سيتيك للأوراق المالية: نتوقع انتهاء تصحيح قطاع التأمين ونوصي بالاستفادة النشطة من فترة الفرص الكبرى

أشار تقرير بحثي صادر عن شركة سيتشوان للسمسرة (China Citic Securities) إلى أن قطاع التأمين انخفض بنسبة 15% منذ بداية العام، ويرجع ذلك بشكل أساسي إلى عوامل خارجية، وأن مضاعف 1 مرة من قيمة السعر إلى القيمة الدفترية (PB) يُعد مؤشرًا موثوقًا لبدء استراتيجية التموضع. لقد تم تثبيت منطق دورة الأساسيات في اتجاه صعودي في عام 2025، وتعزز الاتجاه منذ الربع الأول من عام 2026، بما في ذلك استمرار خفض تكلفة الخصوم من جانب الخصوم، وتوفر المزيد من الخيارات في جانب الأصول، وتشديد الرقابة على “مكافحة الازدحام الداخلي” بما يعزز تركّز الحصص، وغيرها. وفي الوقت نفسه، نتطلع إلى تطبيق السياسات ذات الصلة بخطة “الخمس سنوات الخمس عشرة” (الـ15-5)، ودفع التعاون بين التأمين الطبي المضمون حكوميًا (医保) والتأمين التجاري، وتحقيق تنمية رابحة للجميع بين المرضى والمستشفيات والأطباء والأدوية المبتكرة وشركات التأمين. نتوقع أن ينتهي تعديل قطاع التأمين، وأنه ينبغي اغتنام فترة الفرص الكبرى بنشاط.

النص الكامل كما يلي

التأمين｜نتوقع أن ينتهي تعديل قطاع التأمين، ونوصي بالاستفادة بنشاط من فترة الفرص الكبرى

انخفض قطاع التأمين بنسبة 15% منذ بداية العام، ويرجع ذلك بشكل أساسي إلى عوامل خارجية، وأن مضاعف 1 مرة من قيمة السعر إلى القيمة الدفترية (PB) يُعد مؤشرًا موثوقًا لبدء استراتيجية التموضع. لقد تم تثبيت منطق دورة الأساسيات في اتجاه صعودي في عام 2025، وتعزز الاتجاه منذ الربع الأول من عام 2026، بما في ذلك استمرار خفض تكلفة الخصوم من جانب الخصوم، وتوفر المزيد من الخيارات في جانب الأصول، وتشديد الرقابة على “مكافحة الازدحام الداخلي” بما يعزز تركّز الحصص، وغيرها. وفي الوقت نفسه، نتطلع إلى تطبيق السياسات ذات الصلة بخطة “الخمس سنوات الخمس عشرة” (الـ15-5)، ودفع التعاون بين التأمين الطبي المضمون حكوميًا (医保) والتأمين التجاري، وتحقيق تنمية رابحة للجميع بين المرضى والمستشفيات والأطباء والأدوية المبتكرة وشركات التأمين. نتوقع أن ينتهي تعديل قطاع التأمين، وأنه ينبغي اغتنام فترة الفرص الكبرى بنشاط.

▍ انخفض قطاع التأمين بنسبة 15% منذ بداية العام، ويرجع ذلك بشكل أساسي إلى عوامل خارجية، وأن مضاعف 1 مرة من قيمة السعر إلى القيمة الدفترية (PB) يُعد مؤشرًا موثوقًا لبدء استراتيجية التموضع.

تتضمن أسباب انخفاض قطاع التأمين منذ بداية العام: 1）قيام “الجهات الوطنية” بتخفيض الحصص، ما كسر توقعات سوق صاعدة باتجاه واحد (سوق ثور أحادي الاتجاه)؛ 2）قصة الذكاء الاصطناعي في الولايات المتحدة أثرت على وسطاء التأمين؛ 3）الحرب في الشرق الأوسط أدت إلى توقعات ركود/تباطؤ اقتصادي عالمي (تضخم مع تباطؤ النمو)؛ 4）كون مراكز حقوق الملكية لدى شركات التأمين عند مستويات مرتفعة نسبيًا، فإن تقرير الربع الأول من عام 2026 سيتأثر بانخفاض سوق الأسهم. وبسبب العوامل المذكورة أعلاه، فقد عاد التقييم حاليًا إلى توزيعات/مستويات أقل نسبيًا تاريخيًا؛ وبالاستناد إلى مؤشر قطاع التأمين في A-Stock، تكون نطاقات مضاعف PB خلال العقد الماضي إجمالًا من 1 إلى 3 مرات، والقيمة الوسيطية 1.75 مرة، بينما يبلغ مضاعف PB الحالي 1.26 مرة. وبالمقارنة مع نطاقات ROE للقطاع بأكمله البالغة 10%-15%، يتمتع التقييم بهامش أمان أكبر. ومن ضمن ذلك، لدى سهم الشركة الصينية للتأمين على الحياة (China Ping An) مضاعف PB ثابت عند 1 مرة، ما يقابل ROE يبلغ 13%-15%. ومن منظور تاريخي، عندما يقل مضاعف PB عن 1 مرة وتُخصص الشركة الصينية للتأمين على الحياة، فإن التقييم يعود إلى ما فوق مضاعف PB بمرة واحدة، ويرجع ذلك أساسًا إلى أن الميزانيات العمومية لشركات التأمين أصبحت تستخدم تسعير القيمة العادلة بشكل كافٍ، وأن مؤشر صافي الأصول يعد مؤشرًا موثوقًا كنقطة دخول.

