شركة نيو إيلمنت للأدوية تتجه نحو الحرب الثانية في بورصة هونغ كونغ: خسائر تتجاوز 1 مليار، ومنتجها الرئيسي يتعرض لدعاوى قضائية، وتزايد التنافس في مسار مثبط URAT1 يصعب من مهمة الاختراق

炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！

近日，杭州新元素药业股份有限公司（以下简称“新元素药业”）在首次递表失效后，再次向港交所发起冲刺，拟通过18A章规则上市。公司专注于痛风及代谢疾病领域，核心产品为治疗痛风药物ABP-671。

当前，全球痛风药物市场正经历代际更替，URAT1抑制剂成为新的增长引擎，而中国近2000万痛风患者中，超三成面临传统药物疗效不佳或安全性风险的困境，这无疑为新元素药业提供了广阔的想象空间。

然而，在光鲜的赛道前景和积极的临床数据背后，新元素药业的IPO之路实则暗礁密布，包括研发进度滞后于主要对手、商业化能力尚未验证、核心产品面临专利诉讼、现金流持续吃紧，以及未来集采政策的不确定性等。

تأخر في وتيرة تطوير الدواء مقارنة بالمنافسين، وطغيان شبح التقاضي على المنتج الأساسي

تُظهر وثيقة الاكتتاب أن شركة New Elements Pharma تركز على مجالات الأيض والالتهابات وأمراض القلب والأوعية الدموية، وتغطي الرعاية الشاملة لمرضى النقرس، بهدف حل مشكلات مثل ارتفاع حمض اليوريك في الدم، والنقرس المزمن، والنقرس الحاد، وحلّ حصى النقرس، وCKD المرتبط بارتفاع حمض اليوريك في الدم، وغيرها على نحو شامل.

في الوقت الحالي، تشمل أدوية خفض حمض اليوريك المطروحة عالميًا في السوق: ألوبورينول، وبنزبرومارون، وفبوسوستات، وレسيوناد（راسينياد）، ودوطيـنـوترينـور، وغيرها. ومع ذلك، تُظهر بعض هذه الأدوية مخاطر أمان معينة. فمثلًا، قد يسبب ألوبورينول تفاعلات تحسسية شديدة، ولذلك يُمنع استخدامه لدى من لديهم حساسية أو قصور كبدي/كلوي شديد أو انخفاض واضح في خلايا الدم. كما يتميز بنزبرومارون بسميّة كبدية شديدة، وقد تم سحبه من السوق في الدول الرئيسية بأوروبا والولايات المتحدة. أما فبوسوستات فقد تم الإبلاغ عن أنه يؤدي إلى معدل وفيات بالوفاة القلبية الوعائية بنسبة 4.3%، وهو ما أدّى إلى تحذير “الصندوق الأسود” الصادر عن FDA، ويُستخدم التحذير للتنبيه للأطباء والمرضى بوجود مخاطر محتملة وآثار جانبية خطيرة ومشكلات تتعلق بالسلامة لدواء ما.

تشكل مشكلات السلامة للأدوية الحالية فرصة سوقية لابتكار جيل جديد من الأدوية، لكنها في الوقت نفسه تفرض متطلبات أعلى للسلامة على المنتج الجديد. حاليًا، يتضمن خط إنتاج New Elements Pharma منتجين في المرحلة السريرية (ABP-671 وABP-745)، إضافة إلى عدة مشروعات في مرحلة ما قبل السريرية (AT6616 وABP-6016 وABP-6118).

ومن بينهما، يتمثل المنتج الأساسي ABP-671 في مثبط URAT1 (ناقل حمض اليوريك 1)، ويستهدف بشكل رئيسي احتياجات علاج النقرس وارتفاع حمض اليوريك في الدم لدى مرضى فرط ضغط الدم. ومن زاوية آلية العمل، تقوم مثبطات URAT1 بكبح عملية إعادة امتصاص حمض اليوريك في الكلى، مما يعزز طرح حمض اليوريك من خلال البول، وهو مناسب للمرضى الذين يعانون من ضعف في طرح حمض اليوريك.

