مخاوف هويتانغ دونغتسي

منذ عام 2023، يقوم موقع “Gan Tan Carbon” كل عام بإجراء قراءة متعمقة للتقرير السنوي لشركة Hengdian Dongci، فيعكس ذلك إعجابًا شديدًا بهذه الشركة الخاصة الدائمة التألق:

2023——《تقرير سنوي يَستكشف الكربون丨Hengdian Dongci: الطاقة الشمسية هي مصدر الإيرادات الأول، وأكبر عيب بالعكس هو أنها محافظة جدًا》؛

2024——《رؤية من خلال التقارير المالية丨Hengdian Dongci: “الأخ الأكبر” بين الشركات الخاصة، اسمي Qian Duoduo》؛

2025——《الخسائر شائعة في قطاع الطاقة الشمسية، فبِماذا تَكسب Hengdian Dongci الأموال؟ وما الفرص الأخرى التي ينظر إليها في الطاقة الشمسية؟》。

إن أداء “الطالب المتفوق” Hengdian Dongci يُمكن مدحه، وصورة الشركة في السوق الرأسمالي جيدة أيضًا؛ إذ تكاد تكون كل سنة هي أول شركة طاقة شمسية تُفصح عن تقريرها السنوي.

ومع ذلك، دائمًا ما توجد استثناءات. فهذه السنة، مع إعادة قراءة تقرير Hengdian Dongci السنوي، بدأ “Gan Tan Carbon” يقلق بشأن مستقبل أعمال الشركة في مجال الطاقة الشمسية.

مقر Hengdian Dongci؛ من الموقع الرسمي للشركة

01

في الربع الرابع من 2025، ظهرت نقطة انعطاف في الأداء

في 28 مارس، أصدرت Hengdian Dongci تقريرها السنوي لعام 2025: حققت إجمالي إيرادات تشغيلية بلغ 22.59B يوان، بزيادة قدرها 21.7٪؛ وبلغ إجمالي الأرباح 2.5656 مليار يوان، بزيادة قدرها 20.8٪؛ وبلغ صافي ربح العائد على المساهمين 1.8511 مليار يوان، بزيادة قدرها 1.34٪. وبشكل عام، فإن أداء Hengdian Dongci جيد، وهي من بين الشركات القليلة في قطاع الطاقة الشمسية التي ما زالت قادرة على جني الأرباح في هذه المرحلة. كما أن مؤشراتها المالية المختلفة مثل التدفق النقدي للشركة ونسبة الأصول إلى الخصوم وغيرها تتمتع أيضًا بصحة جيدة.

لكن إذا نظرنا إليها على مستوى الأرباع: فإن أداء الربع الرابع من 2025 لدى الشركة كان أقل قليلًا من الأرباع الثلاثة الأولى؛ وبلغ صافي الربح 399 مليون يوان، وبلغ صافي الربح بعد خصم البنود غير المتكررة 295 مليون يوان.

الأهم هو المستقبل: بالنسبة لاتجاه أداء Hengdian Dongci، بدأت تظهر اختلافات بين المستثمرين.

من تقرير Hengdian Dongci السنوي لعام 2025؛ الوحدة: 10 آلاف يوان

ومن المعروف أن أعمال Hengdian Dongci تنقسم إلى ثلاث أجزاء: المواد المغناطيسية، والطاقة الشمسية، وبطاريات الليثيوم. والأمر نادر جدًا هو أن الأجزاء الثلاثة تحقق أرباحًا بالفعل. فهامش الربح الإجمالي للمواد المغناطيسية هو الأعلى، ويتجاوز 28٪؛ بينما هامش الربح الإجمالي لأعمال الطاقة الشمسية وبطاريات الليثيوم يدور حول 15٪.

