الاستحواذ على أصول مرتبطة بالمساهمين الكبار، شركة تيانيو ستواجه ثلاثة مخاطر رئيسية

记者 | 陈慧东

3月30日晚，天宇股份（300702.SZ）公告，拟以现金支付方式，以3.34亿元的对价收购控股股东、实际控制人之一、董事长兼总经理屠勇军所控制的企业——上海星可高纯溶剂有限公司（以下简称“上海星可”）87.8173%的股权，标的资产溢价率75.94%。

这笔交易表面上是一场旨在优化产业链布局、减少关联交易的产业整合，但深入审视交易结构、对价细节及双方业绩与财务表现，此次收购究竟是上市公司“强链补链”的战略关键一步，还是一出自肥实控人、让上市公司和公众投资者买单的戏码？

天宇股份主营医药中间体、原料药及制剂的研发、生产和销售业务。前身是1993年由屠勇军创立的黄岩化工厂。公司产品范围主要涵盖降血压、抗哮喘、降血糖、降血脂、抗凝血等多个药物领域。

2017年上市后，天宇股份在2020年迎来了其业绩峰值，彼时华海药业降压药事件导致全球全球沙坦原料药供应短缺、价格暴涨，当年天宇股份赚得超额利润。

近两年来，天宇股份的业绩表现并不理想。2023年至2024年，归母净利润余额均不足亿元，与2020年的峰值6.67亿元相差甚远。2025年三季报显示，公司营业收入同比增18.36%至22.87亿元，归母净利润同比增159.57%至2.21亿元。

本次交易标的上海星可是一家国家级“专精特新”小巨人企业，与天宇股份所属的医药中间体及原料药生产领域构成上下游关系。

天眼查显示，上海星可成立于2011年，为天宇股份成员企业，屠勇军持有上海星可的39.4905%股份。屠勇军、林洁、屠宛如三人在该公司任董事职位。天宇股份公告显示，屠宛如系屠勇军与林洁之女。

2018年，屠勇军出资5540.52万元持股上海星可的39.4905%，彼时标的估值大约为1.4亿元。本次3.34亿元对价，屠勇军等股东直接“怒赚”了2亿多。

评估报告显示，上海星可与天宇股份多家子公司之间存在资金和业务往来。2026年1月，上海星可向天宇股份及其控制的关联企业销售金额达84.06万元；采购端，上海星可2026年1月从关联方昌邑天宇药业有限公司采购金额2107.67万元，关联交易在标的公司营收和采购中占据重要地位。

天宇股份在年初披露的关联交易公告显示，2026年度，公司及子公司拟向上海星可及其子公司采购原材料及销售产品，预计关联交易总额不超过1.6亿元。

这种“上下游+股权关联”的双重绑定，使得交易价格的公允性备受质疑。

此次大手笔并购，天宇股份后续还将面临三大风险。

其一，资金风险。根据公告，本次交易的全部对价3.34亿元将以现金方式支付，资金来源为公司自有资金并结合银行并购贷款。这对于天宇股份自身的财务状况是一项严峻考验。

天宇股份2025年三季报显示，公司货币资金余额为3.88亿元。另外，公司近两年来资产负债率明显攀升，由2021年的36.05%升至2025年三季报的43.32%，在同行中处于偏高区间；同时，短期借款余额由2021年的4.23亿元升至14.06亿元，增幅较大。

其二，高溢价背后标的的盈利能力存在波动。审计报告显示，上海星可2025年度实现营业收入4.54亿元，净利润2617万元，表现尚可。但评估基准日所在的2026年1月，出现单月亏损，实现营业收入4398万元，净利亏损119.91万元。

其三，标的公司还存在不小的负债和应收账款回收风险。

标的存在“大存大贷”疑点。审计报告显示，截至1月31日，上海星可合并报表负债总额达‌2亿元，账面上的货币资金余额为‌3513.41万元，同时短期借款达1.06亿。

应收账款方面，评估报告显示，标的已对内蒙古普康药业等5家因客户经营困难收回货款可能性较小的客户，预计其应收账款全额损失；对苏州鲲鹏生物技术等5家已采取法律措施的客户，单项计提了80%的坏账准备。

界面新闻还注意到，本次收购未设置业绩承诺条款。这意味着交易对方屠勇军等人不承担业绩不达标的风险，所有经营风险由注入后的上市公司承担。

界面新闻就业绩承诺及协同性等问题致电天宇股份，公司独家回应表示，上市公司衡量后认为该企业业绩较为稳定，目前没有增加业绩承诺条款的打算。业务协同性方面，标的上海星可有市场需求但自身产能不足，且在手订单比较饱满，上市公司可以为其提供额外产能，满足其市场需求；同时，这也能有效提升公司自身的产能利用率，实现双赢。“不过，上海地区产能获批难度较大，我们有额外产能可以提供给该企业。至于其具体能贡献的营收规模、能提升到什么水平，目前还不便透露。”

这场由大股东主导、高溢价、短期盈利波动、无业绩承诺、巨额现金支付等多重因素叠加的收购案，谁是最终受益者？

根据交易预案，这场交易的“肥水”，最直接的流向无疑是提前套现约1.5亿元的控股股东屠勇军。

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责任编辑：宋雅芳