3 أسهم متينة للشراء الآن على المدى الطويل

يمثّل هذا الحلقة من The Morning Filter الذكرى السنوية الثالثة للبودكاست. يكشف مقدما البرنامج Dave Sekera و Susan Dziubinski عن كيفية أداء اختيارات الأسهم المقدّمة في الحلقة الأولى من البودكاست، ويشاركان أيّها لا يزال أسهماً جذابة يمكن شراؤها اليوم. كما يناقشان عامل مخاطرة ساهم في تذبذب السوق الأسبوع الماضي. ويستضيفان ضيفاً خاصاً (ومتتبّعاً لشؤون الاحتياطي الفيدرالي) Sarah Hansen للمعاينة المسبقة لاجتماع مجلس الاحتياطي الفيدرالي هذا الأسبوع، وتحليل ما ينبغي مراقبته من جانب الاحتياطي الفيدرالي هذا العام.

اشترك في The Morning Filter على Apple Podcasts، أو في أي مكان تحصل فيه على ملفاتك الصوتية.

يعدّ هذا أسبوعاً كبيراً للأرباح المقبلة: استمع لمعرفة ما الذي يجب البحث عنه عند إعلان Microsoft MSFT، وMeta Platforms META، وApple AAPL، وTesla TSLA (وغيرها) عن نتائجها. كما يتناولون النقاط الرئيسية من أرباح كبريات البنوك، وما إذا كانت Netflix NFLX صفقة شراء بعد الإعلان عن النتائج، وأي سهم شهد زيادة تقدير القيمة العادلة بنسبة 38% الأسبوع الماضي، وماذا نفعل بشأن احتمال قيام Berkshire Hathaway BRK.B بتخفيف حصتها في Kraft Heinz KHC.

أبرز ما في الحلقة

1. ضمن الرادار: اجتماع الاحتياطي الفيدرالي
2. متابعة الأرباح: MSFT و META و AAPL و المزيد
3. تحديثات عن البنوك العملاقة و NFLX و TSM و KHC
4. اختيارات الأسهم لهذا الأسبوع

هل لديك سؤال لـ Dave؟ أرسله إلى themorningfilter@morningstar.com.

المزيد من Morningstar

الأرشيف الكامل لـ Dave

ما الذي ينتظر الاحتياطي الفيدرالي في 2026؟

مركز أرباح الشركات لدى Morningstar

استمع إلى بودكاستات أخرى من Morningstar

رؤى الاستثمار

يتحدث المضيف Ivanna Hampton ومحللو Morningstar عن أبحاث جديدة حول المحافظ و ETFs والأسهم وغيرها لمساعدتك على الاستثمار بشكل أذكى. تُنشر الحلقات يوم الجمعة.

The Long View

يتحدث المضيف Christine Benz مع قادة مؤثرين في الاستثمار، والنصائح، والمالية الشخصية حول موضوعات مثل تخصيص الأصول وموازنة المخاطر والعائد. تُبث الحلقات الجديدة يوم الأربعاء.

نص الحلقة

**Susan Dziubinski: **مرحباً ومرحباً بكم في بودكاست The Morning Filter. أنا Susan Dziubinski من Morningstar. كل يوم اثنين، قبل افتتاح السوق، أجلس مع Morningstar كبير الاستراتيجيين لسوق الولايات المتحدة Dave Sekera للحديث عن ما ينبغي أن يكون لدى المستثمرين على رادارهم لهذا الأسبوع، وبعض أبحاث Morningstar الجديدة، وعدد من أفكار الأسهم. اليوم في The Morning Filter، نحتفل بالذكرى السنوية الثالثة للبودكاست. في حلقتنا اليوم، سنعود بالزمن إلى الوراء لنراجع أول اختيارات أسهم Dave من حلقتنا الأولى، لنعرف كيف تطورت منذ ذلك الحين، ثم نحدد ما إذا كان أيٌّ منها ما يزال جذاباً للشراء حتى اليوم. كما أننا نرحّب بضيف خاص ليتحدث عن الاحتياطي الفيدرالي في 2026، وسنقوم بالطبع بالمعاينة المسبقة لأرباح بعض الشركات الكبيرة التي ستعلن عن نتائجها هذا الأسبوع. حسناً يا Dave، صباح الخير، واحتفالاً سعياً سعيداً بذكراك.

**David Sekera: **إنه لأمر مذهل كم يمر الوقت بسرعة. لا أصدق أننا نقوم بهذا منذ ثلاث سنوات كاملة بالفعل.

**Dziubinski: **أعرف، إنها حقاً مسألة مدهشة. ونود أن نشكر جمهورنا على مرافقتنا طوال هذه الرحلة. وبالطبع، منتج الفيديو لدينا Scott Halver، الذي كان معنا أيضاً منذ ثلاث سنوات يوم الاثنين صباحاً؛ لذلك نحن نقدّره أيضاً. حسناً إذن يا Dave، قبل أسبوعين تقريباً في البودكاست، قلت إنك تتوقع أن يكون 2026 أكثر تذبذباً من 2025، وأن هذا كان صحيحاً بالفعل في الأسبوع الماضي. تراجعت الأسهم 2% يوم الثلاثاء ثم تعافت، لتنهي الأسبوع بانخفاض طفيف فقط. هل كان التذبذب الذي رأيناه الأسبوع الماضي مرتبطاً بالكامل بـ Greenland وتهديدات الرسوم الجمركية، أم أن عوامل أخرى ربما كانت في اللعب؟

**Sekera: **حسناً، في الواقع، قبل أن ندخل في ذلك، أريد أيضاً أن أشير إلى فريق كرة السلة في جامعة Miami University. نحن ننتظر صدور تصنيفات الكليات هذا الصباح، لكن آمل أن يظلوا ضمن أفضل 25، وهذا ما أعتقد أنه قد يحدث—كما كنا نتحدث أنت وأنا—قد تكون هذه هي المرة الأولى التي يكونون فيها ضمن التصنيف منذ 1999. بالتأكيد أتمنى موسمًا جيدًا، ربما بالعودة إلى ثمانينيات القرن الماضي. أعتقد أن ذلك هو الوقت الذي كان فيه Ron Harper ضمن الفريق. لذا، سنراقب عن كثب هنا، على الأقل في The Morning Filter.

لكن فيما يتعلق بتذبذب السوق، أعتقد أنه سيكون عاماً شديد التذبذب. وأعتقد أن المستثمرين سيتعين عليهم أن يتعوّدوا على هذا النوع من التذبذب، ليس مرة أو مرتين فقط، بل على مدى كامل العام. والآن، وبطبيعة الحال، مع وجود الرئيس Trump في البيت الأبيض، فليس هناك يوم ممَل على الإطلاق. نعم، كان لدينا الكثير من العناوين حول رغبته في الاستحواذ على Greenland، وربما تهديدات رسوم جمركية جديدة، وكل هذا النوع من الأمور. لكن في رأيي، كان ذلك كله ضجيجاً أكثر من كونه إشارة. وفي نظرة 2026، أشرت إلى أن مفاوضات التجارة والرسوم الجمركية كانت واحداً من المخاطر الرئيسية هذا العام، لكنني لا أعتقد أن هذا هو السبب. أظن أن الأمر لن يحدث حتى الربيع. ومن المرجح أن الولايات المتحدة ستسعى لإعادة تقييم USMCA، وهي اتفاقية التجارة مع كندا والمكسيك. ثم من المحتمل أن يتعين عليها إعادة بدء المفاوضات مع الصين في الربيع وفي الصيف. هذه هي المحفزات التي أبحث عنها لتسبب تذبذباً في السوق. أما ما رأيناه الأسبوع الماضي، فأعتقد أنه كان مختلفاً.

