سي. إن.: ارتفاع أسعار النفط، ماذا نشتري، وماذا نبيع؟

اندلعت الصراعات في الشرق الأوسط، والأسواق العالمية تعاني من التقلبات، وسوق الأسهم A يظهر مرونة نسبية

منذ اندلاع الصراع في الشرق الأوسط في 28 فبراير، تباينت تحركات الأصول العالمية بشكل واضح. حتى 27 مارس، ارتفع سعر النفط الخام برنت بنسبة 45.2%، وارتفع مؤشر الدولار بنسبة 2.6%، وزاد عائد السندات الأمريكية لأجل 10 سنوات بمقدار 47 نقطة أساس ليصل إلى 4.44%؛ بينما تراجعت أسعار الذهب في COMEX بنسبة 15.2%. في جانب الأسهم، تعرضت مؤشرات الأسهم الرئيسية العالمية، وخاصة في منطقة آسيا والمحيط الهادئ، لضغوط شديدة، حيث انخفض مؤشر كوسبي الكوري بنسبة 12.9%، وانخفض مؤشر نيكاي 225 الياباني بنسبة 9.3%، وانخفض مؤشر S&P 500 ومؤشر هانغ سنغ بنسبة 7.4% و6.3% على التوالي، بينما تراجع مؤشر شنغهاي المركب بنسبة 6.0% مما يظهر مرونة نسبية.

منذ اندلاع الصراع قبل شهر تقريبًا، تحول منطق التداول في السوق من “الصراع يمكن السيطرة عليه على المدى القصير، والمخاطر ستزول بسرعة” إلى توقعات “ارتفاع التضخم العالمي”، وبدأت المخاطر المتعلقة بضعف النمو العالمي تُؤخذ بعين الاعتبار بشكل هامشي. في تقرير سابق، قمنا بمراجعة أداء الأصول بعد 14 صراعًا جيوسياسيًا كبيرًا. أظهرت النتائج أنه في المرحلة الأولى من الصدمات الجيوسياسية، تواجه الأسواق عادةً صدمة عاطفية وارتفاعًا في علاوات المخاطر. يظهر ذلك في زيادة التقلبات وإعادة تخصيص الأموال، حيث تميل الأموال إلى الانتقال من الأصول الأسهم إلى الأصول الآمنة. بعد زوال صدمة العواطف، سيتحول تركيز السوق تدريجيًا إلى الأساسيات والسياسات، حيث تصبح التغييرات الجوهرية في سلاسل التوريد العالمية والبيئة الكلية هي المنطق السائد. وقد ارتفع مؤخرًا القلق في السوق في هذين المجالين: 1) صدمة التكلفة وتباين الأرباح، حيث تعتبر الصين دولة مستوردة نموذجية للطاقة، وارتفاع أسعار الطاقة يسبب ضغطًا على معظم الصناعات المحلية بشكل مباشر أو غير مباشر، وإذا استمر التأثير في الانتشار إلى التجارة العالمية، فقد يؤثر ذلك أيضًا على الطلب على الصادرات من الصين. وقد ارتفعت هذه المخاوف مع ارتفاع أسعار النفط، مما زاد من التركيز على الأسواق المالية، وتأثيرها على تقديرات الأرباح في سوق الأسهم A، خاصة في القطاعات غير المالية؛ 2) تأثيرات التضخم الكلي وارتفاع أسعار الفائدة. توقع ارتفاع أسعار النفط تعزيز توقعات التضخم، مما سيؤثر بدوره على تنسيق السياسات النقدية لمجلس الاحتياطي الفيدرالي، وإذا انتهى دور التيسير النقدي العالمي مبكرًا، فقد يضغط ذلك على أداء سوق الأسهم.

