سوف تصبح الأسهم الصينية أكثر اعتمادًا على نفسها في المستقبل! تشن جوا: الطاقة الجديدة في الصين هي الفائز المحتمل على المدى المتوسط

سؤال إلى الذكاء الاصطناعي · ما الذي تعكسه تحوّلات آراء تشين قوه نحو التحكم في حجم المراكز؟

تقرير مراسل21世纪 اقتصادی تشاي سونغ يويل – شنغهاي

لا يزال أمام أفق صراع الولايات المتحدة وإيران وأيضًا إيران قدرٌ كبير من عدم اليقين، وتزايد اضطراب الأسواق المالية العالمية، واستمرت مشاعر الذعر لدى المستثمرين في الانتشار. في 23 مارس، شهدت البورصات العالمية “الاثنين الأسود”؛ إذ تراجع مؤشر شنغهاي المركب لدى البورصة الصينية (A股) تحت مستوى 3800 نقطة. وفي 24 أبريل/نيسان، ظهرت المزيد من الانقسامات في أداء فئات الأصول الكبرى عالميًا؛ فانخفضت أسعار النفط العالمية، وارتدّ كل من سوق الأسهم وأسعار الذهب.

“طالما أن الخارج ليس في حالة ركود اقتصادي حاد أو أزمة، فإن الاقتصاد الصيني يتأثر بشكل محدود، وستتجه بورصة A股 تدريجيًا أكثر نحو ‘الاعتماد على الذات’. نعتقد أن الطاقة الجديدة قد تجمع بين خصائص إحلال الطاقة وخصائص النمو، وهي واحدة من الاتجاهات التي يمكن اعتبارها نسبيًا الأكثر وضوحًا على المدى المتوسط.” ذكر تشين قوه، نائب مدير معهد البحوث ومدير الاستراتيجية الرئيسي لدى شركة شَرق الثروة للأوراق المالية (东方财富证券)، في مقابلة حصرية مع مراسل21世纪经济报道.

وقبل ذلك، بعد بدء “صفقة 9-24” لعام 2024، كان تشين قوه أول من طرح أن “A股 هي انقلاب وليس مجرد ارتداد (bounce)”. وبعد ذلك أيضًا، بسبب دعمه الواضح لأصول الأسهم في هونغ كونغ (港股) التي يمثلها ما يُسمّى “أصول الفقاعات/الرغوة” (泡腾资产)، أصبح حديث السوق. ومنذ عام 2025، ظل يتوقع بشكل مستمر “صعود إعادة تقييم A股”، واقترح التركيز على الطلب الداخلي في الصين.

وفي الآونة الأخيرة تحديدًا، أدلى تشين قوه مجددًا بتصريحات مرتبطة بالسوق، واقترح أنه “في هذا الموقع والوقت، يكون التحكم في التقلبات والتحكم في حجم المراكز هو الأولوية الأولى، ثم بعدها التركيز داخل البنية على الرابحين على المدى المتوسط”. وأدى هذا التحول الواضح في الرأي بسرعة إلى إثارة نقاش واسع في السوق.

في هذه المقابلة، أشار تشين قوه إلى أن السوق الحالية في نمط “تداول الأزمة” (التحوّط، وصعود سلسلة أصول النفط والغاز)، ومن المحتمل أن تتطور الاتجاهات نحو “تداول التضخم الركودي (stagflation/滞胀)”، وفي النهاية الانتقال إلى “تداول عودة الأمور إلى طبيعتها (复常)”. في بيئة غير مؤكدة، فإن الاستثمار في اتجاهات تتمتع بدرجة أعلى من اليقين يُعد أحد الأساليب. وخلال هذه الجولة من أزمة النفط، تُعد صناعة الطاقة الجديدة في الصين الفائز المحتمل على المدى المتوسط.

وبالنظر إلى سوق عام 2026، يرى تشين قوه أنه خلال هذا العام ستشهد A股 مسارًا شبيهًا بحرف “N”، بينما يملك سوق هونغ كونغ في المستويات المنخفضة قيمة “الحفرة العالمية/القاع العالمي” (global undervaluation). تحتاج A股 إجمالًا إلى قدر من الصبر على المدى القصير. ومنطقيًا، في ظل التوقعات بأن يتضح وضع إيران خلال الفترة من شهر واحد إلى ربع واحد (1 شهر – 1季度)، سيكون من الممكن حينها الاستفادة أيضًا من انخفاض عدم اليقين والتحول من الدفاع إلى الهجوم؛ أما هونغ كونغ فأنسب للمستثمرين ذوي توجه القيمة لبناء مراكز تدريجيًا. كذلك، وبمجرد تحسن توقعات الطلب الداخلي في الصين، تمتلك هونغ كونغ مرونة صعودية.

