حالة سحب الأموال من يونديجينج سينياو، وحيلة تنقلات كوانغتشو كابيتال

سؤال إلى الذكاء الاصطناعي · هل يمكن لاستراتيجية شركة كانغ تشياو كابيتال القديمة القائمة على القيمة أن تستمر؟

مناورات تحويل سريعة يقوم بها فو وي مرتين.

《Investors Net》 تساي جون

في الآونة الأخيرة، أصبحت يونغ دينج فارما (01952.HK، ويشار إليها فيما يلي بـ“الشركة”) نشطة مجددًا، حيث أدخلت أكثر من مرة أدوية ومنتجات مدرجة.

والأمر المثير للاهتمام هو أن المساهم الأكبر في الشركة، كانغ تشياو كابيتال، والمدير التنفيذي الذي يدير العمليات، فو وي، قاموا مرتين بمناورات سريعة في قطاع الأدوية المبتكرة خلال موجة السوق. أولًا، اقتنص فو وي فرصة اندفاع القطاع ونجح في إدراج شركتين. ثانيًا، في الوقت الذي كان فيه فقاعة الأدوية المبتكرة على وشك الانفجار، خرجت الشركة من الأزمة عبر “قطع الذراع للبقاء”، كما نفذت كانغ تشياو كابيتال حيلًا مالية عبر “تفكيك للحفاظ على القوقعة—ضخ الأصول—تحقيق السيولة—ثم طرح IPO مرة أخرى” لتحقيق جولات متعددة من تحقيق السيولة.

لكن في الوقت الحالي، تحوّل مسار الأدوية المبتكرة من “محرك التقييمات” إلى “محرك القيمة”، فهل يمكن لأسلوب الشركة وكانغ تشياو كابيتال السابق أن يعبر دورة طويلة؟ يلزم الوقت للاختبار.

تجربتا رأس مال فو وي

في عام 2014، على ضفاف نهر هوانغبو في شانغهاي، أسس فو وي رسميًا كانغ تشياو كابيتال. وقبل ذلك، كانت خلفيته المهنية تشمل مؤسسات مثل تيماسك (Temasek)، بنك ستاندرد تشارترد، جولدمان ساكس، وYpintl بعينها (Far East Horizon)، وغيرها. وبعد أكثر من عشر سنوات من خبرة في عالم رأس المال، وضع فو وي منذ البداية نبرة لمسار استثمار كانغ تشياو كابيتال عند انطلاقه: التركيز على الأدوية المبتكرة، وإدارة الأصول من مرحلة التطوير الجنيني إلى مرحلة الإدراج على سلسلة كاملة.

في ذلك الوقت، دخل قطاع الأدوية المبتكرة في الصين مرحلة من الحماس الرأسمالي تدريجيًا. خلال الفترة 2015-2020، وبفضل الدفع المتبادل من السياسات والرساميل، فتح كل من بورصة هونغ كونغ وبورصة “كِيتشينغبان” الأبواب تباعًا أمام شركات الأدوية غير المربحة. وظهر في السوق شعار من نوع: “هل هناك أطروحة؟” يكفي أن تكون لدى الشركة أنابيب/منتجات قيد التطوير ومفاهيم لتتزايد قيمتها التقديرية بسرعة.

التقط فو وي هذا الهجوم بدقة واستغله. حوالي عام 2017، تبنت كانغ تشياو كابيتال خطتين مثل License-in والبحث والتطوير الذاتي، بهدف احتضان وتطوير كلٍّ من يونغ دينج فارما وتيانجينغ بيو. ومن بين ذلك، وبقيادة فو وي، تم تحديد استراتيجية جلب مسارات/أنابيب ناضجة من الخارج. لم تقتصر الخطوة على افتتاح مكتب في الولايات المتحدة، بل تم أيضًا فرز أكثر من 100 شركة أجنبية لتحديد 8 جزيئات محتملة، كما تم الحصول على الحقوق ذات الصلة بأجسام/مستحضرات جاروسا توشين جيوس (Gosatuzumab) عبر أكثر من 8 مليارات دولار أمريكي.

