السوق الصينية تفقد مستوى 4000 نقطة: المؤسسات تتجادل حول الأسباب الرئيسية للتصحيح، والاستراتيجية القادمة قد حُددت!

اسأل AI · تعكس الخلافات بين المؤسسات حول أسباب تعديل تداول A-shares ماذا؟

في 20 مارس، وعلى عتبة 4000 نقطة في سوق A-shares، اندلع صراع حاد بين طرفي البيع والشراء في السوق الفورية.

ومع ذلك، ومع ضعفٍ جديد في نهاية الجلسة، سجل مؤشر شنغهاي المركب انخفاضًا بنسبة 1.24% عند الإغلاق، ليغلق عند 3957.05 نقطة، وهو أدنى مستوى جديد ضمن العام.

وبالمقارنة الصارخة مع ضعف مؤشر شنغهاي، ارتفع مؤشر شينغتشو في بداية الجلسة بأكثر من 3% في وقتٍ ما، قبل أن ينهي الجلسة على ارتفاع بنسبة 1.3%. شهد السوق بأكمله تراجعًا لأكثر من 4700 سهم، لكن بعض القطاعات القليلة، ممثلة في الطاقة الشمسية وCPO (الوحدات/الشرائح الضوئية)، واصلت الصعود عكس اتجاه السوق. بل إن شركة يوانجي للتكنولوجيا قفزت لتتجاوز لأول مرة حاجز 1000 يوان، لتصبح سهمًا جديدًا من فئة “أسهم الألف يوان” في A-shares.

أصبح هذا الانقسام الهيكلي المُفرط انعكاسًا لجزء من المشاعر المعقدة السائدة في السوق حاليًا. وتدخل المؤسسات في نقاشٍ حاد حول طبيعة التعديل، وقد أثار رأيٌ طرحه محلل استراتيجي لدى إحدى شركات الأوراق المالية جدلًا واسعًا في الأوساط.

وبالعودة إلى جذور تراجع السوق مؤخرًا، تُرجع عدة مؤسسات ذلك إلى التحرير/الإفراج المتزامن والمركّز لمخاطر خارجية.

حللت شركة 中原证券 أن عوامل الكبح الأساسية الحالية في السوق تأتي من الخارج؛ فقد أدى تصعيد الوضع في الشرق الأوسط إلى تقلبات في أسواق رأس المال العالمية، كما أن مخاوف “الركود التضخمي” الناجمة عن ارتفاع أسعار النفط كبحت شهية المخاطرة. وقد أدى ذلك إلى تأجيل توقعات خفض الفائدة لدى الاحتياطي الفيدرالي، وتزايد تقلب عوائد سندات الخزانة الأمريكية، ما شكّل ضغطًا لتقييم الأصول العدلية عالميًا، ولا سيما أسهم التكنولوجيا ذات التقييمات المرتفعة.

أشارت شركة鑫元基金 إلى أن هبوط 19 مارس لم يكن مجرد تراجع تقني أحادي، بل كان نتيجةً لوضع تنخفض فيه شهية المخاطرة لدى الأصول عالية المخاطر عالميًا بعد حدوث “رنين/توافق” معًا لمخاطر خارجية خلال فترة قصيرة. ومن حيث التفاصيل، توجد ثلاث عوامل كبح رئيسية: أولًا، أدى تصعيد الصراع بين أمريكا وإسرائيل/إيران إلى مزيد من التدهور، حيث انتقلت المواجهة العسكرية من المواجهة المباشرة إلى استهداف البنية التحتية للطاقة، ما رفع بوضوح علاوة مخاطر النفط الخام عالميًا؛ ثانيًا، أطلقت اجتماعات الاحتياطي الفيدرالي حول السياسة النقدية في مارس إشارات متشددة، ما يعني أن توقعات استمرار تيسير السيولة على مستوى العالم تراجعت أكثر إلى الخلف، وأن توقع خفض الفائدة خلال العام تم تخفيضه إلى أقل من مرة واحدة؛ وأخيرًا، بدأ السوق يقلق من أن ارتفاع أسعار النفط قد ينتقل مجددًا إلى التضخم العالمي، وبالتالي يضغط على شهية المخاطرة للأصول العدلية، ولا سيما اتجاهات النمو ذات التقييمات المرتفعة.