والآن، أصبح بيئة الاقتصاد الكلي والبيئة الصناعية التي تمر بها الأجزاء الثلاثة واضحة جدًا أيضًا: فمكانة Hengdian Dongci في صناعة المواد المغناطيسية مستقرة، وما يزال الطلب في قطاعات تطبيقات متعددة في المنبع مثل خوادم الذكاء الاصطناعي والسيارات الكهربائية يشهد نموًا سريعًا؛ أما صناعة بطاريات الليثيوم فقد وصلت الآن إلى نقطة القاع ثم بدأت مرحلة الارتداد، وقدرتُه على تحقيق الأرباح في كامل القطاع في طريق التعافي.

وبالمقارنة مع المنافسين، فإن بيئة السوق التي تقع فيها Hengdian Dongci مميزة، وهذا أيضًا هو السبب المهم لقدرتها على تحقيق أرباح في “شتاء” الطاقة الشمسية.

نعلم جميعًا أن قطاع الطاقة الشمسية يعاني من فائض في الطاقة الإنتاجية، وتزداد المنافسة الحادة داخليًا (involution)، كما يواجه بيئة خارجية معقدة، خصوصًا بيئة تجارة معقدة. ومن بين ذلك، فإن سياسات التجارة التي تُعد الأكثر ضررًا على شركات الطاقة الشمسية الصينية تنبع من الولايات المتحدة: ففي 6 يونيو 2024، انتهت صلاحية سياسة الإعفاء من الرسوم الجمركية في الولايات المتحدة لبعض المنتجات الشمسية الواردة من أربع دول، هي كمبوديا وماليزيا وتايلاند وفيتنام. بعد ذلك، لم تعد الولايات المتحدة تستثني وحدات الألواح الشمسية ثنائية الوجه من الرسوم الجمركية، واستأنفت فرض الرسوم على منتجات الطاقة الشمسية القادمة من هذه الدول الأربع في جنوب شرق آسيا.

وهذا يعني أن الطاقة الإنتاجية للطاقة الشمسية في هذه الدول الأربع في جنوب شرق آسيا لم تعد تتمتع بقدرة تنافسية في السوق الدولي، وعمليًا لا يمكن تصديرها إلى الولايات المتحدة، وهو سوق مرتفع الأسعار.

وعند هذا التوقيت تحديدًا، بدأت Hengdian Dongci تشغيل طاقة بطاريات بقدرة 3 جيغاواط في إندونيسيا. فإندونيسيا لا تتأثر بهذه السياسة التجارية.

وفي محضر مقابلة المستثمرين المُعلن في 27 أكتوبر 2024، ذُكر بوضوح: “بدأت الطاقة في إندونيسيا (2024) الإنتاج رسميًا من أواخر يوليو، وكان صعود الطاقة سلسًا نسبيًا، بحيث يمكن تحقيق الإنتاج الكامل بحلول نهاية سبتمبر. في المرحلة الأولى، قمنا أساسًا باعتماد العينات، ومن المتوقع أن يبدأ الشحن بكميات كبيرة في نوفمبر وديسمبر، مع توقع هامش ربح يقدر ببضعة سنتات صغيرة لكل واط”.

تحولت طاقة إندونيسيا إلى “آلة لطباعة الأموال”، وأصبحت Hengdian Dongci “المستفيد” من حرب التجارة بين الصين والولايات المتحدة، وواحدة من الشركات القليلة في قطاع الطاقة الشمسية القادرة على الاستمرار في جني الأرباح.

ولا بد من القول إن نظرة Hengdian Dongci الحادة في اختيار المواقع خلال مسار “العولمة” كانت دقيقة للغاية.

02

معدل استخدام طاقة Hengdian Dongci في مجال الطاقة الشمسية يتجاوز 100٪%!

