سعر سهم مايكروسوفت يتراجع بنسبة 25% في الربع الأول، وهو الأسوأ منذ عام 2008، وقلق "حرق الأموال" في الذكاء الاصطناعي يضغط على تقييمات الشركات العملاقة التي تبلغ تريليون دولار

🪽، عمق TechFlow

انخفض سهم مايكروسوفت بنحو 25% خلال الربع الأول، مسجّلًا أسوأ أداء فصلي منذ الأزمة المالية العالمية عام 2008، وتصدّر التراجع بين “العمالقة السبعة”. لم تُترجم إنفاقات رأسمالية ضخمة بقيمة 146 مليار دولار على الذكاء الاصطناعي إلى تبنٍّ واسع لـ Copilot (فعدد المستخدمين النشطين يوميًا بلغ 6 ملايين فقط، أي لا يتجاوز 1/73 من ChatGPT)، كما زادت الخلافات مع OpenAI الناشئة عن اتفاقية حصريّة من تراجع ثقة المستثمرين. انكمشت نسبة السعر إلى الأرباح المستقبلية إلى نحو 20 مرة، وهي الأدنى منذ عام 2016، بل وتراجعت لفترة دون مستوى مؤشر S&P 500.

لقد مرّت مايكروسوفت للتو بأشد ربع شهدته منذ الأزمة المالية العالمية عام 2008.

ووفقًا لتقرير نشرته CNBC في 31 مارس، تراجع سهم مايكروسوفت في الربع الأول من عام 2026 بنسبة تراكمية تقارب 25%، من أعلى مستوى عند بداية العام البالغ 481 دولارًا إلى نحو 356 دولارًا. أغلق السهم في 31 مارس عند نحو 365 دولارًا، وكان أعلى مستوى خلال 52 أسبوعًا 555.45 دولارًا. لم يقتصر هذا التراجع على كونه يفوق بكثير تراجع ناسداك في الفترة نفسها الذي بلغ نحو 7%، بل يُعد أيضًا أسوأ أداء بين الأسهم الفردية في “العمالقة السبعة” (Magnificent Seven)، في حين لم يتراجع سهم NVIDIA في الفترة نفسها إلا بنحو 4.2%.

وبحسب ما نقلته بلومبرغ، فإن مايكروسوفت تقف عند نقطة تقاطع بين اتجاهين يثيران الاضطراب في قطاع التكنولوجيا: ضخ استثمارات رأسمالية هائلة في البنية التحتية للذكاء الاصطناعي دون رؤية عوائد مقابلة على مستوى الإيرادات في الأفق، وفي الوقت نفسه يقلق المستثمرون من أن الشركات الناشئة في مجال الذكاء الاصطناعي مثل Anthropic وOpenAI تعمل على وكلاء (Agents) يمكنهم الاستغناء عن منتجات مايكروسوفت. وأشار مدير صندوق Janus Henderson Investors، جوناثان كوفكسي، إلى أن ما يقلق السوق هو احتمال أن يتجاوز العملاء مايكروسوفت ويتجهون مباشرةً إلى مورّدي الذكاء الاصطناعي، بما قد يضغط على تسعير الأعمال الأساسية وهوامش الأرباح.

تبنٍّ ضعيف لـ Copilot، 6 ملايين مستخدم نشط يوميًا مقابل 440 مليونًا لدى ChatGPT

المعضلة الأساسية لانهيار سهم مايكروسوفت تكمن في الفجوة الكبيرة بين حجم الاستثمار الضخم في الذكاء الاصطناعي وتبنّي المنتج.

ووفقًا لـ CNBC بالاستناد إلى بيانات Sensor Tower، وحتى فبراير 2026 بلغ عدد المستخدمين النشطين يوميًا لتطبيق مايكروسوفت Copilot نحو 6 ملايين. وفي الفترة نفسها، بلغ عدد المستخدمين النشطين يوميًا لدى OpenAI ChatGPT 440 مليونًا، ولدى Google Gemini 82 مليونًا، وحتى Anthropic Claude وصل إلى 9 ملايين يوميًا في مارس. وداخل النظام البيئي التجاري لمايكروسوفت ذاته، من بين نحو 450 مليون اشتراك تجاري في Microsoft 365، لم يشترِ سوى نحو 3% (حوالي 15 مليون شخص) خدمة Copilot الإضافية.