《21世纪》: لقد اقترحتم مؤخرًا أن “التحكم في التقلبات والتحكم في حجم المراكز هو الأولوية الأولى، ثم بعدها التركيز داخل البنية على الرابحين على المدى المتوسط”. هل يمكنكم توضيح المنطق الأساسي لهذه الرؤية ومراعاة المخاطر؟

تشين قوه: نظرًا لعدم ظهور مؤشرات على تهدئة الأوضاع في الشرق الأوسط حاليًا، وبخاصة مع اقتراب مضيق هرمز من مرحلة شِبه الإغلاق/الإغلاق، فقد تضررت بعض البنية التحتية لقطاع النفط والغاز نتيجة النزاع، ومن الصعب استعادتها في المدى القصير. كما أن الافتراضات الأساسية للمتغيرات الكلية في الأسواق المالية العالمية (بما في ذلك توقعات نمو الاقتصاد وتوقعات السيولة) لا تزال تواجه قدرًا كبيرًا من عدم اليقين.

إن ارتفاع عدم اليقين يؤدي بسهولة إلى ارتفاع التقلبات (volatility). يمكن النظر في إدارة التقلبات عبر أدوات التحوط أو إدارة المراكز. وفي الوقت نفسه، فإن الاستثمار في اتجاهات ذات يقين أعلى ضمن بيئة غير مؤكدة هو أيضًا إحدى الأفكار. وخلال أزمة النفط في السبعينيات، كان الفائز على المدى المتوسط في النهاية هو صناعة السيارات في اليابان. ونعتقد أن هذه الجولة من أزمة النفط، ستجعل قطاع الطاقة الجديدة في الصين هو الفائز المحتمل على المدى المتوسط.

قبل اندلاع هذا النزاع، كانت الأسواق العالمية للأسهم قد وصلت بالفعل إلى مستويات مرتفعة تاريخيًا، ولا سيما نموذج نمو الاقتصاد الذي تقوده النفقات الرأسمالية للذكاء الاصطناعي في الولايات المتحدة (AI capital expenditure)، والذي قد لا يستمر بالضرورة في توفير وظائف جديدة وتحسينات في الاستهلاك، بل قد يسبب صدمة للوظائف بدلًا من ذلك؛ كما ظهرت سلسلة من المشكلات في نظام “البنوك الظلية” (shadow banking) في الولايات المتحدة من خلال الائتمان الخاص. كذلك، ما يزال موضع الشك في استمرار عوائد وتدفقات النفقات الرأسمالية للذكاء الاصطناعي واستدامة وتيرة نموها. وقد يؤدي أزمة الطاقة إلى تفاقم مخاطر التضخم الركودي، مما يقيّد نمو الاقتصاد أكثر، وتواجه بيئة السيولة المزيد من عدم اليقين.

إن أثر البيئة الخارجية على الاقتصاد الصيني محدود نسبيًا. ومن منظور تاريخي، توجد علاقة إيجابية بين ارتفاع أسعار النفط وPPI (مؤشر أسعار المنتجين) وأرباح الشركات المملوكة للدولة. غير أنه إذا استمرت أسعار النفط عند مستوى مرتفع يتجاوز 90 دولارًا، فقد ينكمش الطلب، ومع تحول توقعات السيولة العالمية إلى الاتجاه السلبي، كما حدث في 2008 و2011-2013 و2022، تميل حركة A股 عادةً إلى الضعف.

《21世纪》: أنتم قسمتم تداول السوق في ظل أوضاع الشرق الأوسط إلى ثلاث مراحل: “تداول الأزمة، تداول التضخم الركودي، تداول عودة الأمور إلى طبيعتها”. في أي مرحلة يقع السوق حاليًا؟ وإلى أي اتجاه من المرجح أكثر أن يتطور لاحقًا؟

**تشين قوه: ** يظهر أن السوق يتباين في توقعاته بشأن وضع مضيق هرمز، وبشكل متكرر في الآونة الأخيرة يتأرجح بين توقعات الأزمة والتضخم الركودي والانتعاش.

حاليًا، يبدو أن السوق بشكل عام يقدّر أن احتمال “عودة سريعة إلى طبيعتها (复常)” قد تم تخفيضه بشكل ملحوظ، ويظهر أن هناك تداخلًا في السمات بين تداول الأزمة (ارتفاع النفط والغاز، والأصول الملاذية الآمنة بشكل أساسي) وتداول التضخم الركودي (إحلال الطاقة وصناعات تتمتع بمستوى مرتفع من التفاؤل/الازدهار).