▍ لقد تم تثبيت منطق دورة الأساسيات في اتجاه صعودي في عام 2025 بالفعل، وتعزز الاتجاه منذ الربع الأول من عام 2026.

في عام 2025، يتمثل منطق تثبيت اتجاه دورة التأمين الصاعد في: انتقال الودائع/المدخرات نحو التأمين؛ وتحول منتجات التأمين من التأمين التقليدي إلى تأمينات مرتبطة بالأرباح/الأسهم (dividend-linked)؛ وتركز حصص السوق لدى شركات التأمين الكبيرة والمتوسطة؛ وتكون أسعار الفائدة عند القاع وازدياد انحدار/حدة ميل منحنى عائد السندات؛ إضافة إلى قيام شركات التأمين بدخول السوق بنشاط والمشاركة في “وليمة” سوق الثور. وبالمقارنة مع عام 2025، نعتقد أن الاتجاه طويل الأجل التصاعدي للأساسيات قد تَمّ تعزيزُه أكثر منذ عام 2026، بما في ذلك:

1）من جانب الخصوم، أصبحت البنية أكثر تركّزًا، وانخفضت تكلفة الخصوم أكثر. مع تذبذب كبير في أسعار الأصول المختلفة، فقد تلاشى توقع “سوق ثور أحادي الاتجاه” لكل من سوق الأسهم والذهب؛ وأصبح منتج الفئات ذات الدخل الثابت الشبيه بالمضمون الذي تعتمد على توزيعات الأرباح (분红险/类固收) هو الخيار الأفضل لتمويل تفضيل منخفض المخاطر. كما أن شركات التأمين تخفض تكلفة الخصوم أكثر، وقد طرحت بعض الشركات منتجات تأمين مع ضمان معدل عائد أساسي يبلغ 1.5% و1.25% ضمن تأمينات توزيعات الأرباح، وفي الوقت نفسه تعمل الجهات التنظيمية أيضًا على توجيه شركات التأمين لخفض معدل العائد المفترض/المستخدم في العروض (演示利率). أجرى المنظمون عمليات بحث/مسوحات حول رسوم قنوات التأمين عبر البنوك (银保) لدى مختلف شركات التأمين، وأصدروا وثائق تنظيمية أكثر صرامة؛ ويعني ذلك أن المنافسة في المستقبل ستصبح أكثر عدالة، ومن المتوقع أن تنخفض تكاليف/نفقات إدخال السوق (الإنفاق على الرسوم) أكثر، وأن تصبح حصص السوق أكثر تركّزًا لدى “الطليعة/قادة السوق” (الصدارة)؛ وعلى المدى الطويل، نعتقد أن السوق سيتجه إلى نمط منافسة يهيمن عليه 3-5 شركات رئيسية.

