الطريق الطويل والمعقد لطرح يوانمازي للاكتتاب العام: شراء منتجات استثمارية بقيمة مليارات خلال عام، و37 قضية تتعلق بجودة المنتجات تثير الانتباه

اسألوا الذكاء الاصطناعي · مسار إدراج “ييمازي” في البورصة شهد تحولات عدة، فما التحديات المتعلقة بالامتثال المخفية وراء ذلك؟

《مرصد خليج هونغ كونغ للأعمال》 وانغ لو

من أواخر عام 2021 وحتى الآن، يبدو مسار إدراج شركة “ييمازي للغذاء المحدودة” (ويُشار إليها فيما يلي بـ“ييمازي”) في البورصة طويلًا بشكل خاص.

وبالنظر إلى التفاصيل، كانت “ييمازي” قد بدأت بالفعل في عام 2020 عملية إطلاق اكتتابها الأولي (IPO) في لوحة الشركات الناشئة (اللوحة الصغيرة)، ثم في 10 ديسمبر 2021 قدمت ملفًا إلى بورصة شينتشنغ للوحة الرئيسية، وفي 30 ديسمبر 2023 أعلنت الشركة إلغاء مسار الإدراج.

بعد فشل جولة الاكتتاب الأولى، في نهاية 2025، قدمت الشركة ملفًا مرة أخرى إلى بورصة بكين للأوراق المالية (NEEQ)، وكانت شركة “CITIC” كمستشار/راعٍ للاكتتاب ترافق العملية باستمرار.

1

الأداء يتجه باستمرار إلى الارتفاع، وزيت الفلفل سيتشوان (藤椒) يشكل 80%

وفقًا لما ورد في نشرة الاكتتاب (تسجيـل الاكتتاب) وبيانات “Tianyancha”، تأسست “ييمازي” في مارس 2008، وتُعد من المُطوّرين لفئة بهارات زيت الفلفل سيتشوان (藤椒油) ذات الصلة في السوق المحلية، كما أنها واحدة من أكبر الشركات المُصنِّعة لزيت الفلفل سيتشوان وأيضًا لبهارات مركّبة بنكهة “السمسم/الما (麻)” من هذا النوع في الصين. ووفقًا لبيانات بحثية صادرة عن جمعية صناعة الأغذية الصينية، بلغت حصة الشركة من سوق زيت الفلفل سيتشوان في الصين 30% في عام 2024، كما أنها تصدرت لسنوات عديدة على التوالي—ضمن المنتجات المماثلة—في قطاع بهارات الطعام في الصين.

بالنسبة للأعوام 2022-2024 وخلال النصف الأول من 2025 (فترة التقرير)، بلغ صافي إيرادات التشغيل 4.5 مليارات يوان، و5.45 مليارات يوان، و6.25 مليارات يوان، و3.32 مليارات يوان على التوالي، بينما بلغ صافي الربح بعد خصم البنود غير المتكررة العائد إلى المساهمين 7203.79 مليون يوان، و8969.07 مليون يوان، و1.44 مليار يوان، و1.01 مليار يوان على التوالي. ومن المنتجات الرئيسية للشركة: زيوت التتبيل مثل زيت الفلفل سيتشوان، والبهارات المركّبة، ومكوّنات غذائية مميزة، والأطعمة الخفيفة. وفيما يخص زيوت التتبيل، كانت نسبة الإيرادات خلال فترة التقرير على التوالي 94.07% و93.15% و93.63% و93.31%.

تعترف “ييمازي” بأن نسبة إيراداتها خلال فترة التقرير القادمة من المنتج الرئيسي—زيت الفلفل سيتشوان—تتجاوز 80% من إيرادات النشاط الرئيسي، وأن الشركة تعمل بنشاط على توسيع أعمالها المتعلقة بالبهارات المركّبة والأطعمة الخفيفة وغيرها من منتجات زيوت التتبيل. ومع ذلك، في المدى القصير، لا يزال أداء الشركة يعتمد بدرجة كبيرة على منتجات زيت الفلفل سيتشوان. وإذا لم ينمو الطلب في سوق منتجات زيت الفلفل سيتشوان وفقًا للتوقعات المستقبلية، أو إذا لم تتمكن الشركة من الحفاظ بشكل مستمر على ميزة تنافسية ضمن مجال أعمال زيت الفلفل سيتشوان، فسوف يؤثر ذلك تأثيرًا سلبيًا كبيرًا على أداء الشركة.

