نظرة مستقبلية على موجة الإدراج في قطاع الضيافة: عندما لم تعد رأس المال تثق بسهولة في الحجم

اسأل AI · ما هي العوامل الرئيسية التي تُسبب تباين أسعار الأسهم في موجة إدراج شركات قطاع المطاعم المدرجة حديثًا؟

عدّاد انسحاب رأس المال إلى الصفر، ليصطدم بأعمال قطاع المطاعم البطيئة والدقيقة؛ عندما تتسابق شركات المطاعم للتقدم إلى البورصة في هونغ كونغ والانتشار في الخارج، من يمكنه أن يحسم الفوز في النهاية؟

بقلم｜مراسل «Caijing» الخاص تشينغ منغ تشي

تحرير｜قو نان لو لينغ

منذ فترة من الوقت، تظهر في سوقي IPO في A股 وHong Kong IPO اتجاهات جديدة واضحة: تتسارع خطوات إدراج شركات التكنولوجيا الصلبة مثل الذكاء الاصطناعي والروبوتات وشبه الموصلات، بينما يظهر في قطاع الاستهلاك تيار خفي.

وبالتركيز على سوق هونغ كونغ، قدّمت عدة شركات، مثل COMMUNE فنانشى، ويوآنجي للأغذية، وتشين داما، وبيغ بايت ريزورت/بيج للأعمال الغذائية، وجونليباو… طلبات إدراج كثيفة إلى بورصة هونغ كونغ في بداية عام 2026، وتغطي مسارات تفصيلية متعددة، مثل مطاعم البارات وخيارات الطعام الصيني السريع، والخضار والفواكه المجتمعية الطازجة، والمطاعم بنظام البوفيه. ومن حيث حجم المتاجر، فقد كوّنت هذه الشركات التي قدّمت الطلبات بالفعل تأثيرًا شبكيًا/تتابعيًا إلى حد ما من خلال سلسلة فروع.

لكن ما يتوافق مع تقديم شركات الاستهلاك للطلبات بشكل مركز، هو أن شركات الأغذية والمشروبات والمطاعم التي أنهت الإدراج في هونغ كونغ منذ عام 2025 أظهرت في السوق أداءً متباينًا.

وفقًا لبيانات Wind (Wande)، منذ عام 2025، يوجد 10 شركات في قطاع الأغذية والمشروبات في بورصة هونغ كونغ أتمّت الإدراج، منها تسع شركات حققت ارتفاعًا في أول يوم إدراج، بينما لم تسجل سوى شركة Gu Ming وحدها هبوطًا بنسبة 6.44%. ومن بين تلك الشركات، بلغ نطاق الارتفاع الأول لشركة Bama Chaye 86.7%، وتأتي شركة مينغ مينغ هينج مشغول بمعدل ارتفاع 69.06% في المرتبة الثانية، كما وصلت شركة Mi Xue Group إلى ارتفاع أول يوم قدره 43.21%.

ومع ذلك، لا يمكن للعواطف قصيرة الأجل أن تخفي اختبار القيمة طويلة الأجل. وحتى إغلاق 17 مارس 2026، من بين 7 شركات استكملت 6 أشهر منذ الإدراج، لا تزال 3 منها فقط محافظه على ارتفاع سعر السهم، بينما ظهرت الشركات الأربع الأخرى في درجات متفاوتة من الهبوط. وفي هذه الأثناء، يعد أداء شركات الشركات الرائدة أكثر إشراقًا، بينما تواجه العلامات التجارية الصغيرة ضغطًا حادًا لاختراق سعر الإدراج/كسر السعر (破发) يزداد حدة.

أمام تغيّر منطق سوق رأس المال، تعمل الشركات بجد على التوسع إلى الخارج وفتح أسواق جديدة، سعياً إلى «منحنى نمو ثانٍ» وإعادة تشكيل التقييم، وفي الوقت نفسه تتطلع إلى مسارات جديدة.

