بورصة نيويورك تتعاون مع Securitize: كيف يعيد توكن الأسهم تشكيل أسواق رأس المال؟

في مارس 2026، وقّعت بورصة نيويورك مع منصة توكين RWA Securitize مذكرة تفاهم، وأعلنت عن تطوير مشترك لبنية تحتية لتداول الأوراق المالية المرمّزة. تم تعيين Securitize كشريك تصميم رئيسي أول لشركة نيويورك في منصات الأوراق المالية المرمّزة، وحصلت على تفويض لصك أوراق مالية أصلية مُمَسَّكة على السلسلة (on-chain) للجهات المؤسسية وللجهات المُصدِرة لمنتجات ETF. تمثل هذه الشراكة علامة فارقة لقيام أكبر بورصة أسهم في العالم رسميًا بإدراج تداول الأوراق المالية على السلسلة ضمن استراتيجيتها الأساسية، كما تُعد واحدة من الأحداث الأكثر إحداثًا لتميّز في مسار اندماج التمويل التقليدي مع تقنية البلوك تشين.

المسار التطوري: من إثبات المفهوم إلى التطبيق وفق الامتثال

إن مفهوم ترميز الأوراق المالية ليس جديدًا. منذ الفترة بين 2017 و2018، حاولت عدة مشاريع ترميز أصول مثل العقارات والأسهم الخاصة، لكن بسبب عدم نضج التقنية وغياب التنظيم، ظل معظمها في مرحلة إثبات المفهوم. بدأت نقطة التحول الحقيقية في 2024: حيث قادت BlackRock جولة استثمار في Securitize بقيمة 47 مليون دولار، ثم توسع صندوقها BUIDL لسوق المال المرمّز بسرعة إلى أن تجاوز حجمًا يزيد على 2 مليار دولار.

مع دخول 2025، شهدت بيئة التنظيم في الولايات المتحدة تغيّرًا جذريًا. أطلق رئيس هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) Paul Atkins مبادرة “Project Crypto”، محددًا بوضوح أن تنظيم العملات الرقمية سينتقل من “التركيز على إنفاذ القوانين” إلى “التركيز على وضع القواعد”. في يناير 2026، أصدرت SEC بيانًا حول “الأوراق المالية المرمّزة”، وقدمت شرحًا منهجيًا لمسار الامتثال للأوراق المالية المرمّزة ضمن إطار قوانين الأوراق المالية القائم. وفي مارس من العام نفسه، أصدرت SEC بالتعاون مع CFTC وثيقة تفسيرية من 68 صفحة، وهي المرة الأولى التي يتم فيها تصنيف الأصول الرقمية بشكل منهجي، مع توضيح أن النسخ المرمّزة للأوراق المالية التقليدية لا تزال خاضعة لقوانين الأوراق المالية.

على مستوى البورصات، سبقت ناسداك غيرها في تلقي موافقة SEC في بداية 2026، لتطلق تجربة تداول أسهم مرمّزة، مع وضع أساس أعمال الأسهم المرمّزة والمشتقات. جاءت شراكة Securitize مع بورصة نيويورك في خضم تداخل السياسات وإشارات السوق في هذه السلسلة من التطورات.

إطار التعاون: وكيل التحويل الرقمي وأوراق مالية مرمّزة أصلية

وفقًا لمذكرة التفاهم الموقعة من الطرفين، تتلخص هذه الشراكة في ثلاثة محاور رئيسية:

بنية وكيل التحويل الرقمي. تم تعيين Securitize كشريك التصميم الرئيسي الأول لمنصة الأوراق المالية المرمّزة التابعة لبورصة نيويورك، وكذلك باعتبارها أول جهة وكيل تحويل رقمي. وهذا يعني أن Securitize ستتولى صيانة سجلات ملكية الأوراق المالية على السلسلة بالكامل، ومعالجة الإجراءات المؤسسية (مثل توزيع الأرباح)، والقيام بوظائف إصدار الأوراق المالية وإلغائها (الاسترداد/الإلغاء)، وغيرها من الوظائف الجوهرية.