الآن، في النظرة أيضاً، سلطنا الضوء على أن احتمال استمرار الضعف بالنسبة للسندات الحكومية اليابانية والين الياباني كان مخاطرة رئيسية لهذا العام. كلاهما كانا بالفعل في مسار ضعف طويل الأجل، لكن الخطر هو إذا ما تسارع ذلك الضعف. وهذا ما رأيناه الثلاثاء الماضي فعلاً. على سبيل المثال، بلغت عوائد السندات الحكومية اليابانية لأجل 10 سنوات 2.35%. وبالمقارنة، كانت 1.00% قبل عام فقط. لهذه السندات مدة (duration) تزيد عن 9. وما يعنيه ذلك هو أنه لكل تغيير بمقدار 100 نقطة أساس في العائد، يمكنك أن ترى زيادة أو انخفاضاً في سعر تلك السندات بحوالي 9%. وعلى الطرف الأطول من منحنى العائد، وصل السند الحكومي الياباني لأجل 40 عاماً إلى 4.25%. هذه السندات توسعت بمقدار 23 نقطة أساس يوم الثلاثاء في ذلك اليوم وحده. أي أنها اتسعت بـ 175 نقطة أساس مقارنة بمكانها قبل عام. وبسبب أن لهذه السندات آجال استحقاق طويلة جداً، فهي أيضاً ذات مدة مرتفعة جداً. والمدة هنا تقارب 22.

لذا، بشكل أساسي، يعني ذلك أنه لكل تغيير بمقدار 100 نقطة أساس في عائد تلك السندات، فإن ذلك يترجم إلى نحو 22% من ربح أو خسارة. يوم الثلاثاء الماضي، استناداً إلى تحرك العائد، هذا يعادل خسارة بنحو 5% في يوم واحد فقط. والآن لوضع هذا في سياق أوسع، عالمياً، فإن حجم السندات الحكومية اليابانية القائمة يبلغ 8.4 تريليون دولار من حيث قيمة الدولار الأمريكي. لذا، أي تحركات هناك سيكون لها تأثيرات أكبر من المعتاد على المستوى العالمي بشكل عام. لقد رأينا تعافياً في تلك السندات الحكومية اليابانية يوم الأربعاء، وهي في الواقع تتعزز منذ ذلك الحين، ونرى تعزيزاً أكبر هذا الصباح أيضاً. السؤال الحقيقي بالنسبة للمستثمرين، برأيي، هو هل هناك شراء حقيقي من جانب المستثمرين هناك؟ أم أنه من المرجح أكثر أن الأمر يتعلق بتدخلات بنك اليابان؟ في رأيي، في الوقت الحالي، أعتقد أنها مجرد تدخلات من بنك اليابان.

**Dziubinski: **Dave، تحدث قليلاً عن مدى أهمية عامل أداء السندات الحكومية اليابانية بالنسبة للمستثمرين في الولايات المتحدة. هل ينبغي أن يكون هذا شيئاً نضعه على رادارنا؟

**Sekera: **أنا بالتأكيد أحتفظ به على راداري. وهناك في الواقع خطران بنيويان يمكن أن يحدثا هنا إذا فقدت اليابان وبنك اليابان السيطرة على تلك السندات وأسعارها. أولهما هو احتمال تفكيك “صفقة التمويل بالاقتراض” (carry trade). قد لا يعرف الناس ما هي صفقة التمويل بالاقتراض، لكن جوهرها أن كثيراً من صناديق التحوط تقترض بالين لأن أسعار الفائدة كانت منخفضة جداً. ثم تكون قادرة على إعادة استثمار تلك العوائد في أصول مقوّمة بعملة أجنبية. لذا، إذا لم يعد الاقتراض بالين أرخص، فقد يقررون تفكيك تلك الصفقة، وهذا يعني أنهم سيقومون ببيع الأصول المقوّمة بعملة أجنبية من أجل سداد الديون المقوّمة بالين الياباني. أما الخطر الثاني فهو الملاءة المالية. أعتقد أن القلق هنا يمكن أن يتمحور حول ملاءة شركات التأمين اليابانية والبنوك. وبطبيعة الحال، سيؤدي انخفاض أسعار السندات إلى انخفاض مستويات رأس المال لدى البنوك، وقد يؤدي ذلك إلى مخاوف بشأن مخاطر الطرف المقابل في الائتمان. إلى حد ما، قد يكون الأمر شبيهاً بما حدث في مارس 2023. في ذلك الوقت تعثّر Silicon Valley Bank وأصبح غير قادر على السداد بسبب ارتفاع أسعار الفائدة في الولايات المتحدة بسرعة كبيرة. كان لديهم الكثير من الأصول طويلة الأجل في ميزانيتهم. لذا، حتى لو كانوا قد احتفظوا بالاستحقاق ضمن الحسابات ولم يضطروا فعلاً إلى الاعتراف بهذه الخسائر، كان الجميع يعلم أن هناك فجوات كبيرة في ميزانيتهم. أيضاً، إذا لم تكن المسألة متعلقة بالملاءة، فأعتقد أنها تقلل فقط قدرة البنوك اليابانية على الإقراض، وهذا بدوره سيؤثر على اقتصاد اليابان. وبما أنني أعتقد أنهم ما زالوا يحتلون المرتبة الثالثة أو الرابعة كأكبر اقتصاد في العالم، فمن المؤكد أن ذلك يمكن أن يخلق تداعيات عالمية حتى من هذه النقطة وحدها.

**Dziubinski: **حسناً، يا اليابان، راقبوا تلك السندات. لنعد إلى الولايات المتحدة هنا. لدينا اجتماع الاحتياطي الفيدرالي لأول مرة في 2026 هذا الأسبوع. يبدو أن مقياس التضخم المفضل لدى الاحتياطي الفيدرالي، وهو PCE، قد جاء كما كان متوقعاً الأسبوع الماضي. Dave، مع كل ذلك، ما الذي يضعه السوق في التسعير من حيث احتمال خفض سعر الفائدة في اجتماع هذا الأسبوع؟ ثم ماذا يتوقعه السوق حتى مايو؟

**Sekera: **حسناً، كما تعلم، فإن PCE كان في الأساس “حدثاً غير مؤثر” (nonevent). كان يعرض التضخم، لكن ليس بالضرورة أنه يتحسن، ولا أيضاً أنه يزداد سوءاً. وبالفعل، بالنظر إلى مقدار دعم طفرة بناء الذكاء الاصطناعي للنمو الاقتصادي خلال الربعين الماضيين، أعتقد أن ذلك كان على الأرجح قراءة جيدة للتضخم. ولتوضيح ذلك بمنظور أوسع، جاء نمو الناتج المحلي الإجمالي GDP عند 4.4% في الربع الثالث. أما تقدير بنك الاحتياطي الفيدرالي في أتلانتا GDP الآن فيسير بمعدل 5.4% كنسبة للربع الرابع. أعتقد أنني كنت أتوقع أن يكون التضخم أعلى عندما نرى أرقام النمو تلك في الاقتصاد. أما ما الذي سيفعله الاحتياطي الفيدرالي، فبشكل أساسي، هناك احتمال 0% لخفض سعر الفائدة هذا الأسبوع. ترتفع تلك النسبة إلى 15% فقط في مارس، و30% في أبريل. لن نتجاوز فرصة 50/50 حتى يونيو. السوق حالياً يضع تسعيراً باحتمال 60% الآن. وما زلت متمسكاً بوجهة نظري التي أحتفظ بها منذ فترة طويلة: ما لم يحدث نوع من الصدمة الخارجية للأسواق، وأن تنهار الأسواق فعلاً، فأنا لا أعتقد أنهم سيقومون بأي شيء حتى يتولى الرئيس الجديد منصبه. وهذا لن يحدث حتى مايو. ثم الاجتماع الأول بعد ذلك سيكون في يونيو. وأعتقد أن هذا هو السبب في أن السوق عندها يسعّر احتمال 60% لخفض سعر الفائدة في ذلك الوقت.