بجوهرها، اشترت هذه الاستراتيجية رأس المال الوقت واليقين؛ عبر إدخال منظّم ومنهجي لأنابيب تم التحقق منها من الخارج. من ناحية، تجنب مرحلة المخاطر العالية في البحث والتطوير المبكر، ومن ناحية أخرى الحصول بسرعة على أصول ذات توقعات مرتفعة، ما جعلها النمط السائد الذي تطارده الرساميل. وكانت هذه الاستراتيجية مناسبة لاحتياجات ذلك الوقت: “صناعة الثراء بسرعة وتحقيق السيولة بسرعة”.

في عام 2020، إدراج الشركة في بورصة هونغ كونغ، وتجاوزت القيمة السوقية في يومها الأول 200 مليار دولار هونغ كونغ. في ذلك الوقت، كانت الشركة نموذجًا لمبادرة الابتكار المدفوعة بالرأسمال.

في الوقت نفسه، تم إدراج تيانجينغ بيو أيضًا في ناسداك. والتزمت كانغ تشياو كابيتال بالمنطق الأساسي “احتضان ودمج لتقديم الدعم ورفع التقييم بدقة ثم إدراج ناجح”. في المراحل المبكرة تم دمج شركتين مرتبطتين لتشكيل تلك الشركة، ثم ركزت لاحقًا على النقطة الساخنة للعلاج المستهدف CD47، ونجحت في بيع الحقوق ذات الصلة لشركة AbbVie (آيبر في).

ومع ذلك، سرعان ما حدث انفجار فقاعة قطاع الأدوية المبتكرة، وجاء اختبار فو وي بهدوء.

“قطع الذراع للبقاء” و“تقسيم إلى اثنين”

عند النظر إلى الوراء، ففي عام 2020 اغتنم فو وي آخر نافذة اندفاع رأسمال الأدوية المبتكرة. وبعدها دخل القطاع مرحلة تراجع في رأس المال، وتغير اتجاه السوق جذريًا: من مناقشة “هل هي جيدة؟” إلى الاستناد إلى “هل هي موجودة؟”، أي التركيز على القيمة السريرية وإمكانية التحقق التجاري.

بعبارة أخرى، دخل قطاع الأدوية المبتكرة مرحلة “التمحيص”. من ناحية، انخرطت كميات كبيرة من شركات الأدوية المبتكرة غير المدرجة في أزمة انقطاع سلسلة التمويل. ومن ناحية أخرى، هبطت القيمة السوقية لشركات الأدوية التي نجحت في الصعود إلى السوق، وحتى ظهر خطر الخروج من الإدراج. ونتيجة لذلك لا مفر، واجهت كانغ تشياو كابيتال أيضًا أزمة شركتيها المدرجتين الرئيسيتين، وانتهى الأمر بتقسيم/تباين المسارات.

في عام 2022، اتخذت الشركة قرارًا صادمًا لصناعة بأكملها: تم التنازل عن الحقوق الآسيوية المرتبطة بجاروسا توشين جيوس (Gosatuzumab) بقيمة 4.55 مليار دولار أمريكي إلى جيلياد (Gilead)، وفي الوقت نفسه تم حل فريق الأورام بالكامل لتقليص الجبهة بشكل شامل. يعكس قرار “قطع الذراع للبقاء” الذي قادته كانغ تشياو كابيتال منطقًا مفاده أنه إذا تعذر تحويل الأصول إلى قيمة نقدية في الأجل القصير، فمن الأفضل وقف النزيف مبكرًا لاستبدال ذلك بتدفقات نقدية.

في عام 2023، أجرت الشركة “مشرطًا كبيرًا” من الأعلى إلى الأسفل: تولى لو يونغ تشينغ منصب الرئيس التنفيذي للشركة، وكان قد شغل سابقًا مناصب في شركات أدوية عالمية مثل جيلياد وروش (Roche). حرائق الثلاث الأولى للرئيس الجديد كانت تطبيق “استراتيجية القوات الصغيرة”. أولًا، ركزت الشركة على الترويج للمنتج الرئيسي ناي فو كانغ. ثانيًا، تخلت عن نمط “حرب الملايين من الجنود” التقليدي الذي تتبعه شركات الأدوية، وقاد لو يونغ تشينغ تشكيل فريق مبيعات من نحو 200 شخص، مع التركيز على تغطية المستشفيات الأساسية وقادة الرأي الرئيسيين.