نحن نعتقد أنه خلال فترة طويلة نسبيًا لاحقة، سيكون “مركز التضخم” في العالم مرتفعًا نسبيًا، وأن السوق هي الأكثر احتمالًا في أن يتطور باتجاه تداول التضخم الركودي.

《21世纪》: تستمر الاضطرابات الخارجية، ويعزز ارتفاع أسعار النفط توقعات التضخم الركودي عالميًا، كما أن سوق الصين أيضًا من الصعب أن يظل بمنأى تمامًا عنها. برأيكم، هل يمكن أن تميل A股 لاحقًا أكثر نحو “الاعتماد على الذات”؟ وما هي القطاعات التي تمتلك القدرة على عبور التقلبات؟

**تشين قوه: **طالما أن الخارج ليس في حالة ركود اقتصادي شديد أو أزمة، فإن الاقتصاد الصيني سيتأثر بشكل محدود، وستصبح A股 لاحقًا تدريجيًا أكثر ميلاً نحو “الاعتماد على الذات”.

نعتقد أن الطاقة الجديدة قد تمتلك خصائص تجمع بين إحلال الطاقة وخصائص النمو، وهي واحدة من الاتجاهات التي تعتبر نسبيا أكثر وضوحًا على المدى المتوسط. كما أن قطاع الذكاء الاصطناعي في الصين، بما في ذلك “باعة المجارف” (卖铲人) والشركات ذات المزايا، لا يزال لديه مساحة معينة للنمو. وفي الوقت نفسه، فإن الأساسيات في أسهم القطاع المالي وبما يسمى قطاعات “العوائد المنخفضة التقلب” (低波红利) مستقرة نسبيًا، ولديها القدرة على عبور التقلبات.

《21世纪》: منذ فترة قريبة، تزايدت تقلبات أسعار الذهب والفضة. وفي ظل إعادة تشكيل النظام النقدي العالمي وارتفاع المخاطر الجيوسياسية، كيف ترون قيمة تخصيص/توزيع الاستثمارات في المعادن الثمينة؟

**تشين قوه: ** خلال فترة النزاع، وخاصة في النصف الأول، لم يكن ذلك في صالح المعادن الثمينة؛ فعلى سبيل المثال، بعد بدء نزاع أوكرانيا وروسيا منذ نصف سنة تقريبًا، تذبذب سعر الذهب ثم اتجه للانخفاض. وعادةً ما يصاحب “تداول الأزمة” ضغوط تتعلق بتحويل السيولة إلى نقد (البيع للحصول على سيولة)، وتميل الأموال إلى بيع/تسييل الذهب والفضة وغيرها من الأصول التي تحقق مكاسب عائمة ولها سيولة، للتعامل مع مشاكل مثل الزيادة في متطلبات هامش الضمان.

بالإضافة إلى ذلك، أثناء النزاع، يكون مؤشر الدولار الأمريكي غالبًا أقوى. وإذا أسفر هذا النزاع عن اعتقاد السوق أن الولايات المتحدة حققت انتصارًا ساحقًا، وأنه تم تعزيز هيمنة “الدولار النفطي” (oil dollar hegemony)، فسيؤدي ذلك إلى كبح الذهب.

لكننا نقيم إجمالًا أن هذه الاحتمالية منخفضة. وبعد انتهاء النزاع، إذا انخفض سعر النفط من المستوى المرتفع، واستمرت الاحتياطي الفيدرالي في خفض الفائدة، وتضعف مصداقية الدولار، فسيظل الذهب في إطار سوق صاعد.

《21世纪》: نتطلع إلى سوق A股 في عام الحصان (马年)، لقد حكمتم سابقًا بأن السوق قد يشهد مسارًا شبيهًا بحرف “N”. هل تغيّرت هذه القناعة حاليًا؟ ما المتغيرات الرئيسية لتحول النصف الأول إلى النصف الثاني؟

**تشين قوه: ** لا يوجد تغيير. عند التطلع إلى سوق A股 في عام الحصان، من المحتمل أن يشهد عام 2026 مسارًا شبيهًا بحرف “N”.

من حيث المتغيرات الرئيسية: أولًا هو وضوح وضع إيران، وثانيًا ما إذا كانت صناعة الذكاء الاصطناعي في الولايات المتحدة ستشهد انعطافة كبيرة؛ وثالثًا التطور الإضافي لصناعة الذكاء الاصطناعي في الصين؛ ورابعًا ما إذا كانت الصين ستشهد تحسنًا على هامش الطلب الداخلي، وما إذا كانت السياسات ذات الصلة ستزداد قوة في دفعها.