2）ومن جانب الاستثمار، توفر تعديلات سوق الأسهم وسوق السندات فرصًا جيدة لتوزيع أصول شركات التأمين. منذ النصف الثاني من عام 2025، ظل سوق السندات في اتجاه هابط؛ إذ تتمتع عوائد سندات الخزانة لأجل 30 سنة، والسندات المحلية، والسندات فائقة الأجل (超长期国债) — وبعد احتساب خصم ضريبة الدخل من الفوائد (免利息所得税) — بمزايا نسبيًا من حيث إمكانية التخصيص. ومن المتوقع أن تحصل شركات التأمين على فروقات آجال طويلة الأجل في العائد مقابل مخاطر منخفضة/بدون مخاطر (long-term term spread) مماثلة لميزة الأجل الطويل بلا مخاطر. ومع تراجع سوق الأسهم هذا العام، فقد كُسر بالفعل توقع “سوق ثور أحادي الاتجاه”، وأصبح لدى الشركات ذات الجودة العالية والأرباح المستقرة والنمو في توزيعات الأرباح جاذبية من جديد، كما أن أموال التأمين (险资) ككل تتحول من أسهم مصنفة بالقيمة العادلة من خلال الربح أو الخسارة (FVTPL) إلى أسهم مصنفة بالقيمة العادلة من خلال الدخل الشامل الآخر (FVOCI). وعلى الرغم من أن تقلبات سوق الأسهم قد تؤثر بدرجة ما على صافي الربح في تقارير الربع الأول من عام 2026 لشركات التأمين، فإن ذلك ليس العامل المحدد الذي يقرر القيمة الاستثمارية الرئيسية لشركات التأمين. فاحتمال الفوز في شراء أو بيع أسهم التأمين بناءً على التغيرات في الأرباح على أساس ربع سنوي منخفض؛ في المقابل، فإن انخفاض الأرباح بسبب عوامل قصيرة الأجل سيجلب فرصًا جيدة للتموضع طويل الأجل.

3）وفي الوقت نفسه، وباعتبار شركات التأمين كمستثمرين استراتيجيين، فإن المشاركة في الإصدارات الموجهة/المخصصة لزيادة رأس المال (定向增发) للشركات المدرجة ستشكل مسارًا مهمًا في المستقبل لتوسيع أرباح التأمين طويلة الأجل. في الربع الأول من عام 2026، أصدرت هيئة تنظيم الأوراق المالية الصينية (CSRC) “القرار المتعلق بتعديل <الرأي التطبيقي لقوانين الأوراق المالية للعناصر رقم 18>” (مسودة طلب التعليقات)، لتوسيع أنواع المستثمرين الاستراتيجيين. تم توضيح أن صناديق الضمان الاجتماعي الوطنية، وصناديق المعاشات التقاعدية الأساسية، وصناديق المعاشات السنوية لمؤسسات (المهنية) (企业（职业）年金基金)، وصناديق محددة من التأمين التجاري، وصناديق الاستثمار العام (الصناديق المشتركة/公募基金)، والمستثمرين المؤسسيين مثل إدارة الثروات البنكية (银行理财) يمكن أن يكونوا مستثمرين استراتيجيين، وأن يتم النظر إلى رأس المال الصبور/الطويل الأجل (耐心资本) كموارد استراتيجية لدعم الشركات المدرجة في استراتيجيتها. وبالنسبة للقواعد، سيتم تصنيف هذا النوع من المستثمرين على أنه “مستثمرون يقدمون استثمار رأس مال” (资本投资者)، بينما سيتم تصنيف المستثمرين الآخرين من أنشطة صناعية/تجارية فعلية على أنهم “مستثمرون صناعيون” (产业投资者). كذلك تخطط هيئة CSRC لتحديد متطلبات الحد الأدنى لنسبة التملك. وبموجب ذلك، يُصرّ على أن يمتلك المستثمر الاستراتيجي نسبة كبيرة من أسهم الشركة المدرجة، وسيتم تحديد بشكل أكبر أن الاكتتاب للمستثمر الاستراتيجي في أسهم الشركة المدرجة — من حيث المبدأ — لن يقل عن 5%، وأنه يمكن المشاركة في حوكمة الشركة المدرجة وفقًا لنسبة التملك. وسيؤدي ذلك إلى رفع حماس شركات التأمين لإضافة الاستثمارات ذات الطابع بحقوق الملكية بشكل كبير؛ ومن ناحية المحاسبة يمكن احتسابها وفقًا لطريقة حقوق الملكية (equity method) دون أن تتأثر بتذبذب سعر السهم. وفي الوقت نفسه، سيؤدي ذلك إلى دفع تناغم/تعاون الأعمال بين الشركات المدرجة وشركات التأمين، مثل مجالات الصحة الشاملة (大健康)، والشيخوخة/المعاشات، والتكنولوجيا، والبنية التحتية، وغيرها.

▍ تؤكد “مذكرة/إطار خطة الخمس سنوات الخمس عشرة” (الـ15-5) على مكانة التأمين التجاري، وتُتوقع وجود دعم سياساتي مماثل لكل من التأمين الطبي التجاري، والتأمين على الرعاية طويلة الأجل، والمعاشات الفردية (个人养老金) وغيرها، ومن شأنه أيضًا أن يدفع التعاون بين التأمين الطبي المضمون حكوميًا والتأمين التجاري، ويعزز بناء النظام البيئي لشركات التأمين.