**Dziubinski: **حسناً، سنناقش المزيد عن الاحتياطي الفيدرالي في 2026 مع ضيفنا الخاص الذي ينضم إلينا اليوم. وهو Sarah Hansen. Sarah صحفية متخصصة كبيرة في Morningstar، وهي أحياناً تستضيف البودكاست الشقيق لدينا Investing Insights. Sarah، شكراً لانضمامك إلينا من نيويورك الثلجية. نقدر وقتك.

**Sarah Hansen: **شكراً جزيلاً لاستضافتي. أنا متحمسة جداً أن أكون هنا.

**Dziubinski: **لقد قمتِ بعمل جيد جداً في تغطية التقارير عن الاحتياطي الفيدرالي. وبالنسبة لأفراد جمهورنا، أدرجنا في ملاحظات الحلقة مقالاً كتبته Sarah في وقت سابق من هذا الشهر على Morningstar.com. يتحدث قليلاً عن التوقعات بشأن الاحتياطي الفيدرالي في 2026، وهي هنا للحديث عن بعضها. دعينا نبدأ بالحديث عن الانقسامات التي رأيناها داخل الاحتياطي الفيدرالي. لقد اشتدت فعلاً في 2025، وكما أشرتِ في مقالك، فمن المرجح جداً أن تستمر في 2026. أعطينا بعض السياق يا Sarah. ما مدى غير اعتياد هذه الانقسامات؟ ولماذا تحدث؟

**Hansen: **هذه انقسامات غير اعتيادية جداً بالفعل بالنسبة للاحتياطي الفيدرالي. وهي كذلك غير اعتيادية بالنسبة للرئيس Powell تحديداً، الذي يُعرف في وول ستريت وفي واشنطن بقدرته على خلق توافق في الآراء داخل اللجنة. لكن خلال الاجتماعات الثلاثة الأخيرة، رأينا عدداً من حالات الاعتراض (dissents). شاهدنا ثلاثة منها في ديسمبر، وهذا نادر جداً جداً. وما ينبع من ذلك هو نوع من الصورة الاقتصادية الضبابية، حيث يفسر صانعو السياسات البيانات الاقتصادية بطرق مختلفة. بدءاً من العام الماضي، رأينا سوق العمل يبدأ يبرد بينما كان التضخم ما يزال فوق الهدف، وذلك بفضل جزء من تلك الرسوم الجمركية. وفي الوقت نفسه، كما ذكر Dave، يبدو النمو قوياً جداً، وكانت أسواق الأسهم في حالة صعود. لدى الاحتياطي الفيدرالي أداة كبيرة واحدة للتحكم في الاقتصاد، وهي أسعار الفائدة، لكنه لا يستطيع التأثير في الجانبين في إطار تفويضه، وهما التضخم والعمالة في الوقت نفسه. لذا عندما تكون الصورة ضبابية، تكون النتيجة أن لديك مجموعة من أعضاء اللجنة تريد أسعار فائدة أقل قليلاً لتحفيز النمو، وربما كنوع من التأمين ضد مزيد من الضعف في صورة العمالة. ومن جهة أخرى، لديك مجموعة من الأعضاء الذين أصبح صوتهم مسموعاً أكثر فأكثر والذين يفضلون الإبقاء على الأسعار عند مستوياتها. يقولون إن النمو على ما يرام، وإن التضخم هو المخاطرة الأكبر، ويرون أن تحسناً قادماً في سوق العمل. يريدون أن يثبتوا على موقفهم وأن يبقوا حيث هم. وهذه هي الانقسامات.

**Dziubinski: **هذه الانقسامات، هل هي جيدة أم سيئة، أم أنها ببساطة غير مبالية بالنسبة للاحتياطي الفيدرالي وللأسواق؟

**Hansen: **هذا سؤال كبير “يعتمد”. يعتمد على المدة التي تستمر فيها، بصراحة، ويعتمد على ما الذي يقودها. الاحتياطي الفيدرالي يتخذ قرارات السياسة عبر اللجنة. يوجد 12 عضواً لهم حق التصويت في أي اجتماع. ويقول المحللون إن الانقسامات الفكرية الصحية داخل هذه اللجنة هي أمر متوقع. وهذا صحيح، وهذا صحي. طالما أنهم يركزون على البيانات، وطالما أنهم يركزون على الصورة الاقتصادية التي نراها. الانقسامات التي تنبع من السياسة قد تكون أكثر إثارة للقلق. وأيضاً، فإن انقساماً ممتداً—كما يجادل البعض—قد يكون مقلقاً أكثر. لأنه عندها سيكون لديه القدرة على تآكل مصداقية الاحتياطي الفيدرالي مع مرور الوقت. لكننا لسنا في هذا السيناريو. الأمر سيكون مثل سنة. سنة أو سنتين—شيء طويل جداً. نحن لم نصل إلى ذلك بعد.

**Dziubinski: **فهمت. وكما أشرت، فالاحتياطي الفيدرالي يحاول بطبيعة الحال إدارة تفويض مزدوج: التضخم والعمالة. هل تتوقعين أن يطغى أحد العاملين على الآخر في 2026، وأن يدفع السياسة هذا العام؟

**Hansen: **Powell، خلال آخر جولات قليلة من الاجتماعات، ومعه مسؤولون آخرون في الاحتياطي الفيدرالي، كانوا حازمين جداً بشأن عبارتهم المفضلة، وهي “مبنية على البيانات” (data dependent). سيظلون يركزون على البيانات عندما تصل. قال Powell مؤخراً إن توازن المخاطر أصبح أكثر توازناً مما كان عليه. لكن في الوقت نفسه، كانوا يركزون على سوق العمل، وقد قالوا ذلك بشكل صريح خلال النصف الثاني من 2025. يتوقع معظم المحللين أنهم سيحافظون على هذا، وأنهم سيظلون أكثر حساسية تجاه الضعف الذي يرونه في الوظائف، وأنهم سيكونون جاهزين للاستجابة له. الشيء الذي قد يغير ذلك هو تحسن سوق العمل. إذا رأينا الأمور تبدأ بالالتقاط في وقت لاحق من هذا العام، فهذا سيؤدي إلى رفع العتبة جداً جداً بالنسبة لخفضات مستقبلية.

**Dziubinski: **حسناً. والآن لدينا رئيس جديد قادم في مايو، حين تنتهي مدة الرئيس الحالي Powell. هل يتوقع متابِعو الاحتياطي الفيدرالي أن تطغى السياسة على صناعة السياسات هنا؟ وهل تعتقدين حقاً أن استقلالية الاحتياطي الفيدرالي في خطر؟

