مجتمع المستثمرين في JPMorgan و Alibaba: السرد القيمي طويل الأمد للشركة سليم، وتوجد تقديرات مفرطة في انخفاض قيمة الخيارات ذات الصلة بالتقييم

شراء الأسهم و التداول يكمن في التقارير البحثية والمحللين لدى «جين كي لين»، وهي جهات موثوقة ومتخصصة وذات توقيت مناسب وشاملة؛ تساعدك على استكشاف فرص المواضيع ذات الإمكانات!

（المصدر: NetEase Technology）

على الرغم من أن مؤتمر المستثمرين الذي عُقد بعد إعلان أداء شركة علي بابا عزز سرديتها الاستثمارية طويلة الأجل، يرى بنك جيه بي مورغان أن سهم الشركة على المدى القصير سيظل مقيدًا بإيقاع تحقيق الأرباح. ويحافظ البنك على تصنيف «زيادة المراكز» لأسهم علي بابا في السوق الأميركية وسوق هونغ كونغ، مع سعر مستهدف للسوق الأميركية يبلغ 205 دولارات، وسعر مستهدف في هونغ كونغ يبلغ 200 دولار هونغ كونغ.

يشير تقرير البحث الصادر عن بنك جيه بي مورغان في 24 مارس إلى أن هذا الاجتماع يساعد على توضيح سبب استعداد الإدارة لتحمل ضغوط أرباح قصيرة الأجل، ولماذا تعتقد أن الاستثمارات الحالية يمكن أن تنتج قيمة واضحة خلال الأجل المتوسط. ومع ذلك، لا يرى البنك أنها أصبحت أكثر يقينًا بشأن ما إذا كان يمكن رفع التقييمات بشكل كبير خلال وقت قريب. ويعتقد البنك أنه خلال الأشهر الثلاثة المقبلة سيظل سعر علي بابا في الغالب في نطاق تذبذب، ما لم تُظهر البيانات اللاحقة بشكل أكثر وضوحًا أن تحسنًا في زخم الأعمال يجري، وأن شدة الاستثمار أصبحت قابلة للاحتواء.

تميل بيئة السوق الحالية إلى مكافأة تحقيق الأرباح أكثر من كونها اختيارًا استراتيجيًا طويل الأجل. يقول بنك جيه بي مورغان إن الاجتماع بحد ذاته لا يكفي لدفع التقييمات للارتفاع بشكل حاد، لكن سرد القيمة طويلة الأجل للشركة ما يزال سليمًا؛ كما توجد قيمة الخيارات الضمنية في التقييم، وهي حالة يُحتمل أن يكون السوق قد قلل من تقديرها.

الذكاء الاصطناعي والأعمال السحابية: مركز الثقل الاستراتيجي واضح، وما يزال وضوح القدرة على تحقيق الإيرادات بحاجة إلى تحسن

أوضحت الإدارة في الاجتماع بوضوح أن أعمال الذكاء الاصطناعي والحوسبة السحابية تمثل صلب أولويات علي بابا الاستراتيجية، وهي أهم مجالات الاستثمار طويلة الأجل للشركة. وتهدف هذه التصريحات إلى إزالة مخاوف السوق بشأن ما إذا كانت نفقات الخدمات المحلية أو شِرَاء-لمرة-واحدة (闪购) تستحوذ على موارد أعمال الذكاء الاصطناعي والحوسبة السحابية وعلى الانتباه الاستراتيجي.

على صعيد تحقيق الإيرادات، قالت الإدارة إن علي بابا حققت إيرادات الطلبات المرتبطة بالذكاء الاصطناعي، لكن معظم هذه الإيرادات يتم تضمينها ضمن إيرادات الحوسبة السحابية الأوسع نطاقًا، ولا يتم الإفصاح عنها بشكل مستقل كإيرادات ذكاء اصطناعي. وعادة ما يستخدم العملاء من المؤسسات الذين يستخدمون أحمال عمل الذكاء الاصطناعي الإطار السحابي القياسي للاستفادة من البنية التحتية وقدرات الحوسبة والخدمات ذات الصلة. وتتوقع الإدارة أنه مع زيادة استخدام العملاء وتطور نماذج التسعير، ستصبح إيرادات الذكاء الاصطناعي تدريجيًا أكثر وضوحًا.

