سؤالٌ يطرحه الذكاء الاصطناعي · لماذا تتكرر إيرادات كانغفانغ للبيولوجيا الحيوية عند أقل من توقعات السوق؟

في 26 مارس، أعلنت كانغفانغ للبيولوجيا الحيوية عن تقريرها السنوي لعام 2025: حققت إيرادات قدرها 3.056 مليار يوان، بزيادة سنوية بلغت 43.9%. كانت إيرادات ترخيص الأعمال (BD) في العام الماضي فقط 23.2 مليون يوان، أي أن إيرادات الشركة تأتي تقريبًا بالكامل من بيع الأدوية الفعلي على أرض الواقع.

في النصف الأول والنصف الثاني من 2025، كانت إيرادات كانغفانغ 1.412 مليار يوان و1.644 مليار يوان على التوالي. بعد دخول المنتجات إلى التأمين الطبي (医保)، انخفض سعرها بنسبة قرابة 70%، وهذه الإيرادات ليست بالأمر السهل. لكن السوق يتوقع من كانغفانغ آمالًا أعلى. وفي وقت سابق، توقعت شركة Nomura International Securities أن تبلغ إيرادات كانغفانغ للبيولوجيا الحيوية في 2025 حوالي 3.3 مليارات يوان، بينما توقعت شركة Dongwu Securities أن تصل إلى 3.672 مليار يوان.

هذا السرد القائل بـ“أقل من التوقعات” ليس حادثة أولى لدى كانغفانغ. في 2024، لم تحقق بضاعتان من المنتجات ثنائية الأجسام المضادة (double-antibody) الرئيسيتان لدى الشركة، إيفوسي (إيفوسيلوست؟) يوست؟، أي: إيفوسيسيلي单抗 وكادودينيلي单抗، توسعًا بالمستوى المتوقع؛ وقد كان السوق حينها يتداول على نطاق واسع أن هذه هي فترة “آلام” ما بعد إدخال الدواء الجديد إلى التأمين الطبي، وبعدها في 2025 ستشهد الإيرادات البيعية نموًا كبيرًا.

في نهاية المطاف، تعود توقعات المستثمرين العالية تجاه كانغفانغ إلى ثِقل “حقيبة الأيقونات” (العبء الرمزي/التوقعات المبالغ فيها) على الشركة. فبالطبع، إيفوسي PD-1/VEGF (إيفوسي单抗) هو أول دواء ثنائي يواجه دواء K بشكل مباشر ويتغلب عليه؛ وبما أنه في بيانات التجارب السريرية يحاكي “العقار الأعظم عالميًا”، فمن المنطقي أيضًا أن تكون سرعة توسع المبيعات حماسية وبلا عوائق.

في مؤتمر تبادل الأداء لعام 2025، أطلق رئيس مجلس الإدارة في كانغفانغ للبيولوجيا الحيوية، شيا يو، رسالة للمستثمرين: “إن كانغفانغ التي تمتد لقرن هي ما ننشده وما نهدف إليه، لذلك لم نتراخَ أبدًا.”

دخول كانغفانغ إلى “عام التأمين الطبي”

حددت كانغفانغ عام 2025 على أنه “عام التأمين الطبي”، حيث تم إدراج جميع منتجات الشركة الخمسة، وكل 12 مؤشرًا علاجيًا، ضمن قائمة التأمين الطبي، وقد حققت الشركة انتصارات في مفاوضات التأمين الطبي على جميع الجبهات. فما الأثر التشغيلي الذي جلبه التأمين الطبي إلى كانغفانغ؟ ومن ناحية حالة إدخال المنتجات إلى المستشفيات، فإن أداء كانغفانغ يبدو أنه يفوق التوقعات. والهدف الذي وضعه شيا يو في مطلع صيف 2026 هو: نأمل في نهاية العام تغطية أكثر من 2000 مستشفى.

في هذا المؤتمر الخاص بتبادل الأداء، ذكر شيا يو أن لدى كانغفانغ حاليًا فريق تسويق قوامه 1500 شخص، وأن منتجي ثنائي الأجسام المضادة يغطيان أكثر من 3000 مستشفى. من ناحية القبول/الاعتماد، بذلت كانغفانغ جهودًا؛ ومع توسع حجم التسويق التجاري، انخفضت باستمرار نسبة مصاريف المبيعات.

قول إن أداء مبيعات كانغفانغ يفوق التوقعات يرجع إلى ضرورة أخذ عامل خفض أسعار التأمين الطبي في الاعتبار. فقد بلغت نسبة خفض سعر إيفوسي单抗 وكادودينيلي单抗 تقريبًا 68% و70% على التوالي؛ وهذا يعني أن كمية المبيعات تحتاج إلى نمو بمقدار 4-5 أضعاف للحفاظ على مستوى الإيرادات. لم تُعلن كانغفانغ عن الأرقام التفصيلية لمبيعات هذين الدواءين ثنائي الأجسام المضادة، لكن النمو في إجمالي الإيرادات بنسبة 43.9% وحده يكفي لإثبات أنه بعد دخول منتجات الشركة إلى التأمين الطبي حققت توسعًا كبيرًا في المبيعات.