《21世纪》: في الوقت الذي تواصل فيه الأسواق الرئيسية في منطقة آسيا والمحيط الهادئ تسجيل مستويات قياسية جديدة، يتأخر سوق هونغ كونغ نسبيًا. برأيكم، هل خصم/فجوة التقييم في هونغ كونغ (valuation discount) الحالي معقول؟ وأين تقع فرصة الإصلاح/الاستدراك؟

**تشين قوه: ** يتمتع سوق هونغ كونغ في المستويات المنخفضة بقيمة “الحفرة العالمية”.

أولًا: موقع السوق والتقييم هما في أقصى الحدود. لقد خضعت أسواق هونغ كونغ لتصحيح كافٍ في السابق، وأن علاوة مخاطر حقوق الملكية الضمنية (ERP) في المؤشرات الرئيسية بلغت مستوىً عند الطرف التاريخي، وتفضيل المخاطرة منخفض للغاية، وقد انعكست توقعات متشائمة بدرجة كبيرة.

ثانيًا: ميزة نسبية في ظل مخاطر التضخم الركودي العالمية. يؤدي وضع إيران إلى رفع أسعار النفط، وتواجه الأسواق العالمية مخاطر التضخم الركودي بل وحتى مخاطر الركود. في هذا السياق، تصبح الأصول الصينية ذات التركيز على الطلب الداخلي (مثل الإنترنت، والسيارات الكهربائية… إلخ) التي تتعرض الأرباح فيها لصدمة بشكل غير مباشر نسبيًا، وبالتالي أكثر وضوحًا نسبيًا، هي “الحفرة/القاع” التي يبحث عنها رأس المال العالمي.

ثالثًا: التحول في إطار التداول على المستوى الكلي. حاليًا يقع السوق في نمط “تداول الأزمة” (التحوط، وصعود سلسلة النفط والغاز). ومن الممكن أن تتطور الاتجاهات نحو “تداول التضخم الركودي” ثم في النهاية نحو “تداول عودة الأمور إلى طبيعتها”. هذه العملية تضغط على أسواق الأسهم العالمية التي كانت مرتفعة، لكنها تعزز منطق تخصيص الأصول الصينية ذات الطلب الداخلي في المستويات المنخفضة.

رابعًا: فرصة عند نقطة انعطاف “التحويل من الخارج إلى الداخل”. بسبب مخاطر التضخم الركودي في الولايات المتحدة، تتعثر منطقيات النمو مثل الذكاء الاصطناعي. أما في الصين، فإن دورة الذكاء الاصطناعي والطلب الداخلي تكون مستقلة نسبيًا وقد تبدأ في حلقة صعود إيجابية. ومن المتوقع أن يبدّل رأس المال العالمي من “منطق الخارج” إلى “منطق الطلب الداخلي في الصين”، وقد يكون سوق هونغ كونغ على أعتاب هذه نقطة تحول في الأسلوب.

《21世纪》: في الوقت الحالي، تزداد الاضطرابات الخارجية، وتواصل مختلف فئات الأصول التذبذب. عند النظر إلى هذه النقطة الزمنية، ما توصيتكم لتوزيع الأصول في A股 وهونغ كونغ؟

تشين قوه: تحتاج A股 إجمالًا إلى بعض الصبر على المدى القصير. ومنطقيًا، من المتوقع أن يتضح وضع إيران خلال الفترة من شهر واحد إلى ربع واحد، وحينها من المحتمل أن تستفيد A股 ككل أيضًا لأن انخفاض عدم اليقين سيحولها من الدفاع إلى الهجوم؛

أما هونغ كونغ فهي مناسبة للمستثمرين ذوي توجه القيمة لبناء مراكز تدريجيًا، وبمجرد تحسن توقعات الطلب الداخلي في الصين، فإن لديها مرونة صعودية.

《21世纪》: ذكرتم أن توقعات ارتفاع قيمة الرنمينبي (اليوان) يمكن أن تجلب “إعادة تقييم للأصول 2.0”. ما أساس هذا الحكم؟ وكيف سيؤدي تدفق الأموال إلى عودة الاستثمار إلى الداخل إلى التأثير بشكل واضح على أي قطاعات في A股؟

**تشين قوه: ** اتجاه ارتفاع قيمة الرنمينبي في هذه الجولة يتمتع بخصائص الاستمرارية، وتأثير سعر صرف الرنمينبي على أسواق رأس المال بشكل عام إيجابي إلى حد كبير.