من تقرير Hengdian Dongci السنوي لعام 2025

إن تفوق أداء أعمال Hengdian Dongci في الطاقة الشمسية وكونها “رابحة وحدها” يعود إلى أن الشركة بنت طاقة إنتاج بطاريات في إندونيسيا. وكم تبلغ أرباح أعمال الشركة في إندونيسيا، يمكننا ملاحظة ذلك من مجموعة البيانات التالية وفقًا لتقرير Hengdian Dongci السنوي لعام 2025:

(1) بحلول نهاية 2025، أصبحت Hengdian Dongci تمتلك قدرة إنتاج سنوية لبطاريات تبلغ 23 جيغاواط، و21 جيغاواط من الوحدات/اللوحات؛

(2) قامت الشركة بتعميق استراتيجية التفاضل في قطاع الطاقة الشمسية، وأظهرت في خضم دورة عكسية (عكس الاتجاه) مرونة تشغيلية قوية. في عام 2025، حققت إيرادات تشغيلية قدرها 14.3 مليار يوان، وشحنت منتجات الطاقة الشمسية 24.9 جيغاواط، بزيادة قدرها 45٪؛

(3) بلغ حجم إنتاج منتجات الطاقة الشمسية لـ Hengdian Dongci في عام 2025 حوالي 26.27 جيغاواط.

لكن Hengdian Dongci لم تكشف عن معدل استخدام الطاقة الإنتاجية لعام 2025. ومع ذلك، بناءً على البيانات أعلاه، يمكن استخلاص الاستنتاج التالي: إن معدل استخدام الطاقة لدى Hengdian Dongci يتجاوز 100%.

وقد يعود ذلك إلى أن التكنولوجيا وعمليات التصنيع قد تحسنت، أو لأن Hengdian Dongci قد تكون قد لجأت إلى مصانع تعاقدية/شركاء في الإنتاج (代工、协产) من المنافسين.

على أي حال، في عام 2025 الذي كانت فيه أعمال البطاريات واللوحات لدى بقية الشركات في حالة بكاء جماعي، كانت أعمال بطاريات وبلورات (لوحات) Hengdian Dongci لا تزال تعمل بإنتاج كامل.

لقد تم ذكر أن طاقة بطاريات Hengdian Dongci تبلغ 23 جيغاواط، ويشمل ذلك 3 جيغاواط من طاقة إندونيسيا، و20 جيغاواط من طاقة البطاريات داخل الصين.

وبحسب بيئة سوق الطاقة الشمسية لعام 2025، فإن احتمال قدرة طاقة بطاريات الـ20 جيغاواط داخل الصين على جني الأرباح منخفض جدًا. مهما كانت مسارات التكنولوجيا التي تم اتباعها، ففي 2025 إذا كانت منتجات البطاريات واللوحات الخاصة بها تريد تحقيق أرباح داخل الصين، أو في الشرق الأوسط، أو أوروبا، أو أفريقيا، أو جنوب شرق آسيا، فذلك يكاد يكون غير محتمل. ومع ذلك، تمكنت Hengdian Dongci من ذلك.

لذلك، رغم ضجيج الدعوات المناهضة لـ “المنافسة الداخلية المفرطة”، لم تكن Hengdian Dongci بحاجة إلى تقليل الإنتاج لتجنب الخسائر. وكذلك لم تكن Hengdian Dongci بحاجة، وفي الحقيقة لم تشارك، في جهود “فرض تقليل الإنتاج وتحديد الأسعار” التي نظمتها جمعيات قطاع الطاقة الشمسية.

إن السبب الوحيد الذي يمكن تصديقه بأن أعمال الطاقة الشمسية لـ Hengdian Dongci تحقق أرباحًا، ليس التقنية بل بالأحرى شائعة السوق: أي “الاستحمام التجاري” حول إندونيسيا. وفي قطاع الطاقة الشمسية لهذا الأمر تعبير مهني اسمه “洗片子” (غسل/تنظيف الرقاقات/الخلايا عبر تحويل المنشأ).

قام “Gan Tan Carbon” بالتحقق خصيصًا من توضيحات حول “الاستحمام التجاري” في قطاعات أخرى، ويمكن تلخيصها على النحو التالي:

يُعرّف “الاستحمام التجاري” بأنه قيام الشركات بالتحايل لتجنب حواجز التجارة مثل الرسوم الجمركية، أو حصص التوريد (quota)، أو مكافحة الإغراق/مكافحة الدعم، وذلك عبر نقل منتجات الدولة الأصلية إلى دولة/منطقة ثالثة كمرحلة وسيطة، أو إجراء تصنيع بسيط أو تغيير علامة المنشأ، ثم تزوير المنشأ وإعادة تصديره إلى السوق المستهدف. المنطق الأساسي هو أن “تبديل الغلاف” يتم دون تغيير الجوهر/المحتوى (أي دون تغيير الجودة)، وأنه يتم الالتفاف على القيود من خلال الاستناد إلى “هوية” دولة ثالثة.