مشاركة الوسطاء والتجار (Brokers/Dealers). تتوقع Securitize Markets أن تصبح إحدى الجهات المشاركة كوسيط/تاجر في هذه المنصة، وأن تشارك في بناء هيكل السوق للأوراق المالية المرمّزة التي ينطلق إصدارها من الجهات المُصدِرة.

وضع معايير الصناعة. سيتعاون الطرفان لوضع معايير الصناعة لوكيل التحويل الرقمي ووكلاء التحويل المرمّز، لتشمل متطلبات الامتثال، وإجراءات التشغيل، والمواصفات التقنية، ودفع بناء البنية التحتية للأوراق المالية المرمّزة على مستوى المؤسسات.

تجدر الإشارة إلى أن ما تدفعه Securitize في هذه الشراكة هو نموذج “الأوراق المالية الأصلية على السلسلة”، وليس النموذج الشائع في السوق وهو “التركيب” أو “نوع الحق في الاستفادة”. وقد صرّح الرئيس التنفيذي Carlos Domingo في مقابلة مع The Wall Street Journal بوضوح: “إن أغلب ما يُسمّى بالأسهم المرمّزة اليوم لا يقوم فعليًا بترميز الأسهم نفسها—بل هو يخلق مشتقات أو مؤشرات تتبع الأسعار. إن جوهر هذه الشراكة يتمثل في التعاون مع المُصدرين لإعداد أسهم مرمّزة أصلية حقيقية.” في النموذج الأصلي، سيملك حاملو التوكنات الحقوق الكاملة للمساهمين، بما في ذلك حق التصويت وحق الحصول على الأرباح، وستُسجل حصص التوكنات مباشرة في سجل المساهمين الرسمي لدى المُصدر، وليس أن يحتفظ بها طرف أمين (custodian) طرف ثالث.

اختلافات السوق: التفاؤل والحذر والشكوك

تشكّلت حول هذه الشراكة ثلاثة اتجاهات رئيسية من الاختلاف في وجهات النظر:

المتفائلون: علامة فارقة على قبول وول ستريت للبلوك تشين. يرى المؤيدون أن بورصة نيويورك، باعتبارها أكبر بورصة أوراق مالية من حيث القيمة السوقية عالميًا، حين تختار التعاون مع Securitize لتطوير منصة أوراق مالية مرمّزة، فهذا يمثل أكبر قبول للتمويل التقليدي لتقنية البلوك تشين. وقد أعرب رئيس بورصة نيويورك Lynn Martin عن ذلك بشكل واضح، بأن البنية التحتية الجديدة يجب بناؤها “مع الحفاظ على الثقة والشفافية وحماية المستثمرين المتوقعة”. تُظهر هذه المواقف أن الترميز لا يهدف إلى تقويض هيكل السوق القائم، بل إلى تحسين كفاءته التشغيلية بطريقة متوافقة مع الامتثال.

الحذر: عدم اليقين التنظيمي ما يزال أكبر عائق. على الرغم من أن SEC أصدرت عدة إرشادات، فإن مشكلات محددة مثل إصدار الأوراق المالية على السلسلة عبر الولايات، وتأهيل المستثمرين للوصول، وآليات صناعة السوق في السوق الثانوية، لم تُحسم بالكامل بعد. في 26 مارس 2026، عقدت لجنة الخدمات المالية بمجلس النواب الأمريكي جلسة استماع حول “قانون تحديث تقنيات أسواق رأس المال لعام 2026”، وتركز سؤال المشرعين الأساسي حول: كيف يمكن للمنصة أن تنفّذ بفعالية قواعد KYC وAML على بلوك تشين عامة تسمح بالمشاركة المجهولة؟

المشككون: نظام المقاصة والتسوية الحالي كافٍ بالفعل من ناحية الكفاءة. يرى بعض العاملين في القطاع المالي التقليدي أن دورة التسوية الحالية T+1 في سوق الأسهم الأمريكية تكفي لتلبية احتياجات معظم المستثمرين، وأن التداول 24/7 والتسوية شبه الفورية التي يجلبها الترميز قد تبدو جذابة، لكن الطلب الفعلي قد يكون مبالغًا في تقديره. ومع ذلك، يرد المؤيدون بأن القيمة الحقيقية للترميز تكمن في قابلية الأصول للبرمجة—إذ يمكن للعقود الذكية أتمتة عمليات معقدة مثل تنفيذ توزيع الأرباح، ووكلاء التصويت، وفحص الامتثال، وغيرها، وهو ما يتجاوز بكثير مجرد كفاءة التسوية.