من حيث القطاعات، منذ اندلاع الصراع في 28 فبراير، ركزت سوق الأسهم A بشكل أساسي على خطين رئيسيين: “الدفاع والملاذ الآمن” و"بدائل الطاقة". حتى 27 مارس، ارتفعت قطاعات المرافق العامة والفحم والبنوك ومعدات الطاقة بشكل متزامن، حيث تعتبر المرافق العامة والبنوك قطاعات دفاعية نموذجية، بينما تلقت قطاعات الفحم والطاقة والبطاريات والتخزين دعمًا من منطق بدائل الطاقة، بينما تعرضت القطاعات الأخرى لتراجعات عامة، خاصة المعادن غير الحديدية وقطاعات الدفاع والصناعات العسكرية، والتي كانت قد حققت زيادات كبيرة في وقت سابق. ومن الجدير بالذكر أن قطاعات النفط والبتروكيماويات والكيماويات الأساسية، التي ترتبط مباشرة بسلسلة الإمدادات النفطية، شهدت تقلبات متزايدة بسبب التأثيرات القصيرة الأجل والقلق بشأن الطلب على المدى الطويل، مما زاد من صعوبة التخصيص.

ارتفاع أسعار النفط يؤثر على تقدير قيمة سوق الأسهم A على المدى القصير، وعلى الأرباح على المدى المتوسط، وهناك “فرص” في “المخاطر”

بشكل عام، فإن الصدمات العاطفية الناتجة عن الأحداث الجيوسياسية ستتلاشى تدريجيًا مع تهدئة الأحداث أو انخفاض مستوى اهتمام السوق، ومن المتوقع أن تظهر شهية المخاطر تحسنًا بعد أن يتم استهلاك عدم اليقين وتشكيل توقعات جديدة؛ لكن التأثير الفعلي لارتفاع أسعار الطاقة على سلاسل الإمداد العالمية والبيئة الكلية، يميل إلى الاستمرار على المدى المتوسط. لقد تسببت هذه الجولة من الصراع في اضطراب في البنية التحتية الأساسية للطاقة العالمية وطرق النقل: لا تزال حركة الملاحة في مضيق هرمز مقيدة، وتقوم الدول المنتجة للنفط مثل السعودية والعراق بخفض الإنتاج، وتوقف بعض منشآت الغاز الطبيعي المسال في قطر، وانخفض معدل تشغيل المصافي العالمية. وفقًا لوجهة نظر محللي الصناعة في شركة CICC، حتى إذا هدأ الصراع لاحقًا، فإن استعادة سلاسل الإمداد للطاقة العالمية لن تتم بسهولة، وبالتالي قد تظل أسعار النفط مرتفعة لفترة طويلة.

من حيث الوضع في الصين، فإن القطاعات ذات الاعتماد الخارجي العالي تتأثر بشكل كبير، خاصة فيما يتعلق بالنفط الخام. تعتمد الصين بشكل كبير على استيراد الهيليوم والنفط الخام والغاز الطبيعي المسال، حيث يتم نقل جزء كبير من النفط الخام المستورد من الشرق الأوسط عبر مضيق هرمز. وعلى الرغم من أن الاعتماد العام على الغاز الطبيعي المسال مرتفع، إلا أن النسبة المئوية للغاز المستورد من مصادر تمر عبر مضيق هرمز ليست عالية. في عام 2025، من المتوقع أن تستورد الصين حوالي 19.44 مليون طن من قطر، مما يمثل حوالي 7% من إجمالي استهلاك الغاز الطبيعي في البلاد. تقدر مجموعة CICC الكيميائية [1] أنه بالنظر إلى زيادة إنتاج الغاز المحلي وبعض الطلب على الغاز الطبيعي المستخدم في توليد الطاقة في المناطق الساحلية، يمكن استبداله بالفحم، فإن إمدادات الغاز الطبيعي في الصين لن تتأثر بهذه الأزمة بشكل كبير، ومن المحتمل أن تكون التقلبات في الأسعار المحلية ضعيفة نسبيًا. بالإضافة إلى ذلك، فإن الهيليوم والكبريت وغيرهما من السلع تعتمد أيضًا بشكل كبير على الخارج، لكن الموارد المحلية ذات الصلة لا تزال في وضع ملائم نسبيًا على المدى القصير، مما يجعل التأثير المباشر لهذا الحدث يمكن التحكم فيه نسبيًا. بناءً على شدة التأثير ودرجة ارتباط سلاسل الإمداد، يبقى التأثير الأكثر وضوحًا على المستوى المحلي مركزًا في قطاع النفط الخام.