خلال الفترة الأخيرة، أصدرت جهة السياسة إشارات واضحة. أعلن رئيس لجنة تنظيم الأوراق المالية الصينية وو تشينغ في مؤتمر الصحفيين ذي موضوع الاقتصاد للدورة الرابعة للجمعية الوطنية الرابعة عشرة لنواب الشعب، أنه سيتم تعميق إصلاح مجلس الأوراق المالية للشركات الناشئة (创业板) وتحسين آلية التمويل عبر إصدار حقوق/قروض جديدة، وإضافة معايير إدراج دقيقة وشاملة، مع التركيز على دعم شركات مبتكرة عالية الجودة في قطاعات مثل الاستهلاك الجديد والخدمات الحديثة… وقد توقعت إحدى المؤسسات أن احتمالية عودة شركات الاستهلاك الجديدة التي تحولت سابقًا إلى هونغ كونغ بسبب القيود على السياسات سترتفع في المستقبل.

تشين داما في شنتشن. تصوير/تشينغ منغ تشي

**** موجة الإدراج: العدّاد التنازلي لانسحاب رأس المال ****

توجه شركات المطاعم إلى هونغ كونغ للتقدم بالإدراج يجعل السوق من السهل أن يفسر ذلك كونه نتيجة طبيعية لانتعاش شامل في القطاع وتقدم الشركات إلى مرحلة أكثر نضجًا. لكن بحسب أحكام عدة من المستثمرين والباحثين في الخط الأول، فإن المنطق الحقيقي وراء هذه الموجة من الإدراج يَصِل إلى نقطة محددة: في حين أن العلامة التجارية للمطاعم التي يمكنها فعلًا اجتياز الدورات غالبًا ما تحتاج إلى أكثر من عشر سنوات من العمل البطيء والدقيق، فإن دورة انسحاب رأس المال لا تتجاوز 3 إلى 5 سنوات.

وبالنسبة لإدراج شركات المطاعم في هونغ كونغ خلال هذه الجولة، يرى سونغ شياَنْغ تشيان، مؤسس Jia Hua Capital الذي يتعمق في الاستثمار في قطاع الاستهلاك، أن هناك ثلاثة أسباب: أولًا، في موجة سخونة استثمارات الاستهلاك بين 2019 و2021 دخلت كمية كبيرة من رأس المال، واليوم يواجه معظمها ضغطًا من انتهاء فترة استمرار الصندوق وضغطًا للخروج الناتج عن انتهاء اتفاقيات الرهان (对赌)، ويصبح الإدراج في البورصة أقرب مسار واقعي للخروج؛ ثانيًا، خفّضت بورصة هونغ كونغ حد إدراج الشركات المتوسطة والصغيرة، إذ يكفي أن تكون نسبة أسهم الجمهور 10% فقط، ما يسمح لعدد كبير من الشركات الصغيرة والمتوسطة بالانضمام إلى هونغ كونغ؛ ثالثًا، سوق هونغ كونغ أكثر ودًّا نسبيًا للأسهم الاستهلاكية؛ إذ تتمتع شركات السلع الاستهلاكية بتدفقات نقدية مستقرة وترتبط بمتطلبات معيشية ملحّة في المجتمع، وتكون أكثر تحملاً خلال فترات هبوط الاقتصاد. لكن هذه النافذة بطبيعتها انتقالية.

قال شي تين يوان، مدير قسم الأبحاث في صندوق Penghua Fund، لـ«Caijing» إن التمويل عبر الإدراج والتمويل في هونغ كونغ لشركات الاستهلاك أكثر تساهلًا، ولذلك تاريخيًا يتم اختيار إدراج عدة شركات استهلاكية في هونغ كونغ كل عام. وفي الآونة الأخيرة، كانت الشركات التي قدّمت الطلبات في حالة تشغيل جيدة، وتكون شركات المطاعم التي تقع في مرحلة توسع حرجة. وبعد أن يرتفع مستوى وضوح التطور المستقر لكل متجر، تظهر لديها مطالب بالتوسع مع تسريع التمويل.

يرى كثير من العاملين في السوق أن دورة الإدراج في هونغ كونغ أقصر نسبيًا والإجراءات أكثر شفافية، كما أن نظام تقييم الشركات الاستهلاكية أكثر نضجًا، ما يجعل حصول العلامات التجارية الرائدة على اعتراف السوق ودعم رأس المال أسهل. وفي الوقت نفسه، يتحسن سيولة سوق هونغ كونغ وتعود قطاعات الاستهلاك إلى الانتعاش، ما يوفر بيئة تمويل أكثر جاذبية لشركات الاستهلاك. بالمقارنة، يُصبح تدقيق الشركات الاستهلاكية في A股 أكثر صرامة، فيتحول بعض الشركات إلى هونغ كونغ باعتبارها خيارًا أفضل.