تُظهر وثيقة الاكتتاب أن ABP-671 أظهر أداءً لافتًا في التجارب السريرية في المرحلتين IIb/III: أعلى نسبة من المرضى الذين انخفض لديهم مستوى حمض اليوريك في الدم إلى <4 mg/dL، كما أظهرت البيانات تميزًا في إذابة حصى النقرس وتقليل وتيرة النوبات الحادة للنقرس، وكانت نتائج السلامة مماثلة لتلك الخاصة بالدواء الوهمي.

لكن منافسة الأدوية المبتكرة ليست مجرد مقارنة بين البيانات، بل إنها سباق مع الزمن. في بُعد “وتيرة التطوير” الحاسم، تكون New Elements Pharma قد تأخرت بشكل واضح عن أبرز المنافسين. تشير بيانات منشورة إلى أن دو تيـنـوترينـور الخاص بشركة Eisai قد تم طرحه بنجاح في الصين في ديسمبر 2024، ويمكن البدء في بيعه في يوليو 2025، ما يجعله يسبق الآخرين في تحقيق الريادة التجارية. كما قدمت شركة هينغري للأدوية（Hengrui）‏SHR4640（Ruzinurad）طلبًا للطرح في يناير 2025، فإذا تمّت الموافقة بنجاح فستصبح أول دواء موجّه عالي الانتقائية من نوعه داخل المنتجات المحلية لعلاج URAT1، وحينها ستحتل بقوة “الوعي بسابقة المنتج المحلي الأول” في السوق، وبفضل شبكة المبيعات القوية التابعة لها، ستتوسع بسرعة.

بالإضافة إلى الشركتين المذكورتين، فإن قائمة المنافسين لدى New Elements Pharma طويلة وقوية. فقد تم الانتهاء من إدراج AR882، المتعاون مع Yipin Hong وArthrosi، في التجربة السريرية العالمية المرحلة الثالثة؛ كما تُجري شركة YL-90148 التابعة لـ Yellie Pharma التجارب المرحلة الثالثة بالتزامن بين الصين والولايات المتحدة؛ وتوجد XNW3009 التابعة لشركة Sinovion في المرحلة الثالثة أيضًا. وعندما يُتوقع طرح ABP-671 في 2027، سيكون أمامه سوق “بحر أحمر” تكون فيه على الأقل منتجان قد تمركزا في السوق، مع وجود عدة منافسات أخرى تلاحقها.

وفي المقابل، فقد ظهرت على طريق تطوير بعض المنافسين المطبات والالتواءات، وهو ما يؤكد من جانب آخر حدة المنافسة في هذا القطاع ووجود مخاطر تطوير. ففي أغسطس 2025، قامت شركة Hai Chuang Pharma بتعديل مشاريع التمويل المخصصة (募投)؛ ولن تضخ الأموال بعد الآن في مشروع HP501، بحجة أنه من المتوقع أن تكون المنافسة في مجال هدف URAT1 أكثر حدة في المستقبل.

يشير التأخر في وتيرة التطوير إلى أنه حتى لو نجح ABP-671 في طرحه لاحقًا، فسيواجه حتمًا واقعًا شديد التنافس في السوق. فبعد أن يكون السابقون قد بنوا حواجز أولية عبر مفاوضات التأمين الطبي، وتثقيف الأطباء، وبناء وعي المرضى، فإن ما سيحتاجه اللاحقون من أجل اقتطاع حصص في السوق سترتفع تكلفته بشكل ملحوظ.

بالإضافة إلى ذلك، تجدر الإشارة إلى أن شركة Sinovion قامت في أكتوبر 2025 بإلغاء تطوير المرحلة IIb/III لـ XNW3009، وربما كان السبب وجود نزاع حول براءة اختراع أساسية بين الشركة وشركة New Elements Pharma. تُظهر وثيقة الاكتتاب أن New Elements Pharma قدّمت في 2024 دعوى تتعلق بالاعتداء على الأسرار التجارية ضد شركة Suzhou Sinovion أمام محكمة شنغهاي لحقوق الملكية الفكرية، مدعيةً أن XNW3009 لدى Sinovion يُشتبه في أنه ينتهك أسرارها التجارية.

