السعر السوقي يتحول من "انتهاء الحرب بسرعة" إلى "انتشار عدم اليقين"

تستمر النزاعات الجغرافية في التصاعد، وتوقعات وول ستريت المتفائلة بشأن “حل سريع” تتلاشى.

يوم الجمعة، أشار شون توتيجا، أكبر متداول في جولدمان ساكس، في أحدث تقرير للعميل، إلى أن السرد السوقي يشهد تحولًا رئيسيًا - من الاعتقاد الراسخ بأن النزاع سيهدأ بسرعة إلى تسعير “عدم اليقين الذي سيستمر إلى أجل غير مسمى”.

قال توتيجا إن السرد السائد بين عملاء جولدمان ساكس خلال الأسابيع الماضية كان دائمًا أن النزاع الجغرافي سيتم “حلّه”، ولكن مع تأخر الوضع، بدأ هذا الثقة تتزعزع. في نهاية الأسبوع الماضي، تحول المزاج في السوق بشكل حاد، حيث بدأ العملاء في البيع المكثف لمجموعات الأسهم ذات الجودة المنخفضة والأصول الأوروبية، مع المراهنة على ارتفاع أسعار النفط. وفي الوقت نفسه، زادت تصريحات الفيدرالي الأمريكي المتشددة يوم الأربعاء من الضغط على مشاعر المخاطرة - حيث يعتقد العملاء بشكل عام أن الفيدرالي كان لديه فرصة لتهدئة السوق، لكنه اختار التركيز على الجانب الاقتصادي القوي، مما زاد من مشاعر البيع المكشوف.

حاليًا، انخفض مؤشر S&P 500 بنسبة حوالي 5% عن أعلى مستوى له تاريخيًا، وحافظ على مستوى ثابت تقريبًا مقارنةً منذ ستة أشهر. يعتقد توتيجا أن المخاطر والمكافآت الحالية أصبحت أكثر توازنًا من السابق، لكنه يحذر في الوقت نفسه من أنه إذا تعرض قطاع الذكاء الاصطناعي أو الصفقات ذات الزخم للانخفاض، سيواجه السوق مخاطر ذيول لم يتم تحوطها بشكل كافٍ من قبل العملاء.

تحول السرد: من “حل سريع” إلى “لا حل”

أشار توتيجا إلى أنه في محادثات العملاء خلال الأسابيع الماضية، كان “سيتم حل النزاع” هو الإجماع الساحق، على الرغم من أن العملاء غالبًا ما كانوا غير واضحين بشأن مسارات الحل. ومع ذلك، مع تأخر الوضع، بدأت مصداقية هذا السرد تتآكل.

في نهاية الأسبوع الماضي، حدث تحول واضح في مزاج السوق. بدأ العملاء في القلق من أن إمدادات النفط ستصبح حرجة في غضون أسابيع، وأن الحلول قد لا تأتي في الوقت المناسب. أدى هذا التوقع إلى بيع مكثف لمجموعات الأسهم ذات الجودة المنخفضة (بما في ذلك مؤشر روث 2000 RTY وسلة الأسهم ذات الجودة المنخفضة في جولدمان GSXULOWQ) بالإضافة إلى فتح مراكز بيع جديدة في أوروبا.

مع دخول هذا الأسبوع، بدأت حركة السوق تشعر البائعين المكشوفين أيضًا بعدم الارتياح - حيث ارتفعت الأسهم دون إشارة واضحة للحل، مما جعل العملاء السريعين الذين قاموا بتعديل مراكزهم محاصرين من الجانبين. وصف توتيجا أن الأيام الأربعة الأولى من التداول هذا الأسبوع أظهرت تدفقات ثنائية الاتجاه، مع تباين واضح في المزاج.

حاليًا، لدى مجموعة العملاء حكمين مختلفين تمامًا بشأن السوق المستقبلية: الأول، أن النزاع سيتم حله في غضون أسبوع إلى أسبوعين؛ والثاني، أن الوضع قد يصل إلى طريق مسدود، وأن السوق ستعالج ذلك بطريقتين - إما هبوط حاد ناتج عن تصفية سريعة للرافعة المالية، أو تراجع مستمر ببطء مشابه لعام 2022. وقد تم التعبير عن السيناريوهين السلبيين الأخيرين من خلال خيارات الشراء على VIX، وخيارات البيع على ذيول S&P 500، وأدوات المشتقات الأخرى مثل VKO.

في مواجهة عدم اليقين، تبحث الأموال عن وسادة أمان. تُظهر اتصالات عملاء جولدمان أن الإجماع على “الشراء الأعمى” في مؤشر S&P 500 يتراوح بين 6100 و6200، مما يعني أنه لا يزال هناك مجال للهبوط بنسبة 6% إلى 7% عن المستويات الحالية.

تصريحات الفيدرالي المتشددة تزيد من هشاشة السوق

أصبحت تصريحات الفيدرالي يوم الأربعاء عامل ضغط إضافي هذا الأسبوع. أشار توتيجا إلى أن العملاء يعتقدون عمومًا أن الفيدرالي كان لديه فرصة لإرسال إشارة مهدئة في ظل الاضطراب الحالي، لكنه اختار التأكيد على الجانب الاقتصادي القوي، مما فُسر من قبل السوق على أنه موقف متشدد، مما زاد من الضغط على مشاعر المخاطرة.