علاوة على ذلك، تعد هونغ كونغ مركزًا ماليًا دوليًا، وتوفر للشركات منصة دولية. من خلال إدراج شركات الاستهلاك في هونغ كونغ، يمكن الاستفادة من المزايا الجغرافية لهونغ كونغ والرأسمال الدولي لتسريع التوسع الخارجي وتعزيز تأثير العلامة التجارية، وبناء سلسلة توريد وتشغيل عالمية.

**** تباين: من حجم 10 آلاف متجر إلى يقين الربحية ****

عند فرز شركات المطاعم التي قدّمت طلبات الإدراج، يمكن رؤية «وسم» كونها الرائدة في كل مسار تفصيلي، لكن في سوق رأس المال يتبيّن أن أداء «الرائد في المسار» قد تباين بالفعل.

قبل بضع سنوات، كانت «الرائدة في المسار» غالبًا تعني علاوة الندرة، وتقييمًا مرتفعًا، واكتتابًا زائدًا يتجاوز بكثير الطلب الفعلي. فعلى سبيل المثال، حصلت «شركة بِن شي إنترناشيونال» (宾仕国际) التي توصف بأنها «أول سهم في قطاع الشاي بالحليب» عند إدراجها في 2018 على اكتتاب زائد بلغ 2600 مرة، وبلغت نسبة الارتفاع خلال يومين نحو 700%. لكن في عام 2025، تراجعت أسعار سهم شركة «هو تشانغ آه يي» (沪上阿姨) كعلامة رائدة في مشروبات الشاي الجاهزة (现制茶饮) بشكل متواصل بعد إدراجها، لتصل إلى نصف سعر الإغلاق في يوم الإدراج الأول تقريبًا؛ وفي الوقت الذي شهدت فيه «با ما تشا يي» (八马茶叶) المدرجة، بوصفها «أول سهم للشاي الفاخر/الورق الشاي» ارتفاعًا كبيرًا في يوم الإدراج الأول بنسبة 86.7%، إلا أن سعر السهم واصل الهبوط بعد ذلك؛ أما «يو جيان شياو ميان» (遇见小面) المعروف باسم «أول سهم في مطاعم المكرونة/اللانشون المعروفة/مطاعم المعكرونة الصينية» فقد شهد كسرًا لسعر الاكتتاب في أول يوم إدراج (破发)، مما كسر الفكرة التقليدية بأن «الرائد في المسار» يجذب رأس المال بشكل تلقائي.

خلف هذا التباين يكمن تحول في منطق انتقاء رأس المال لمسار قطاع المطاعم.

قال شي تيان يوان لـ«Caijing»: «‘الرائد في المسار’ ليس أمرًا نادرًا إذا لم يكن قادرًا على جلب عوائد طويلة الأجل للمستثمرين؛ وجود مفاهيم دون أداء لا يمكنه الحصول على علاوة/ميزة التقييم ولا على محبة السوق.» وأضاف: «سوق رأس المال غالبًا سيشتري اتجاه تشغيل الشركات وآفاق الـ“خندق/الميزة التنافسية المستدامة” لديها، والأداء الأفضل في التشغيل والقدرة التنافسية هما ما يحدد كسب اعتراف سوق رأس المال، وليس بعض ‘التسميات’ والمفاهيم.»

وقال دينغ لين، مدير صندوق Ping An Consumption Select (خليط) لـ«Caijing»: «الجوهر الذي يجعل السوق على استعداد لدفع علاوة لتسعير المسارات التفصيلية يكمن في رؤية إمكانية توسع فروعها في المستقبل، وقوة الربحية، وجدار الحماية التنافسي في الصناعة. والجوهر ما زال يعود إلى الرجوع إلى مساحة نمو الأرباح المستقبلية وقابلية استدامة تعزيز القدرة الربحية.»

