شركة ديكو تتعرض لخسائر فادحة في تغطية المبيعات بالفضة! هل كان سويلي حظه سيئًا جدًا أم أن لديه ميلًا للمقامرة أكثر من اللازم؟

تحصيل كربون: إعادة هيكلة قيمة صناعة الكهرباء الجديدة في القطاع الاستثماري

帝科股份، الغالي المفضل في أسواق رأس المال، وهي في الحقيقة موجودة داخل صناعة شرائح الفضة الشمسية التي تكسب “أجور معالجة” بشكل شاق، لكنها رغم ذلك تحلم طوال الوقت بتحقيق أرباح سريعة عبر أساليب من قبيل “أربع أوزان لتحل محل ألف”، وبالمراهنة على مبالغ صغيرة لتحقيق عوائد كبيرة—وتراودها فكرة الثراء بين ليلة وضحاها.

عند الاستحواذ على索特（قسم الأعمال الشمسية لشركة دوبونت)، حصلت帝科股份 على أقوى سلاح هجوم في مجال المواد اللاصقة من ناحية حقوق الملكية الفكرية: لذلك بدأت الشركة في رفع دعاوى للمطالبة بحقوقها وتعويضات في كامل السوق—3 دعاوى براءات اختراع، لتجني في النهاية 6 مليارات يوان.

تحت غطاء التحوط (套保)، كانت تراهن على هبوط الفضة، لكنها تكبدت خسارة فادحة بلغت 6 مليارات يوان. والآن، بعد أن أصبحت帝科股份 ممن “يتذكر الأكل وينسى الضرب”، تستعد أيضًا للدخول في مجال التخزين……

يبدو أن帝科股份 كانت قد فهمت منذ وقت طويل جوهر أعمال شرائح الفضة الشمسية ذات هوامش الربح المنخفضة، وأن الآفاق المستقبلية ليست مشرقة كثيرًا.

بنفس طريقة العمل في شرائح الفضة الشمسية، في عام 2025 الذي شهد تقلبات حادة في سعر الفضة، استطاعت聚和材料 تحقيق أرباح، بينما تعرضت帝科股份—رائدة شرائح الفضة—لخسائر.

كما سجّل عام 2025 أيضًا أسوأ أداء ل帝科股份 منذ إدراجها في البورصة.

تُظهر التقارير السنوية الصادرة في 20 مارس: حققت帝科股份 في عام 2025 إجمالي إيرادات تشغيل بلغ 18.046 مليار يوان، بزيادة قدرها 17.56%؛ وكان إجمالي الربح -2.30 مليار يوان، بانخفاض 162.97% على أساس سنوي؛ كما حققت صافي ربح منسوبًا للمساهمين -2.76 مليار يوان، بانخفاض 176.8% على أساس سنوي.

اليوم في عدّاد “تحصيل الكربون” سنركز على سبب تكبد帝科股份 خسائر كبيرة.

بجملة واحدة: المراهنة على هبوط الفضة—فشلت الرهان!

إذن، هل يمكن تجنب خسائر帝科股份؟ هل هي “كارثة طبيعية” أم “جريمة من صنع الإنسان”؟

0****1

تحوطٌ مُدهش نتج عنه خسارة هائلة قدرها 641 مليون!

السبب وراء خسائر帝科股份 في عام 2025 يعود إلى أعمال غير تشغيلية.

تذكر التقارير السنوية بوضوح: “إن تغيّر الأداء ينتج أساسًا عن خسائر/مكاسب غير متكررة، وبمقدار تأثير على صافي الربح المنسوب إلى مساهمي الشركة المدرجة قدره -4.40 مليارات يوان.”

تقول帝科股份: “لمواجهة مخاطر تقلب سعر بودرة الفضة، قامت الشركة بإجراء عمليات تحوط عبر عقود آجلة للفضة؛ ولخفض تكاليف شراء بودرة الفضة ومواجهة مخاطر تقلب سعر بودرة الفضة، قامت الشركة بأعمال تأجير فضة. وخلال هذه الفترة، ارتفع سعر الفضة بسرعة وبشكل كبير، لذا فإن خسائر التغير في القيمة العادلة الناتجة عن تحوطات عقود الفضة الآجلة وتأجير الفضة—المقَيَّمة حسب نقاط السعر في يوم إعداد الميزانية—كانت كبيرة.”

استنادًا إلى التقرير السنوي لعام 2025؛ تحليل الأعمال غير التشغيلية

نعلم جميعًا أن الفضة العام الماضي، ولا سيما في الربع الرابع، شهدت موجة صعودية “ملحمية” غير مسبوقة.