وتحمل شركة 中欧基金 أيضًا وجهة نظر مشابهة، إذ ترى أن مخاطر الجغرافيا السياسية في الشرق الأوسط لا تزال تحمل قدرًا كبيرًا من عدم اليقين، وقد يؤدي تزايد عدم اليقين الجغرافي إلى الحفاظ على تقلبات الأسواق العالمية عند مستويات مرتفعة. وإذا استمرت أسعار النفط في البقاء عند مستويات مرتفعة نسبيًا، فقد تقوم الأصول العالمية بتضييق شهية المخاطرة أكثر تحت وطأة مخاوف “الركود التضخمي”.

وبخلاف مخاطر الجغرافيا السياسية الخارجية التي ركز عليها السوق عمومًا، سرت أيضًا وجهة نظر أخرى لدى محلل من إحدى شركات الأوراق المالية فيما يتعلق بتراجع السوق.

تقول هذه النظرة إن السبب الرئيسي لهبوط السوق خلال اليومين الماضيين ليس الحرب ولا الصدمة المرتبطة بالطاقة، لأن السوق العالمي كان مستقرًا تقريبًا خلال هذين اليومين، بينما هبط سوق A-shares أكثر. وتتمثل الأسباب الجوهرية في أن متطلبات تنظيم “القدرة على السداد للجيل الثاني في عام 2026” لدى شركات التأمين تم تنفيذها بشكل شامل، وأن 31 مارس هو أول يوم تقييم. وفي الآونة الأخيرة تراجعت السندات والأسهم معًا، ما أدى إلى ضغوط كبيرة على قدرة شركات التأمين الصغيرة والمتوسطة على السداد، ودفعها بشكل سلبي إلى خفض المراكز (خفض الحيازات)، وهو ما انعكس أيضًا على منتجات المعاشات وصناديق الدخل الثابت+، لتتشكل ضغوط “دورة سلبية” (negative cycle).

لكن بعض العاملين في الأوساط المؤسساتية طرحوا أيضًا وجهة نظر عكسية. قال لي جين، النائب الأول للرئيس لشركة Shenzhen Zhuode للاستثمار، إنه يتفق على أن بيع التأمين للأسهم يؤثر بدرجة معينة على هبوط السوق، لكنه لا يعتقد أنه السبب الرئيسي.

حلل لي جين أن السوق العالمي كان في حالة تقلب منذ تطور وضع الشرق الأوسط؛ “كان لدى الجميع قلق بشأن الحرب والطاقة، إلى جانب عدم اليقين بشأن أداء الشركات في تقاريرها السنوية، ما أدى إلى هبوط السوق. وفي ظل هذه الحالة من عدم الوضوح في السياسة الجغرافية، يصعب على سوق الأسهم في بلدي أن يظل بمنأى عن التأثر.” كذلك، منذ أن بدأت صناعة التأمين تطبيق قواعد “SⅡ” في 2022، انتهت فترة الانتقال في موعد أقصاه خلال 2025. فمن الأسباب، يُفترض أن بيع التأمين لجزء من الأسهم هو تعديل هيكلي وليس خفضًا شاملًا ومنهجيًا للمراكز؛ “على سبيل المثال، تميل شركات التأمين إلى تفضيل Csi Red dli (مؤشر/اتجاه حصص العوائد الحمراء)، وضمن هذا العام أيضًا كان هناك نمو بنسبة حوالي 5%.”