إن عدم وصول الإيرادات إلى توقعات المؤسسات له سبب جزئي في المؤشرات العلاجية. ففي العام الماضي، اعتمدت إيرادات كانغفانغ بشكل أساسي على مؤشرين علاجيين: كادودينيلي单抗 كعلاج خط ثاني لسرطان عنق الرحم، وإيفوسي单抗 كعلاج للسرطان الرئوي غير صغير الخلايا غير الحرشفي (non-squamous) المصحوب بمقاومة EGFR -TKI. أما المؤشرات الأكبر مثل علاج كادودينيلي单抗 بخط أول لسرطان المعدة، وخط أول لسرطان عنق الرحم، وعلاج إيفوسي单抗 لسرطان الرئة في الخط الأول الإيجابي PD-L1؛ فهذه لم يتم تمريرها عبر مفاوضات التأمين الطبي إلا في نهاية 2025، ومن المتوقع أن تشهد توسعًا إضافيًا خلال هذا العام. كما ذكر شيا يو أن إدراج هذه المؤشرات الكبيرة في التأمين الطبي سيضع أساسًا لتوسع مبيعات الشركة في 2026.

كم ستصل المبيعات التفصيلية بالضبط؟ لم تقدم كانغفانغ إرشادات أداء رسمية. حاليًا، سهم كانغشينغ للبيولوجيا الحيوية عند مستوى مرتفع تاريخيًا؛ فإذا لم يحدث خلال العام محفز قوي مثل الموافقة على إيفوسي单抗 في الولايات المتحدة، فلن يعرف السوق كيف سيثبت/يوفي بأداء 2026.

وبالنسبة لبيانات OS لإيفوسي单抗 التي يهتم بها الجميع تحديدًا، قال شيا يو: “يتطلب الأمر صبرًا؛ لأن الأبحاث السريرية هي event driven (مدفوعة بالأحداث)، ونحن بالتأكيد يجب أن نُصدر هذه البيانات التي ينتظرها الجميع في أفضل مناسبة، مع التعاون الإيجابي مع الموافقات التنظيمية، لننتظر ازدهارها.”

لا يزال يتعين الإسراع في الخطى

سجّلت كانغفانغ خسارة قدرها 1.141 مليار يوان في 2025، بزيادة قدرها 56% على أساس سنوي. وكانت نسبة كبيرة من الخسائر ناتجة عن تغيّر قيمة الأسهم. وعندما أبرمت كانغفانغ شراكة مع Summit، أخذت معها استثمارًا في شركة Summit أيضًا. في 2025 هبط سعر سهم Summit، وسجلت كانغفانغ خسارة استثمار حقوق ملكية على دفترها بقيمة 324 مليون يوان.

ومن ناحية أخرى، فإن نمو المصروفات جاء أساسًا من الإنفاق على البحث والتطوير. في 2025، بلغت مصاريف البحث والتطوير 1.575 مليار يوان، بزيادة سنوية قدرها 24.6%. تم إنفاق هذه الأموال في الأماكن الصحيحة. وفي الوقت الحالي، تعمل كانغفانغ على حوالي 50 مشروعًا ابتكاريًا في مجالات مثل الأورام والمناعة الذاتية والتمثيل الغذائي وغيرها. ويتوقع شيا يو أنه خلال السنوات الخمس المقبلة، ستطلق كانغفانغ أكثر من 10 منتجات جديدة، وأكثر من 25 مؤشرًا علاجيًا جديدًا.

ومن الجدير بالذكر أن العديد من خط أنابيب كانغفانغ يحتوي على قيمة عالية. على سبيل المثال: الأجسام المضادة CD47 المضادة الوحيدة عالميًا التي دخلت مرحلة التجارب السريرية الثالثة مع أورام صلبة؛ والدواء الثلاثي الجديد AK150 المبتكر عالميًا عبر ILT2/ILT4/CSF1R؛ والدواء ثنائي الأجسام المضادة الجديد AK152 الموجه لـ Aβ وBBB؛ والدواء ثنائي الأجسام المضادة مناعي ضد IL-4Rα/ST2 الجديد AK139 المبتكر عالميًا. وكل ذلك يتطلب ضخ تكاليف بحث وتطوير ضخمة، مما يعني أن كانغفانغ ستتحمل مخاطر أكبر.

لكن لحسن الحظ، لا تزال لدى كانغفانغ سيولة كافية. حاليًا، لدى الشركة أكثر من 9 مليارات يوان من النقد. وفي اجتماع الأداء، أدلى شيا يو بتصريح قوي: “في الصين، ومن حيث شمولية البحث والتطوير والنتائج، يقول كانغفانغ إنه في المركز الثاني، ومن الصعب أن يقول أحد إنه الأول.”

على الرغم من وجود ميزة السبق، فإن الفارق بين كانغفانغ ومنافسينها ليس كبيرًا. فمثلاً، في أغلى ثنائي PD-1/VEGF، اقتربت المطاردات من الخلف حتى صار الأمر قريبًا جدًا، كما أن منتجات من شركات مثل 三生国健、普米斯、荣昌生物 قد دخلت أيضًا مرحلة التجارب السريرية الثالثة.

ومع نجاح المزيد والمزيد من المنتجات التي تستهدف نفس الهدف في التوسع إلى الأسواق الخارجية ودخولها مرحلة التجارب المتأخرة، لن يكون من السهل على إيفوسي الحفاظ على حق التسعير وحصة السوق. خصوصًا أن الشركات الأجنبية التي تركز على PD-1/VEGF في الصين أصبحت أكبر وأكثر شهرة. وبالمقارنة، يبدو شركاء كانغفانغ Summit أضعف من حيث الحجم. أمام عمالقة الصناعة الدوليين، تحتاج كانغفانغ إلى الإسراع، والوقوف بثبات عبر بيانات قوية.

كتب بواسطة | فانغ تاو

محرر بواسطة | جيانغ يونغ، جيا تينغ

التشغيل | 22-13

الرسوم التوضيحية | Visual China

إعلان: محتوى “健识局” أصلي، يُمنع إعادة النشر دون إذن