أثر القطاع: ثلاثة نماذج يحتذى بها في مسار RWA

اعتبارًا من بداية أبريل 2026، تجاوزت القيمة على السلسلة لسوق RWA المرمّز عالميًا (باستثناء العملات المستقرة) 27.1 مليار دولار، مع نمو خلال 30 يومًا بنسبة 8.83%. يحتل ترميز سندات الخزانة الأمريكية مركزًا مهيمنًا بحجم يقارب 11.3 مليار دولار؛ وتبلغ السلع الأساسية نحو 5.7 مليار دولار؛ ويجمع الائتمان الخاص وقروض مدعومة بالأصول بين مئات الملايين من الدولارات. ومع ذلك، ما تزال نسبة اختراق ترميز الأسهم ضمن هذه المجالات هي الأدنى—وهذا يعني وجود مساحة أكبر للنمو.

تُعد شراكة Securitize مع بورصة نيويورك ذات أثر تمثيلي ثلاثي على مسار RWA:

نموذج مسار الامتثال. تمضي هذه الشراكة بشكل صارم ضمن إطار تنظيمي مسجّل لدى SEC، ما يوفر لوحة امتثال يمكن الاستناد إليها للمؤسسات التي ترغب لاحقًا في دخول مجال الأوراق المالية المرمّزة. وقد أوضحت وثيقة SEC وCFTC المشتركة الصادرة في مارس 2026 أن ترميز الأوراق المالية التقليدية يُعد “فئة الأصول الرقمية الوحيدة الخاضعة لقوانين الأوراق المالية”، وهو توصيف تنظيمي يوفّر—عمليًا—يقينًا قانونيًا للأوراق المالية المرمّزة المتوافقة.

نموذج البنية التحتية للسيولة. إن مصادقة بورصة نيويورك تعني أن الأسهم المرمّزة ستصل إلى تجمع سيولة ثانوية عالميًا الأكثر نضجًا، وهو اختلاف جوهري عن السابق عندما كانت الأصول المرمّزة تعتمد غالبًا على منصات التداول اللامركزية أو منصات ATS صغيرة. تمتلك الشركة الأم لبورصة نيويورك ICE أيضًا عدة خطوط أعمال في مجالات مثل المشتقات الآجلة والمقاصة والبيانات، وتوفر قدراتها “كاملة المكدس” دعمًا للبنية التحتية لتطور الأصول المرمّزة على نطاق واسع.

نموذج مشاركة المؤسسات. لدى Securitize حاليًا علاقات تعاون في مجال الترميز مع مؤسسات إدارة أصول رائدة مثل BlackRock وApollo وKKR وHamilton Lane وVanEck، وقد تجاوزت الأصول المرمّزة إجماليًا 3 مليارات دولار. وحتى مايو 2025، بلغ إجمالي الأصول المُدارة (AUM) 4 مليارات دولار. بلغت إيراداتها في 2025 نحو 55.6 مليون دولار، بزيادة قدرها 841%، ومن المتوقع أن تصل إيرادات 2026 إلى 110 مليون دولار. وقد شبّه الرئيس التنفيذي لـ BlackRock Larry Fink الترميز في رسالة إلى المساهمين في 2026 بـ “إنترنت عام 1996”، معتبرًا أنه سيخفض بشكل جذري تكلفة الاستثمار وأدنى متطلبات الدخول. تشير هذه الإشارات مجتمعة إلى اتجاه واحد: أن المؤسسات المالية التقليدية تعمل على ترقية الترميز من “استكشاف تجريبي” إلى “استراتيجية أساسية”.