ومن وجهة نظره، توجد بالفعل بعض سلوكيات البيع لدى بعض شركات التأمين للحفاظ على كفاية نسبة القدرة على السداد، لكن الأكثر هو أنها أثارت فتيل “بيع في حلقة” لمنتجات 固收+؛ بما في ذلك منتجات إدارة الثروات البنكية، وصناديق الاستثمار العامة، وإدارة الأصول لدى شركات الأوراق المالية، ومنتجات التأمين على التقسيم/التوزيع. في هذه المنتجات 固收+ عمومًا، تكون زيادة الحجم مدفوعة عادةً بترتيب العائدات، وتعمل بعض المؤسسات عبر رفع شهية المخاطرة في الأسهم لاقتناص الصدارة في الترتيب. عندما يتراجع السوق بشكل متكرر، ترتفع بشكل واضح الضغوط على هذه المنتجات لتقليل حيازات الأسهم بشكل سلبي، ومن ثم يؤدي البيع إلى زيادة تراجع تلك الأسهم، ما يخلق دورة سلبية.

يرى لي جين أن إرجاع تراجع السوق ببساطة إلى خفض محافظ أموال شركات التأمين تحت اختبار “SⅡ” يُغفل تأثير البيئة الخارجية ومشاعر السوق الفعلية، كما لا يتوافق تمامًا مع توجه السياسات التي تستمر في توجيه شركات التأمين لزيادة تخصيص الأصول ذات الطابع العدلي.

وأكد مدير صندوق 固收+ غير مسمى لدى مراسل “21世纪经济报道” هذا الرصد بشكل أكبر. “أشعر أن هناك علاقة؛ إذ إن الأموال ذات قيود العوائد/الانخفاضات المرتبطة بالقدرة على التراجع، مثل التأمين والمعاشات والمنتجات المالية، أصبحت في الفترة الأخيرة أكثر حذرًا في عملياتها.” قال مدير الصندوق للمراسل إن هذه الأموال مرت خلال العامين الماضيين بجولتين من الزيادة في الحيازات: من يونيو إلى أغسطس 2023، ومن ديسمبر إلى فبراير من هذا العام، وأن المراكز الحالية لديها ما زالت على مستوى مرتفع. وخلال التعديلات الأخيرة للسوق، بدأت بعض منتجات الثروات والمعاشات في إجراء تعديلات على المراكز.

لكن أضاف أيضًا أن هذا النوع من خفض المراكز يتركز أكثر على شركات التأمين الصغيرة والمتوسطة، بينما تكون أحوال المؤسسات الرائدة أكثر استقرارًا نسبيًا.

“قد يكون هناك بعد ذلك موجة من التعديل الصغير.” كما أفادت مؤسسة أخرى بأن صناعة التأمين تتمتع بنسبة تركّز مرتفعة؛ إذ تستحوذ الشركات الكبيرة الرائدة على معظم أصول الاستثمار في الصناعة، كما أن سلوكيات الإدارة والاستثمار لديها مستقرة. وفي الوقت الحالي توجد بالفعل بعض شركات التأمين الصغيرة والمتوسطة التي تقوم بخفض المراكز بسبب ضغوط القدرة على السداد، لكن هذا يقع ضمن حالات طبيعية للصناعة، كما أن حصته في إجمالي الأموال منخفضة جدًا، ومن الصعب أن يؤثر بشكل كبير على سوق الأسهم.

وأضافت المؤسسة كذلك أن حيازات التأمين من الأسهم تتركز أكثر لدى شركات التأمين الكبيرة والمتوسطة، والسبب الأساسي هو أن قدرة شركات القمة على السداد تكون أكثر كفاية، وأن الجهات التنظيمية أوضحت بشكل شديد أنها ستستمر في توجيه الأموال طويلة الأجل إلى السوق. “من خلال أبحاثنا، لم نرَ منذ بداية هذا العام انخفاضًا واضحًا في مراكز أي شركات تأمين كبيرة أو صغيرة بشكل ملحوظ، بل لدى بعض المؤسسات زيادة طفيفة في المراكز. أما بالنسبة للمعاشات حاليًا فمراكزها مرتفعة فعلاً، لكن وفقًا لما توصلنا إليه من أبحاث في الآونة الأخيرة، لم تكن هناك تخفيضات واضحة في مراكز الأسهم. تؤثر الأصول المشمولة بزيادة/خيارات حقوق الملكية (含权) بشكل كبير على العائد الإجمالي للمعاشات. وإذا حدثت موجة صعود بعد تخفيض المراكز، ففي بيئة تنافس شديدة جدًا على المعاشات، ستكون ضغوط مدير/مُشرف الاستثمار/إدارة الاستثمار هائلة.”

