رادار الطرح العام الأولي | وراء الأداء المذهل لشركة ليغاو للطاقات الجديدة، تراجع هامش الربح وتدفق نقدي مستمر في السالب

سؤالٌ إلى الذكاء الاصطناعي: لماذا تشهد نسبة هامش الربح الإجمالي لدى شركة LiGao New Energy Technology Co., Ltd. تراجعًا مستمرًا رغم اندفاع الأداء القوي؟

مراسل موقع “Jiemian News” Zhao Yangge

تضاعفٌ للأداء سنويًا، وارتفاعٌ إلى المراكز الثلاثة الأولى في حصة السوق، ودخول شركة Contemporary Amperex Technology Co., Limited (Ningde Times) (300750.SZ) كمساهم—هذه الأوسمة الزاهية ترسم معًا صورةً لافتة لشركة LiGao New Energy Technology Co., Ltd. (يُشار إليها فيما بعد بـ“LiGao New Energy”) لدى إعادة إطلاق مسار الاكتتاب العام (IPO).

وفقًا للبيانات، تُعدّ هذه الشركة المحلية الأكبر بين مورّدي أنظمة إدارة البطارية التابعة لجهات خارجية (BMS)؛ ففي الأشهر الثلاثة الأولى من عام 2025 بلغ إجمالي الإيرادات 1.916 مليار يوان، وتجاوز صافي الربح 212 مليون يوان، وكأنها قد تكون دخلت مسار النمو السريع. ومع ذلك، فإن بعض المؤشرات المالية الواردة في نشرة الإصدار (نشرة الاكتتاب) تُرسل أيضًا إشارات تحذير. من تدهور هامش الربح الإجمالي المستمر، إلى الاستنزاف المستمر للتدفقات النقدية، وصولًا إلى تضييق متزايد لمساحة البقاء—فإن طريق الـIPO لهذه الشركة الصغيرة “المتخصصة والدقيقة والمتنوعة والمبتكرة” (专精特新) لا يبدو بالمرة سهلًا كما قد يظن المرء.

تُظهر المعلومات المتاحة علنًا أن شركة LiGao New Energy قد حاولت إجراء IPO في عام 2023، لكن في عام 2024 اختارت إنهاء المحاولة بطريقة سحبها.

استنادًا إلى أحدث بياناتها المالية، فإن منحنى الإيرادات يثير البهجة: قفز من 559 مليون يوان في عام 2022 إلى 1.916 مليار يوان في الأشهر الثلاثة الأولى من عام 2025. وبلغ معدل النمو المركب لثلاث سنوات الماضية أكثر من 70%. كما ارتفع صافي الربح من 90.6889 مليون يوان في عام 2022 إلى 212 مليون يوان في الأشهر الثلاثة الأولى من عام 2025.

تحقق هذا الإنجاز المتميز بفضل الاندفاع الجنوني الذي شهدته صناعة السيارات الكهربائية الجديدة خلال هذه السنوات. ووفقًا لما يُفهم، فإن منتجات شركة LiGao New Energy لا تغطي فقط كبار الموردين مثل Ningde Times وLG New Energy وChina Innovations (3931.HK) وEonTop Power (002074.SZ) وEVE Lithium (300014.SZ) وEVE Hive Energy وغيرها من الموردين في المنبع، بل إن الشركة أقامت أيضًا شراكات مع شركات سيارات رائدة مثل Geely وSAIC وChery وBAIC وFAW وLeapmotor وغيرها.

وبحسب إحصاءات NE Times، احتلت LiGao New Energy المركز الثالث في سوق BMS للسيارات الكهربائية الجديدة للركاب في الصين خلال عام 2024 وعام 2025، والمركز الأول بين مورّدي BMS من الجهات الخارجية. وقد شاركت شركة Shidai Zeyuan، وهي شركة يمتلك فيها Ningde Times حصة، في الزيادة السابعة لرأس المال للشركة في سبتمبر 2025؛ وحتى الآن تبلغ نسبة ملكية Shidai Zeyuan 10.95%.

مصدر: النشرة

لكن بينما يتصاعد الأداء خطوةً تلو خطوة، فإن مؤشرًا محوريًا آخر يرسم مسارًا معاكسًا تمامًا—نسبة هامش الربح الإجمالي لمجال الأعمال الرئيسي تتراجع من 44.89% في عام 2022 إلى 29.87% في الأشهر الثلاثة الأولى من عام 2025؛ كما تنخفض نسبة هامش الربح الإجمالي لوحدة منتجات BMS الأساسية من 45.35% إلى 39.99%. وتُظهر البيانات أن متوسط سعر بيع وحدة BMS لدى LiGao New Energy في عام 2022 كان 636.51 يوان/PCS، وفي الأشهر الثلاثة الأولى من عام 2025 انخفض متوسط السعر إلى 395.56 يوان/PCS.