في هذا السياق، فإن حركة سوق السندات جديرة بالملاحظة بشكل خاص. في بداية العام، ارتفعت العوائد مع قوة الأسهم الدورية مقارنة بالأسهم الدفاعية، مما يعكس توقعات السوق بتسارع اقتصادي. لكن مؤخرًا، انقطعت هذه العلاقة بشكل واضح - حيث تفوقت الأسهم الدورية بشكل كبير على الأسهم الدفاعية، بينما قام السوق بتسعير معدلات نهائية أعلى، وخفض توقعات خفض الفائدة.

يرى توتيجا أن “التقلبات الحادة في سوق السندات” تحدث في ظل بيانات التوظيف غير الزراعي الضعيفة، وتشكيك في سرد الذكاء الاصطناعي، مما يُظهر تركيز الضعف عبر الأصول. وأشار إلى أن التحول السريع في سوق السندات قد يكون نتيجة مدفوعة بالمراكز، وليس تحولًا أساسيًا جذريًا.

سرد الذكاء الاصطناعي لا يزال عمود السوق، لكنه يشكل خطر ذيول محتمل

على الرغم من تقلبات السوق، لا يزال سرد الذكاء الاصطناعي سليمًا. تُظهر بيانات دفتر حسابات جولدمان الذاتية أن المراكز المتعلقة بالذكاء الاصطناعي عند أعلى مستوياتها التاريخية، كما أن حيازات Mag7 تقترب من أعلى مستوياتها التاريخية - مع تزايد الشكوك حول آفاق النمو، بدأت الأموال تتجمع مرة أخرى حول هذه الأسماء.

من حيث الأداء النسبي، فإن سلة الشراء في الذكاء الاصطناعي في جولدمان GSTMTAIP مقارنةً بمؤشر S&P 500 غير الذكاء الاصطناعي SPXXAI تقترب من ذروتها التاريخية، وأظهرت كل تصحيحات سابقة اتجاهًا نحو تراجع أقل عمقًا.

ومع ذلك، يعتبر توتيجا أن هذه المراكز المركزة بشدة في الذكاء الاصطناعي تشكل أيضًا نقطة خطر محتملة. أشار إلى أنه إذا كان هناك بحث عن إشارات الاستسلام الشامل في السوق، يجب مراقبة قطاع الذكاء الاصطناعي عن كثب - حيث أنه من الواضح أنه لم يصل بعد إلى تلك المرحلة، لكن هذا يعني أن العملاء غير مستعدين بشكل كافٍ لمخاطر الهبوط في الذكاء الاصطناعي والصفقات ذات الزخم.

تظهر بيانات دفتر حسابات جولدمان الذاتية أيضًا أن التعرض العام للعملاء لعوامل الزخم عند أعلى مستوى في خمس سنوات. اقترح توتيجا أن أفضل أدوات التحوط لمخاطر الذيل هي مجموعة خيارات البيع على GTSMTAIP وGSX1BFML، وهي سلة شراء لعوامل الزخم المتوسطة في جولدمان - حيث تبلغ تكلفة فرق خيارات البيع بنسبة 80/95% على المدى الزمني لشهرين حوالي 2.62%، بينما تبلغ تكلفة فرق خيارات البيع بنسبة 75/90% على المدى الزمني نفسه حوالي 2.67%.

تقلص التقييمات جارٍ، والمخاطر والمكافآت تميل نحو التوازن

من منظور أكثر شمولًا، ظل مؤشر S&P 500 ثابتًا منذ منتصف سبتمبر من العام الماضي، حيث كانت الزيادة صفرًا تقريبًا في ستة أشهر. حافظ قسم الأبحاث في جولدمان على توقعاته لربحية السهم لعام 2026 عند 309 دولارات، و342 دولارًا لعام 2027، معتقدًا أن تأثير خفض معدل نمو الناتج المحلي الإجمالي سيتم تعويضه بزيادة نفقات الاستثمار في الذكاء الاصطناعي.

أشار توتيجا إلى أنه في ظل زيادة توقعات الأرباح، فإن ثبات المؤشر لمدة ستة أشهر يعني في جوهره أن مضاعفات التقييم تتقلص. على الرغم من أن تقييمات الأسهم الأمريكية في بداية العام لا تزال تبدو مرتفعة وفقًا للمعايير التاريخية، إلا أن مدى انكماش نسبة السعر إلى الأرباح الآجلة خلال الأشهر الستة الماضية يعتبر ملحوظًا في بيانات الـ 45 عامًا الماضية.

في هذا السياق، يعتقد توتيجا أن المخاطر والمكافآت الحالية أصبحت أكثر توازنًا من السابق. قال إنه عندما يكون المؤشر في مواقع أعلى، فإن النقاش الساخن في السوق هو “كم من الارتفاع يمكن أن يجلبه خبر وقف إطلاق النار”؛ بينما عند المستويات الحالية، أصبح المجال للأعلى أكثر معنوية.

وختم بالقول إنه على مستوى المراكز الصافية، فإن العملاء قد قاموا بتحوط طفيف ضد الهبوط في السوق، لذا لا يميلون إلى أن يكونوا متشائمين بشكل مفرط في المواقع الحالية. لكنه أكد أن العملاء غير مستعدين بشكل واضح لمخاطر الهبوط المدفوعة من قبل الذكاء الاصطناعي أو الصفقات ذات الزخم، وهذا هو الخطر الأهم الذي يجب مراقبته في السوق الحالية.