في الربع الرابع من العام الماضي كان النمط العام: “ارتفاع في أكتوبر ثم تراجع، تذبذب وتحضير في نوفمبر، وتسارع إلى القمة في ديسمبر”، لتبلغ نسبة الارتفاع في الربع نحو 53%.

للأسف، قامت帝科股份 بالرهان على هبوط الفضة، لتفعل عكس اتجاه السوق تمامًا.

فما مقدار الخسارة التي تكبدتها帝科股份 بسبب الفضة تحديدًا؟

في التقرير السنوي لعام 2025، تذكر帝科股份 بوضوح في بند “الأرباح/الخسائر غير المتكررة” نصًا: “باستثناء أعمال التحوط الفعّالة المتعلقة بالأعمال التشغيلية المعتادة للشركة، فإن أرباح/خسائر التغير في القيمة العادلة الناتجة عن حيازة المؤسسات غير المالية للأصول المالية والالتزامات المالية، وكذلك أرباح/خسائر التخلص من الأصول المالية والالتزامات المالية”، وهذه الفئة بلغ حجمها 641 مليون يوان!

وتكشف القوائم المالية أكثر في بند الأعمال غير الرئيسية: كانت عائدات الاستثمار -2.72 مليار يوان؛ وكانت خسائر التغير في القيمة العادلة -4.11 مليار يوان……

وفي قسم الشرح، توضّح الشركة كذلك: “لمواجهة مخاطر تقلب سعر بودرة الفضة، قامت الشركة بإجراء عمليات تحوط عبر عقود آجلة للفضة؛ ولخفض تكاليف شراء بودرة الفضة ومواجهة مخاطر تقلب سعر بودرة الفضة، قامت الشركة بأعمال تأجير فضة؛ ولمواجهة مخاطر تقلب سعر الصرف، قامت الشركة عند وقت مناسب بشراء منتجات مشتقة من العملات الأجنبية؛ وبسبب تأثير تقلب سعر الفضة وتقلب سعر الصرف، نشأت بعض عائدات الاستثمار وخسائر/أرباح التغير في القيمة العادلة. وكذلك الخسائر/الأرباح العائمة الناجمة عن التغير في القيمة العادلة لصناديق استثمارية مخصصة وخطط إدارة الأصول في نهاية الفترة.”

لكن عدّاد “تحصيل الكربون” لا يتفق مع مبررات帝科股份؛ إذ إن تصرفات帝科股份 في الواقع تتسبب في تضخيم مخاطر تقلب الأسعار، ولا تقوم إطلاقًا بإدارة المخاطر من زاوية التحوط.

بمعنى آخر: عندما قفزت الفضة بشكل حاد إلى أعلى، لم تكن الأمور التي قامت بها帝科 صحيحة بوصفها تحوطًا، بل كانت بالكامل مقامرة!

استنادًا إلى التقرير السنوي لعام 2025؛ بنود وتعويضات خسائر/أرباح غير متكررة؛ الوحدة: يوان

0****2

مقامرة帝科

عقود آجلة الفضة هي منتجات مشتقة مالية عالية المخاطر، وتوجد لدى الشركات المدرجة قيود صارمة بشأن التعامل معها.

تقوم帝科股份 بإدارة عقود الفضة الآجلة وفقًا لحجم الضمان (حد المبلغ/الهامش). في السابق، كانت الموافقات لدى帝科 (حد الهامش/الضمان) لا تتجاوز 100 مليون يوان.

في 28 أكتوبر من العام الماضي، أصدرت帝科股份 “إعلانًا بشأن ممارسة أعمال التداول في المنتجات المالية المشتقة”: ألا يتجاوز الرصيد عند نقطة زمنية منتجات المشتقات المتعلقة بالعملات الأجنبية 2.5 مليار يوان؛ ألا يتجاوز هامش/قيمة ضمان عقود الفضة الآجلة/الخيارات 200 مليون يوان؛ ويمكن تدوير المبالغ ضمن فترة صلاحية التفويض.

باختصار، زادت الإدارة مستوى صلاحياتها بمقدار الضعف. وفي منصة التفاعل، أكدت الشركة بوضوح أن حجم تحوط عقود الفضة الآجلة متوافق مع حجم الأعمال، ولم يتجاوز حدود الموافقة.

تكون فترة صلاحية التفويض فعّالة خلال اثني عشر شهرًا من تاريخ اعتمادها من قبل اجتماع المساهمين. وكان يوم اعتماد اجتماع المساهمين هو 13 نوفمبر 2025.