**Hansen: **بالتأكيد نحن أمام لحظة غير اعتيادية. لدينا الكثير من التلميحات. لكن لدينا معلومات قليلة جداً حتى الآن. قد نرى الإعلان في أي يوم. وفي الخلفية، لدينا قضية مستمرة أمام المحكمة العليا وأسئلة سياسية أخرى تتعلق باستقلالية الاحتياطي الفيدرالي، وهي تعقّد الصورة. بشكل عام، في توقعاتهم للرئيس القادم، الأسواق تتوقع شخصاً لديه ميل “دوفِش” (يميل لتخفيف التشديد)، شخصاً على الأرجح سيدعم دفعاً لخفض أسعار الفائدة عبر اللوحة بالكامل. لكن كما ذكرت سابقاً، فالاحتياطي الفيدرالي منظمة قائمة على اللجان، وهذا ما يؤكده المحللون حقاً عندما يتحدثون عن هذا. هناك طبقات من الضوابط والتوازنات مدمجة في هيكل الاحتياطي الفيدرالي، وهي موجودة، وتمنع شخصاً واحداً—حتى الرئيس—من امتلاك تأثير مبالغ فيه على قرارات السياسة. ورئيس شديد الانحياز سيواجه على الأرجح قدراً كبيراً من المقاومة. وفي النهاية، سيكون مجرد صوت واحد بين 12. ثم العامل الآخر في الصورة، هو السوق. لديك ردود فعل فورية من السوق بعد قرارات الاحتياطي الفيدرالي. وإذا بدأ المستثمرون بالقلق، وإذا بدأوا بالشعور بالتوتر، قد ترى مثلاً ارتفاعاً حاداً في عوائد السندات، وهو ما سيكون مشكلة بالنسبة للمستثمرين. لذا فهذه هي نقاط التوازن مقابل مخاوف استقلالية الاحتياطي الفيدرالي. بالتأكيد هذا شيء يجب مراقبته. بالتأكيد هذا شيء يجب الانتباه إليه. لكن من ناحية الاستعجال، أعتقد أننا لا نرى ذلك بعد.

**Dziubinski: **حسناً، شكراً جزيلاً لانضمامك إلينا هذا الأسبوع يا Sarah، لتزويدنا ببعض الوضوح بشأن كل ذلك. نتطلع إلى الترحيب بك مجدداً في البودكاست قريباً.

**Hansen: **لا أطيق الانتظار. شكراً لاستضافتي.

**Dziubinski: **حسناً يا Dave، عوداً إليك. لدينا أسبوع مزدحم بالأرباح المقبلة. لدينا اثنان من عمالقة السحابة (hyperscalers) يعلنان هذا الأسبوع، وهما Microsoft، رمزها MSFT، وMeta، رمزها META. ما الذي سيهم حقاً فيما يتعلق بالتقارير التي سنراها من جميع هؤلاء العمالقة خلال الأسابيع القليلة القادمة؟ وبطبيعة الحال، كيف تبدو جميعها من منظور التقييم ونحن نقترب من موسم الأرباح؟

**Sekera: **من منظور التقييم، فإن Microsoft وMeta كلاهما عبارة عن أسهم مُصنفة بـ 4 نجوم. في الواقع، كلاهما يتداولان عند خصم 22% عن القيمة العادلة. ومع ذلك، من وجهة نظري، فإن Microsoft أكثر من كونها نوع سهم “حيازة أساسية” (core holding). بينما أعتقد أن Meta—على الأقل في نظري—رهان أكبر على الذكاء الاصطناعي، وعلى إنفاقهما الرأسمالي (capex) لبناء جزء الذكاء الاصطناعي من أعمالهما. أما بالنسبة لأرباح الربع الماضي، فلا أعرف سبباً يجعل هذين السهمين ألا يحققا أو يتجاوزا التوقعات. ولا أعتقد أن السوق يهتم كثيراً بأرباحهما في هذا الربع تحديداً، من حيث هي بحد ذاتها. أعتقد أن تركيز جميع عمالقة السحابة سيكون على توقعات الإنفاق الرأسمالي.

لقد أعددت مخططاً في نهاية الأسبوع الماضي. أردت فقط إعطاء الناس شيئاً من منظور حول حجم النمو المضمن في هذه التوقعات بالنسبة للـ capex. في هذا المخطط لكل واحد من أبرز عمالقة السحابة، أعرض توقعنا الحالي لإنفاق capex لعام 2026، وما كان هذا التوقع في نموذجنا قبل عام، ثم أعرض أيضاً إنفاقهم على capex كنسبة من الإيرادات. على سبيل المثال، إذا نظرت إلى Meta، فنحن حالياً نتوقع زيادة قدرها 78 مليار دولار خلال مجمل العام الماضي، بعد أن قام محللونا بتحديث نماذجهم. الشيء الآخر الذي أريد تسليط الضوء عليه هو حجم هذه النسبة من capex مقارنة بالمبيعات. نحن حالياً نمذج 33% من المبيعات يتم إنفاقها على capex هذا العام. كانت 25% في نموذجنا قبل عام، وهذا كان أيضاً هو متوسط capex التاريخي لخمسة أعوام. هناك قصة مشابهة لـ Microsoft. نحن نتوقع 94 مليار دولار من الإنفاق الرأسمالي capex هذا العام. قبل عام، كنا نتوقع فقط 57 مليار دولار. نحن نتوقع capex كنسبة من الإيرادات بنحو قرابة 30%. كنا نمذج 18% في العام الماضي، وهو ما كان ما يزال أعلى من متوسط 16% تاريخياً.

وأخيراً، بالنسبة لـ Alphabet GOOGL وAmazon AMZN. مرة أخرى، توجد زيادات كبيرة، خصوصاً عند Amazon: نتوقع أن ينتقل الإنفاق الرأسمالي capex من 74 مليار دولار إلى 134 مليار دولار، مع رفع ميزانيته إلى 17% من المبيعات، بدلاً من 10%. وأعتقد أنه لا يزال هناك جانب صعودي كبير، حتى ضمن بعض توقعاتنا نحن أيضاً. فمثلاً، إجماع توقعات Meta لعام 2026 هو 95 مليار دولار. وأعتقد أن السوق عموماً يتوقع أن ترتفع أرقام الإنفاق الرأسمالي هذه أكثر من ما توقعناه نحن بالفعل لهذا العام. وإذا لم نرَ حدوث ذلك، فأعتقد أن هناك احتمالاً لخيبة أمل كبيرة، تحديداً في أسهم الذكاء الاصطناعي، وكثير منها أصبح مبالغاً في قيمته. وبناءً على حالتنا الأساسية، فربما أصبح مفرط التمدد. لذا أعتقد أنك تحتاج إلى رؤية استمرار ارتفاع توقعات capex لدعم قصة الذكاء الاصطناعي في هذه المرحلة.

**Dziubinski: **حسناً، لدينا عدة شركات أخرى تُعلن هذا الأسبوع، لذا لنمر بسرعة على بعضها. Apple AAPL، بالطبع، يبدو قريباً من القيمة العادلة قبل إعلان الأرباح. ما الذي ستحتاج لسماعه أكثر خلال المكالمة؟

**Sekera: **هذا السهم هبط بما يكفي من قمته ليصبح الآن عند 3 نجوم؛ كان قد بلغ 2 نجمة لفترة طويلة. في الواقع، ما أريده حقاً أن أسمعه هو كيف يخططون لإدخال الذكاء الاصطناعي في منتجاتهم وخدماتهم، ولماذا يعتقدون أن ذلك سيكون ذا قيمة مضافة للمستخدمين، وكيف سيحوّلونه إلى إيرادات، وبالطبع أيضاً خططهم المتعلقة بـ capex.

**Dziubinski: **حسناً، Tesla TSLA تُعلن أيضاً هذا الأسبوع. كيف يبدو السهم من منظور التقييم قبل إعلان الأرباح؟

**Sekera: **هناك علاوة كبيرة على Tesla لصالح Elon Musk مُسعّرة بالفعل في سعر سهم Tesla. إنه سهم مُصنف بدرجتين نجميتين، مع علاوة تقارب 50% فوق تقييمنا، بناءً على حالتنا الأساسية. ومن وجهة نظري، لكي تبرر Tesla التقييم هنا، يجب أن تُظهر للسوق قصة نمو جديدة وموسعة تتجاوز الحالة الأساسية الحالية لأعمال مركبات الكهرباء الكهربائية. من بين الأمور التي أعرف أن فريق المحللين لدينا سيستمع إليها هي توقيت إطلاقات روبوت التاكسي، والقيادة الذاتية الكاملة (full self-driving). وأعتقد أنه سيكون هناك الآن تركيز أكبر على قسم الروبوتات، ومن حيث متى قد نشهد بدء التحول إلى التتقيع/الاستغلال التجاري لـ Optimus.