كما ذُكر سابقًا، تؤثر الصراعات الجيوسياسية على تقييم سوق الأسهم A على المدى القصير من خلال شهية المخاطر وتوقعات التضخم؛ وعلى المدى المتوسط، فإن ما يستحق المراقبة هو كيفية انتقال ارتفاع تكاليف الطاقة والنقل إلى القوائم المالية للشركات؛ إذا استمر الصراع لفترة أطول، فإن الضغط سيبدأ في الانتشار عبر سلاسل التوريد إلى التجارة العالمية ودورات المخزون، مما قد يؤدي إلى ردود فعل سلبية على الطلب الكلي وتقليص القدرة الإنتاجية، وبالتالي يؤثر على وتيرة التحول في الطاقة العالمية وإعادة تشكيل سلاسل التوريد وإعادة توزيع حصة الصادرات. من منظور المدى المتوسط، ستحدد طبقتا الانتقال الأخيرتان أي صناعة يمكن أن تحقق تحسينات في الأرباح من “الأزمات”.

من الناحية المنطقية، يؤثر ارتفاع أسعار النفط على أرباح الشركات من خلال ثلاث مسارات رئيسية، وهناك “فرص” في “المخاطر”:

1) صدمة التكلفة وإعادة توزيع الأرباح في سلاسل التوريد. سيؤدي ارتفاع أسعار النفط في البداية إلى زيادة تكاليف الطاقة والمواد الكيميائية ووسائل النقل، مما يعيد تشكيل توزيع الأرباح داخل سلاسل التوريد. تتركز المنافع بشكل رئيسي في مراحل الموارد والبدائل: تستفيد شركات التنقيب عن النفط والغاز وخدمات النفط والنقل بشكل مباشر من ارتفاع الأسعار، بينما تحصل قطاعات الفحم والكيمياء من تحسين الجدوى الاقتصادية البديلة. بالمقابل، ستواجه الصناعات التي تعتمد على النفط كمادة خام مباشرة أو تلك الحساسة لتكاليف الوقود والنقل ضغوطًا، بما في ذلك النقل الجوي والنقل وبعض الصناعات الكيميائية الثقيلة. يكون السوق النهائي للاستهلاك حساسًا لزيادة الأسعار، خاصة في ظل الظروف الحالية من الطلب الضعيف والعرض القوي، قد لا يكون انتقال التكلفة إلى أسفل سلسلة التوريد سلسًا، وقد يصعب على بعض الشركات المصنعة والمستهلكة في المراحل الوسطى والسفلية تمرير ضغط الارتفاع في الأسعار، مما يؤدي إلى ضغط على هوامش الربح والمساحة العامة للأرباح.

2) بدائل الإمداد وزيادة حصص التصدير. من جهة، تؤدي القيود المفروضة على الإمدادات في الشرق الأوسط إلى خلق نافذة بديلة للتصدير لبعض الصناعات المحلية. على سبيل المثال، أدى تقليص الإمدادات من الشرق الأوسط وارتفاع أسعار الغاز الطبيعي إلى دفع أسعار اليوريا وغيرها من السلع في الخارج للارتفاع، كما أدى ارتفاع أسعار الكبريت إلى زيادة تكاليف إنتاج الأسمدة الفوسفاتية. وتقدر مجموعة CICC الكيميائية [2] أنه إذا استمرت أسعار اليوريا والكبريت وغيرها من السلع ذات الصلة في الارتفاع، بينما يتم تخفيف السياسات التصديرية المحلية، فإن الشركات التي لديها حصص تصديرية من اليوريا والأسمدة الفوسفاتية قد تستفيد. من جهة أخرى، فإن ارتفاع أسعار الطاقة في الخارج، خاصة ارتفاع أسعار الغاز الطبيعي في أوروبا، قد يعزز المزيد من الطلب في مجالات التخزين والشبكات، ومن المتوقع أن تحصل الشركات الصينية ذات القدرة التنافسية العالمية على طلبات وتحسين في الأرباح. لكن من المهم ملاحظة أنه إذا استمر ارتفاع أسعار النفط لفترة طويلة، فقد يتأثر تصدير الصين أيضًا بسبب المخاطر المتزايدة للتضخم العالمي.