في إطار خطة “الخمس سنوات الخمس عشرة” (الـ15-5)، تم اقتراح ما يلي: تسريع تطوير نظام تأمين تقاعد متعدد المستويات ومتعدد الدعامات، وتوسيع نطاق تغطية معاشات الشركات السنوية (企业年金)، وتحسين سياسات المعاشات الفردية، وتطوير التأمين التجاري للتقاعد بقوة. وإقامة/تعزيز نظام ضمان طبي متعدد المستويات، وتحسين تسوية العلاج خارج مكان الإقامة، والاستفادة الكاملة من دور التأمين الطبي التجاري كضمان تكميلي. وتشجيع التأمين التجاري على توسيع آليات تطوير الأدوية المبتكرة والمعدات الطبية، وتشجيع التأمين التجاري على توسيع نطاق الدفع للأدوية المبتكرة. ودفع تنفيذ التأمين على الرعاية طويلة الأجل، وإكمال نظام تقييم قدرات المسنين الموحّد. ووفقًا لـ “الرأي حول تسريع إنشاء نظام التأمين على الرعاية طويلة الأجل” الصادر في مارس 2026، فإن الهدف هو تحقيق إنشاء الأساسيات لنظام التأمين على الرعاية طويلة الأجل خلال حوالي 3 سنوات. كما يتم التحكم في معدل الرسوم/الأقساط الإجمالي للتأمين على الرعاية طويلة الأجل عند حوالي 0.3% (بواقع 0.15% لكل من جهة العمل والافراد)، لتقديم الرعاية الأساسية للمعيشة والتعويض عن تكاليف الرعاية الطبية للمشتركين الذين فقدوا القدرة على النشاط بشكل طبيعي. ويشير هذا إلى أن التأمين على الرعاية طويلة الأجل (长护险) انتقل رسميًا منذ 2016 من مرحلة التجارب الجزئية إلى مرحلة النظام الأساسي الوطني.

▍ عوامل المخاطر:

تذبذب كبير في سوق الأسهم؛ 　　انخفاض متوسط/طويل الأجل لأسعار الفائدة؛ 　　نمو مبيعات وثائق التأمين أقل من المتوقع.

▍ استراتيجية الاستثمار: نتوقع أن ينتهي تعديل قطاع التأمين، وأنه ينبغي اغتنام بنشاط فترة الفرص الكبرى لتطور الصناعة، مع إيلاء مزيد من الاهتمام للشركات الرائدة ضمن اتجاه احتكار/هيمنة القلة (寡头趋势).

انخفض قطاع التأمين بنسبة 15% منذ بداية العام، ويرجع ذلك بشكل أساسي إلى عوامل خارجية، وأن مضاعف 1 مرة من قيمة السعر إلى القيمة الدفترية (PB) يُعد مؤشرًا موثوقًا لبدء استراتيجية التموضع. لقد تم تثبيت منطق دورة الأساسيات في اتجاه صعودي في عام 2025 بالفعل، وتعزز الاتجاه منذ الربع الأول من عام 2026، بما في ذلك استمرار خفض تكلفة الخصوم من جانب الخصوم، وتوفر المزيد من الخيارات في جانب الأصول، وتشديد الرقابة على قنوات مثل التأمين عبر البنوك (银保) بما يعزز “مكافحة الازدحام الداخلي” ويؤدي إلى تركّز الحصص، وغيرها. وفي الوقت نفسه، نتطلع إلى تطبيق السياسات ذات الصلة بخطة “الخمس سنوات الخمس عشرة” (الـ15-5)، ودفع التعاون بين التأمين الطبي المضمون حكوميًا (医保) والتأمين التجاري، وتحقيق تنمية رابحة للجميع بين المرضى والمستشفيات والأطباء والأدوية المبتكرة وشركات التأمين. نتوقع أن ينتهي تعديل قطاع التأمين، وأنه ينبغي اغتنام بنشاط فترة الفرص الكبرى لتطور الصناعة، مع الحفاظ على تصنيف “أقوى من السوق” (强于大市). ومن المهم التركيز على شركات التأمين الرائدة في بيئة تزداد فيها ملامح تركّز هيكل السوق. وفي الوقت نفسه، نتابع شركات قد تستفيد من سياسات التأمين الصحي التجاري.

（المصدر: موقع Securities Times）