توقعات خفض الفائدة تعود من جديد! متداولو سندات الولايات المتحدة لم يعودوا يراهنون على التضخم، بل يراهنون على أن أسعار النفط ستؤدي إلى إضعاف الاقتصاد

علمت تطبيق Zhitong Finance APP أن منطق التداول في سوق السندات الأمريكية يشهد تحولًا جذريًا مع تصاعد التوترات في الشرق الأوسط، ما يدفع أسعار النفط إلى مستويات مرتفعة منذ سنوات. فقد تخلى المتداولون على نحو متزايد عن الرهانات على عودة التضخم، وركزوا بدلًا من ذلك على الصدمة المحتملة التي قد تسببها أسعار الطاقة المرتفعة بشدة للاقتصاد الأمريكي وحتى الاقتصاد العالمي. وقد تجلى هذا التحول المزاجي بشكل أكثر حدة في أداء سوق الفائدة: ففي مطلع الأسبوع الماضي، كانت أسعار العقود الآجلة ما تزال على يقين من أن مجلس الاحتياطي الفيدرالي سيرفع الفائدة قبل نهاية العام؛ أما الآن فقد انعكست التوقعات في سوق مبادلات الفائدة بشكل انعكاسي تمامًا—أي أن إجمالي خفض الفائدة المتوقع من مجلس الاحتياطي الفيدرالي بحلول نهاية 2026 يبلغ نحو 6 نقاط مئوية، وهو ما يعادل تقريبًا نسبة 25% من احتمال خفض الفائدة ضمن تسعير السوق.

وأشار مدير استراتيجية أسعار الفائدة في الولايات المتحدة لدى BMO Capital Markets، إيان لينغن، إلى أن المستثمرين باتوا يعتقدون على نطاق واسع بأن التهديد الذي تمثله صدمة الطاقة لنمو الاقتصاد العالمي قد أصبح على قدم المساواة مع مخاوف التضخم، وربما يكون أشد وطأة.

وتجسد هذا التغير الكبير بسرعة في سوق الخيارات المرتبط بسعر الفائدة على الاقتراض المضمون لليلة واحدة (SOFR). أظهرت بيانات يوم الاثنين أن تغير حجم العقود القائمة أرسل إشارة واضحة: فقد تم إغلاق مراكز “حمائمية” كانت راهنت سابقًا على توقعات تشديد الفائدة بكثافة، وتكبّدت خسائر.

وفي يوم الثلاثاء، شهد السوق أيضًا صفقة لافتة للنظر؛ فقد حصلت هذه الاستراتيجية على تمويل عبر بيع خيارات الشراء؟—لا، عبر بيع خيارات الشراء لا، عبر بيع خيارات الشراء لا، عبر بيع خيارات الشراء لا—استراتيجية عبر بيع خيارات الشراء لا—المقصود: عبر بيع خيارات وضع (put options) لتوفير تمويل، بهدف تحقيق ربح من التحول الحمائمي المستمر في العقود الآجلة ذات صدارة المنحنى، إذ أصبح السوق يسعّر بالكامل أن اجتماع ديسمبر سيخفض الفائدة بمقدار 25 نقطة أساس.

يعكس هذا التحول في مركز الثقل الاستراتيجي إعادة تقييم المستثمرين للأثر الاقتصادي للصراع في إيران. كانت قراءة السوق في البداية تفترض أن مجلس الاحتياطي الفيدرالي سيتعين عليه رفع الفائدة لكبح توقعات عودة التضخم، لكن المخاوف المتعلقة بالنمو الاقتصادي قد أصبحت مؤخرًا في الصدارة، وهو ما دفع إلى موجة صعود في عوائد سندات الخزانة الأمريكية وغيرها من سندات السيادة لأبرز الاقتصادات. كما عززت تصريحات رئيس مجلس الاحتياطي الفيدرالي جيروم باول يوم الاثنين هذا الإجماع؛ إذ ألمح إلى أن البنك المركزي يميل إلى تجاهل أثر ارتفاع أسعار النفط بدلًا من تعديل سياسة الفائدة بناءً على ذلك.

وعلى الطرف الأوسط من منحنى عوائد سندات الخزانة، تظهر كذلك إعادة ترتيب توزيع الأموال. ففي يوم الاثنين، عندما ارتفعت أسعار عقود سندات الخزانة لآجل 5 سنوات، لم ينخفض حجم العقود القائمة بل ارتفع. وهذا ينقل رسالة محورية—أن الارتفاع لم يكن مدفوعًا بتغطية المراكز القصيرة (فعادةً ما يصاحب ارتفاع الأسعار الناجم عن تغطية المراكز القصيرة انخفاض في حجم المراكز)، بل كان نتيجة دخول سيولة جديدة من مراكز طويلة عند فتحها. وهذا يعني أن المستثمرين لم يكونوا مضطرين لوقف الخسائر، بل كانوا يدخلون السوق بشكل نشط بنظرة صعود.