3) زيادة أهمية الأمن الطاقي وإعادة تشكيل الهيكل التنافسي العالمي. إذا استمر ارتفاع أسعار النفط لفترة طويلة، فقد تواجه الطلب العالمي والنمو الاقتصادي تباطؤًا، لكن فيما يتعلق بالدول مثل اليابان وكوريا الجنوبية والهند، فإن الهيكل الطاقي في الصين يعتمد بشكل أقل على الخارج، ونظام سلسلة التوريد أكثر اكتمالًا، والتقدم التكنولوجي سريع، مما قد يعزز القدرة التنافسية. بحلول عام 2025، من المتوقع أن تصل نسبة الاكتفاء الذاتي من الطاقة الأولية في الصين إلى 84.4%، وهو ما يتجاوز بكثير الاقتصادات الأخرى مثل اليابان وكوريا الجنوبية والهند. بدعم من مرونة الطلب المحلي والمزايا الصناعية، هناك احتمال لزيادة حصة الصادرات. في الوقت نفسه، فإن زيادة المخاطر الجيوسياسية تعزز أهمية أمان سلاسل التوريد. على المدى المتوسط والطويل، قد يصبح الأمن الطاقي والقدرة على التحكم في سلاسل الإمداد هو المحور الرئيسي، حيث تتمتع الموارد الاستراتيجية مثل النفط والغاز والمعادن النادرة بطلب ثابت على المدى الطويل، ومن المتوقع أن تتسارع معدلات انتشار المعدات الكهربائية والتخزين والطاقة الشمسية، مما يعزز من قدرة الصين التنافسية في تصدير الطاقة الجديدة.

إذا استمر مركز أسعار النفط عند مستويات مرتفعة، فسوف يؤثر ذلك على الاقتصاد الصيني وتوقعات الأرباح السنوية لسوق الأسهم A، مع مراعاة السياسات الممكنة للاستجابة

لقد شكلت الصراعات بين الولايات المتحدة وإسرائيل وإيران تأثيرًا فعليًا على إمدادات النفط العالمية، حتى لو تم تصحيح ذلك لاحقًا، قد يصعب تمامًا تخفيف علاوة المخاطر المرتبطة بالإمداد، وقد يرتفع مركز أسعار النفط بشكل منهجي خلال العام. وفقًا لتوقعات مجموعة CICC [3]، إذا استمرت انقطاعات التجارة في مضيق هرمز لمدة 3 أشهر، فمن المتوقع أن يكون مركز أسعار برنت خلال الأرباع الأربعة من 2026 هو 80 و120 و90 و80 دولارًا للبرميل؛ وإذا استمرت الانقطاعات لمدة 6 أشهر أو أكثر، فمن المتوقع أن يكون المركز 85 و150 و110 و90 دولارًا للبرميل.

تظهر التجارب التاريخية أنه عندما تستمر أسعار النفط فوق 80 دولارًا للبرميل، فإن ROE وهوامش الربح للقطاعات غير المالية في سوق الأسهم A ستواجه ضغطًا معينًا، مما يتطلب مراقبة السياسات الممكنة للاستجابة. لتصوير الفروق الهيكلية في الصناعة، سنقوم بتفكيك الصدمة إلى ثلاث قنوات:

1) تأثير الطلب الكلي. يؤدي ارتفاع أسعار النفط إلى تعزيز التضخم وكبح الطلب الكلي، مما يؤثر على إيرادات الشركات. أظهرت دراسة صندوق النقد الدولي [4] أنه إذا استمرت أسعار الطاقة في الارتفاع بنسبة 10% على مدار عام، فإن ذلك سيؤدي إلى ارتفاع التضخم العالمي بمقدار 0.4 نقطة مئوية تقريبًا، بينما سيؤدي إلى انخفاض الناتج الاقتصادي العالمي بنسبة 0.1%-0.2%. نظرًا لأن الصين لديها آلية للتحكم في أسعار الوقود، فإن التأثير المباشر لارتفاع أسعار النفط على الطلب الكلي المحلي معتدل نسبيًا.