كما نبهت المؤسسة إلى أن كيفية التخلص من المراكز المرتفعة نسبيًا للمعاشات في الوقت المناسب من هذا العام هو سؤال يجب على الأطراف الثلاثة—الموكِل، والوكيل، وموظف/مدير الاستثمار—التفكير فيه.

ومع ذلك، فإن “لون المقاومة/التماسك” لسوق A-shares في هذه الجولة من التعديل قد ظهر بالفعل إلى حد ما. ترى عدة مؤسسات أنه رغم مواجهة ضغوط مزدوجة من الداخل والخارج، فقد أظهر سوق A-shares أيضًا بعض المرونة خلال التعديل. رصدت 鑫元基金 أن وتيرة التعديل في سوق A-shares خلال صدمة الجغرافيا السياسية في هذه الجولة كانت أقل من الأسواق الخارجية، وأن التعافي كان أسرع.

حدّد “هانغتشوانغ سيكيوريتيز” في تحليل استراتيجي رئيسه “ياو بير” بوضوح أن عودة سوق A-shares إلى منطقة قرب 4000 نقطة قد تكون قد وصلت بالفعل إلى منطقة القاع. “وبخاصة مع وجود اتجاه أساسي يتوقع أن يسرّع فيه PPI استيعاب قيمة EPS للتقييم، فإن أثر تعديل المراكز إلى الأسفل محدود.”

وتعتقد شركة 财信证券 أيضًا أنه مع تكرار الاضطرابات الخارجية في الاقتصاد الكلي التي تهاجم السوق، ومع دخول سوق A-shares في موسم التقارير المالية، لا تزال ثقة السوق والزخم لشراء الأصول في المدى القصير بحاجة إلى تحسين. لكن على المدى المتوسط، وبسبب استمرار الأساس العام لـ “سياسة مالية توسعية و/أو نقدية توسعية” (双宽松)، واستمرار دخول أصول مدخرات السكان إلى السوق، وتحسن أداء الشركات المدرجة تحت شعار “كسر دوامة التنافس الداخلي” (反内卷)، فضلًا عن استمرار اختراقات التكنولوجيا العالمية المتعلقة بالذكاء الاصطناعي، فإن أساس مسار سوق A-shares في هذه الجولة ما يزال راسخًا. ويتوقع أن يقتصر تأثير صراع الشرق الأوسط على المدى القصير للمشاعر وتيرة تشغيل السوق في A-shares، دون أن يغير اتجاه السوق؛ وأن هناك ثقة في الاتجاه الإيجابي على المدى المتوسط والطويل، ولا ينبغي القلق المفرط.

أبرز سمة في تداول اليوم هي الانقسام المُفرط. ففي معركة 4000 نقطة، هبطت أكثر من 4700 شركة/سهم في السوق بأكمله، لكن بعض القطاعات القليلة صعدت عكس الاتجاه، وتركيز تأثير “جني الأرباح” في السوق مرتفع جدًا. على الشاشة، أظهرت اتجاهات التحول في الطاقة مثل الطاقة الشمسية والطاقة الكهربائية حيوية، كما حظيت قطاعات أجهزة الحوسبة/البنية التحتية مثل CPO باهتمام الأموال. يبدو أن السوق يعلن من خلال الانقسام المُفرط أنه يدخل في جدال هيكلي بشأن اتجاهات الصناعة ويقين الأداء، وهو ما أصبح اللحن الرئيسي في الوقت الراهن.