وحتى البحث المستقل الذي أجرته Recon Analytics عن أكثر من 150 ألف مستخدم مدفوع من الولايات المتحدة في مجال الذكاء الاصطناعي يعد أكثر إزعاجًا: انخفضت الحصة السوقية لـ Copilot من 18.8% في يوليو 2025 إلى 11.5% في يناير 2026، أي بتقلص بلغ 39% خلال نصف عام. والأهم من ذلك: عندما لا يستطيع الموظفون استخدام سوى Copilot، تكون نسبة التبنّي 68%؛ وعند إضافة خيار ChatGPT تنخفض إلى 18%؛ وبعد إضافة Gemini، لا يتبقى سوى 8% من يختارون Copilot.

يبدو أن مايكروسوفت أدركت خطورة المشكلة. في 17 مارس، أعلن الرئيس التنفيذي ساتيا ناديلا إعادة هيكلة شاملة لبنية قيادة Copilot: تم تعيين جاكوب أندريو، المدير التنفيذي السابق في Snap، نائبًا تنفيذيًا لرئيس Copilot، مشرفًا على منتجات جانب المستهلك وجانب الأعمال؛ وفي المقابل، تم “تحرير” مصطفى سليمان، الذي كان مسؤولًا سابقًا عن Copilot، ليتفرغ لتطوير نموذج “ذكاء خارق” (Super Intelligence). وفي مذكرة داخلية، حدّد ناديلا هذا التعديل باعتباره: “الانتقال من سلسلة منتجات ممتازة إلى نظام واحد متكامل حقًا”.

لكن ما إذا كانت تغييرات الهيكل التنظيمي ستقلب ميزان القدرة التنافسية للمنتج لا يزال غير معلوم. كما طرحت مايكروسوفت في 1 مايو باقة Microsoft 365 E7 للشركات الجديدة، بسعر 99 دولارًا/مستخدم/شهر، أي بزيادة 65% عن باقة E5 الحالية، لتصبح المرة الأولى التي يتم فيها تضمين Copilot مباشرةً في الحزمة الأساسية للشركات. وهذه هي أول طبقة تسعير جديدة من نوعها على مستوى المؤسسات لدى الشركة منذ عقد من الزمن.

146 مليار دولار نفقات رأسمالية، لا تلحق توسعة الطاقة بإيقاع الاستثمار

إن حجم إنفاق مايكروسوفت على البنية التحتية للذكاء الاصطناعي يجعل السوق في حالة قلق.

وبحسب تقديرات محللين جمّعتها بلومبرغ، من المتوقع أن تصل النفقات الرأسمالية لمايكروسوفت في السنة المالية 2026 (حتى يونيو) — بما في ذلك عقود الإيجار — إلى 146 مليار دولار، بزيادة 66% عن 88 مليار دولار في السنة المالية 2025. ويتوقع المحللون أن يرتفع هذا الرقم إلى 170 مليار دولار في السنة المالية 2027، ثم إلى 191 مليار دولار في السنة المالية 2028. وتُستخدم هذه الاستثمارات أساسًا لتوسيع قدرة Azure الحاسوبية للذكاء الاصطناعي ولتدعيم نشر Copilot داخل حزمة الإنتاجية.

ومع ذلك، تُظهر التقارير المالية عن آخر ربع سنوي أن نمو Azure قد شهد تباطؤًا لأول مرة منذ سنوات. إذ تحدّ قيود سعة مراكز البيانات من جهة التوريد، واختناقات إمداد الكهرباء، وفترات تسليم الأجهزة من قدرة Azure على تلبية الطلب، ويستمر هذا الوضع في عام 2026. ويبدأ المستثمرون في التشكيك: هل يمكن لهذا الحجم الكبير من رأس المال أن يتحول إلى نمو إيرادات مستدام قادر على دعم التقييمات المتميزة التي حظيت بها مايكروسوفت خلال السنوات الماضية؟

البيانات المتعلقة بالتقييمات قدّمت الإجابة بالفعل. وفقًا لبيانات بلومبرغ، انخفضت نسبة السعر إلى الأرباح المستقبلية (forward P/E) لمايكروسوفت إلى نحو 20 مرة، وهي أدنى مستوياتها منذ يونيو 2016، بل وتراجعت لفترة إلى ما دون مضاعف التقييم لمؤشر S&P 500 — وهذه هي المرة الأولى منذ عام 2015. وتمثل ابتعاد السهم عن متوسطه المتحرك لعدد 200 يوم بأكبر نطاق منذ عام 2009. وتمت إعادة ضبط كامل التقييمات إلى المستوى السائد في نهاية عام 2022، قبل أن يشعل ChatGPT موجة حماس الذكاء الاصطناعي.

تعميق شرخ OpenAI، وتثير صفقة آمازون 50 مليار دولار معركة قانونية

تأتي الضغوط الأخرى على مايكروسوفت من تدهور علاقتها بـ OpenAI.