ربما لهذا حصلت帝科股份 على “سيف تشريف” من هذا النوع، ولذلك زادت في الربع الرابع من عام 2025 حجم تداول عقود الفضة الآجلة. ففي ذلك الوقت كانت الفضة ترتفع بأقصى جنون.

تقلبات شديدة، وتزامن ذلك مع زيادة مبالغ الاستثمار، لذا كانت خسائر帝科股份 في الربع الرابع هي الأكبر.

تشعر وكأن帝科股份 كانت تتعجل “إرسال الأموال” للغير.

ومن الجدير بالذكر أنه، بالإضافة إلى عقود الفضة الآجلة، تقوم帝科股份 أيضًا بتأجير الفضة.

عقود الفضة الآجلة لا تحتاج إلى شرح؛ فهي ليست فقط أداة قوية للتحوط، بل أيضًا مشروع استثماري عالي المخاطر.

فما هو تأجير الفضة إذًا؟

تأجير الفضة يعني أن تقوم الشركة باقتراض فضة على شكل مادة خام من مؤسسات متخصصة (مثل البنوك أو شركات تأجير المعادن الثمينة)، واستخدامها خلال مدة متفق عليها، مع دفع رسوم الإيجار بشكل دوري، ثم إرجاع كمية مكافئة من الفضة عند انتهاء المدة—وهو أسلوب تمويل أو إدارة للمخاطر.

عمومًا، من خلال تأجير الفضة، يمكن للشركة الحصول على خام الفضة المطلوب للإنتاج دون شغل نقدي كبير فورًا، وبالتالي تخفيف ضغوط التمويل الناجمة عن ارتفاع سعر الفضة. وفي الوقت نفسه، يمكن استخدام الفضة المؤجرة في الإنتاج؛ وبعد تحصيل مستحقات بيع المنتجات، يمكن إعادة كمية مكافئة من الفضة عبر الشراء من السوق أو التحوط عبر العقود الآجلة، لتحقيق تسوية التكلفة وتحسين كفاءة رأس المال.

لكن مدة التأجير تتضمن تقلبات في الأسعار، لذلك يكون لتأجير الفضة أيضًا مخاطر.

نظريًا، إذا كانت الشركة تقوم بالتحوط، فيجب أن تنفذ صفقة “شراء (long)” في جهة وصفقة “بيع (short)” في الجهة الأخرى، لتحقيق تحوط للمخاطر وتسوية الأرباح.

لكن帝科股份 لم تعكس اتجاهها على الفضة فحسب، بل إنها لم تقم بتحوط فعلي. بل قامت بالبيع على الوجهين (الفضة الآجلة والفضة المؤجرة)؛ وعندما ينخفض سعر الفضة، لا يمكن أن تكون النتيجة إلا زيادة الخسارة.

إذا كانت الشركة تقوم بـ“الشراء” على الجهتين (أو على الجهتين “البيع”)، فإن معنى التحوط يختفي، ويقترب الأمر أكثر من المقامرة.

يجب أن تكون帝科股份 واضحة جدًا بشأن وضعها، أو أنها لا تريد سوى الرهان بقوة لكسب سريع، ولا تريد أن تبحث عن رزقها داخل نموذج أعمال شاق مثل هذا.

تجارة مواد شرائح الفضة الشمسية بسيطة بالفعل: أي شراء بودرة الفضة، ثم إضافة رسم معالجة محدد فوق سعر “نقطة الفضة”.

لكنها أيضًا نموذج عمل مستقر جدًا. وهذا مشابه جدًا لعمل شركات مجوهرات الذهب: يتأثر بالسعر الرئيسي للمواد الخام، ويهدف إلى كسب رسوم المعالجة في المقام الأول. عادةً تقوم شركات مجوهرات الذهب بالتحوط بنسبة 50%–70%، ويمكن أن يصل بعض اللاعبين البارزين إلى 70%–80%. أما شركات في A-share مثل شركة Cai Bai، فتكون نسبة التحوط لديها حوالي 80%–90% (قريبة من التحوط الكامل).

03

حظٌ ماليٌ صعب، والكلأ الليلي لا يُخصب

هناك أمر غريب عن帝科股份، يستحق التأمل.