**Dziubinski: **ServiceNow، رمزها NOW، كانت تواجه صعوبات كبيرة بالفعل. السهم منخفض القيمة جداً من منظور Morningstar. وفي الواقع، وصلنا عنه سؤال في صندوق الوارد خلال عطلة نهاية الأسبوع. هل تعتقد أن ServiceNow ربما ينبغي اعتبارها خيار شراء قبل إعلان الأرباح؟ وهل قد يخرج شيء في التقرير يعزز السهم؟

**Sekera: **سنرى. أعني، لا أحد يهتم فعلاً بالأرباح والإرشادات لهذا السهم. كانوا يتجاوزون التوقعات خلال عدة أرباع متتالية. وكما ذكرتِ، فهذا السهم يواصل الانزلاق فقط. حالياً يتداول عند خصم 40%. وهو سهم مُصنف بـ 4 نجوم. أعتقد أنه بشكل عام، ما يزال السوق قلقاً أكثر بشأن كيف يمكن للذكاء الاصطناعي أن يستبدل أعمالهم، بدلاً من كيف يمكن للذكاء الاصطناعي مساعدتهم على تحسين منتجاتهم وخدماتهم، وجعلها تضيف قيمة اقتصادية أكبر لعملائهم. أعتقد أنه مجرد مسألة أن الإدارة تحتاج إلى إقناع السوق بذلك. وعندما يفعلون ذلك، سيكون هناك جانب صعودي كبير هنا. لكن حتى ذلك الحين، أعتقد أن السهم سيستمر في الركود.

**Dziubinski: **حسناً، لدينا ASML ASML تُعلن هذا الأسبوع، والسهم مرتفع بالفعل تقريباً 30% في 2026، ويبدو أنه قريب من القيمة العادلة وفقاً لـ Morningstar. ما الذي ستراقبه هنا؟

**Sekera: **حسناً، ما حدث هو أن TSM، Taiwan Semi، أرقامهم قوية جداً. لقد زادوا إرشادات الإنفاق الرأسمالي capex، وهذا بالطبع دفع القيمة العادلة لـ ASML لدينا إلى الارتفاع بنسبة 18%. وهو سهم مُصنف بـ 3 نجوم. نحن بالفعل في هذا المرحلة نسعّر أن 2027 و2028 سيكونان سنوات قوية للغاية بالنسبة لمصنعي معدات أشباه الموصلات. أعتقد أنه للحصول على أي جانب صعودي إضافي من هنا، نحتاج إلى سماع ما إذا كان هناك عملاء آخرون مثل Intel INTC، ربما يقومون بتوسيع أعمالهم في مجال المصانع/الـ foundry، لكن هذا سيتطلب قصة نمو جديدة من نوع ما لدفع هذا السهم أكثر مما تحرك بالفعل.

**Dziubinski: **سهم UPS لدى UPS عاد إلى التحسن قليلاً منذ أن أعلنت الشركة عن أرباحها آخر مرة. وفي الواقع، أصبح السهم الآن يبدو قريباً من القيمة العادلة. ما الذي ستستمع إليه في تحديث هذا الأسبوع؟

**Sekera: **من منظور اقتصادي، أنا فقط أريد سماع كيف تسير الأعمال الأساسية من منظور الحجم (volume). لكن من منظور الشركة نفسها، وبالنسبة للسهم بحد ذاته، نبحث تحديداً عن تحسن هامش التشغيل. كما أريد أيضاً الاستماع إلى أي نقاش محتمل بشأن توزيعاتهم من الأرباح. كما أشرنا من قبل، أبرز محللنا أن التوزيعات قد تكون في خطر هذا العام. هو لا يعتقد أنهم سيقومون بخفضها، لكن بناءً على مقدار التدفق النقدي الحر الذي نتوقعه، فهناك بالتأكيد احتمال قائم.

**Dziubinski: **حسناً. اختيارك الأخير، Colgate-Palmolive، رمزها CL، تُعلن أيضاً هذا الأسبوع. هل ما زلت تحبه قبيل إعلان الأرباح؟

**Sekera: **نعم وأنا لا. من زاوية التقييم، ارتفع هذا السهم تقريباً 13% منذ أن أبرزناه في Jan. 5 من Morning Filter. وهو سهم مُصنف بـ 3 نجوم؛ وهو متداول عند خصم بضعة بالمئة فقط عن القيمة العادلة. أنا فقط أبحث عن عودة النمو في المبيعات العضوية، مع انتظار مزيج جيد من زيادات في الحجم ورفع الأسعار. وأود رؤية انتعاش في الهوامش. وإذا استطعنا الحصول على كل ذلك، وساعد في تحسين القيمة الجوهرية، فقد يصبح شراءً مرة أخرى. لكن في هذه المرحلة، أراه أقرب إلى أنه “احتفاظ” (hold).

**Dziubinski: **حسناً، فلننتقل إلى بعض الأبحاث الجديدة من Morningstar. سنبدأ باستخلاص أهم النقاط من تقارير أرباح البنوك العملاقة. ما الذي لفت انتباهك يا Dave؟

**Sekera: **عندما تفكر في البنوك العملاقة، وبشكل أوسع في قطاع البنوك ككل، فإن كل ما يمكن أن يسير بشكل إيجابي لبنك يسير الآن بالفعل بشكل إيجابي. لدينا منحنى عائدات يتجه نحو منحنى أكثر حدة (steepening) ما يرفع هوامش صافي دخل الفوائد. الاقتصاد يحافظ على مستويات الإفلاس والتخلف عن السداد في الجانب الأقل. لذلك، خسائر الشطب (charge-offs) منخفضة نسبياً. ومع وجود سوق الأسهم عند قممه، لدينا رسوم مرتفعة جداً مقابل الأصول تحت الإدارة. أعمال الاستثمار المصرفي، والتداول—كلها تعمل بشكل جيد. كما نترقب انتعاشاً في عمليات الاندماج والاستحواذ هذا العام. وهذا سيعززهم أيضاً من منظور إيرادات الرسوم. بعد النتائج، أعرف أن فريقنا قام بزيادات في القيمة العادلة هنا وهناك. لكن إجمالاً، أقول إن الأسهم تبدو مُقيّمة بشكل كامل تقريباً في هذه المرحلة، بناءً على توقعاتنا.

**Dziubinski: **حسناً، الأسبوع الماضي رأينا سهم Intel، وهذا هو رمز INTC، حيث تراجع 17% بسبب إرشادات مخيبة للآمال، لكن Morningstar رفعت القيمة العادلة للسهم بمقدار $4 إلى $32. هل توجد فرصة أمام Intel اليوم؟

**Sekera: **لا أعتقد ذلك. إنه سهم مُصنف بدرجتي نجمتين، وما يزال يتداول عند علاوة 40% فوق القيمة العادلة. وهذا حتى بعد أن كان السهم قد تراجع بالفعل. في رأيي، عندما أنظر إلى الرسم البياني وأرى مقدار ما ارتفع خلال الأشهر القليلة الماضية، أعتقد أنه أصبح متورطاً ضمن طفرة بناء الذكاء الاصطناعي. لكنني لا أرى هذه الشركة في الحقيقة باعتبارها مشاركاً في طفرة بناء الذكاء الاصطناعي. بالنظر إلى أرقامهم هنا: جاء إيراد الربع الرابع عند $13.7 مليار. كان مستقراً على أساس تسلسلي مقارنة بالربع السابق، لكنه كان أقل بنسبة 4% على أساس سنوي. إرشادات إيراد الربع الأول عند $12.2 مليار في المنتصف. وهذا سيكون أقل بنسبة 11% على أساس تسلسلي، وبالتأكيد أسوأ مما توقعناه.