وبحسب تقرير صحيفة “فاينانشيال تايمز” البريطانية في 18 مارس، فإن مايكروسوفت تفكر في اتخاذ إجراءات قانونية ضد OpenAI وAmazon. وتتركز نقطة الخلاف على اتفاقية الحوسبة السحابية بقيمة نحو 50 مليار دولار التي أبرمتها Amazon مع OpenAI — حيث ستحدد هذه الصفقة AWS كـ “مزود توزيع سحابي تابع لطرف ثالث حصري” لمنصة Frontier الخاصة بـ OpenAI للشركات. وتعتقد مايكروسوفت أن هذا يتعارض مع بند الحصرية في اتفاقية Azure التي وقعتها مع OpenAI.

في المقابل، يجادل كل من OpenAI وAmazon بأن Frontier يستخدم بيئة “تشغيلية ذات حالة” (Stateful Runtime Environment)، وليس “استدعاءات API عديمة الحالة” (State-less API Calls) التي تعترض عليها مايكروسوفت وفقًا لحقوق الحصرية، وبالتالي لا يشكل ذلك إخلالًا. وقال شخص مطلع على موقف مايكروسوفت لصحيفة “فاينانشيال تايمز”: “إذا ارتكبوا إخلالًا، سنرفع دعوى. وإذا كانت Amazon وOpenAI تريدان مقامرة على إبداع محاميهم، فأنا أعتقد أن فرص الفوز معنا.”

لم تتصاعد هذه المماحكة إلى دعوى قضائية رسمية حتى الآن، وما زالت المفاوضات قائمة بين الطرفين. لكن مايكروسوفت بدأت اتخاذ إجراءات تحوّطية: فقد أطلقت ميزة Copilot Cowork في 9 مارس، واستخدمت في الطبقة الأساسية نموذج Claude من Anthropic بدلًا من منتجات OpenAI. كما تسرّع الشركة في تطوير نماذجها الأساسية ضمن سلسلة MAI، وتوسّع Maia 200 من رقائق تسريع الذكاء الاصطناعي وشبكة مراكز البيانات Fairwater، بما يقلل بشكل منهجي الاعتماد على مورد ذكاء اصطناعي واحد.

انقسام وول ستريت: “شراء” تتكدس التوصيات، لكن الإجماع يتراخ

على الرغم من أن الانخفاض كان قاسيًا، ما زالت تقييمات وول ستريت لمايكروسوفت شديدة التركيز ضمن نطاق “الشراء”. ووفقًا لبيانات بلومبرغ، من بين 67 محللًا يتابعون مايكروسوفت، منح 63 منهم توصية “شراء”، و3 “احتفاظ”، و1 “بيع”. يبلغ متوسط السعر المستهدف لأفق 12 شهرًا 592 دولارًا، ما يعني وجود مجال صعود ضمني يتجاوز 64% — وهو أعلى مستوى لدى بلومبرغ منذ أن بدأت في تسجيل البيانات في عام 2009.

لكن تحت السطح، توجد شقوق في الإجماع. قامت UBS بخفض السعر المستهدف لمايكروسوفت من 600 دولار إلى 510 دولارات، قائلة إن سردية Copilot “بحاجة إلى تحسين” من أجل دفع إعادة تقييم التقييمات. وحذّر محلل Melius Research، بن رايتزس، من أن المساحة الصاعدة لـ Azure محدودة، وصرّح بوضوح أن مايكروسوفت تحتاج إلى “إصلاح Copilot”. ومن الجانب الأكثر تفاؤلًا، محلل بنك أمريكا تال لياني، الذي أعاد مؤخرًا تغطية مايكروسوفت ومنح توصية “شراء”، مستندًا إلى أن مايكروسوفت تمتلك “نموًا متعدد السنوات ذا طبيعة مستمرة” في مجالات الحوسبة السحابية والذكاء الاصطناعي.

ويعتقد مدير صندوق Allspring Global Investments، جاك سلتز، أن سهم مايكروسوفت يحمل “قيمة طويلة الأجل مرتفعة جدًا”، وأن استراتيجية الذكاء الاصطناعي في النهاية ستُثبت صحتها، بينما يخلق الذعر الحالي فرصة.

موعد إعلان أرباح الربع القادم لمايكروسوفت هو 28 أبريل. وفي ظل استمرار فتور تبنّي Copilot، وامتحان للعلاقة مع OpenAI، وتضخم إنفاق رأس المال على الذكاء الاصطناعي، فإن السؤال الجوهري الذي يحتاج ناديلا إلى الإجابة عنه له محور واحد فقط: متى سيظهر عائد الرهان على الذكاء الاصطناعي بمستوى تريليون دولار؟