استشراف المسار: ثلاث حالات محتملة

بالنظر إلى 2026 و2027، قد تتطور شراكة Securitize مع بورصة نيويورك على طول المسارات الثلاثة التالية:

الحالة المرجعية: تطبيق تدريجي. بافتراض أن SEC ستنجز في النصف الثاني من 2026 الموافقة على مقترحات بورصة نيويورك، فمن المتوقع أن تبدأ منصة التداول الرقمية تجاربها في بداية 2027، لتكون المنتجات المستهدفة الأولى عبارة عن عدد محدود من منتجات ETF. في هذه الحالة، قد يتم فتح وظيفة التداول 24/7 على مراحل، بحيث يقتصر في البداية على المستثمرين المؤسسيين وعلى المستثمرين المؤهلين المعتمدين. ويتمثل المؤشران الرئيسيان في هذه الحالة في وتيرة تقدم موافقة SEC على مقترحات بورصة نيويورك، وعدد الجهات المُصدِرة الأولى التي وقّعت على الاتفاقيات.

الحالة المتفائلة: توسع متسارع. إذا تم تمرير “قانون تحديث تقنيات أسواق رأس المال” في الولايات المتحدة عام 2026 لتوفير أساس تشريعي أكثر وضوحًا للأوراق المالية المرمّزة، وإذا سارت تجارب الدفعة الأولى بنجاح، فقد تمتد الجهات المُصدِرة للأسهم المرمّزة من مُصدري ETF إلى الشركات المدرجة نفسها. في هذه الحالة، ستصبح آليات التحكيم بين الأسهم المرمّزة والأسهم خارج السلسلة (traditionally off-chain) محور اهتمام السوق، كما سيتوسع بصورة كبيرة استخدام العملات المستقرة كوسيط لتسوية التداول. وتشمل شروط إطلاق هذه الحالة تمرير القانون، وتوقيع ما لا يقل عن 5 جهات مُصدرة من الدفعة الأولى، بالإضافة إلى تجاوز حجم التداول اليومي على السلسلة 100 مليون دولار.

حالة المخاطر: عوائق تنظيمية. إذا قامت SEC بإطالة فترة الموافقة بحجة حماية المستثمرين، أو إذا فرضت متطلبات أعلى على آليات KYC/AML للأسهم على السلسلة، فقد يتأخر إطلاق المنصة حتى النصف الثاني من 2027 أو حتى 2028. ويتمثل الخطر الأكثر حدة في حال ظهور انفصال منهجي في الأسعار (انحراف عن الارتباط) أو أعطال تقنية بين الأسهم المرمّزة والأسهم التقليدية، ما قد يدفع الجهات التنظيمية إلى إعادة تقييم شاملة للنموذج كله. وتشمل إشارات الخطر الرئيسية في هذه الحالة: قيام SEC بجولات إضافية من الأسئلة بعد أكثر من ثلاث جولات للمراجعة، وانسحاب جهات مُصدرة كبيرة من التعاون، ووقوع حوادث أمنية على السلسلة.

الخاتمة

إن تعاون Securitize مع بورصة نيويورك هو—حتى الآن—الأهم ضمن عملية دمج البنية التحتية لأسواق التمويل التقليدية مع تقنية البلوك تشين. فهو ليس انقلابًا على النظام القائم، ولا مجرد مطاردة تقنية، بل هو عمل منهجي يهدف إلى استكشاف كيفية إدخال مزايا كفاءة البلوك تشين في الأجزاء المحورية من أسواق رأس المال ضمن إطار تنظيمي قائم. بالنسبة للمستثمرين والممارسين، فإن أهمية هذا التعاون لا تكمن فقط في الإجابة عن سؤال “هل يمكن للأسهم أن تُرمّز على السلسلة”، بل أيضًا لأنه يكشف عن التغيّر البنيوي الجذري الذي قد تشهده أسواق المال خلال العقد القادم—من المركزية والتسوية بين عشية وضحاها ووقت تداول محدود، إلى التوجه نحو التموضع الموزع والتسوية الفورية وإمكانية الوصول على مدار الساعة. ورغم أن هذه العملية لا تزال تواجه العديد من أوجه عدم اليقين، إلا أن الاتجاه أصبح واضحًا تدريجيًا.