ومن أكثر الحالات نموذجية: في خضم الاحتكاك التجاري بين الصين والولايات المتحدة، تقوم الشركات بـ “استحمام” السلع الصينية عبر دول مثل فيتنام والمكسيك وماليزيا ثم تصديرها إلى الولايات المتحدة لتفادي الرسوم الجمركية المرتفعة.

ومن الأساليب الشائعة في قطاعات أخرى لـ “الاستحمام التجاري” تشمل:

• التجارة العابرة/إعادة التصدير (transit trade): تبديل التغليف/إلصاق ملصقات فقط دون معالجة جوهرية (كان هذا موجودًا في المراحل المبكرة كذلك، لكن في صناعة الطاقة الشمسية لم يعد مجديًا حاليًا).

• معالجة بسيطة: تلبية الحد الأدنى لمعدل القيمة المضافة في الدولة الثالثة (مثل 30%) للحصول على شهادة منشأ (وهذا منتشر نسبيًا في قطاع الطاقة الشمسية).

• منشأ مزور: تزوير المستندات، ثم الادعاء المباشر باستخدام منشأ دولة ثالثة.

رغم أن القيام بذلك يمكن أن يحقق أرباحًا في المدى القصير، إلا أن مخاطره كبيرة للغاية؛ لأن هناك سلوكًا يتعلق بجرائم/احتيال في المنشأ، وهو يُعد مخالفًا/ممارسات رمادية. وفي حال ثبوت ذلك، فإن المخاطر تشمل تفتيش الجمارك، والغرامات، والتحقيقات المتعلقة بالتحايل على القواعد وغيرها.

بحسب ما يعرفه “Gan Tan Carbon”، تحت وطأة سياسات تجارية غير متساوية في الولايات المتحدة تُسمى “مكافحة التحايل على القواعد” (anti-circumvention)، أصبحت الطاقة الإنتاجية للطاقة الشمسية في دول جنوب شرق آسيا “منهارة بالكامل” تقريبًا، وقد اختارت العديد من الشركات استثمارًا في أماكن مثل إندونيسيا وعُمان ومصر وتركيا لإقامة مصانع؛ وبعضها يتم فعلاً التصنيع والمعالجة محليًا، لكن يوجد أيضًا قدر لا بأس به من حالات “الاستحمام التجاري”.

إن إيجاد كل الطرق الممكنة لكسب أموال الأميركيين أمر مفرح بالطبع. لكن في ظل بيئة تجارة دولية معقدة في الوقت الراهن، فإن هذه التصرفات، إذا ثبتت، ستكون العواقب جسيمة جدًا، وقد تمتد لتؤثر على المصالح والحجم السمعة العامة لقطاع الطاقة الشمسية الصيني ككل.

وفي الواقع، تقوم حكومة الولايات المتحدة بالفعل ببناء شبكة صارمة لمكافحة التحايل من خلال نظام متعدد الأبعاد يشمل القانون والإدارة والتقنية والتعاون الدولي، ويركز جوهره على الاحتيال في المنشأ وتجنب الضرائب عبر التجارة العابرة/التحويل.

03

هامش ربح طاقة إندونيسيا، يصل إلى 130%؟

يميل أصحاب الشركات الصغيرة إلى مزاولة مثل هذه الأعمال الرمادية أكثر، لكن مشاركة الشركات المدرجة في البورصة في ذلك أقل بكثير، لأن مخاطر الامتثال كبيرة جدًا. وبخصوص هذا الأمر، سبق لـ “Gan Tan Carbon” أن كتب مقالًا، انظر《صفقة خلايا البطاريات في إندونيسيا لدى Hengdian Dongci، لماذا أصبحت بهذه السخونة؟》

هل هذه الشائعات في السوق بلا أساس؟

يمكننا التحقق من صحة/بطلان ذلك عبر تقرير Hengdian Dongci السنوي لعام 2025:

(1) في عام 2025، كانت إيرادات الشركة داخل الصين وخارجها متقاربة جدًا، وبنسبة أساسية 50:50.