2) ضغط التكاليف. هذه أيضًا واحدة من المصادر الرئيسية للتباين في الأرباح على المدى المتوسط، ويمكن تقسيمها إلى مستويين. الأول هو التعرض للتكاليف، حيث لا تؤثر زيادة أسعار النفط بنفس الدرجة على جميع الصناعات، بل يتعلق الأمر بمستوى اعتماد كل صناعة على الطاقة والمواد الكيميائية واللوجستيات. من خلال جمع بيانات المدخلات والمخرجات، يمكن تقدير نسبة تكلفة كل صناعة في تكاليف المدخلات المباشرة من الطاقة، وتكاليف المواد الكيميائية والنقل، وإذا لزم الأمر، يمكن جمعها مع معامل استهلاك النفط الكامل لتحديد التعرض غير المباشر في سلاسل التوريد. كلما زاد التعرض للتكاليف، زادت وضوح ضغط ارتفاع أسعار النفط على الهوامش الربحية. الثاني هو انتقال الأسعار، أي قدرة الشركات على تمرير التكاليف المرتفعة إلى أسفل السلسلة، حتى لو كانت مستويات التعرض للتكاليف متشابهة، قد تختلف درجة التأثر في الأرباح بين الصناعات بشكل واضح: إذا كانت الديناميات التنافسية في الصناعة جيدة، وتمتلك الشركات علامة تجارية أو قدرة على التوزيع قوية، فإنها غالبًا ما تمتلك قدرة أعلى على تحسين الأسعار، وبالتالي فإن تأثير انخفاض الهوامش يكون محدودًا نسبيًا؛ على العكس، إذا كان الطلب ضعيفًا، والمنافسة شديدة، أو كانت العقود مقيدة بشدة، فإن عدم قدرة انتقال التكاليف يؤثر بسهولة على الهوامش الربحية. بعبارة أخرى، ما يحدد ضغط الأرباح ليس فقط “مدى ارتفاع التكاليف”، ولكن أيضًا “ما إذا كانت التكاليف يمكن أن تمر بسلاسة”.

3) زيادة أرباح الموارد الأولية. بالنسبة لصناعات الموارد، إذا تم اعتبار تأثير الطلب والارتفاع في التكاليف فقط، فإن ذلك غالبًا ما يقلل من مرونة أرباحها. عادةً ما يؤدي ارتفاع أسعار النفط إلى زيادة أسعار النفط والغاز والفحم والموارد ذات الصلة، مما يعزز إيرادات وأرباح الشركات المنتجة. تستطيع القطاعات upstream في النفط والبتروكيماويات والفحم غالبًا الحصول على تحسينات إضافية في الأرباح من خلال زيادة أسعار المنتجات، وهذا هو السبب الرئيسي الذي يجعلها تتمتع بمزايا نسبية في ظل ارتفاع أسعار النفط.

استنادًا إلى تأثيرات الناتج المحلي الإجمالي وتأثيرات انتقال التكاليف من بيانات المدخلات والمخرجات، هيكليًا، من المتوقع أن تستفيد صناعات الفحم والمعادن غير الحديدية من زيادة الأسعار وتحقيق تحسينات في الأرباح، بينما ستتأثر قطاعات البنوك والمال والرعاية الصحية والتكنولوجيا والاتصالات بشكل أقل، في حين أن قطاعات الكيمياء الأساسية والنقل قد تواجه ضغوطًا من تراجع الطلب وزيادة التكاليف في الوقت نفسه، مما قد يؤدي إلى تباطؤ نمو الأرباح.

كيفية التخصيص في الوقت الحالي

نتطلع إلى الأسواق المستقبلية، نعتقد أنه على الرغم من أن هناك عدم يقين في المدى القصير، ومن غير المرجح أن تتحسن شهية المخاطر قبل أن تتضح الأمور، إلا أن منطق دعم سوق الأسهم A لـ “التقدم المستقر” لا يزال قائمًا. يبدو أن سوق الأسهم A حاليًا في موقع منخفض نسبيًا على المدى المتوسط، حيث تظل التقييمات عند مستويات معقولة نسبيًا. إذا تم قياسها وفقًا لعلاوات المخاطر، حتى 27 مارس، كانت عائدات مؤشر CSI 300 قد بلغت 5.4% مقارنة بعائدات السندات الحكومية لأجل 10 سنوات، وهو ما يتواجد حول متوسط منذ عام 2010. وبلغت نسبة توزيعات الأرباح لمؤشر CSI 300 2.7%، مما يجعل العلاقة بين الأسهم والسندات لا تزال مميزة. من وجهة نظر المدى المتوسط، لم يحدث تغيير جذري في البيئة الكلية التي يتواجد فيها السوق، ومن المتوقع أن يؤدي تحرير المخاطر والتعديلات السلبية إلى توفير فرص تخصيص جيدة. تمتلك الصين مزايا واضحة في التصنيع، وفي الوقت الحالي تمر التكنولوجيا الحديثة في الذكاء الاصطناعي بمرحلة جديدة من التطور والتطبيق، حيث يزيد الطلب على الطاقة والتكاليف بشكل متسارع، مما يدعم الطلب upstream، ويعزز من ارتفاع أسعار المنتجات وأرباح الشركات المدرجة ذات الصلة.