**Dziubinski: **الآن، سهم Netflix، رمز NFLX، تراجع بعد الأرباح. ما الذي فكر به Morningstar بشأن هذا التقرير؟

**Sekera: **تبدو النتائج جيدة جداً. نمو الإيرادات 17%، وتوسع هامش التشغيل بمقدار 3 نقاط. لكن إجمالاً، عندما ننظر إلى هذا السهم، نعتقد أن السوق بالغ كثيراً في تقدير نموه الذي رأيناه خلال بضعة أرباع سابقة، ودفعه بعيداً جداً إلى المستقبل. تنظر إلى إرشادات 2026، فهم يتوقعون نمواً في المبيعات العضوية بين 11% و13%، وهو أقل بكثير مما رأوه في الربع الماضي. كما ما يزالون يتوقعون مزيداً من توسع الهوامش بمقدار نقطتين. بشكل عام، هذا يضعه في حدود تقديراتنا، لكنه بالتأكيد أقل مما كان الشارع يتوقعه. وكما ذكرت، السهم انخفض. في الواقع، أعتقد أن السهم انخفض تقريباً 40% من قمته. كان سهم نجمة واحدة في منتصف 2025. وفي هذه المرحلة، وبعد هذا الانخفاض الكبير، أصبح الآن سهم 3 نجوم.

**Dziubinski: **الآن يا Dave، ذكرت Taiwan Semiconductor سابقاً، وهذا هو رمز TSM. أرقام قوية جداً—إرشادات رائعة. وMorningstar رفعت تقدير القيمة العادلة لأسهم ADRs إلى $428 من $310. اشرح لنا تفاصيل هذه الزيادة الكبيرة في القيمة العادلة، وأخبرنا ما إذا كان السهم الآن شراءً.

**Sekera: **أعتقد أن كلمة “قوية” ستكون التقليل من حجم ما يحدث هنا يا Susan. أعني، إشارات إيجابية للغاية لإنفاق الذكاء الاصطناعي في 2026. إرشادات إيرادات 2026 مرتفعة بنسبة 30%. كما قدموا إرشادات طويلة الأجل أفضل بكثير حتى 2029. وبفضل هذه الإرشادات الأطول أجلاً، كان هذا هو ما دفعنا إلى رفع توقعاتنا متعددة السنوات، ما أدى إلى زيادة القيمة العادلة اليوم. إرشادات capex لهذا العام تقع بين $52 مليار و $56 مليار. كنا نتوقع فقط $47 مليار قبل ذلك. وبطبيعة الحال، هذا أمر إيجابي للغاية بالنسبة لجميع مصنعي معدات تصنيع الرقائق، مثل ASML، وقد رفعنا قيمتنا العادلة بعد التقرير. Lam Research LRCX هو مستفيد آخر أيضاً. بالنسبة لي، هذا يوضح حجم الطلب المطلوب لتصنيع أشباه الموصلات، وبشكل خاص أشباه الموصلات الخاصة بالذكاء الاصطناعي.

الشيء المثير الذي أشار إليه محللنا هو أنه، من وجهة نظره، عادة ما تكون الإدارة محافظة جداً في الإرشادات التي تقدمها. لذا، من وجهة نظري، ربما يوجد جانب صعودي أكبر مما أظهرته الأرقام هنا. السؤال هو: هل السهم شراء؟ إنه سهم مُصنف بـ 4 نجوم عند خصم 24%. لقد كان اختياراً لعدة مرات في The Morning Filter خلال السنوات القليلة الماضية. النمط الذي رأيناه هو أننا كنا نشير إلى أنه كان مقيمًا بأقل من قيمته. رأينا السوق يلحق بالركب ويصل إلى حيث تقع قيمنا العادلة. ثم تصدر الشركة أرباحاً وإرشادات مثل هذه. بعدها نضع ذلك في نموذجنا، ونرفع القيمة العادلة لاستيعاب ديناميكيات النمو الجديدة، وما زلنا نبحث عن نمو إضافي أمام هذه الشركة.

**Dziubinski: **حسناً، عند 4 نجوم يبدو أنه شراء. أحد اختياراتك السابقة، Kraft Heinz، والذي هو KHC، كان في الأخبار الأسبوع الماضي بسبب ملف جديد من Berkshire Hathaway BRK.B يشير إلى أن الشركة كانت ستبيع حصتها في السهم. ماذا تقول Morningstar عن هذه الأخبار؟

**Sekera: **حسناً، أولاً وقبل كل شيء: هم يبيعون. وأعتقد أنك تحتاج إلى أخذ ما أقوله بقدر من الحذر. Warren Buffett—بالتأكيد واحد من أعظم المستثمرين على الإطلاق، وأحد أغنى رجال العالم. أنا لست كذلك. لذا كما قلت، خذ هذا الكلام كما هو. أعتقد أن هناك بالفعل جانبين يجب التفكير فيهما بشأن ما يحدث هنا. الأول هو التقييم. والثاني هو الناحية الفنية—ما الذي سيفعله ذلك بالسهم وكيف سيجري تداوله؟ من زاوية التقييم، لم نقم بتغيير أي شيء على القيمة الجوهرية (intrinsic value) لدينا. ما يزال السهم مُصنفاً بـ 5 نجوم، ويتداول عند خصم يزيد عن 50% مقارنة بالقيمة الجوهرية طويلة الأجل لدينا. ومن زاوية المقارنة، الشركة تتداول عند 8 مرات أرباح سنوية (trailing earnings)، وتتداول عند حوالي 10.2 مرات قيمة المؤسسة/EBITDA. وهذا مضاعفات منخفضة جداً من هذا المنظور.

أما من زاوية الآثار الفنية على السهم، فهم يبيعون أكثر من 25% من إجمالي أسهم الشركة القائمة. سيعتمد الأمر على مدى سرعة رغبتهم في تصفية هذا المركز. وكم يهتمون بالسعر الذي سيحصلون عليه مقارنة بمدى رغبتهم في الخروج من هذا الاسم بسرعة. لذا أعتقد أن [رئيس Berkshire] Greg Abel قد يرغب ببساطة في التخلص من هذه الخاسرة ككل. لقد كان للسهم اتجاه هابط طويل الأجل. قد تكون ببساطة حالة إرهاق مدير المحفظة، حيث يقول لطاولة التداول: “فقط أخرجني.” أنا فقط لا أريد أن أبقى هنا. بالتأكيد سيكون هناك ضغط (overhang) على السهم إلى أن يتم تصفية هذا المركز. ومن منظور التداول، إذا كنت متداولاً، لماذا ستقوم بشراء هذا السهم؟ لماذا ستعرض شراءً وأنت تعرف أنه بمجرد أن تشتري بعضاً، سيكون هناك المزيد قادماً بعده؟ أعتقد أن الكثير من الناس سيأخذون وجهة نظر الجلوس وانتظار أن يأتي السهم إليهم. حتى نعرف أنهم انتهوا من البيع—مهما كان ما ينوون بيعه. وعندما يحدث ذلك، أعتقد أنه سيكون مهيأً بشكل جيد جداً. لكن بالتأكيد سيكون ضغطاً على شكل تداول هذا السهم لعدة أشهر، وربما حتى لعدة أرباع قادمة.

