انخفض بشكل حاد عدد الأسهم الخاصة في الطرح العام، وتوجد العديد من الأصول ذات المرونة العالية

تم اكتمال الإفصاح عن التقرير السنوي لعام 2025 لكافة صناديق الاستثمار العامة. وفي ظل المشهد القطاعي الذي تتعزز فيه باستمرار ظاهرة تكتّل المؤسسات حول بعضها، أصبحت الأسهم الخاصة (الأسهم الفردية الفريدة) نافذة مهمة للتعرّف على أفكار مديري الصناديق الاستثمارية المتميزة.

تظهر بيانات Wind أن عدد الأسهم الخاصة (الأسهم الفردية الفريدة) لصناديق الاستثمار العامة في عموم السوق في نهاية عام 2025 قد تقلّص بنحو 30% مقارنة بنهاية النصف الأول من العام، كما أن القيمة السوقية للمراكز الاستثمارية تكون عادةً منخفضة، لكنها تعكس تفضيل مديري الصناديق لسمات ذات حساسية/مرونة أعلى تجاه التقلب. وبالمقابل، تزداد ظاهرة تكتّل المؤسسات حول الأصول/الأسهم الأساسية والمرغوبة بشكل أكبر.

التخطيط الحذر بوصفه الاستراتيجية السائدة

ومن خلال التدقيق في تفاصيل مراكز صناديق الاستثمار العامة بنهاية عام 2025، ليس من الصعب ملاحظة أن «التجربة بمبالغ صغيرة ثم التخطيط الحذر» قد أصبح الاستراتيجية السائدة لدى المؤسسات العامة لتخصيص الأسهم الخاصة. كما أن ظاهرة الرهان بمبالغ كبيرة لا تُعد شائعة.

ومن حيث حجم المراكز، فإن أكثر من 50% من الأسهم الخاصة تتمثل في مراكز قيمة كل سهم فيها تقل عن 500 ألف يوان، وهو ما يطابق نمط التخصيص التجريبي.

ففي عام 2025 بأكمله، لم تتجاوز القيمة السوقية للمراكز الخاصة بصناديق الاستثمار العامة المستثمرة في الأسهم الخاصة علامة 100 مليون يوان إلا 3 أسهم فقط. وتحتل مجموعة فو تشي كانج المحدودة (富智康集团) المدرجة في سوق الأسهم في هونغ كونغ المرتبة الأولى من حيث قيمة مراكز الأسهم الخاصة لصناديق الاستثمار العامة، مع قيمة تزيد على 300 مليون يوان. ويتم تنفيذ هذا التخصيص بواسطة 6 منتجات تابعة لصندوق هوا شنج (华商基金) على نحو متضافر، ويبلغ إجمالي عدد الأسهم المملوكة أكثر من 18 مليون سهم، وهي واحدة من القلّة القليلة من الأسهم الخاصة ذات المراكز الكبيرة بين عموم السوق.

وتحتل المرتبة الثانية من حيث قيمة المراكز سهم لاي كاي للأدوية-ب (来凯医药-B)، وهو أيضاً شركة مدرجة في هونغ كونغ، إذ جرى التخصيص المشترك بواسطة منتجين من شركة شينغ كوان هِه يي (兴全合宜) وشينغ كوان المجتمع/القيمة لثلاث سنوات (兴全社会价值)، وهما منتجان يديرهما مدير الصندوق شيه تشي يو (谢治宇)؛ ويبلغ إجمالي عدد الأسهم المملوكة أكثر من 13 مليون سهم، كما تتجاوز قيمة المراكز 160 مليون يوان.

بالإضافة إلى ذلك، فإن شركة تشين وانغ للألعاب/اللّاعبة (贪玩)، وهي شركة مدرجة في هونغ كونغ يعتمد نشاطها الرئيسي على الألعاب، تدخل في المرتبة الثالثة بقيمة مراكز تقارب 118 مليون يوان، حيث تم الحيازة المشتركة عبر 3 منتجات تابعة لصندوق يونغ ينغ (永赢基金).

تباين حاد بين طرفي «الأسهم الخاصة»

تظهر، لدى المؤسسات عند التخطيط لهذه الفئة من الأصول، درجة تفضيل واضحة بشكل خاص تجاه الأصول ذات المرونة/الحساسية العالية. وتُظهر بيانات Wind أن من بين الأسهم الخاصة لصناديق الاستثمار العامة في نهاية عام 2025، فإن نسبة أسهم مجلس الشركات الجديد (التي تفرض حدًا لتقلب السعر بنسبة 30%)، وكذلك نسبة الأسهم المدرجة في هونغ كونغ التي لا تفرض حدًا لتقلب السعر، كلاهما يتجاوز 30%. ويرى بعضهم أن هذه الفئة من الأصول تشهد تقلبات كبيرة على المدى القصير وتوجد مخاطر استثمارية أعلى، لكن من المتوقع أن توفر مساحة واسعة لمديري الصناديق لالتقاط عوائد فائضة.

ومن زاوية نوع الصندوق، فإن نية صناديق الاستثمار الكمي لتخصيص الأسهم الخاصة أعلى بوضوح من صناديق الاستثمار القائمة على الإدارة التقديرية، ما يعكس أيضاً سمات استراتيجيات الاستثمار المميزة لصناديق الاستثمار الكمي.