من زاوية القوة الشرائية ومن منظور الإنتاجية النسبية والقوة الشاملة النسبية، يوجد أساس لارتفاع قيمة الرنمينبي مقارنةً بالدولار الأمريكي. وسيمضي ارتفاع الرنمينبي جنبًا إلى جنب مع عودة تدفقات أموال تخصيص الأصول إلى الصين عبر سوق الأسهم. وستستفيد أصول الصين التي تحمل بطاقة “نادرة ذات تنافسية عالمية”، بما في ذلك الطاقة الجديدة، والذكاء الاصطناعي المحلي، والشركات المملوكة للدولة والقطاع المركزي (央国企)، والأسهم المالية، وأدوية الابتكار (innovative drugs) وغيرها.

《21世纪》: ما زال الابتكار “الكاسح” الذي تسببه خدمة الذكاء الاصطناعي والتضخم في الأكواد يتسارع. وفي الآونة الأخيرة شهدت OpenClaw موجة حماس على مستوى ظاهرة، كما رافق ذلك تنبيهات بالمخاطر ذات الصلة. كيف ترون فرص الاستثمار التي يطرحها هذا الموجة من وكلاء الذكاء الاصطناعي؟ وما هي الحلقات الفرعية في سلسلة صناعة الذكاء الاصطناعي التي تستحق الاهتمام؟

تشين قوه: انطلاقًا من التغيرات التي يجلبها الذكاء الاصطناعي، نقسم الأصول إلى ثلاث فئات، ونجري تخصيصًا مختلفًا:

الفئة الأولى هي قطاعات تستفيد من الذكاء الاصطناعي، مثل الإيجار/التأجير الحاسوبي (算力租赁)، وشبكات الكهرباء، والملحقات الأساسية لتأسيس بنية الذكاء الاصطناعي (مثل الألياف الزجاجية、الألياف الضوئية、MLCC، والتوصيلات الضوئية البينية等)، والمعادن غير الحديدية (مثل النحاس، والأتربة النادرة…) إلخ؛

الفئة الثانية هي قطاعات “محصّنة” أمام تأثير الذكاء الاصطناعي (AI免疫型)، مثل الصلب، والبناء، والاستهلاك الضروري؛

الفئة الثالثة هي قطاعات “تُعاد صياغتها” بواسطة الذكاء الاصطناعي (AI重塑型)، مثل تطبيقات الذكاء الاصطناعي في الأسفل، والبرمجيات، والإعلام السمعي البصري/السينمائي ونحو ذلك.

نقترح التركيز على الأصول التي تكون درجة اليقين في ازدهارها قوية ضمن قطاعات تستفيد من الذكاء الاصطناعي، مع الاستمرار في متابعة قطاعات “محصّنة” من الذكاء الاصطناعي حيث يكون تحسن الأساسيات واضحًا تحت توجيه السياسات. كما نوصي بالاهتمام بدرجة مناسبة بقطاعات ترتبط بتوقعات سياسات الطلب الداخلي (مثل العقارات وغيرها).

《21世纪》: في الآونة الأخيرة، أدى التطور السريع لصناعة الذكاء الاصطناعي إلى أن تصبح أصول HALO (Heavy Assets, Low Obsolescence) غير القابلة للاستبدال نسبيًا، ذات الأصول الثقيلة وخصائص الحواجز المرتفعة (high moats) محور تركيز الأموال كمسار رئيسي للتخصيص. كيف ترون القيمة الاستثمارية لهذه النوعية من الأصول؟

تشين قوه: نعتقد أن هذا التصنيف لا ينطبق على A股. فمثلاً، في السوق الأمريكية (美股)، تعتبر شركات الكهرباء وشركات الشبكات الكهربائية ضمن صفقة HALO نفسها. لكن في A股، شركات الكهرباء وشركات شبكة الكهرباء لا تتحركان في نفس الاتجاه، بل تميل إلى أن تكونان سالبتَي الارتباط (negative correlation). وبحسب تصنيفنا، فإن شركات الكهرباء في A股 هي “سلع دفاعية/تحوط” ضمن تداول الأزمة، بينما شركات شبكة الكهرباء هي “بيع المجارف (卖铲人)” ضمن سلسلة الذكاء الاصطناعي في تداول عودة الأمور إلى طبيعتها.