وبالمقارنة مع البيانات التاريخية، تبدو الشركة الآن منغمسة في نمط منافسة يقوم على “خفض السعر لزيادة الحجم”. وقد اعترفت LiGao New Energy في نشرة الاكتتاب قائلة: “تقوم الشركة، بهدف الاستمرار في تعزيز حصة السوق والحفاظ على علاقة تعاونية مستقرة مع العملاء الكبار، بجعل هامش الربح الإجمالي أقل نسبيًا”.

والأهم من ذلك، فإن وراء هذه الاستراتيجية منخفضة السعر—قد تكون أيضًا مخرجًا اضطراريًا للحفاظ على علاقة العملاء الكبار. خلال فترة التقرير، ظلت حصة إيرادات المبيعات لدى LiGao New Energy الموجهة إلى أكبر خمسة عملاء تتجاوز 80% منذ بداية عام 2023، وفي الأشهر الثلاثة الأولى من عام 2025 بلغت النسبة 81.86%. وارتفاع تركّز العملاء يعني بطبيعة الحال أن ميزان القدرة على التفاوض يميل لصالح المشتري، وتراجع هامش الربح الإجمالي المستمر هو تجسيد مباشر لهذا الخلل البنيوي.

يجب الإشارة إلى أن أرباح LiGao New Energy على مستوى الحسابات لا تزال بعيدةً بشكلٍ خطير عن التدفقات النقدية.

من عام 2022 حتى الربع الثالث من عام 2025، تجاوز صافي الربح المتراكم 558 مليون يوان، لكن التدفقات النقدية الصافية الناتجة عن أنشطة التشغيل ظلت متواصلة بالسالب: ففي عام 2022 بلغت -45.7552 مليون يوان، وفي 2023 بلغت -82.6494 مليون يوان، وفي 2024 بلغت -1.6712 مليون يوان، وفي الأشهر الثلاثة الأولى من عام 2025 اتسعت أكثر إلى -271 مليون يوان.

وأصل هذا المأزق “زيادة الربح دون زيادة النقد” يكمن في تراكم كلٍّ من الذمم المدينة والمخزون. في عام 2022، كان رصيد الذمم المدينة لدى LiGao New Energy لا يزال 363 مليون يوان، لكن بحلول نهاية سبتمبر 2025 ارتفع رصيد الذمم المدينة إلى 1.216 مليار يوان، أي ما يعادل حوالي 63% من إجمالي إيرادات التشغيل في تلك الفترة. كما تراجعت دورة دوران الذمم المدينة من 2.27 مرة في 2022 إلى 1.75 مرة في الأشهر الثلاثة الأولى من 2025. وهذا يعني أن أكثر من 60% من إيرادات المبيعات بقيت متجمدة على شكل أرقام حسابية، وليست تحولت إلى نقود حقيقية. وفي الوقت نفسه، قفز رصيد المخزون المحاسبي لدى LiGao New Energy أيضًا من 134 مليون يوان في نهاية 2022 إلى 694 مليون يوان في نهاية سبتمبر 2025. وتراجعت دورة دوران المخزون من 2.98 مرة في 2022 إلى 2.64 مرة في الأشهر الثلاثة الأولى من 2025، ما يشير إلى أن الأموال تم قفلها بكميات كبيرة في المواد الخام والسلع تامة الصنع.

وللتخفيف من ضغط السيولة، اضطرت الشركة إلى زيادة الاقتراضات الخارجية بشكل كبير. فقد ارتفع الاقتراض قصير الأجل من 107 مليون يوان في 2022 إلى 489 مليون يوان في نهاية سبتمبر 2025، بينما تحول الاقتراض طويل الأجل من “0” في 2022 إلى 30 مليون يوان في الربع الثالث من 2025. وقد أدى ذلك أيضًا إلى ارتفاع الخصوم غير المتداولة المستحقة خلال سنة واحدة من 6.2904 مليون يوان في 2022 إلى 61.6218 مليون يوان في الربع الثالث من 2025، أي ما يقارب 10 مرات مقارنةً بالأول.

ومع ارتفاع نسبة الأصول إلى الخصوم لدى LiGao New Energy، بلغت وفقًا لأساس التجميع في نهاية سبتمبر 2025 مستوى 59.74%، وهو أعلى بكثير من متوسط 38.48% للشركات القابلة للمقارنة في نفس الصناعة. ووفقًا لما أشارت إليه تحليلات، فإن نموذج تشغيل يعتمد على الرافعة المالية يمكنه الاستمرار عندما تكون ظروف الصناعة مزدهرة، لكن إذا تباطأت الطلبات لدى المصب أو طال دور تحصيل المستحقات، ستواجه سلسلة تمويل الشركة تحديًا.