يعتقد بنك جيه بي مورغان أن هذه هي أهم المعلومات في هذا الاجتماع. وتريد إدارة علي بابا من المستثمرين النظر إلى أعمال الحوسبة السحابية باعتبارها «stack» أوسع للذكاء الاصطناعي، حيث تتوسع القدرة على تحقيق الإيرادات عبر خدمات النماذج واستهلاك token واستخدام طبقة التطبيقات، بدلًا من تصنيفها فقط كعمل تقليدي في البنية التحتية. وعلى المدى المتوسط، فإن هذا الإطار بنّاء، لكن السوق يحتاج إلى أدلة أكثر وضوحًا، بما في ذلك استمرار تسارع أعمال السحابة، وزيادة وضوح إيرادات الذكاء الاصطناعي، والتأكد من أن زيادة الاستثمارات لن تؤدي إلى ضغط هيكلي على هوامش الربح يتجاوز التوقعات؛ عندها فقط سيمنح السوق مضاعفات تقييم أعلى بشكل واضح.

تصميم سلسلة القيمة الكاملة للذكاء الاصطناعي: جذب عبر المصادر المفتوحة، وتعاون بيئي لتحقيق الإيرادات

إن تحديد الإدارة لدور علي في مجال الذكاء الاصطناعي لا يقتصر على طبقة النماذج الأساسية فقط. ترى علي أنها تشارك على نطاق واسع في عدة جوانب مثل البنية التحتية، والاستضافة السحابية، ومنصات النماذج، وأدوات نشر المؤسسات، والتسويق/التحويل التجاري، وغيرها. وتعد أدوات المنصة مثل «باي ليا ن (百炼)» جسرًا مهمًا يربط قدرات النماذج بالاحتياجات التطبيقية الفعلية لدى الشركات.

وفي استراتيجية المصادر المفتوحة، تتخذ الإدارة موقفًا عمليًا: تتمثل القيمة الأساسية للنماذج مفتوحة المصدر في تعزيز النفوذ وجذب المطورين وتوسيع نطاق الاستخدام؛ أما المنطق التجاري فيتمثل في جذب المستخدمين إلى منظومة علي «كاملة التكديس»، ومن ثم تحقيق الإيرادات عبر خدمات الاستضافة وأدوات المؤسسات والخدمات السحابية، بدلًا من أن تكون مصدرًا مباشرًا للأرباح.

ومن الجدير بالتركيز أن الإدارة شددت على ألا تُنظر إلى شركات نماذج الذكاء الاصطناعي التابعة لجهات خارجية على أنها مجرد تهديد للمنافسة. فبالنسبة إلى هؤلاء المشاركين، لا يزال الكثير منهم يحتاج إلى البنية التحتية السحابية وقدرات التدريب والاستدلال وقنوات الوصول إلى عملاء المؤسسات. ويمكن لعلي أن تتعاون معهم بوصفها مزودًا لخدمات السحابة، أو كجهة تمكّن المنصة، أو كشريك توزيع. كما ذكرت الإدارة أن الطلبات المتعلقة بالذكاء الاصطناعي تتوسع من عدد محدود من شركات الإنترنت الكبيرة إلى قطاعات وصلة أوسع من العملاء من المؤسسات، وأن العملاء ينتقلون من مرحلة التجربة إلى أساليب أكثر شيوعًا وتعقيدًا وتغلغلًا داخل الأعمال؛ وهذا أمر بالغ الأهمية لتكوين إيرادات مستمرة من السحابة والذكاء الاصطناعي.

علاوة على ذلك، قالت الإدارة إن بيئة تشغيل علي كلاود لم تعد تستهدف فقط الوصول إلى الحجم، وأن الانضباط في التسعير يتشكل تدريجيًا؛ وسيتم تنفيذ تعديلات الأسعار بطريقة منظمة عبر تجديد العقود والعقود الجديدة وغيرها، بدلًا من إجراء زيادات مفاجئة أو شاملة.

عملية «شِرَاء-لمرة-واحدة (闪购)»: قيمة النظام البيئي مُقدّرة بأقل من قيمتها، وخريطة تقليل الخسائر لا تزال غير واضحة

قضت الإدارة وقتًا كبيرًا في الاجتماع تشرح أنه لا ينبغي تقييم نشاط التجزئة الفوري من خلال منظور الخسائر قصيرة الأجل فقط. وتم تحديد هذا النشاط بوصفه أداة استراتيجية لزيادة تكرار زيارات المستخدمين وتعزيز المشاركة وتوسيع تغطية الفئات وترسيخ نظام المستخدمين البيئي. ويستند جزء من منطق الاستثمار إلى تأثيرات التآزر بين عناصر النظام البيئي، وليس إلى السعي لتحقيق أداء أرباح لنشاط مستقل.