**Dziubinski: **سؤال الأسبوع لدينا من مشاهد يدعى Steve أيضاً يتعلق بـ Kraft Heinz. يريد Steve أن يعرف ما إذا كانت الشركة تستحق أن تكون حيازة طويلة الأجل أم أنها فخ قيمة، تحديداً لشخص يبحث عن توزيعات أرباح جيدة على المدى الطويل. ما رأيك يا Dave؟

**Sekera: **لقد تواصلت تحديداً مع [مدير Morningstar لبحث أسهم المستهلك] Erin Lash مع هذا السؤال كي أحصل على ردها. ومن وجهة نظرها، ليست فخاً للقيمة. الشركة لديها محفظة من العلامات التجارية. وهي تقود ضمن الفئات التي تنافس فيها. تركيز الشركة على الابتكار أدى بشكل مربح إلى تحسين المبيعات مع مرور الوقت. ومن أمثلة محددة أعطتها: تحسينات في أعمال mac and cheese، وأعمال الفروقات (spreads business). أمثال Capri Sun وLunchables حققت جميعها أداءً جيداً جداً. إجمالاً، تحافظ الشركة على ميزانية عمومية قوية جداً. وهي أيضاً—كما تعلم—تمنح عائداً مرتفعاً جداً من توزيعات الأرباح. لذلك، هو سهم تحصل فيه على أجر مقابل الانتظار حتى يدرك السوق القيمة الموجودة هنا.

الآن، بالنسبة لما إذا كانت فخ قيمة أم لا، فسأعرض نموذجنا وتوقعاتنا. ويمكن للمستثمرين أن يتخذوا قرارهم بأنفسهم. من زاوية الإيرادات، نحن نتوقع نمو الخط الأعلى بنسبة 1.3% فقط في 2026، وبمتوسط نمو 2.5% من 2027 إلى 2029. أقول إن ذلك سيكون أقل من نمو التضخم هذا العام، ثم نمو تضخمي في السنوات الثلاث التالية بعد ذلك. ومن زاوية هامش التشغيل في 2025، يبدو أن الشركة ستصل إلى 19.2%. وهذا منخفض جداً. أعني، الشركة حققت هوامش تشغيل أقل على الإطلاق فقط في 2022 و2014. وكانت هناك محفزات محددة جعلتهم يحققون هوامش تشغيل منخفضة في تلك السنوات. إذا عدت إلى تاريخ أطول—على مدى 10 سنوات—فقد كان متوسط هامش التشغيل 21.9%. لقد كان منخفضاً: كان 20% فقط خلال السنوات الثلاث الماضية، ما أدى إلى انخفاض هذا المتوسط على المدى الطويل. نحن نتوقع 19.7% في 2026 ومتوسط 20.4% من 2027 إلى 2029. لذا نحن لا نتوقع أي زيادة كبيرة “بطولية” في المبيعات، ولا نتوقع منحنى J في هوامش التشغيل. بل إنها قصة تطبيع مستمرة أكثر من كونها شيئاً استثنائياً.

من زاوية الأرباح، نحن نبحث عن 2.51 دولار لعام 2025. نتوقع أن يزيد ذلك بشكل تدريجي حتى 2029، ليصل إلى 3.57 دولار. وبشكل أساسي، هذا يعني معدل نمو سنوي مركب قدره 9%. وعند النظر إلى سهم الشركة وهي تتداول عند 9 مرات أرباح 2025، و8 مرات تقدير أرباحنا لعام 2026. إذا كنت ترى أنه فخ قيمة، فهذا يعني—من وجهة نظري—أن عليك افتراض أن الشركة لن تنمو فقط من منظور الإيرادات، بل أيضاً أن هوامش التشغيل لن تتطبع، وأنها ستظل عند هذه المستويات المنخفضة لسنوات قادمة. لذا أعتقد أنها من تلك الحالات التي تحتاج فيها إلى أن يكون لديك رأيك الخاص. لكن أي نوع من التطبيع هنا يجعل هذا السهم يبدو جذاباً جداً بالنسبة لنا.

**Dziubinski: **حسناً يا Steve، شكراً لك على سؤالك. كتذكير لجمهورنا، استمروا في إرسال تلك الأسئلة لنا. يمكنك الوصول إلينا عبر البريد الإلكتروني على themorningfilter@morningstar.com. لنصل الآن إلى جزء اختيارات الأسهم في البودكاست. وهذه المرة، سنعيد النظر في أول ثلاثة اختيارات أسهم قام بها Dave على الإطلاق في The Morning Filter، ونتحدث عن أيّها ما زال شراءً جذاباً اليوم. حسناً، كانت أول اختيارات الأسهم الثلاثة الأولى: Berkshire Hathaway وAmazon وTesla. Dave، امشِ بنا عبر كيفية أداء هذه الأسهم منذ أن أوصيت بها لأول مرة قبل ثلاث سنوات.

**Sekera: **بالطبع. إذاً، Tesla. آسف، في الواقع، لنبدأ بـ Berkshire. كان هذا هو الأضعف بين الثلاثة. هو مرتفع بنسبة 55%—حسب الطريقة التي تريد تعريف السوق بها، لكنني أستخدم SPY هنا—مقابل S&P 500، الذي ارتفع بنسبة 74% خلال نفس فترة المقارنة. في رأيي، ما زلت أعتقد أنه عائد قوي جداً، والسبب طبعاً أن S&P 500 حقق عوائد قوية للغاية بسبب مقدار تفوق أسهم الذكاء الاصطناعي خلال العامين الماضيين. إذا استبعدنا عوائد الذكاء الاصطناعي، فسيكون الأمر أقرب بكثير إلى ما فعله Berkshire؟ Amazon مرتفع بنسبة 145%. وهذا قريب من ضعف عائد السوق تقريباً. لقد أدى أداءً جيداً جداً. لكن فعلياً، Tesla مرتفع بنسبة 238%، أي أكثر من 3 مرات عائد السوق. لذا بالتأكيد كانت توصية جيدة جداً من فريق المحللين لدينا قبل ثلاث سنوات. ومع ذلك، فهي تتضمن علاوة ضخمة لصالح Elon Musk. لذا في الواقع، يلزم أن يكون المرء مؤمناً بـ Elon لكي يدفع تلك المضاعفات اليوم.

**Dziubinski: **لنسير على هذه الأسهم الثلاثة واحداً تلو الآخر، ونعرف أيّها ما زلت تحبه كاختيارات اليوم. سنبدأ بـ Berkshire Hathaway BRK.B، أعطنا أبرز النقاط.

**Sekera: **Berkshire Hathaway تتداول عند خصم 6% مقارنة بالقيمة العادلة. إنها سهم مُصنف بـ 3 نجوم، وبطبيعة الحال لا تدفع توزيعات أرباح حالياً. نصنفها بخندق اقتصادي واسع، والخندق الاقتصادي هنا قائم على مزايا التكلفة والأصول غير الملموسة.

