سعر سهم مايكروسوفت يتراجع بنسبة 25% في الربع الأول، وهو الأسوأ منذ عام 2008، وقلق "حرق الأموال" في الذكاء الاصطناعي يضغط على تقييمات الشركات العملاقة التي تبلغ تريليون دولار

尽管跌幅惨烈，华尔街对微软的评级仍然高度集中在「买入」区间。

作者：🪽，深潮 TechFlow

على الرغم من أن الانخفاض كان عنيفًا جدًا، لا تزال تصنيفات وول ستريت لسهم مايكروسوفت شديدة التركّز داخل نطاق «الشراء».

بقلم: 🪽، Shenchao TechFlow

انخفض سعر سهم مايكروسوفت خلال الربع الأول نحو 25% إجمالًا، مسجّلًا أسوأ أداء لربع واحد منذ الأزمة المالية العالمية في 2008. وتصدر نسبة الانخفاض بين «السبعة الكبار». لم ينجح إنفاق رأسمالي ضخم بقيمة 146 مليار دولار على الذكاء الاصطناعي في تحقيق اعتماد واسع لـ Copilot (يبلغ الاستخدام اليومي النشط 6 ملايين فقط، أي أقل من 1/73 من ChatGPT)، كما زادت النزاعات مع OpenAI بشأن اتفاقيات حصرية من تآكل ثقة المستثمرين. تمّ تضييق مضاعف السعر إلى الأرباح الاستشرافي إلى نحو 20 مرة، وهو أدنى مستوى منذ 2016، بل وتراجع مؤقتًا تحت مستوى تقييم مؤشر S&P 500.

مرّت مايكروسوفت للتو بأسوأ ربع واحد منذ الأزمة المالية العالمية عام 2008.

وفقًا لما ذكرته CNBC في 31 مارس، انخفض سهم مايكروسوفت في الربع الأول من عام 2026 بنحو 25% إجمالًا، من أعلى مستوى عند 481 دولارًا مع بداية العام إلى نحو 356 دولارًا. وبلغ سعر الإغلاق في 31 مارس حوالي 365 دولارًا، بينما بلغ أعلى مستوى خلال 52 أسبوعًا 555.45 دولارًا. لم يتجاوز هذا الانخفاض بكثير نسبة تراجع سهم ناسداك في الفترة نفسها (حوالي 7%) فحسب، بل كان أيضًا أسوأ سهم أداءً ضمن «السبعة الكبار» (Magnificent Seven)، بينما انخفض سهم إنفيديا في الفترة نفسها بنحو 4.2% فقط.

بحسب ما نقلته بلومبرغ، تجد مايكروسوفت نفسها عند نقطة تقاطع بين اتجاهين يتسببان في اضطراب قطاع التكنولوجيا: فمن جهة، لا يزال حجم الاستثمار الرأسمالي الضخم في البنية التحتية للذكاء الاصطناعي دون مقابل واضح على مستوى الإيرادات. ومن جهة أخرى، يقلق المستثمرون من أن شركات ناشئة في مجال الذكاء الاصطناعي مثل Anthropic وOpenAI تعمل على تطوير وكلاء (Agents) يمكنها الاستغناء عن منتجات مايكروسوفت. وأشار Jonathan Cofsky، مدير صندوق لدى Janus Henderson Investors، إلى أن المخاوف تتمحور حول احتمال قيام العملاء بتجاوز مايكروسوفت والانتقال مباشرةً إلى مزوّدي ذكاء اصطناعي آخرين، ما سيضغط على تسعير الأعمال الأساسية وهوامش الربح.

ضعف اعتماد Copilot: 6 ملايين مستخدم نشط يوميًا مقابل 440 مليونًا في ChatGPT

تكمن العقدة الأساسية لانهيار سهم مايكروسوفت في الفجوة الكبيرة بين حجم استثمارات الذكاء الاصطناعي الضخم وبين اعتماد المنتج.

وفقًا لـ CNBC بالاستناد إلى بيانات Sensor Tower، حتى فبراير 2026، بلغ عدد المستخدمين النشطين يوميًا لتطبيق Copilot لدى مايكروسوفت نحو 6 ملايين. وفي الفترة نفسها، بلغ عدد المستخدمين النشطين يوميًا لدى ChatGPT التابعة لـ OpenAI 440 مليونًا، ولدى Google Gemini 82 مليونًا، بل ووصل Claude لدى Anthropic أيضًا إلى 9 ملايين يوميًا في مارس. ضمن النظام البيئي التجاري لمايكروسوفت نفسه، من بين نحو 450 مليون مشترك تجاري في Microsoft 365، لا يشتري سوى نحو 3% (حوالي 15 مليون شخص) خدمة Copilot الإضافية.