يرى بنك جيه بي مورغان أن هذا التوصيف الاستراتيجي منطقي من الناحية المنطقية وقد يكون السوق قد قلل من قيمته. وإذا كانت تقديرات الإدارة صحيحة، فإن خسائر الشراء-لمرة-واحدة الحالية تساعد في الواقع على تعزيز «خندق» الأعمال التجارية، وليس مجرد توسيع GMV منخفض الجودة.

لكن التحدي يتمثل في أنها لا تزال وجهة نظر سوقية على المدى المتوسط، بينما لا يزال السهم يتداول حاليًا مع تعديلات على أرباح قصيرة الأجل. وتملك الإدارة ثقة أكبر في المنطق التشغيلي لتحقيق التحسن النهائي مقارنة بتقديم نقاط زمنية قصيرة الأجل محددة بوضوح. ويتركز تركيزها على بناء الحجم، ورفع كثافة الطلبات، وتحسين هيكل الفئات، وليس على تقليص الاستثمارات لرفع هامش الربح قصيرة الأجل قسرًا. ويشير بنك جيه بي مورغان إلى أن المستثمرين سيظلون يركزون على ثلاث مسائل: مدى سرعة تحسن كفاءة الاقتصاد لكل وحدة، واستمرارية نمو المستخدمين، ومتى ستتجلى قيمة النظام البيئي بشكل أوضح في البيانات المالية المعلنة.

تسعير السوق يتجاهل قيمة أعمال السحابة وخيارات «شِرَاء-لمرة-واحدة»

يشير بنك جيه بي مورغان إلى أن تسعير السوق الحالي لعلي بابا يشبه افتراض أن تقييم الشركة يستند فقط إلى أرباح أعمال التجارة الإلكترونية المحلية. ويقدّر البنك أن تقييم الشركة الحالي يبلغ نحو 10 مرات ربح أعمال التجارة الإلكترونية المحلية المتوقعة لدى بنك جيه بي مورغان للسنة المالية 2027 بقيمة 1960 مليار يوان (RMB)، بينما تكون بقية التقييمات التي يمنحها السوق صفرًا مقابل نمو إيرادات مجموعة السحابة والذكاء بنسبة 36% على أساس سنوي، واستمرار نمو إيرادات منتجات الذكاء الاصطناعي بثلاثة أرقام لعدة عشرة أرباع متتالية، ومع كون منصة التجزئة الفورية تتقدم وفقًا للخطة نحو هدف الإدارة المحدد لإيرادات GMV للسنة المالية 2028 بقيمة 1 تريليون يوان.

لا يتفق بنك جيه بي مورغان مع ذلك. إذ يرى البنك أنه إذا تحقق هدف إيرادات السحابة البالغ 100 مليار دولار أمريكي وتم الحصول على تقييم معقول، فقد يصل حجم القيمة السوقية لأعمال السحابة وحدها إلى 4000 مليار دولار أمريكي، لكن سعر السهم الحالي لم يعكس بعد هذه الإمكانية.

ويُبقي البنك على سعره المستهدف لسهم علي بابا في السوق الأميركية عند 205 دولارات، بناءً على مضاعف ربح متوقع خلال السنة المالية 2028 يبلغ 16 مرة. كما يستخدم طريقة ثانية لتقييم «مجموع التصنيف» كمنهج: يمنح أرباح التجارة الإلكترونية الأساسية مضاعف ربح متوقع للفترة التقويمية 2026 يبلغ 14 مرة، ويمنح أعمال السحابة مضاعف مبيعات متوقع للفترة التقويمية 2026 يبلغ 6 مرات. وتشمل أبرز مخاطر الهبوط: التهديد التنافسي الذي تمثله شركات إنترنت كبيرة مثل Tencent وBaidu في أعمال خدمات الحياة المحلية؛ والضغط المستمر على هوامش الربح الناتج عن طول دورة استثمار المحتوى الرقمي؛ وكذلك بطء وتيرة تحسن تحقيق الإيرادات في أعمال الهاتف المحمول مقارنةً بالتوقعات.

كمّ هائل من المعلومات وتفسير دقيق، كل شيء متاح عبر تطبيق Sina Finance APP