في العام الماضي، استحوذت帝科股份 على شركة منافسة معروفة—索特. والآن تمتلك帝科股份 60% من حقوق ملكية索特، وتم الانتهاء من تغيير ملكية الأسهم في سبتمبر من العام الماضي.索特 هي—سابقًا—قسم أعمال الفضة الشمسية التابع لـدوبونت. ولا شك في قوتها التقنية وقدراتها على مستوى البراءات. لا حاجة لكثرة الكلام.

فهل تكبد索特 خسائر عند استثمار الفضة في عام 2025؟

بالطبع، الإجابة هي بالنفي.

تظهر الإعلانات أن浙江索特 حققت في السنة المالية 2025 صافي ربح منسوب إلى الأم قدره 98.0546 مليون يوان (ملاحظة: حتى الربع الرابع كانت تحقق أرباحًا أيضًا).

帝科 و索特 هما شركتان من نفس المجال، كما أن索特 هي شركة تابعة ومملوكة من帝科، وتوجد بينهما معاملات مرتبطة.

(1) يُظهر التقرير السنوي لعام 2025 أن索特 هي ثاني أكبر عميل لدى帝科، حيث بلغ حجم المشتريات 2.348 مليار يوان. ومحتوى مبيعات帝科 هو بودرة الفضة.

(2) تقوم帝科股份 بشراء بودرة الفضة بشكل مركز من الموردين، ثم بيعها مباشرة إلى索特. والسبب الذي تقدمه الشركة هو: أن الشراء المركز يمكن أن يجلب شروطًا أفضل.

فما نوع أعمال تأجير الفضة التي خدمت مصالح من أعمال؟ ولماذا لم يشارك索特 في استثمارات عقود الفضة الآجلة؟

على أي حال، أداء索特 كان جيدًا، وهذا يصب في مصلحة الجميع.

عند استحواذ帝科股份 على索特، تعهدت: ينبغي أن يحقق浙江索特 صافي الربح—بعد التدقيق—في الأعوام 2025 و2026 و2027 ما لا يقل عن 68.10 مليون يوان و90.80 مليون يوان و128.10 مليون يوان على التوالي (يشار إليه فيما يلي بـ “صافي الربح المتعهد”). كما يجب ألا يقل إجمالي صافي الربح المتعهد عن 287.00 مليون يوان. وقد حققت浙江索特 في عام 2025 صافي ربح منسوب إلى الأم قدره 98.0546 مليون يوان، وهو أعلى بكثير من 68.10 مليون يوان، وبالتالي يكون الأمر قد حقق “المهمة” بما يتجاوز المطلوب.

لماذا “تدلل”帝科股份索特 أمرٌ مفهوم كذلك. لأن索特 قوية جدًا—إنها السلاح السري لدى帝科. لقد حصلت浙江索特 من خلال الاستحواذ على أعمال دوبونتSolamet السابقة، على عائلة براءات عالمية مبنية على أكسيد الرصاص-التيلوريوم (حوالي 227 براءة)، وهي البراءات الأساسية لطبقة الفضة الشمسية، وتغطي مسارات التقنيات الرئيسية مثل PERC وTOPCon وHJT وغيرها.

بسبب هذه البراءات، رفعت帝科股份 و索特 دعاوى ضد聚和材料 (تمت التسوية)، وكذلك ضد 日御光伏 و晶银 (شركة 子公司 التابعة في苏州固锝子公司) و光达电子، وهي قضايا ما زالت جارية.

وتذكر إعلانات الشركة ما يلي: (1) رفعت الشركة دعاوى منفصلة بشأن نزاعات انتهاك حقوق براءات الاختراع الاختراعية ضد江苏日御光伏新材料股份有限公司 و苏州晶银新材料科技有限公司؛ وقد تم قبول تلك الدعاوى من قبل محكمة人民 العليا في مقاطعة جيانغسو، وكانت أرقام القضايا (2026) 苏知民初 1号 و(2026) 苏知民初 2号 على التوالي؛ وكانت قيمة المطالبة في القضيتين 200,000,000 يوان لكل قضية، ليصبح الإجمالي المؤقت 400,000,000 يوان.

(3) ووفقًا لإعلان شركة《无锡帝科电子材料股份有限公司关于子公司重大诉讼事项的公告》، فإن浙江索特材料科技有限公司 (ويشار إليها فيما بعد بـ浙江索特) هي المدعية، وهي ترفع دعوى ضد浙江光达电子科技有限公司 لانتهاك حق براءة اختراع اختراعية؛ وكانت قيمة النزاع 2 مليار يوان (رقم القضية: (2025) 浙无锡帝科电子材料股份有限公司2025 年年度报告全文215知民初 3号). ثم قامت浙江光达电子科技有限公司 برفع دعوى ضد浙江索特 بشأن تقديم دعوى ملكية فكرية بشكل خبيث/بالسوء نية؛ وحتى تاريخ التقرير، ما تزال القضيتان قيد النظر.