مصدر: النشرة

إضافة إلى ضرورة مواجهة مشكلات التشغيل الداخلية مثل تراجع هامش الربح الإجمالي وضيق التدفقات النقدية، قد يتعين على LiGao New Energy أن يستعد بدرجة كبيرة للتعامل مع تغيّرات الاتجاه التي تشهدها صناعة BMS.

على المدى الطويل، يظهر في سوق BMS نمط “الثلاثة أركان” (ثلاثة أطراف تتقاسم الحصة)—مصنّعو المركبات، وشركات بطاريات الطاقة، ومورّدو BMS من الجهات الخارجية—يأخذ كل طرف نصيبه؛ وفي المقابل ظلت حصة مورّدي BMS من الجهات الخارجية مكبوتة لفترة طويلة دون 30%. ومع أن الشركة تتصدر في معسكر BMS لدى الجهات الخارجية بفضل مزاياها التقنية، فإن عمالقة مثل BYD (002594.SZ) وNingde Times يستمرون في توسيع نطاق الهجوم على حدود السوق.

مصدر: النشرة

في عام 2025، بدأ عدد متزايد من مصنّعي المركبات ومصنّعي البطاريات في تطوير منتجات BMS بأنفسهم. ومن خلال المعلومات العامة يمكن رؤية أن BYD يمثل نموذجًا نموذجيًا في ذلك: إذ قامت شركة تابعة لها، Faraday Battery، بتحقيق تصنيع ذاتي لبطاريات Blade، بل إن نظام BMS يتم تطويره بالكامل أيضًا على مستوى النظام (من كل المكونات). كما أن طراز 2025 Geely Galaxy E8 مزود بنظام أمان بطارية “Shendun” الذي طورته Geely ذاتيًا، وهو مزود بنظام إدارة بطارية BMS بنمط “السيارة والسحابة متكاملتين”، ويمكنه التنبؤ بالأعطال وإصدار إنذارات مسبقة عبر شبكة 5G وخوارزميات الذكاء الاصطناعي. ومن جانبها، منصة التحكم الكهربائي الذاتية لدى Changan، “Changan Zhiyu Xin 2.0”، حققت إنتاجًا جماعيًا خارجيًا في تايلاند خلال عام 2025، ما يشير إلى أن BMS ذات التطوير لدى الشركة قد دخل مرحلة التوريد عالميًا.

وبالنسبة لمصنّعي البطاريات، فقد أطلقت مؤسسة Ningde Times Future Energy (Shanghai) Research Institute بالتعاون مع شركـة إندفاع Halao (哈啰出行) نظام “Prism·Cloud BMS” لإدارة البطاريات الذكية.

في ظل هذا المشهد، تخطط LiGao New Energy لجمع تمويل يقارب 1.925 مليار يوان، حيث سيتم توجيه معظم الأموال إلى “مشروع مركز التصنيع الذكي لأنظمة التحكم للسيارات الكهربائية الجديدة في دلتا نهر يانغتسي الكبرى (منطقة تشانغجيانغ الثلاثية)” و“مشروع المرحلة الثالثة لمجمع صناعة LiGao للطاقة الكهربائية الجديدة”. وبحسب الخطة، سيضيف هذان المشروعان على التوالي 24 خطًا و30 خطًا من خطوط SMT ومرافق داعمة؛ وستتوزع مدة إنشاء المشروعين على 24 شهرًا و36 شهرًا على الترتيب. وسيضيف المشروع الأول طاقة إنتاجية تبلغ 5.76 مليون مجموعة من BMS وأنظمة إلكترونيات سيارات أخرى، بينما سيضيف المشروع الثاني طاقة إنتاجية تبلغ 7.2 مليون مجموعة من BMS.

مصدر: النشرة

لاحظت “Jiemian News” أن نسبة استخدام الطاقة الإنتاجية لدى LiGao New Energy في عام 2024 بلغت في وقت ما 99.61%، لكنها انخفضت في الربع الثالث من عام 2025 إلى 77.44%. وعلى الرغم من أن الشركة تفسر تراجع نسبة الاستخدام بسبب “مرحلة تدرج تشغيل قدرات إنتاجية جديدة”، فإن تراجع نسبة استخدام الطاقة الإنتاجية جاء قبل ظهور عمليات التوسع بالتمويل. وعندها، عند إطلاق مشاريع توسع واسعة النطاق في هذا التوقيت، ستصبح مسألة كيفية استيعاب الطاقات الجديدة المتزايدة سؤالًا واقعيًا وملحًا للغاية تفرضه الشركة نفسها.