وقال سونغ شياَنْغ تشيان لـ«Caijing»: «لم يعد رأس المال يصدق بسهولة مجرد حجم 10 آلاف متجر؛ بل يختبر: كيف تأتي أرباحك؟ هل يمكن أن تستمر؟ وهل يمكن تكرارها؟»

يرى سونغ شياَنْغ تشيان أن قطاع المطاعم في الصين ما زال حتى الآن بمثابة «صناعة قديمة/موروثة»؛ إذ ظل يتعثر طويلًا بسبب مشكلات مثل تقاليد نظام المعلم والتلميذ، والاعتماد الشديد على العمالة البشرية، وتباين أطباق/سلاسل الطعام. كما أن مستوى التحديث والاعتماد على علم الإدارة ما زال ناقصًا بشكل كبير. «تراجع القيمة السوقية لشركة هايديل لآو من عدة مئات من مليارات اليوان هونغ كونغ إلى أقل من ألفي مليار/ضمن ألفي مليار (千亿港元) هو انعكاس مركز لعنق الزجاجة لنمو الصناعة. والفرق الحاسم الذي يقرر أداء سعر السهم بعد الإدراج ليس مدى اتساع سقف المسار، بل يقين ربحية الشركة، وقابلية تكرارها، وسلطة التسعير.»

ومن ناحية استخدام الأموال المجمعة، فإن هذه الجولة من الشركات تتجه بشكل متجانس إلى توجيه التمويل نحو توسع المتاجر وبناء سلسلة التوريد. لكن سونغ شياَنْغ تشيان شدد على أن التوسع في الحجم لا يعني بالضرورة جودة الشركة؛ إن استدامة الأرباح تعتمد على صحة نموذج الربح وقدرة خلق فائض المستهلك لدى العملاء.

«في الوقت الحالي، توجد بشكل عام مواجهة/منازعة على المصالح داخل نظام الامتياز (加盟): يتحمل المستثمر/المرخص له (加盟商) مخاطر المخزون والتشغيل، بينما لا يربح الطرف صاحب العلامة التجارية إلا الفرق بين سعر التوريد. وفي ظل هذا النموذج، يفتقر نمو الحجم إلى الاستدامة.» وواصل سونغ شياَنْغ تشيان توضيحه.

حلّل تسيان قِه (谌戈)، المسؤول عن قسم بنك الاستثمار العالمي في UBS Securities، أن منطق الاستثمار في قطاع الاستهلاك يتحول حاليًا من «ارتفاع شامل للجميع» إلى «تركيز على الشركات الرائدة». وستواصل الشركات ذات التموضع عالي القيمة مقابل السعر، وربحية سليمة، ومستوى قوي من التدفقات النقدية، وخندق/ميزة تنافسية قوية، الاستفادة بشكل مستمر من علاوة رأس المال.

واستشهد تسيان قِه بمثال مي شيه بينج تشينغ (蜜雪冰城)، وغو مينغ (古茗)، ودونغ بنغ يينغ لياو (东鹏饮料): القاسم المشترك بين هذه الشركات هو أنها تشكل القوة التنافسية الأساسية ضمن نطاقات أسعارها الخاصة، وتلائم احتياجات السوق بدقة عبر «قيمة عالية مقابل السعر» (质价比). وفي الوقت نفسه تحافظ على هامش ربح صحي. «من خلال إدارة فعّالة لسلسلة التوريد، والحد من التكاليف، وتحسين كفاءة التشغيل، تقدم هذه الشركات منتجات ذات قيمة عالية مقابل السعر، وتحقق في الوقت ذاته أداءً ممتازًا من حيث القدرة على تحقيق الأرباح والتدفقات النقدية. وهذه المؤشرات بالذات هي النقاط الأساسية التي يركز عليها المستثمرون على المدى الطويل.»

**** التوسع في الخارج: قصة نمو، أم إعادة تشكيل التقييم؟****

في ظل اشتداد المنافسة الصناعية وتحوّل منطق الاستثمار في سوق رأس المال، أصبح التوسع في الخارج «منحنى النمو الثاني» الذي يتحدث عنه كثير من شركات المطاعم.

في السنوات الأخيرة، بدأت المزيد والمزيد من العلامات التجارية الاستهلاكية الصينية تولي أهمية أكبر لهونغ كونغ. ففي سبتمبر 2025، نقلت شركة باوانغ تشا جي (霸王茶姬) المدرجة في سوق الولايات المتحدة الحاوية/مخزن الشاي الأسرع والأكبر عالميًا إلى هونغ كونغ. وكان ما تركز عليه هو احتضان هونغ كونغ الفريد للثقافات وقوة الربط الدولية. ليس فقط بسبب مزاياها اللوجستية والتجارية، بل أيضًا لأنها تستطيع دمج تقنيات تحضير الشاي التقليدية مع تجربة الاستهلاك الحديثة. حاليًا، لدى باوانغ تشا جي 15 متجرًا في هونغ كونغ، وكلها مملوكة للتشغيل المباشر من قبل المجموعة، ومن المتوقع توسيعها إلى أكثر من 20 متجرًا خلال هذا العام.