وفي المقابل، لم تترك Sinovion الأمر دون رد. ففي أغسطس 2025، رفعت دعوى مضادة بدافع نزاع مسؤولية عن ضرر نتيجة رفع دعوى تتعلق بحقوق الملكية الفكرية بسوء نية، ضد New Elements Pharma وممثلها القانوني، وتطالب بتعويض قدره 50 مليون يوان. وقد دخلت الدعاوى بين الطرفين في مرحلة نظر جوهرية، وعُقدت الجلسة الأولى في نوفمبر 2025، بينما جرت الجلسة الثانية في يناير 2026. وحتى الآن لا تزال القضية قيد النظر ولم يتم إصدار أي حكم. وستكون لنتيجة هذه الدعوى تأثيرات عميقة على New Elements Pharma.

一方面，ترتبط نتيجة التقاضي مباشرةً بالاستقرار في حقوق الملكية الفكرية لـ ABP-671 وبحق الاحتكار في السوق. إذا خسرت New Elements Pharma الدعوى، فقد لا يقتصر الأمر على مواجهة تعويضات مالية ضخمة فحسب، بل وقد يؤدي أيضًا إلى تحدي براءتها الأساسية وحتى إبطالها، ما يزيل العقبات أمام المنافسين.

ومن ناحية أخرى، فإن وجود التقاضي بحد ذاته يعد حالة ضخمة من عدم اليقين. بالنسبة لشركة مقررة للاكتتاب في السوق، تمثل القضايا القضائية الكبيرة غير المحسومة نقطة مخاطر يوليها المنظمون والمستثمرون اهتمامًا خاصًا. لا يقتصر ذلك على احتمال التأثير في وتيرة مراجعة الاكتتاب لدى بورصة هونغ كونغ، بل قد يهز كذلك ثقة المستثمرين “الأساسيين” المحتملين. كما أن Sinovion نفسها كانت تتسابق من أجل الاكتتاب في مجلس ابتكار العلوم والتكنولوجيا（科创板）؛ فقيامها برفع دعوى مضادة ضد New Elements Pharma بدعوى سوء النية في الدعوى، جعل الشركتين شبه المكتتبتين تقفان وجهاً لوجه عند أبواب السوق الرأسمالية. ومن دون شك، تلقي هذه الحالة بظلال من عدم اليقين على مسار الاكتتاب لكلا الطرفين.

تفاقم الخسائر سنة بعد سنة صعوبة تحويل القيمة التجارية إلى واقع

من ناحية البيانات المالية، بين 2023 و2025، قفزت الخسائر من 0.97 مليار يوان إلى 4.34 مليارات يوان، ثم إلى 5.34 مليارات يوان، ولا تزال أحجام الخسائر تتسع عامًا بعد عام. خلال ثلاث سنوات قصيرة فقط، تجاوزت الخسائر التراكمية 10 مليارات يوان.

حتى نهاية 2025، لم يتبق في حسابات الشركة من أرصدة بنكية ونقد سوى 1.85 مليار يوان. وبحسب بيان التدفقات النقدية لديها، بلغ صافي النقد المستخدم في الأنشطة التشغيلية خلال كامل عام 2025 -1.19 مليار يوان، بينما بلغ في 2024 رقمًا مرتفعًا بشكل أكبر ليصل إلى -3.68 مليارات يوان. وبناءً على ذلك، قد تكفي الاحتياطيات النقدية الحالية للحفاظ على تشغيل الشركة لمدة عام تقريبًا فقط.

ورغم أن الشركة أنهت في أغسطس 2025 جولة تمويل من المستوى D بقيمة 5.52 مليارات يوان، ثم أكملت في نوفمبر جولة تمويل إضافية بقيمة 1 مليار يوان، إلا أنه بالنظر إلى أن مصروفات البحث والتطوير وحدها في عام 2024 بلغت 3.38 مليارات يوان، يبدو أن عمليات التمويل هذه لا تكفي لدعم استثمارات البحث والتطوير والتحول التجاري على المدى الطويل.

من ناحية الأعمال، بالنسبة لشركة 18A في مجال التكنولوجيا الحيوية لا تملك حتى الآن أي إيرادات من مبيعات المنتجات، ولديها خسائر تراكميّة كبيرة، فإن منطق قيمتها الأساسية قائم بالكامل على توقع نجاح التحول التجاري في المستقبل. أما آفاق التحول التجاري لدى New Elements Pharma فتواجه تحديات متعددة من الداخل إلى الخارج.