بناءً على ما سبق، فإن帝科股份 و索特 تخوضان 3 دعاوى لانتهاك براءات، وبالنسبة إلى كل شركة تكون قيمة المطالبة في الدعوى 200 مليون يوان.

6 مليارات يوان ليست مبلغًا صغيرًا. فإذا فازت帝科 وتم تنفيذ الأحكام، فستجني أرباحًا كبيرة، ما يتيح تعويض النقص في خسائرها الناتجة عن المراهنة على هبوط الفضة!

الخاتمة

رغم أن أداء帝科股份 انهار، إلا أنه من خلال حركة سعر السهم في اليوم التالي لإصدار التقرير السنوي، يبدو أن مشاعر المستثمرين كانت مستقرة. وربما يرجع ذلك إلى أن المستثمرين لديهم توقعات نفسية، وأن أسعار الفضة مؤخرًا كانت في اتجاه هبوط.

بعد إغلاق التداول في آخر يوم تداول لعام 2025، كان سعر沪银 17,074 يوان/كيلوغرام، ثم حدث تراجع بعد ارتفاع كبير. إذا استمر سعر الفضة في الهبوط، فقد تتحول بعض الخسائر غير المحققة (浮亏) لدى帝科股份 إلى جزء من الأرباح.

لقد ذكرنا أعلاه أن مواد شرائح الفضة الشمسية هي عمل بسيط جدًا—كسب رسوم المعالجة.

ورغم أن تقنية الفوتوفولتية تتطور بسرعة، وأن سعر الفضة شهد تذبذبات كبيرة، فإن الشركات تطلب من شرائح الفضة متطلبات أعلى. فهي تأمل في تقليل استهلاك الفضة، واستخدام معادن رخيصة مثل النحاس بدلًا من الفضة، والتخلص من الاعتماد على الفضة. لذلك تقوم جميع شركات المواد البحث والتطوير ذات الصلة. لكن الآن لا توجد فروقات كبيرة من الناحية التقنية بين شركات شرائح الفضة، بل إن بعض شركات المواد الرئيسية في الفوتوفولتية تستعد لنزول مباشر لصناعة شرائح نحاسية.

في عام 2025، لم تتجاوز نسبة هامش الربح الإجمالي لشرائح الفضة الموصلة في الطاقة الشمسية 8.57%، وقد انخفضت أيضًا على أساس سنوي.

باختصار: مواد شرائح الفضة الشمسية ليست تجارة جيدة، إنها شاقة. وبالإضافة إلى المراهنة الشديدة على عقود الفضة الآجلة، تسعى帝科股份 أيضًا للدخول في مسار عالي هامش الربح—قطاع رقائق التخزين (存储芯片).

استحوذت帝科股份 في سبتمبر 2024 على 51% من أسهم شركة因梦控股، ثم وبحسب تطور الأعمال أعلنت في أكتوبر 2025 عن الاستحواذ على 62.5% من أسهم شركة江苏晶凯، وبذلك تحقق إغلاقًا لسلسلة صناعة تخزين DRAM، وتبني ميزة تكاملية تمتد عبر “تصميم التطوير التطبيقي—اختبار الوافر (الويفر)—الاختبار والتغليف (封测)”. وقد شهدت سلسلة منتجات LPDDR وDDR نموًا سريعًا في مجالات الإلكترونيات الاستهلاكية والأجهزة الذكية، كما وضعت تركيزًا على منتجات SoC-DRAM التي تشمل التغليف (合封类)، وCXL، وLPWDRAM (رقائق تخزين منخفضة القدرة وعالية السعة، أو ما يُسمّى Mobile-HBM) وغيرها من منتجات الحوسبة بالذكاء الاصطناعي والمنتجات المرتبطة بذكاء الحوسبة على الأطراف.

في المستقبل، عند النظر إلى帝科股份، ربما لا يمكن الاستناد إليها بالكامل كما لو كانت تجارة فوتوفولتية. ونأمل أيضًا أن تحقق帝科 نتائج في مجال الدوائر المتكاملة، وألا تعود للمقامرة في المشتقات الآجلة عالية المخاطر.

لكن: يتغير الجبال بسهولة، إلا أن طبع الإنسان لا يتغير. لعلّ ذلك يتحقق!

مراجع ومحرر:侦碳