خلال فترة التقرير، كانت مناطق المبيعات للشركة يتركز معظمها في منطقة جنوب غرب الصين، حيث كانت نسب الإيرادات على التوالي 52.65% و47.90% و45.14% و46.78%. وعلى الرغم من أن منطقة تشوان-يو (سيتشوان وتشونغتشينغ) تُعد—بحكم درجة تقبلها العالية لزيت الفلفل سيتشوان—منذ فترة طويلة منطقة تتمتع فيها الشركة بميزة تقليدية لبيع منتجاتها، فإن الشركة في السنوات الأخيرة كانت تتوسع بنشاط في أسواق مناطق شرق الصين والجنوب وجنوب الوسط والشمال الغربي وما إلى ذلك. ونتيجة لذلك، أصبحت نسبة الإيرادات القادمة من خارج منطقة جنوب غرب الصين تتجاوز 50%.

من حيث قنوات البيع، تعتمد الشركة بشكل أساسي نمط التوزيع عبر الوكلاء (الموزعين) لبيع منتجاتها، وتستخدم قنوات الموزعين لتوسيع تغطية السوق على مستوى النهايات/المنافذ وتقليل تكاليف المعاملات والتخزين. وحتى نهاية فترة التقرير، كانت لدى الشركة أكثر من 600 موزع، وتبلغ نسبة إيرادات التوزيع نحو 90% تقريبًا من إيرادات النشاط الرئيسي.

وفي خطاب الاستفسار الخاص بمراجعة (التحقق) الصادر من بورصة بكين للأوراق المالية بتاريخ 27 يناير من هذا العام، طُلب من المُصدّر: (1) بالاقتران مع احتياجات العملاء في اتجاه المصب وحالة تطور الصناعة وغيرها، توضيح عوامل دفع استمرار نمو إيرادات المُصدّر خلال فترة التقرير؛ وبالاقتران مع تحليل كمي للتغير في بنية مبيعات المنتجات، والتحكم في التكاليف والمصاريف، وحالة المبيعات لدى العملاء الرئيسيين، وتقلبات أسعار المواد الخام، وبيان استمرار نمو صافي الربح غير المرتبط ببنود غير متكررة العائد إلى المساهمين خلال فترة التقرير، إضافة إلى الأسباب والوجاهة التي جعلت معدل نمو عام 2024 وخلال الفترة 1-6 من عام 2025 أعلى بشكل ملحوظ من معدل نمو الإيرادات.

(2) مقارنة اتجاهات تغيرات الإيرادات ومعدلات نمو المنتجات المماثلة من فئة زيوت التتبيل والبهارات المركّبة وغيرها بين المُصدّر وشركات مماثلة في نفس الصناعة، وبيان ما إذا كان تغيّر أداء المُصدّر على المستوى الإجمالي والمنتجات الفرعية يتطابق أم لا مع الشركات المماثلة؛ وشرح حالة مبيعات المنتجات الفرعية ضمن فئة زيوت التتبيل لدى المُصدّر مثل زيت الفلفل سيتشوان وزيت الفلفل الحار وزيت ماجيا (麻椒) وغيرها، بما في ذلك مبالغ المبيعات، والسعر المتوسط، والنسبة، ومعدل هامش الربح الإجمالي، وأهم العملاء؛ وبيان أسباب تغيّر هيكل المبيعات لهذه المنتجات الفرعية وأسعارها المتوسطة وهوامش الربح الإجمالي؛ وما إذا كان هناك اختلافات كبيرة في هوامش الربح الإجمالي بين العملاء المختلفين لمنتجات من نفس الفئة، وبيان وجاهة ذلك.

(3) بالاقتران مع إيرادات المُصدّر ونسبه في الأسواق الإقليمية المختلفة خلال فترة التقرير، ومعدل هامش الربح الإجمالي، وحجم الربح الإجمالي ونسبه، توضيح ما إذا كان لدى المُصدّر القدرة على الاستمرار في فتح عملاء في أسواق أخرى خارج منطقة جنوب غرب الصين، وما إذا كان تطور الأعمال مقيدًا.