ورغم أن الأسهم الخاصة تتماشى مع منطق الاستثمار الذي ذكره كثيرون من داخل المؤسسات وهو «الشراء عندما لا يهتم أحد»، إلا أنه ومن خلال أداء السوق منذ عام 2026، فإن مسار أسعار هذه الأسهم يُظهر تبايناً بين الطرفين. وتُظهر البيانات أنه وحتى 1 أبريل، بلغ الفرق في نسبة الارتفاع/الانخفاض بين الأسهم الخاصة منذ بداية العام أكثر من 60 نقطة مئوية.

يبرز أداء سهم مجموعة فو تشي كانج. ففي عام 2025 تضاعف معدل الارتفاع؛ وبحلول 1 أبريل، بلغ معدل الارتفاع منذ 2026 أكثر من 3%. أما سهم لاي كاي للأدوية-ب (来凯医药-B) المرتبط بالأدوية المبتكرة، فقد بلغ معدل الارتفاع منذ 2026 أكثر من 20%. وقد واجهت بعض الأسهم الخاصة التي ارتفعت بشكل كبير في الفترة السابقة تصحيحاً كبيراً خلال العام الحالي، وهو ما يُبرز سمة ارتفاع التذبذب. فعلى سبيل المثال، ارتفع سعر تشين وانغ في 2025 بأكثر من 130%، لكنه منذ 2026 استمر في التراجع، ليبلغ إجمالي الانخفاض أكثر من 13%. وبالنسبة لسهم بي شين كونغ (北森控股) الذي تمتلكه 1 صندوق فقط، فقد شهد ارتفاعاً بأكثر من 60% في 2025، ثم انخفض سعره بشكل حاد بأكثر من 40% هذا العام. كما أن شركة تشين قوانغ الطبية (辰光医疗) ارتفع سعرها بأكثر من 30% في 2025 ثم انخفض بأكثر من 20% في 2026.

النظر بعقلانية إلى ظاهرة التكتّل

وبالمقارنة مع الانخفاض الحاد في عدد الأسهم الخاصة لصناديق الاستثمار العامة وانخفاض سخونة التخصيص، فإن ظاهرة تكتّل مراكز صناديق الاستثمار العامة حول الأصول/الأسهم الأساسية والمرغوبة خلال نهاية عام 2025 أصبحت أكثر بروزاً، حيث تسرّع تدفق أموال المؤسسات نحو الأسهم الرائدة في المسارات/القطاعات الصناعية الساخنة، وتواصل مؤشرات تركّز المراكز في الارتفاع.

ولتوضيح ذلك، نأخذ على سبيل المثال سهم ج/جي إن/تجي (中际旭创) باعتباره منتجاً/سعراً ناجحاً في قطاع الوحدات البصرية (光模块). وتُظهر بيانات Wind أنه في نهاية يونيو 2025، كانت قيمة مراكز صناديق الاستثمار العامة في هذا السهم تقارب 41.75 مليار يوان، وكان يحتل المرتبة العشرين بين أكبر 20 سهم ثقلاً في محافظ صناديق الاستثمار العامة. ثم بحلول نهاية عام 2025، قفزت قيمة مراكز صناديق الاستثمار العامة فيه إلى أكثر من 160 مليار يوان، ليصبح مباشرةً ثاني أكبر سهم ثقلاً في محافظ صناديق الاستثمار العامة. وفي الوقت ذاته، ارتفع عدد شركات الصناديق التي تمتلك هذا السهم من 137 شركة إلى 147 شركة.

وبالنسبة للأسباب الجوهرية التي تؤدي إلى اشتداد ظاهرة تكتّل المؤسسات، قدم عدة مديرين صناديق من داخل الصناعة تحليلات مهنية. يعتقد مدير الصندوق لين لي (اسمه المستعار) أن الأموال المؤسسية تتجه نحو الفرص ذات مستوى يقين أعلى، وأن تشكل ظاهرة التكتّل هو نتيجة لخيارات السوق. ويضيف مدير الصندوق تشين بنغ (اسمه المستعار) قائلاً: إنه مقارنةً بالبحث الذاتي عن أصول/أسهم متخصصة وقليلة الاهتمام مع تحمل مخاطر تسعير بحث أعلى، فإن غالبية الصناديق تولي أهمية أكبر لدرجة يقين الاستثمار. وبمجرد أن يصبح اتجاه صناعة معيّنة واضحاً في الارتفاع وأن بيانات الأداء اللاحقة توفر دعماً قوياً، فإن المؤسسات ستتبع ذلك جماعياً في التخصيص والتموضع؛ وهذه أيضاً تعد أحد أسباب تكتّل المؤسسات.

كما قدم بعض مديري الصناديق الذين يصرّون على الاستثمار المتمايز تنبيهات بالمخاطر بخصوص ظاهرة تكتّل المؤسسات بشكل مفرط. ويعترف مدير الصندوق تشاو ين (اسمه المستعار) بأن تكتّل المؤسسات بصورة مفرطة قد يؤدي بسهولة إلى ازدحام التداول، وعند تغيّر اتجاه السوق لاحقاً قد يواجه المرء مخاطر البيع المكثف/المركز دفعة واحدة وتعرض الأسهم لتقلبات كبيرة في الأسعار.