قال المدير العام لشركة باوانغ تشا جي للعمليات في منطقة هونغ كونغ وماكاو، هي ياو شيانغ (何耀祥)، إن هونغ كونغ، بالاستفادة من عمقها في ثقافة استهلاك الشاي ومزاياها في التدويل، أصبحت «الجهة فائقة الاتصال» لتصدير ثقافة الشاي الصينية إلى الخارج. كما أن مخزن الشاي الفائق الذي أنشأته العلامة في هونغ كونغ يهدف إلى دمج التقليدي مع الحديث، ودفع مشروبات الشاي نحو العالم.

«هونغ كونغ هي الجسر المهم لربط البر الرئيسي بالصين والعالم. بدأنا التوسع إلى الخارج في عام 2015، وفي عام 2016 قررنا التخطيط والتموضع في هونغ كونغ. وتقدم لنا وكالة الترويج للاستثمار في هونغ كونغ دعمًا قويًا في تنفيذ الشركات على أرض الواقع، وفهم السياسات المحلية في هونغ كونغ، وتوسيع الأسواق الخارجية، وفهم ثقافات المناطق المختلفة… خلال عقد التوسع إلى الخارج، واجهنا تحديات ضخمة، وخصوصًا الاختلافات الهائلة في كل حلقة مثل اللغة والثقافة في الأسواق الخارجية التي تحتاج إلى التكيف معها.» قالت يانغ يون يونغ (杨云云)، نائب رئيس شركة مينغ تشوانغ ييو بين/مينترو بريميوم (名创优品) لمدير «Caijing».

في نظر المستثمرين، لا تكمن أهمية التوسع إلى الخارج فقط في توسيع السوق، بل أيضًا في إكمال خطوة «إعادة تشكيل التقييم»، وهي القيمة الحقيقية التي تؤديها هونغ كونغ كمنصة انطلاق للتوسع في الخارج.

حللت دينغ لين من منظور الاستثمار أن من منظور القيمة السوقية والسيولة، فإن النموذج التجاري واستقرار الربحية هما عاملان حاسمان على المدى المتوسط والطويل يحددان الشركة نفسها. كما أن «هل يمكن إدراج/الدخول عبر (港股通)» هو أيضًا عامل رئيسي في السيولة. ومع ازدياد عدد شركات الاستهلاك التي تدرج في هونغ كونغ، تصبح أموال «التوجه جنوبًا» (南下资金) قوة داعمة مهمة لاهتمام سوق رأس المال بالشركة، والتقييم والسيولة. لكن أغلب الأموال المتجهة جنوبًا يمكنها التداول فقط عبر «港股通».

«ليس كل الشركات تمتلك القدرة على الإدراج في هونغ كونغ والتوسع إلى الخارج.» شدد سونغ شياَنْغ تشيان. «فالتحديد الدقيق للفئة المستهدفة هو الأساس. على سبيل المثال، في نجاح شركة دونغ بنغ يينغ لياو، لم يكن المفتاح هو المنافسة المباشرة مع ريد بول (Red Bull) في السوق النخبوية، بل هو الدخول بدقة في فئة المجموعات المجتهدة مثل سعاة توصيل الطلبات عبر الدرّاجات/الدراجات النارية (外卖骑手)، وعمال البريد السريع، وسائقي الشاحنات، وعمّال العمل لوقت متأخر/الذين يسهرون (熬夜白领)، وغيرهم… والتمسك باتجاه الاستهلاك الشعبي ذي الاحتياجات المعيشية الملحّة في الصين. إضافة إلى ذلك، تعد العمق في التحول الرقمي، وإتقان سلسلة التوريد، وصفات روّح/قلب رائد الأعمال أيضًا أمورًا مهمة. إن القيم هي في الواقع الخندق الحقيقي الذي يدفع الشركة كي تستمر لعقود. ومن هذا المنظور، لا يمكن لأي شركة أن تعمل جيدًا إلا إذا التزمت فعلاً بخلق منافع استهلاك نهائية للمستهلكين.»