في عام 2024، بعد إدراج ناي فو كانغ في البر الرئيسي للصين، حقق في ذلك العام إيرادات مبيعات بلغت 3.53 مليار يوان. بعد ذلك، تجاوز هذا الفريق النشط مبيعات تتجاوز 1 مليار يوان خلال أول سنة مبيعات كاملة. كما أظهر كلٌّ من يي جا (إيلا环素) وإي تشو مو دي (I曲莫德) أداءً قويًا أيضًا. في عام 2024، بلغت إيرادات الشركة 7.07 مليار يوان، بزيادة سنوية قدرها 461%، محققة لأول مرة ربحًا على مستوى التسيير التجاري السنوي.

ومن الواضح أن استراتيجية “قطع الذراع للبقاء” للشركة حققت نتائج، لتصبح نموذجًا نموذجيًا لـ“النجاة” خلال فترة تراجع رأس المال. لاحقًا، أصبحت الشركة أيضًا الحامل الرئيسي لتنقل أصول كانغ تشياو كابيتال.

في عام 2023، أدى إنهاء تعاون تيانجينغ بيو مع AbbVie (آيبر في) في مشروع البحث والتطوير الخاص بنقطة CD47 المستهدفة إلى فقدان مصدر الدخل الرئيسي، ثم بدأت الشركة تميل تدريجيًا من الازدهار إلى التراجع. وحتى الآن، لا تزال الشركة بدون أي دواء واحد تم تحويله إلى تسويق تجاري للأدوية المبتكرة، وما زالت في حالة خسائر. وبمعنى آخر، تكون الأزمة التي تواجهها أكبر من أزمة الشركة.

من السقوط من شركة نجمية إلى السعي للبقاء على الهامش، بدأت كانغ تشياو كابيتال استراتيجية “تقسيم إلى اثنين”. في عام 2024، تم تفكيك تيانجينغ بيو إلى كيانين في الولايات المتحدة والصين وغيرها. من بين ذلك، يحتفظ كيان الولايات المتحدة بمسار مناعة الأورام. ويقوم كيان الصين باستلام مسارات مثل自免 و代谢 وCD73 وغيرها، كما تعاون على التوالي مع Sanofi (سَنوفِي) وJichuan (جي تشوان)، وأتم أيضًا تمويل جولة C+ بهدف التطور المستقل.

وفي هذه المرحلة، لم يكن فُتُور الستار المالي لعاصمة فو وي عبر المنصات والأصول قد بدأ إلا للتو.

عبور حقيقي عبر دورة طويلة

أظهر توظيف فو وي لرأس المال مهاراته في مناورة الأصول على أكمل وجه في أزمة تيانجينغ بيو.

بعد التفكيك، تولى فو وي منصب رئيس مجلس الإدارة في كيان الولايات المتحدة. وأصبح هذا الكيان “صافي نقد + منصة أصول خفيفة”، مع الاحتفاظ بأكثر من 1.8 مليار دولار نقدًا وبدون أعباء أصول كبيرة، ما جعله “قوقعة نظيفة” بالمعنى الحرفي للكلمة.

في ذلك الوقت، بدأت كانغ تشياو كابيتال بالعمل مع يونغ دينج فارما وشركة هينج لونج (Gorzu / Gaoling؟) وغيرها لإنشاء صندوق للخصخصة، وتقديم عرض للخصخصة إلى كيان الولايات المتحدة. خلال فترة من الزمن، تم تحذير تيانجينغ بيو من احتمال الشطب المسبق بسبب أن سعر السهم أقل من 1 دولار للسهم. ثم قامت كانغ تشياو كابيتال بحزم أصول الأنابيب/المسارات وضخها في كيان الولايات المتحدة، ووزعت أسهمًا على المساهمين القدامى، لينعكس سعر السهم ويقفز بأكثر من 6 دولارات للسهم.