يعتقد المدير العام لشركة Shenzhen Zhuode للاستثمار، “يانغ بو”، أن تقييم سوق A-shares الحالية يشهد اختلافات هيكلية. على سبيل المثال، تكون تقييمات السلاسل الصناعية المرتبطة بصناعة الذكاء الاصطناعي أعلى نسبيًا، إضافة إلى دفعة من عوامل جغرافية مؤخرًا دفعت قطاعات مثل الطاقة والكهرباء والاتصالات الضوئية. في المقابل، بالنسبة لجزء آخر مثل قطاع الاستهلاك، فإن التقييمات ما زالت أقرب إلى القاع. ويرى أن التراجع الحالي لبعض الصناعات يمثل فرصة جيدة لإجراء إصلاح/دخول بعد التعديل، لكن ينبغي إجراء انتقاء هيكلي، وليس كما في العام الماضي حيث سادت موجة ارتفاع شاملة.

في مواجهة البيئة الكلية الداخلية والخارجية المعقدة حاليًا وبنية السوق التي تتسم بالانقسام المُفرط، قدمت جميع المؤسسات الكبرى استراتيجيات لمواجهة النصف الثاني من الجولة.

يتم التأكيد على السمات الدفاعية بشكل واسع. ترى 中欧基金 أنه في ظل ارتفاع التقلبات، ومع وجود توقعات عودة PPI المحلية إلى الارتفاع، فإن تبديل/التحول بين تخصيص الأسهم وتخصيص السندات قد لا يوفر حماية دفاعية كافية، ولذلك تقترح البحث داخل أصول الأسهم عن نمط دفاعي من “العوائد/الأرباح” (Red/利风格). ومن حيث الاتجاهات المحددة، يمكن التركيز على ثلاثة اتجاهات: العوائد الدفاعية منخفضة التقلبات التقليدية (خصوصًا قطاع البنوك)، والأجهزة/المعدات التكنولوجية التي يتحسن أساسها بشكل هامشي (مثل التخزين والاتصالات الضوئية)، وقطاعات دورية (دورية/سلع الطاقة) مدفوعة بطلبات التحوط مثل النفط والغاز.

وتقترح 鑫元基金 “بنية هجوم/دفاع للطاقة الجديدة والقديمة + المرافق العامة”، عبر استخدام إعادة تقييم قيمة الطاقة واليقين النسبي لطلب معدات الطاقة لتعويض/موازنة التقلبات الخارجية، مع اغتنام نافذة تخصيص مرحلية في “مراحل اليقين” ضمن سلسلة صناعة الحوسبة المرتبطة بالذكاء الاصطناعي، للسيطرة على المرونة الإجمالية للمحفظة وتقليل الانخفاضات. كما تقترح صندوق “博时基金” أيضًا التحكم في حجم المراكز واعتماد استراتيجية دفاعية، مع التركيز على مواقع بناء عند مستويات منخفضة حول اتجاهات مثل توزيعات الأرباح المرتفعة، وإعادة تقييم الأصول الملموسة، واتجاهات نمو عالية اليقين.

وأشار صندوق 宏利基金 أيضًا إلى أن السوق في الآونة الأخيرة يظهر سمة البحث عن أصول آمنة عند ارتفاع أسعار النفط. استفادت قطاعات مثل الفحم والمواد الكيميائية الأساسية والطاقة الجديدة من منطق أمن الطاقة، كما كانت في مواقع أقل نسبيًا في المرحلة السابقة، لتقود السوق. بينما تراجع قطاع النفط والبتروكيماويات الذي كانت عليه صفقات مزدحمة سابقًا في الصدارة للتراجع (领跌)، وظهر تراجع في قطاع TMT بسبب تأجيل توقعات خفض الفائدة لدى الاحتياطي الفيدرالي وأثر جني الأرباح من الأموال.