(2) هامش الربح الإجمالي لأعمال الطاقة الشمسية والمواد المغناطيسية وبطاريات الليثيوم الثلاثة لدى Hengdian Dongci في 2025 كان 15.25% و28.14% و15.38% على الترتيب. أما هامش الربح الإجمالي لمبيعات الشركة خارج الصين فكان 15.59% فقط، وهو قريب جدًا من هامش أرباح أعمال الطاقة الشمسية والبطاريات لديها.

(3) وبالنظر أيضًا إلى أن بطاريات الليثيوم تشكل 27% من الإيرادات في 2025. لذلك فتمثل الطاقة الشمسية عماد الصادرات. كما لن يكون نصيب المبيعات الخارجية منخفضًا، بل لا بد أن يكون على الأقل نصفًا.

(4) في النصف الأول من عام 2024، لم تكن أوضاع قطاع الطاقة الشمسية سيئة إلى هذا الحد؛ إذ كان هامش الربح الإجمالي لمنتجات الطاقة الشمسية لدى Hengdian Dongci آنذاك 11.86% فقط. أما في 2025، فإن شركات الطاقة الشمسية تقريبًا كلها كانت في حالة عكسية حيث التكاليف والأسعار متعاكسة (تكاليف أعلى من الأسعار أو سقوط الأسعار). فاعتبار أن هامش الربح كان سالبًا أصبح حالة شائعة في القطاع، لكن هامش ربح قطاع الطاقة الشمسية لدى الشركة كان أعلى من السابق.

الآن، لم تكن الشركات الأخرى في مجال البطاريات واللوحات قد نشرت تقاريرها السنوية بعد. ولكن استنادًا إلى بيانات التقرير نصف السنوي من العام الماضي، فإن أداء Hengdian Dongci كان بالفعل مختلفًا عكس اتجاه المنافسين. ويظهر تقرير النصف السنوي لعام 2025 أن هامش ربح أعمال الطاقة الشمسية لدى Hengdian Dongci في النصف الأول من 2025 بلغ 16.70%.

(5) لدى Hengdian Dongci في إندونيسيا قدرة 3 جيغاواط فقط، بينما توجد داخل الصين طاقة بطاريات تبلغ 20 جيغاواط في منطقة تعاني من خسائر. إذن ما مدى ارتفاع هامش ربح طاقة إندونيسيا حتى نرفع هامش ربح طاقة خلايا/ألواح الطاقة الشمسية البالغة 23 جيغاواط إلى 16.7%؟ (ملاحظة: قدرة التصميم لخلايا/رقائق PT NUSA SOLAR INDONESIA الإندونيسية لدى Hengdian Dongci هي 3.8 جيغاواط)

إذا افترضنا أن هامش ربح 23 جيغاواط هو 16.75%، فبفرض أن هامش ربح طاقة بطاريات 20 جيغاواط داخل الصين هو -1%، فكم يكون هامش ربح الـ3 جيغاواط المتبقية من خلايا البطاريات؟ 135.08%!

هل هذا منطقي وموثوق بالنسبة لأعمال الطاقة الشمسية في إندونيسيا؟

من الحقائق التي لا جدال فيها أن قدرة إنتاج خلايا/رقائق البطاريات الشمسية في الولايات المتحدة شحيحة جدًا.

تُظهر بيانات SEIA أنه حتى فبراير 2026، تبلغ قدرة إنتاج مكونات/لوحات الطاقة الشمسية في الأراضي الأميركية 65.1 جيغاواط، لكن قدرة إنتاج خلايا/رقائق البطاريات لا تتجاوز 3.2 جيغاواط.