عندما انفتحت مساحة تحقيق السيولة، حققت كانغ تشياو كابيتال تخفيضًا للحصص عبر صفقة بلوك (صفقات بالجملة)، ثم بعد ذلك، دخلت الشركة لتصبح المساهم الأكبر في كيان الولايات المتحدة عبر حقن رأس المال. في عام 2025، تم تغيير اسم كيان الولايات المتحدة إلى نيوتشياو بيو (Xinqiao Biotech)، وتم تقديم طلب إدراج إلى بورصة هونغ كونغ.

حتى الآن، أظهر فو وي تنقّل الأصول عبر “اليد اليسرى تسلّم للـيد اليمنى”، وكشف عن حيلة مالية فائقة مثل: “تفكيك للحفاظ على القوقعة—تثبيت حصص بسعر منخفض—ضخ الأصول—رفع التقييم—تحقيق السيولة—ثم طرح IPO مرة أخرى”. في جوهر سلسلة تبديل الأقفاص وطرد الطيور، إنها عملية تخطيط محكمة من كانغ تشياو كابيتال، لعبة متواصلة لتدوير القيمة عبر الأصول.

من ناحية، تم تفعيل الأصول القائمة تدريجيًا في تيانجينغ بيو، وبالاعتماد على منصة تسويق الشركة التجارية، تم رفع التقييم أكثر. ومن ناحية أخرى، قامت الشركة أيضًا بإثراء مخططها من مسارات/أنابيب الأدوية، وبذلك بنَت توقعات نمو جديدة، ما يهيئ الظروف لتخفيض حصص المساهم الأكبر لاحقًا.

في عام 2025، قامت كانغ تشياو كابيتال عبر صفقات بلوك بتخفيض حصصها في الشركة عدة مرات، ليصل إجمالي تحقيق السيولة إلى أكثر من 2 مليار دولار هونغ كونغ. في شهر أكتوبر، انضم وو يي فانغ، الرئيس السابق لمفوستار للدواء (P1 前复星医药) رسميًا، ليصبح شريكًا تنفيذيًا لإدارة وتشغيل كانغ تشياو كابيتال، وكذلك رئيس مجلس إدارة الشركة.

بعد تثبيت القائد الجديد، بدأت الشركة مرة أخرى في إجراء License-in، حيث وقعت بالتتابع اتفاقيات مع هاي شين بيو (海森生物) ومايكاو أورت (麦科奥特)، من أجل إدخال حقوق التسويق التجاري لأدوية مثل الجيل الثالث من مثبطات PCSK9 وأدوية جديدة للـببتيدات مزدوجة الأهداف. وفي هذا العام 3 مارس، أطلقت الشركة أول وصفة في البر الرئيسي للصين لدواء في شِ بينغ (维适平) الذي حصلت الشركة على موافقة إدراج/تسويق له حديثًا.

لكن اتجاه قطاع الأدوية المبتكرة ربما كان قد تغيّر منذ وقت. في الوقت الحالي، لا يواصل رأس المال السعي إلى “تحقيق سيولة سريع وسهل”، بل يولي اهتمامًا أكبر لقدرة الشركات على تحقيق أرباح مستمرة، وقوة المنافسة الأساسية، والقيمة الصناعية طويلة الأجل، ما يدفع الصناعة إلى تحول عميق من “محرك التقييم” إلى “محرك القيمة”. مساحة التنقل الرأسمالي وحدها تتقلص تدريجيًا، وتحتاج الشركات إلى الموازنة بين إدارة رأس المال والتعمق في الصناعة للحصول على اعتراف رأس المال.

في النهاية، خرجت كانغ تشياو كابيتال من أزمة فقاعة الأدوية المبتكرة السابقة عبر إدارة رأس المال، لكن هل يمكن أن تظل هذه الاستراتيجية فعّالة في عصر صعود الأدوية المبتكرة المحلية؟ يلزم الوقت للاختبار. ربما تستطيع مسارات رأس المال عبور الدورات الصغيرة، لكن النهج طويل الأجل هو جوهر عبور الدورات الكبيرة. (من إنتاج التفكير المالي)■