لكن غالبية المؤسسات تعتقد أن الصدمات الخارجية الناتجة عن النزاع الجغرافي يصعب أن تغيّر الاتجاه متوسط وطويل الأجل في سوق A-shares الذي تقوده الأساسيات والسياسات. قال كبير محللي الاستراتيجية المحلية لدى قسم الأبحاث في شركة 中金公司، “لي تشيو سُو”، إن تسارع إعادة بناء النظام النقدي الدولي مع تغيرات المشهد الجغرافي قد يعزز في الواقع منطق إعادة تقييم أصول الصين.

كما أكد بنك/شركة 中信证券 في مقال حديث أن عودة هوامش أرباح الشركات هي المفتاح لاستمرار سوق صاعدة في المرحلة التالية لسوق A-shares. وأضاف أن اضطرابات سلاسل التوريد العالمية توفر فرصة فعلية لتمكين سلطة التسعير والتحقق من ميزة التصنيع في الصين.

ومع تزايد تقلبات السوق، تتصاعد أيضًا إشارات إيجابية على مستوى السياسات.

في 18 مارس، عقد حزب/لجنة الحزب التابعة لبنك الشعب الصيني اجتماعًا موسعًا، وأكد على ضرورة الاستفادة الكاملة من وظيفة الإدارة الاحترازية للسياسات الكلية التي يقوم بها البنك المركزي والحفاظ على استقرار القطاع المالي، والثبات على ضمان التشغيل السلس للمنصات المالية مثل أسواق الأسهم والسندات وسوق الصرف الأجنبي، ودراسة آلية دعم السيولة للمؤسسات المالية غير المصرفية تحت سيناريوهات محددة.

حلل 博时基金 أن هذا الاجتماع من البنك المركزي أطلق إشارة واضحة “للاستقرار في السوق”؛ وأن عبارة “الثبات على صون التشغيل السلس لأسواق الأسهم والسندات والصرف الأجنبي” تساعد في تثبيت توقعات السوق. ويدل بحث إنشاء آلية دعم السيولة على أن البنك المركزي يعمل على تحسين “صندوق أدوات” المؤسسات/الآليات في سياق منع المخاطر النظامية.

في 19 مارس، عقدت هيئة تنظيم الأوراق المالية في الصين (证监会) اجتماعًا لمناقشة خطة “الخطة الخمسية الخامسة عشرة” (十五五) لقطاع رأس المال، مع مؤسسات الاستثمار، وحضرت ممثلون عن صندوق الضمان الاجتماعي الوطني، وصناديق إدارة أصول التأمين، وصناديق الاستثمار العامة، وصناديق الاستثمار الخاصة، وإدارة الثروات البنكية وغيرها من مؤسسات الاستثمار، وتم تبادل وجهات النظر بشكل معمق حول تعميق إصلاح جانب الاستثمار، وتحسين قابلية التكيف وشمولية النظام، وتعزيز الاستقرار الداخلي لسوق رأس المال.

صرح 博时基金 أن هذا الاجتماع يعكس اهتمامًا شديدًا من الجهات التنظيمية بإصلاح “جانب الاستثمار”. من المتوقع أن تتمحور السياسات لاحقًا حول تحسين هيكل المستثمرين، وإكمال آليات الأموال طويلة الأجل وطويلة المدة (long money long holding)، وغيرها. إن تعزيز توقعات دخول الأموال طويلة الأجل إلى السوق سيساعد في تحسين هيكل المستثمرين في السوق وتقليل تقلبات السوق.

على مفترق طرق 4000 نقطة، ما زالت مناقشة طبيعة التعديل مستمرة. لكن يتكوّن إجماع نسبي أكثر وضوحًا، وهو أن الصدمات الخارجية الناجمة عن النزاع الجغرافي يصعب أن تغيّر الاتجاه متوسط وطويل الأجل لسوق A-shares الذي تقوده أساسيات الاقتصاد والسياسات، وأن التراجعات قصيرة الأجل توفر أكثر فرصة للتخطيط الهيكلي وإعادة التوازن.