وإضافة لذلك، وفقًا لمعلومات منشورة، فإن تكاليف استيراد خلايا/رقائق البطاريات في الولايات المتحدة هي كالتالي:

• إنتاج متوافق في جنوب شرق آسيا (غير مواد صينية): 0.10-0.12 دولار / W، وبمتوسط سعر أسبوعي 0.11 دولار / W (OPIS الأحدث لشهر مارس)

• خلايا/رقائق بطاريات من الصين (FOB الصين): 0.0535-0.0581 دولار / W، وبمتوسط سعر 0.0558 دولار / W (OPIS بتاريخ 24 مارس)

• تكلفة استيراد خلايا/رقائق بطاريات من الصين (حساب نظري، دون معنى عملي): 0.0558 دولار / W + 117.41% ضريبة مكافحة الدعم + 0.10 دولار / W رسوم 232 (نسبة الرسوم المُعلنة من وزارة التجارة الأميركية)، وتكون التكلفة الفعلية للاستيراد تقريبًا 0.19-0.21 دولار / W.

إذا كانت بيئة الطاقة الشمسية داخل الصين سيئة جدًا، فبالوصول إلى هذا المستوى من النتائج من قبل Hengdian Dongci لا يمكن تفسيره إلا بأن أثر خلايا/رقائق بطاريات قدرة 3 جيغاواط على تحسين أداء قطاع الطاقة الشمسية ككل واضح جدًا.

ما بعد الكلمة (Postscript)

إن طاقة إندونيسيا بهذه الربحية، يراقبها المستثمرون، وحتى قطاع الطاقة الشمسية بأكمله يحسدها. وفي هذا المشروع، كانت Hengdian Dongci في تقريرها السنوي لعام 2025 شديدة الانخفاض في الإشارة إليه، وتحدثت عنه بالكاد:

(1) الشركة التابعة PT NUSA SOLAR INDONESIA تقع في إندونيسيا، وتستخدم التقارير المالية عملة الدولار الأمريكي كأساس للمحاسبة.

(2) في 24 فبراير 2026، أعلنت وزارة التجارة الأميركية حكمًا مبدئيًا لمكافحة الدعم (CVD)، إذ قررت أن خلايا/رقائق الخلايا الضوئية وثنائي/مكونات الخلايا أحادية/متعددة البلورات السيليكونية القادمة من الهند والهند إندونيسيا ولاوس يوجد بها دعم غير عادل، وبذلك سيتم فرض رسوم مكافحة دعم (CVD) إضافية، وطلب من الجمارك تحصيل دفعة تأمين فورًا. وبالنسبة لشركة Hengdian Dongci القابضة، فإن PT NUSA SOLAR INDONESIA تقع في إندونيسيا؛ وحتى تاريخ إصدار هذا التقرير المالي، لم يُعلن بعد حكم مكافحة الدعم (CVD) النهائي.

لا نية لـ “Gan Tan Carbon” للتحقق أو التحقق من الأمور، فمجرد الرجوع إلى بيانات الجمارك المتعلقة بتصدير خلايا/رقائق البطاريات من إندونيسيا من مقاطعات مثل سيتشوان (Yibin) وتشجيانغ في الصين سيكون واضحًا للعيان.

والواقع القاسي الآن هو أن وزارة التجارة الأميركية بدأت بالفعل “تستهدف” إندونيسيا. فما حجم تأثير ذلك على أداء Hengdian Dongci في المستقبل؟ هل التأثير سيقتصر على قدرة 3 جيغاواط في إندونيسيا فقط، أم سيمتد إلى مسار التجارة بالكامل الذي يمر عبره قطاع الطاقة الشمسية الصيني للوصول إلى الولايات المتحدة؟

المحرير والمراجعة وتجميع الصياغة: Zhen Tan

يرجى الترحيب بإعادة النشر والإعجاب والتعليق! ولأجل إعادة النشر يُرجى التواصل مع الإدارة للحصول على تصريح من الخلفية.