فيما يتعلق بالتخصيص، نوصي بالتركيز على الخطوط الرئيسية التي تتمتع بارتفاع في مستوى النشاط وثقة أكيدة في الأداء: 1) النمو الديناميكي: يتطور الذكاء الاصطناعي بسرعة، مما يستدعي التركيز على المجالات ذات النشاط العالي مثل بنية السحابة، والاتصالات الضوئية، والبطاريات، والتخزين، والشرائح، بالإضافة إلى التطبيقات في القيادة الذكية والروبوتات، كما أن أهمية الأمن الاستراتيجي في الذكاء الاصطناعي قد تزداد. 2) زيادة الأسعار الدورية: بالنظر إلى الوضع الجيوسياسي وموقع دورات القدرة الإنتاجية، نقترح التركيز على المجالات الفرعية التي تدعم زيادة الأسعار وثقة الأداء، مثل الطاقة، والشبكات، والكهرباء، والمعادن غير الحديدية، والكيماويات، والنقل النفطي. 3) عوائد منخفضة: قد تظل العوائد العالية على الأسهم فرصة هيكلية في هذا العام، مع مراعاة توافقها مع التدفقات النقدية.

الرسم البياني 1: يعتمد الصين على الهيليوم والنفط الخام والغاز الطبيعي المسال بشكل كبير

ملاحظة: الاعتماد الخارجي = كمية الواردات الصافية / كمية الاستهلاك الظاهرة، حيث أن كمية الاستهلاك الظاهرة = كمية الواردات الصافية + الإنتاج، البيانات كلها لعام 2025

المصدر: Wind، إدارة الجمارك، مكتب الإحصاء الوطني، Longzhong Information، Zhaochuang Information، قسم الأبحاث في CICC

الرسم البياني 2: استمرار أسعار النفط العالية قد يضغط على أرباح القطاعات غير المالية في سوق الأسهم A

المصدر: Wind، قسم الأبحاث في CICC

الرسم البياني 3: أداء مؤشرات أسلوب سوق الأسهم A منذ اندلاع الصراع في الشرق الأوسط

ملاحظة: البيانات حتى 27 مارس 2026

المصدر: Wind، قسم الأبحاث في CICC

الرسم البياني 4: أداء مؤشرات أسلوب سوق الأسهم A منذ بداية العام

ملاحظة: البيانات حتى 27 مارس 2026
المصدر: Wind، قسم الأبحاث في CICC

الرسم البياني 5: أداء القطاعات في سوق الأسهم A منذ اندلاع الصراع في الشرق الأوسط

ملاحظة: البيانات حتى 27 مارس 2026

المصدر: Wind، قسم الأبحاث في CICC

الرسم البياني 6: أداء القطاعات في سوق الأسهم A منذ بداية العام حتى الآن

ملاحظة: البيانات حتى 27 مارس 2026
المصدر: Wind، قسم الأبحاث في CICC

المصدر: CICC

تحذير من المخاطر وإخلاء المسؤولية

        هناك مخاطر في السوق، ويجب أن تكون الاستثمارات حذرة. لا يشكل هذا المقال نصيحة استثمارية شخصية، كما لم يأخذ في الاعتبار أهداف الاستثمار الخاصة أو الوضع المالي أو الاحتياجات الخاصة لأي مستخدم. يجب على المستخدمين النظر في أي آراء أو وجهات نظر أو استنتاجات في هذا المقال وما إذا كانت تتماشى مع ظروفهم الخاصة. الاستثمار بناءً على ذلك، يكون المسؤولية على عاتقهم.