 35%، بينما تمثل المخاطر الجيوسياسية حوالي 32%؛ أما اعتبار “متطلبات السيولة” كسبب فليس سوى حوالي 6%. لا تبدو أسباب المؤسسات الرسمية وراء الذهب أنها قد فقدت صلاحيتها بسبب التقلبات الأخيرة.

التذبذب قصير الأجل أمر لا مفر منه، لكن “القمم الجديدة لم تكتمل بعد” هي الخط الرئيسي

بالعودة إلى مستوى التداول، الذهب ليس مسارًا صاعدًا بشكل خط مستقيم: فقد تستمر خلال الأسابيع المقبلة عمليات التماسك، وستشهد الحركة تقلبات، لأن السوق سيعيد تقييم المخاطر الجيوسياسية باستمرار. لكن التقرير يعتقد أن المسارين اللذين يدفعان تدفقات رأس المال إلى تخصيص الذهب على المدى المتوسط والطويل — مزيج المخاطر الناتجة عن النمو والتضخم، واستمرار توتر الأوضاع الجيوسياسية — يحولان “التوزيع نحو الذهب” إلى فعل تركيبي أكثر شيوعًا.

ضمن هذا الإطار، يتمثل مرساة التسعير التي يقدمها التقرير في: متوسط سعر الذهب لعام 2026 عند 5000 دولار، وسعر هدف نهاية العام عند 5600 دولار. ويذكر كذلك أن المراكز المضارِبة (التكهنات) أصبحت “أكثر صفاءً”، بينما يظل أصحاب المشاركة طويلة الأجل أقل تخصيصًا من المطلوب. وإذا ظهر هبوط/تراجع مرة أخرى، فسيكون أقرب إلى “نافذة بناء مركز استراتيجي”، وليس إشارة إلى نهاية الاتجاه.