في كل فترة ضمن فترة التقرير، كان هامش ربح النشاط الرئيسي الإجمالي 31.11% و32.33% و38.69% و45.90% على التوالي. وتعتقد الشركة أن هامش الربح الإجمالي يشهد اتجاهًا تصاعديًا واضحًا، ويعود ذلك أساسًا إلى انخفاض أسعار المواد الخام الرئيسية مثل زيت بذور اللفت (菜籽油) ولفلفل سيتشوان الطازج (鲜藤椒)، ما أدى إلى ارتفاع هامش الربح الإجمالي لمنتجات زيوت التتبيل الأكثر أهمية.

وفي الوقت نفسه، كانت القيمة الدفترية للمخزون على التوالي 2.66 مليار يوان، و2.61 مليار يوان، و2.45 مليار يوان، و2.54 مليار يوان، وتشكل نسبة المخزون من الأصول المتداولة على التوالي 39.95% و34.52% و25.71% و20.53%. كما كانت معدلات دوران المخزون على التوالي 1.32 و1.39 و1.52 و1.43.

صرّحت “ييمازي” بأن المخزون يتألف من مواد خام ومواد تحت التشغيل وبضائع مخزنة ومواد دورانية. ومن بينها، تُعد مواد تحت التشغيل الجزء الرئيسي من المخزون. وفي كل نهاية فترة ضمن فترة التقرير، كانت نسبة مبلغ مواد تحت التشغيل إلى إجمالي مبلغ المخزون تتجاوز 80% دائمًا. ويعود ذلك أساسًا إلى أن فترة تصنيع المنتج الأكثر أهمية من زيوت التتبيل لدى الشركة تتميز بخصائص موسمية واضحة؛ إذ إن زيت الفلفل سيتشوان وزيت الفلفل الحار (花椒油) وزيت مو-جينج (木姜油) تستهلك منتجات زراعية ثانوية طازجة مثل الفلفل سيتشوان الطازج (鲜藤椒) والفلفل الحار الطازج (鲜红花椒) ومو-جينج الطازج (鲜木姜) التي تنضج وتُقطف في الفترة من كل عام من يونيو إلى أغسطس. لذلك تتركز موسمية الإنتاج لدى الشركة كذلك في الفترة من يونيو إلى أغسطس من كل عام. يتم إنتاج منتجات زيوت التتبيل شبه المصنعة وتخزينها في خزانات تخزين الزيت لاستخدامها في تصنيع وبيع المنتجات النهائية في النصف الثاني من العام و/أو في العام التالي. أما في بقية الأشهر، فيتم تكوين البضائع المخزنة فقط عبر المزج والعلب (التعبئة). وبسبب ذلك، تكون قيمة المنتجات شبه المصنعة في نهاية كل فترة مرتفعة.

2

شراء منتجات استثمارية/إدارة أموال عبر قنوات ماليّة بمئات الملايين سنويًا، و37 حالة تُثير الانتباه بشأن مشكلات جودة المنتجات

في هذه العملية الخاصة بإدراج/اكتتاب بورصة بكين للأوراق المالية (IPO)، تخطط “ييمازي” لجمع 5.68 مليارات يوان. منها 3.9 مليارات يوان تُخصص لمشروع البناء الشامل للذكاء الاصطناعي لتصنيع 3.5万吨 من زيت الفلفل سيتشوان وغيرها من زيوت التتبيل سنويًا، و9527.04 مليون يوان لمشروع بناء مركز التقنية الرئيسي، و8302.83 مليون يوان لمشروع بناء شبكة التسويق والمعلوماتية.

ومما يستحق الاهتمام، من منظور كفاية السيولة/الأموال، يبدو أن “ييمازي” ليست تعاني من نقص في الأموال. إذ تبلغ قيمة الأصول المالية المتداولة/الاستثمارية للشركة في نهاية كل فترة 3.07 مليارات يوان و3.19 مليارات يوان و4.71 مليارات يوان و5.91 مليارات يوان على التوالي. وتقول الشركة إن الأصول المالية المتداولة/الاستثمارية كلها عبارة عن منتجات استثمارية/إدارية أموال بنكية (Bank wealth management products)، وأن الغرض من الاستثمار يتمثل أساسًا في تحسين كفاءة استخدام الأموال وتحقيق عوائد. كما أن المنتجات الاستثمارية البنكية التي تستثمر فيها الشركة تتمتع بدرجة أمان مرتفعة وقابلية جيدة للاسترداد، ولا توجد حالة تتطلب احتساب مخصصات انخفاض قيمة. كما أنه لا يوجد تأثير كبير على ترتيبات أموال الشركة أو على سيولتها.