والأكثر إزعاجًا هو ما توصلت إليه دراسة أجرتها مؤسسة بحثية مستقلة Recon Analytics على أكثر من 150 ألف مستخدم مدفوع في مجال الذكاء الاصطناعي داخل الولايات المتحدة: فقد انخفضت الحصة السوقية لـ Copilot من 18.8% في يوليو 2025 إلى 11.5% في يناير 2026، أي بانكماش قدره 39% خلال ستة أشهر. والمحصلة الأهم كانت كالتالي: عندما يكون بإمكان الموظفين استخدام Copilot فقط، تبلغ نسبة التبنّي 68%؛ وعند إضافة خيار ChatGPT تنخفض إلى 18%؛ ثم عند إضافة Gemini، لا يبقى اختيار Copilot سوى 8%.

تبدو مايكروسوفت مدركة بوضوح لخطورة المشكلة. ففي 17 مارس، أعلن الرئيس التنفيذي ساتيا ناديلا إعادة هيكلة شاملة لهياكل قيادة Copilot: تم تعيين Jacob Andreou، المدير التنفيذي السابق لدى Snap، نائبًا تنفيذيًا للرئيس لتولي قيادة Copilot، مع الإشراف على المنتجات في جانب الاستهلاك وجانب الأعمال؛ وفي السابق كان مصطفى سليمان مسؤولًا عن Copilot وتم «إطلاقه» للتركيز على تطوير نماذج «الذكاء الفائق». وفي مذكرة داخلية، عرّف ناديلا هذا التعديل بأنه «الانتقال من مجموعة من المنتجات الممتازة إلى نظام واحد مُتكامل حقًا».

لكن يبقى غير معروف ما إذا كان تعديل الهيكل التنظيمي سيقلب قوة المنافسة لدى المنتج. كما طرحت مايكروسوفت في 1 مايو باقة Microsoft 365 E7 للأعمال، بسعر 99 دولارًا/مستخدم/شهر، وهو ما يمثل زيادة بنسبة 65% مقارنةً بإصدار E5 الحالي، ولأول مرة يتم تضمين Copilot مباشرة في الحزمة الأساسية للأعمال. وهذه أول طبقة تسعير جديدة على مستوى المؤسسات تقدمها الشركة خلال عقد من الزمان.

إنفاق رأسمالي بقيمة 146 مليار دولار وتوسع في الطاقة لا يواكب إيقاع الاستثمار

يجعل حجم إنفاق مايكروسوفت على البنية التحتية للذكاء الاصطناعي السوق في حالة قلق.

وفقًا لتوقعات محللين جمعتها بلومبرغ، يُقدّر أن الإنفاق الرأسمالي لمايكروسوفت في السنة المالية 2026 (حتى يونيو) (بما في ذلك الإيجارات) سيصل إلى 146 مليار دولار، أي بزيادة قدرها 66% مقارنةً بـ 88 مليار دولار في السنة المالية 2025. ويتوقع المحللون أن يصل هذا الرقم إلى 170 مليار دولار في السنة المالية 2027، ثم يرتفع أكثر إلى 191 مليار دولار في السنة المالية 2028. وتهدف أغلب هذه الاستثمارات إلى توسيع قدرات Azure الحاسوبية للذكاء الاصطناعي ودعم نشر Copilot داخل حزم الإنتاجية.

ومع ذلك، أظهرت نتائج الربع الأخير المعلنة أن نمو Azure شهد تباطؤًا لأول مرة منذ سنوات. إذ تقيد قيود سعة مراكز البيانات على جانب التوريد، إلى جانب اختناقات في إمداد الكهرباء وفترات تسليم الأجهزة، قدرة Azure على تلبية الطلب، ولا يزال هذا الوضع مستمرًا في 2026. ويبدأ المستثمرون في التشكيك بشكل متزايد: هل يمكن لتحوّط استثمار رأسمالي بهذا الحجم أن يتحول إلى نمو إيرادات دائم يكفي لدعم تقييمات فائقة ظلّت مايكروسوفت تحصل عليها خلال السنوات الماضية؟

أما على مستوى التقييم، فقد أعطت البيانات الإجابة. وبحسب بيانات بلومبرغ، انخفض مضاعف السعر إلى الأرباح التطلعي (Forward P/E) لمايكروسوفت إلى نحو 20 مرة، وهو أدنى مستوى منذ يونيو 2016، وتراجع في وقت ما تحت مضاعف تقييم S&P 500—وهذا يعد المرة الأولى منذ عام 2015. كما كانت درجة ابتعاد السهم عن المتوسط المتحرك لـ 200 يوم هي الأكبر منذ عام 2009. وتمت إعادة ضبط كامل التقييم إلى المستوى الذي كان عليه بنهاية 2022 قبل أن تُشعل ChatGPT موجة حماس الذكاء الاصطناعي.