**Dziubinski: **يبدو أن Berkshire قريب جداً من القيمة العادلة اليوم، وقد تنحّى Warren Buffett رسمياً عن منصب CEO في نهاية العام الماضي. وبطبيعة الحال، توجد بعض الأسئلة حول ما الذي سيأتي بعد ذلك بالنسبة لـ Berkshire، مع CEO الجديد Greg Abel الذي يتولى الإدارة اليومية. لقد رأينا قضية Kraft Heinz هذه بالفعل. ومع كل هذا التغيير، هل ما زلت تعتقد أن Berkshire شراء اليوم؟

**Sekera: **أعتقد ذلك. وعندما أنظر إلى Berkshire، فأنا أتخيلها تقريباً مثل ETF مُدار بشكل نشط، لكن لديه تعرض كبير لأسهم/محفظة ملكية خاصة (private equity)، وهذا لا يمكنك الحصول عليه بالضرورة عبر طرق استثمار كثيرة أخرى. أنا أحب هذا التعرض لـ PE، وأعتقد أنه طريقة جيدة للحصول عليه ضمن محفظتك. لذلك تقنياً، نعم، إنها سهم مُصنف بـ 3 نجوم، ما يعني أنه ضمن النطاق الذي نعتبره مقيمًا بشكل عادل. لكنني أعرف أنها قريبة جداً من نطاق 4 نجوم. وفي الواقع، أعتقد أنه إذا بقيت هنا، فمن المحتمل أن تتحرك إلى هناك. لدينا شريط/نطاق صغير، تعرف، عندما تتحرك من واحد إلى الآخر: من 3 إلى 4. وبكل تأكيد، سأفضّل شراءه بهامش أمان أكبر. لكن في هذه الحالة، إذا لم يكن السهم ضمن ما تملكه أصلاً، فهو شيء يناسب ديناميكيات محفظتك. لذا بالتأكيد سأكون مستعداً للبدء بمركز جزئي هنا. ثم سأترك بعض السيولة الجافة حتى أتمكن من متوسط تكلفة الدولار (dollar-cost-average) إلى الأسفل إذا حدث أن انخفض السهم.

**Dziubinski: **حسناً، ننتقل إلى Amazon. Dave، امشِ بنا عبر الأرقام.

**Sekera: **بالطبع. Amazon هو سهم مُصنف بـ 3 نجوم، ويتداول حالياً عند خصم 8% مقارنة بقيمتنا الجوهرية طويلة الأجل، وهو أيضاً سهم لا يدفع توزيعات أرباح حالياً. نصنف الشركة بمستوى Medium Uncertainty وخندق اقتصادي واسع. وهو خندق اقتصادي واسع جداً. في الواقع، هي واحدة من سهمين فقط لديهما 4 من أصل 5 مصادر للخندق، وهي: مزايا التكلفة، والأصول غير الملموسة، وتأثير الشبكة (network effect)، وتكاليف التحويل (switching costs).

**Dziubinski: **يبدو أن Amazon قريب أيضاً من القيمة العادلة. هل تقول إنه شراء أم احتفاظ بالسعر اليوم؟

**Sekera: **حسناً، بناءً على مكان تداوله، فهو عند الحد الفاصل بين 3 و4 نجوم. لذا نعم، بالتأكيد سأفضّل هامش أمان أكبر. لكن على غرار Berkshire، أعتقد أنك قد تمضي الآن وتشتري جزءاً منه إذا كان ذلك ضمن ديناميكيات محفظتك. مرة أخرى، اترك بعض السيولة الجافة حتى تتمكن من متوسط تكلفة الدولار إلى الأسفل إذا انخفض السهم. لكن إجمالاً، الشركة ما زالت تعمل على كافة الجبهات. لديك الكثير من الجانب الصعودي من AWS، وهي منصة استضافة الذكاء الاصطناعي الخاصة بها. أعتقد أن هناك الكثير من الجانب الصعودي هنا، إذا تمكنوا من الاستمرار في رفع هوامش التجزئة (retail margins) والحفاظ عليها في الارتفاع مع مرور الوقت. وبطبيعة الحال، تحدثنا سابقاً أيضاً عن أن أعمال الإعلانات لديهم ذات قيمة كبيرة جداً كذلك. لذا أعتقد أنه يمكن البدء هنا بمركز جزئي حتى ضمن نطاق 3 نجوم، ثم إضافة متوسط تكلفة الدولار في الاتجاه السلبي.

**Dziubinski: **Tesla، كما ذكرت سابقاً عدة مرات، مبالغ في قيمته اليوم جداً. لذا بالطبع لم يعد خياراً، لكنك أحضرت لنا خيار مبادلة هذا الأسبوع، وهو Palo Alto Networks PANW. استعرض لنا أهم المقاييس/القياسات الرئيسية.

**Sekera: **بالطبع. إنه سهم مُصنف بـ 4 نجوم، ويتداول عند خصم 19%. مرة أخرى، هو سهم لا يدفع توزيعات أرباح، والسبب هو أنهم يعيدون استثمار التدفق النقدي الحر في نمو عضوي وعمليات استحواذ على شكل ضم (roll-up acquisitions). هذه حالة لستُ قلقاً جداً بشأنها فيما يتعلق بعدم دفع توزيعات أرباح. لكن نعم، هو ضمن قطاع التكنولوجيا، لذا نصنفه بدرجة High Uncertainty. ومع ذلك فهو يمتلك خندقاً اقتصادياً واسعاً، مبنياً على تأثير الشبكة وتكاليف التحويل.

**Dziubinski: **لقد تحدثنا عن Palo Alto عدة مرات في البودكاست لأنها من إحدى صناعاتك المفضلة، وهي الأمن السيبراني. لماذا تعتقد أنها صفقة مبادلة جيدة لـ Tesla اليوم؟

**Sekera: **حسناً، ولا بد أن أعترف أنها ليست صفقة مبادلة لـ Tesla بالمعنى الحرفي بالضرورة. بالطبع، لن أراهن ضد Elon. لن أتخذ مخاطرة البيع على المكشوف (shorting) ذلك السهم. Palo Alto سيكون لها ملف مخاطرة/عائد مختلف جداً. الأمر ببساطة أنه ومع كون Tesla مبالغاً في قيمته هنا بناءً على حالتنا الأساسية، كنت أبحث عن شيء يكون ضمن فئة أسهم نمو ذات قيمة سوقية كبيرة (large-cap growth). وبصراحة، من الصعب جداً العثور على أسهم نمو ذات قيمة سوقية كبيرة مقيمة بأقل من قيمتها اليوم. هناك بضعة أخرى مقيمة بأقل من قيمتها، لكن هذا هو الأكثر ما أحبّه اليوم. كما أشرت، أنا مؤيد منذ وقت طويل لفكرة الاستثمار في صناعة الأمن السيبراني. هذه صناعة تكون فيها إجمالي الإنفاق على الأمن السيبراني نسبة منخفضة من ميزانية تقنية المعلومات الإجمالية لدى الشركات. لكن الشركات يجب أن تبقى في الطليعة عندما يتعلق الأمر بحماية السيبراني. هذه ليست منطقة يمكنهم تقليص التكاليف فيها أو التوفير عليها. التأثير السلبي لهذا الأمر هائل إذا تعرضت الشركة لهجوم سيبراني، سواء من ناحية التكاليف المباشرة فقط للحد من تلك الهجمات وإصلاحها، وكذلك من ناحية التكاليف السمعة الكبيرة إذا تعرضت لهجوم سيبراني. الآن، في هذه الحالة، السهم قد تراجع. أعتقد أنه منخفض بحوالي 18% عن قممه، وبالنسبة لي فهذا يخلق فرصة لبدء مركز في هذا السهم حيث تشتريه بهامش أمان جيد جداً، أقل من قيمته الجوهرية.

**Dziubinski: **حسناً، شكراً لك على وقتك هذا الأسبوع يا Dave. يمكن للمشاهدين والمستمعين الذين يرغبون في مزيد من المعلومات حول أي من الأسهم التي تحدث عنها Dave اليوم زيارة Morningstar.com لمزيد من التفاصيل. نأمل أن تنضم إلينا الأسبوع المقبل يوم الاثنين لـ The Morning Filter الساعة 9 صباحاً بالتوقيت الشرقي، 8 صباحاً بالتوقيت المركزي. وفي الوقت نفسه، فضلاً مثل هذه الحلقة واشترك. وهيا لنؤازر كرة السلة في جامعة Miami University. Dave خريج من هناك. أتمنى لكم أسبوعاً رائعاً.