وفي نهاية كل فترة خلال فترة التقرير، بلغ النقد وما في حكمه لدى الشركة 6425.91 مليون يوان، و1.56 مليار يوان، و2.23 مليار يوان، و3.80 مليارات يوان على التوالي.

وعلى مستوى الامتثال، ذكر خطاب الاستفسار الخاص بمراجعة (التحقق) أنه وفقًا لملفات التقديم والمعلومات المنشورة: (1) توجد حالات تصنيع بالاستعانة بموردين خارجيين (委外加工) في بعض حلقات الشركة. (2) تشتري الشركة بشكل أساسي مواد خام مثل الفلفل سيتشوان الطازج (鲜藤椒) وزيت بذور اللفت المستخرج بغير استخدام الجينات المعدلة وراثيًا (非转基因菜籽榨取油) وغيرها، لكن لا يمكن التحكم مباشرة في جودة المواد الخام من الموردين عبر رقابة مباشرة. (3) في الفترة من بداية عام 2022 وحتى أغسطس 2024، تلقت الشركة إجمالي 37 شكوى أثارتها مشكلات تتعلق بجودة المنتجات، وتشمل المشكلات إدخال الشعر في المنتج، وعكارة جسم الزيت (油体浑浊) وغيرها. (4) عادة ما تقوم الشركة بإجراء إنتاج أساسيات زيت الفلفل سيتشوان شبه المصنعة بشكل مركز في فصل الصيف، وتواصل استخدامه حتى موسم نضج الفلفل سيتشوان الطازج في العام التالي.

يُطلب من المُصدّر توضيح: (1) نسبة زراعة/تربية الفلفل سيتشوان ذاتيًا ضمن المواد الخام، وما إذا كانت معايير الجودة متطابقة. (2) في عقود شراء المواد الخام، الاتفاقات الخاصة بمعايير جودة المنتجات ومسؤوليات جودة المنتجات وتنفيذها، وخيارات/آليات انتقاء موردي المواد الخام واستبعادهم، وحالة فحص الشركة؛ إضافة إلى تدابير التحكم في الجودة والسلامة الغذائية خلال عمليات شراء المواد الخام والنقل والتخزين، وأثناء إنتاج المنتجات وتخزينها وبيعها؛ وما إذا كانت أنشطة الإنتاج والتشغيل تستوفي أحكام مثل “قانون السلامة الغذائية” (《食品安全法》). (3) هل قامت الشركة بإنشاء نظام تتبع للسلامة الغذائية، وهل توجد خلال فترة التقرير لدى المُصدّر وشركاته التابعة وموردي الإنتاج بالنيابة (委托生产商) وموردي الخدمات اللوجستية (物流供应商) حالات تم فيها التشهير/الافتراضات بأن المنتجات “غير مطابقة/مخالِفة” أو المطالبة بحقوق/رفع دعاوى أو عمليات استبدال/إرجاع/تسوية أو تقديم شكاوى أو نشوء نزاعات مع المستهلكين أو فرض عقوبات إدارية أو نشوء نزاعات قضائية بسبب مشاكل سلامة المنتجات أو مشاكل النظافة؟ وإذا وُجدت، يُرجى سرد الخلفيات والأعداد والمنتجات المعنية والمبالغ.

يشير أحد الأشخاص العاملين في مراقبة الاكتتابات/الإدراجات (IPO) إلى أن “ييمازي” لم ينجح في إدراجها بعد محاولات عدة لسنوات، ومع كون الأداء جيدًا نسبيًا، فمن الضروري بشكل خاص التركيز على قضايا الامتثال. وتُعد السلامة الغذائية—دون شك—جزءًا بالغ الأهمية في ذلك. وقد ذكر خطاب الاستفسار الخاص بمراجعة (التحقق) هذا الأمر بشكل واضح، مشيرًا إلى اهتمام مرتفع به، وأن الشركة بحاجة إلى تقديم شرح أكثر تفصيلًا، بما في ذلك كيفية تسبب المشكلات السابقة في حدوث ذلك، وما إذا كان بالإمكان ضمان جودة المنتجات في المستقبل. (من إنتاج 《خليج هونغ كونغ المالية》)