تعميق الشرخ مع OpenAI: صفقة بقيمة 50 مليار دولار مع أمازون تثير معركة قانونية

تأتي ضغوط أخرى على مايكروسوفت من تدهور العلاقة مع OpenAI.

وفقًا لصحيفة Financial Times البريطانية في 18 مارس، فإن مايكروسوفت تنظر في اتخاذ إجراءات قانونية ضد OpenAI وأمازون. وتركز نقطة الخلاف على اتفاقية الحوسبة السحابية بقيمة نحو 50 مليار دولار التي أبرمتها أمازون مع OpenAI—حيث حددت هذه الصفقة AWS كمزود سحابي ثالث «حصري» لتوزيع خدمة Frontier لمنصة مؤسسة OpenAI. ترى مايكروسوفت أن ذلك ينتهك بند الحصرية في Azure الذي وقّعته مع OpenAI.

في المقابل، يجادل كل من OpenAI وأمازون بأن Frontier تستخدم «بيئة تشغيلية ذات حالة» (Stateful Runtime Environment)، ولا تتعلق بعمليات استدعاء برمجي «عديمة الحالة» (Stateless API Calls) التي تغطي حقوق الحصرية لدى مايكروسوفت، وبالتالي لا يشكل خرقًا. وقال شخص مطلع يفهم موقف مايكروسوفت لصحيفة Financial Times: «إذا خالفوا الاتفاق، سنقوم بمقاضاتهم. وإذا أرادت أمازون وOpenAI أن تراهن على إبداع محاميهم، فأعتقد أن فرص الفوز معنا».

لم تتصاعد هذه القضية بعد إلى دعوى قضائية رسمية، وما زالت الأطراف في مرحلة التفاوض. لكن مايكروسوفت بدأت بالفعل اتخاذ إجراءات للتحوط—فقد أطلقت في 9 مارس ميزة Copilot Cowork، وقد تم في الطبقة الأساسية اعتماد نموذج Claude من Anthropic بدلًا من منتجات OpenAI. كما تعمل مايكروسوفت على تسريع بناء نماذج أساس MAI الخاصة بها، وتوسّع Maia 200 معالجات تسريع للذكاء الاصطناعي وشبكة مراكز بيانات Fairwater، بما يخفض بشكل منهجي الاعتماد على مزود واحد بعينه للذكاء الاصطناعي.

انقسام وول ستريت: توصيات «شراء» تتكدس، لكن الإجماع بدأ يتمدد إلى هشاشة

على الرغم من أن الانخفاض كان كارثيًا، لا تزال توصيات وول ستريت لسهم مايكروسوفت مركزة بدرجة عالية داخل نطاق «الشراء». ووفقًا لبيانات بلومبرغ، من بين 67 محللًا يتابعون مايكروسوفت، يمنح 63 منهم توصية «شراء»، ويُعطي 3 توصية «احتفاظ»، ويتبقى واحد «بيع». ويبلغ متوسط السعر المستهدف خلال 12 شهرًا 592 دولارًا، ما يعني صعودًا ضمنيًا يتجاوز 64%—وهو أعلى مستوى لدى بلومبرغ منذ بدء تسجيل البيانات في 2009.

لكن تحت سطح الإجماع توجد شروخ. فقد خفضت UBS السعر المستهدف من 600 دولار إلى 510 دولارات، قائلة إن سردية Copilot «تحتاج إلى تحسين» كي تدفع إعادة تسعير التقييم. وحذّر محلل لدى Melius Research، Ben Reitzes، من أن مساحة الصعود في Azure محدودة، وصرّح بشكل مباشر بأن على مايكروسوفت «إصلاح Copilot». أما الطرف الأكثر تفاؤلًا فكان محللًا لدى Bank of America، Tal Liani، إذ أعاد مؤخرًا تغطية مايكروسوفت ومنح توصية «شراء»، مستندًا إلى أن مايكروسوفت تمتلك «نموًا مستمرًا لسنوات عديدة» في مجالي الحوسبة السحابية والذكاء الاصطناعي.

في المقابل، يرى Jake Seltz، مدير صندوق لدى Allspring Global Investments، أن سهم مايكروسوفت يحمل «قيمة طويلة الأجل مرتفعة جدًا»، وأن استراتيجية الذكاء الاصطناعي ستُثبت في النهاية صحتها، بينما يخلق هذا الذعر فرصًا في الوقت الحالي.

من المقرر صدور تقرير مايكروسوفت للربع القادم في 28 أبريل. وفي ظل استمرار ضعف اعتماد Copilot، ووجود اختبار للعلاقة مع OpenAI، واستمرار تضخم الإنفاق الرأسمالي للذكاء الاصطناعي، فإن السؤال الأساسي الذي يحتاج ناديلا إلى الإجابة عنه هو واحد فقط: رهانات الذكاء الاصطناعي على مستوى تريليونات الدولارات—متى يمكن أن نرى العائد؟