وبحسب المعلومات، كانت هذه الفئة قد شهدت فترة طويلة من تقليل الرافعة المالية (قيام المستثمرين بتخفيض المراكز والحد من التعرض للمخاطر)، إلا أن نمط السلوك هذا يتجه الآن إلى الانعكاس، وعودة الطلب على “الشراء بسعر منخفض” أو “إعادة المراهنة على الصعود”. إضافة إلى ذلك، يبرز الزخم الصعودي في سوق الفوري أيضًا؛ إذ أظهر استطلاع عملاء سندات الخزانة الذي نشره بنك جيه بي مورغان يوم الثلاثاء أن صافي المراكز الطويلة لدى العملاء قد بلغ أعلى مستوى منذ نوفمبر من العام الماضي.

فيما يلي نظرة عامة على أحدث مؤشرات المراكز في سوق الفائدة:

استطلاع عملاء بنك جيه بي مورغان

اعتبارًا من الأسبوع المنتهي في 30 مارس، ارتفعت مراكز بنك جيه بي مورغان الطويلة لدى العملاء بنسبة نقطتين مئويتين، وانخفضت المراكز القصيرة والمحايدة بنسبة نقطة مئوية واحدة لكل منهما، ومن ثم تحولت صافي المراكز إلى أكبر مركز طويل منذ نوفمبر من العام الماضي.

خيارات SOFR

تعزز البنية الدقيقة لسوق خيارات SOFR هذا التحول في التسعير بشكل إضافي. خلال الأسبوع الماضي، أنشأ المتداولون بكثافة تعرّضات جديدة للمخاطر في خيارات وضع آجلة مستحقة في يونيو وديسمبر 2026 على سعر إضراب 96.00 للتغطية ضد مخاطر رفع الفائدة المحتملة خلال العام. وتضم تدفقات السيولة مؤخرًا حول سعر الإضراب هذا شراء تركيب فروقات (spreads) لخيارات وضع SFRM6 96.3125/96.00، بالإضافة إلى شراء بنية شجرية لخيارات وضع SFRM6 96.25/96.00/95.75. كان سعر الإضراب 96.25 نشطًا كذلك خلال الأسبوع الماضي؛ حيث شملت صفقة ملفتة بيع 25 ألف عقد من خيارات “سبريد” المتقاطعة (straddle options) المستحقة في سبتمبر 2026، مقابل علاوة بلغت حتى 30 مليون دولار.

ومن حيث توزيع أسعار الإضراب، فإن العقود التي تركز فيها المراكز أكثر ما تزال عند سعر الإضراب 96.50 في عقود يونيو وسبتمبر وديسمبر 2026، وهو السعر الذي تجمع عنده قدر كبير من مخاطر خيارات الشراء والبيع المستحقة في يونيو، فضلًا عن خيارات الشراء المستحقة في ديسمبر. وتجدر الإشارة إلى أن خيارات SOFR الخاصة بشهر يونيو ستنتهي في 12 يونيو، قبل أسبوع من إعلان السياسة في 17 يونيو. علاوة على ذلك، شهدت الفترة الأخيرة ارتفاعًا ملحوظًا أيضًا في حجم العقود القائمة قرب سعر الإضراب 96.4375 لخيارات يونيو، ومن ضمن تدفقات التداول شراء فروقات خيارات الشراء SFRM6 96.4375/96.50، مع بيع 2QM6 97.375 لخيار شراء، وهو ما يشكل بنية “بايلوت” لتسطيح/تحديب اتجاه نسبة (proportional bull steepening) بحجم تداول يقارب 100 ألف عقد مقابل 50 ألف عقد.

علاوة خيارات سندات الخزانة

شهدت بنية علاوة المخاطر في سوق خيارات سندات الخزانة تعديلًا ملحوظًا كذلك. خلال الأسابيع الماضية، كانت علاوة التحوط للخيارات ذات صدارة منحنى العوائد تميل دائمًا إلى خيارات وضع؛ أما الآن فقد عادت إلى مستويات قريبة من الحياد. يعكس ذلك إعادة تسعير حمائميّة للسوق في السوق الأمامي قبل يوم الجمعة الماضي ويوم الاثنين، إضافة إلى إعادة معايرة توقعات خفض الفائدة من نهاية هذا العام حتى العام المقبل. وفي الطرف البعيد من المنحنى، ما تزال علاوة الخيارات تميل إلى خيارات وضع، ما يشير إلى أن المتداولين يفضلون دفع تكلفة التأمين على عمليات البيع لعقود السندات طويلة الأجل بدلًا من الدفع مقابل الصعود.