من منظور المنتجات، فإن معظم الأصول الأساسية الحالية لدى New Elements Pharma تكاد تكون بالكامل مرتبطة بـ ABP-671. وعلى الرغم من وجود منتجات أخرى في خط الأنابيب مثل ABP-745 وغيرها من المنتجات في مراحل سريرية سابقة، فإن ABP-671 هو بلا شك العمود الوحيد الذي يدعم تقييم الشركة على المدى القصير، مع بروز ظاهرة الاعتماد على منتج واحد.

من منظور قدرات التحول التجاري، باعتبار New Elements Pharma شركة ناشئة تركز على البحث والتطوير، لم تقم حتى الآن بتأسيس فريق التحول التجاري الخاص بها. صحيح أن الشركة قد توصلت إلى تعاون مع شركة Kangzhe Pharmaceutical، حيث يتولى هذا الطرف مسؤولية التسويق التجاري الحصري لـ ABP-671 في البر الرئيسي للصين، وفي هونغ كونغ وماكاو، لكن ذلك يعني أيضًا أن الشركة ستتنازل عن جزءًا من أرباحها الأساسية للمُتعاون، كما قد تتأثر سرعة الترويج للمنتج، وبناء قنوات السوق، وعمق واتساع الترويج الأكاديمي بدرجة ما.

وبمقارنة منافسيها الرئيسيين، تمتلك شركة Hengrui للأدوية شبكة مبيعات وطنية ناضجة وكبيرة وموارد قوية من الأطباء، ومن المتوقع أن يحقق Ruzinurad بعد طرحه اختراقًا سريعًا للسوق. وبالمثل، تمتلك Eisai، كمن شركة أدوية عالمية متعددة الجنسيات، أيضًا نظامًا ناضجًا للتحول التجاري. وفي ظل شعار “الطرح في السوق = حسم المعركة” للأدوية المبتكرة اليوم، يبقى السؤال: هل تستطيع الشركة أن تتفوق في مواجهة مباشرة مع هذه العمالقة؟

بالإضافة إلى ذلك، فقد تم إدراج أدوية النقرس ضمن نطاق التجميع المركزي للمشتريات على مستوى الدولة. في 2024، تم خفض أسعار الأدوية التقليدية مثل فبوسوستات عبر التجميع المركزي بشكل كبير، بنسبة تزيد عن 77%. وبينما يمكن أن تستفيد ABP-671 كدواء مبتكر من الفئة 1 من فترة حماية تنظيمية معينة على المدى القصير، إلا أنه مع استمرار طرح مثبطات URAT1 من نفس الفئة تباعًا، سيصبح المسار أكثر ازدحامًا، ولن يكون إدراجها في التجميع المركزي مسألة “إذا” بل “متى”.

عندها، حتى لو كانت لدى ABP-671 سلامة وفعالية أفضل، فمن المحتمل أيضًا أن تواجه ضغوطًا كبيرة على خفض السعر. كيفية الاستحواذ بسرعة على حصة من السوق في المرحلة الأولى بعد الطرح، وبناء حواجز علامية لمواجهة صدمات الأسعار الناتجة عن التجميع المركزي في المستقبل، هي قضية يجب على New Elements Pharma أن تفكر فيها مسبقًا.

من ناحية التطور التاريخي، في أغسطس 2025، قام المستثمر Kaite Kanghui بتحويل حصصه في الشركة إلى ثلاثة أشخاص طبيعيين بسعر يعادل 66 يوانًا للسهم على أساس “متكافئ”، وهو السعر نفسه لتكلفة إدخاله رأس المال عند الاكتتاب في البداية. وقبيل الاكتتاب العام، اختار المساهمون الخروج بسعر متكافئ، بدل انتظار زيادة قيمة الأسهم بعد طرحها. وقد أثار هذا التصرف غير المألوف على نطاق واسع تكهنات في السوق. هل يعني ذلك أن بعض مؤسسات الاستثمار تتعامل بحذر إزاء آفاق طرح الشركة؟ وهل توجد اختلافات حول تقييم الشركة أو تطورها المستقبلي؟

海量资讯、精准解读，尽在新浪财经APP

责任编辑：公司观察