تحليل استغلال الفروق السعرية بين شركة CITIC Securities و Dongxing Securities و Cinda Securities

كان هناك عدد كبير جدًا من المستثمرين الذين قاموا بالمضاربة التحكيمية في منتدى المرحلة السابقة على شركة China International Capital Corporation (CICC)، وDongxing Securities، وCinda Securities. مؤخرًا، انخفضت أسعار أسهمها جميعًا إلى ما دون سعر خيارات الشراء النقدية/حق طلب الاستحواذ. شاركتُ في السابق في مثل هذه العمليات بشكل قليل جدًا، والآن أحاول تحليل فرصها ومخاطرها بصورة تجريبية؛ من فضلكم نقدوا وأصلحوا.

أولًا، النقاط الرئيسية:
تتمتع هذه الصفقة الاستثمارية عمومًا بمستوى مخاطر مرتفع، ومن المنطقي أن يحدث اختراق لسعر ممارسة الخيار.
من حيث ترتيب درجة الاستثمار من ناحية التوثق/الاستقرار:
CICC H=CICC>Dongxing Securities>Cinda Securities
يُوصى بالمشاركة أولًا بحصة صغيرة في CICC H. أما المشاركة بحجم كبير فلا تحقق قيمة مقابل السعر بشكل جيد.

ثانيًا، عملية التقييم:
اعتبارًا من 27 مارس 2026، ومن حيث المساحة التحكيمية التي تنشأ من مجرد انخفاض السعر إلى ما دون سعر ممارسة الخيار، يبدو أنها تكون:
Cinda Securities（8.28%）>Dongxing Securities（4.46%）>CICC H（6.61%）>CICC（6.36%）
لكن يجب أن نأخذ في الاعتبار أبعادًا أخرى أيضًا:
(1) الرغبة في الحفاظ على سعر سهم مرتفع
المنطق الأساسي لهذه التحكيمات هو أن الجهة الرئيسية تحتاج إلى إبقاء سعر السهم فوق سعر ممارسة الخيار، لتجنب اعتراض عدد كبير من المساهمين ذوي المصلحة، بما قد يؤثر على سير العملية. لذلك، يلزم النظر في هيكل التصويت.
Cinda Securities: تمتلك Cinda Assets 79% من الأسهم، وهو ما تجاوز 2/3 من حقوق التصويت، ولا يحتاج إلى أصوات موافقة من المساهمين الصغار؛ وبالتالي لا توجد لديها أي دافعية فعلية للحفاظ على سعر السهم.
Dongxing Securities: تمتلك Orient Asset 45%، ويبلغ إجمالي أسهم أكبر عشرة مساهمين 61%؛ وبفارق قرابة 5% عن مستوى 2/3. قد يكون هناك دافع لدى الشركة للحفاظ على سعر السهم عبر التواصل مع بعض المساهمين، والحصول على أصواتهم بالموافقة، لكن هذا الدافع ليس قويًا.
CICC: يمتلك المساهم الأكبر في CICC، وهو Central Huijin، 40% من أسهم A، ويمتلك 66% من أسهم A؛ أما أسهم بورصة هونغ كونغ فهي أكثر تشتتًا. وبسبب تجنب Central Huijin التصويت، تصبح حقوق التصويت شديدة التشتت، لذا لدى CICC دافعية أقوى للحفاظ على سعر السهم؛ وذلك لتفادي انخفاض سعر السهم إلى ما دون سعر ممارسة حق طلب شراء المساهمين المعترضين، حيث يؤدي حصول عدد كبير من المساهمين الصغار على تصويت برفض إلى فشل عملية الدمج والاستحواذ.
ترتيب رغبة الجهة الرئيسية:
CICC H>CICC>Dongxing Securities>Cinda Securities
(2) صعوبة الحفاظ على سعر سهم مرتفع
القيمة السوقية المتاحة للتداول الحر لدى Cinda Securities تبلغ 11.4 مليار، لدى Dongxing Securities تبلغ 22.3 مليار، لدى CICC (أسهم A) تبلغ 32.3 مليار، ولدى CICC (أسهم H) تبلغ 33.7 مليار. والفروق الإجمالية ليست كبيرة.
وبالنظر إلى نشاط التداول في السوق، فإن ترتيب الصعوبة يكون كالتالي:
Cinda Securities<CICC H<CICC=Dongxing Securities.
(3) مخاطر خفض سعر ممارسة الخيار
يتضمن مخطط الاستحواذ الحالي آلية لتعديل السعر.
وبسبب أن مؤشر خدمات سوق رأس المال لدى لجنة تنظيم الأوراق المالية (CSRC) قد انخفض بالفعل بنسبة 14% مقارنةً بما قبل الإيقاف عن التداول، فإن الوصول إلى انخفاض 15% يمكن القول إنه خطوة واحدة فقط. ثلاث شركات وساطة في سوق A تحقق تقريبًا أحد شروط خفض السعر؛ أما الثانية فتعتمد على ما إذا كان السهم الفردي قادرًا على الحفاظ على حد انخفاض 15%، حيث إن تذبذب السهم الفردي يصعب التنبؤ به نسبيًا.
أما CICC (أسهم H) فصعوبة خفض السعر لديها أكبر؛ إذ إن مؤشر Hang Seng مقارنةً بما قبل الإيقاف عن التداول انخفض فقط بنسبة 3.4%، كما أن مؤشر القطاعات في بورصة هونغ كونغ (الصناعة الشاملة-القطاع المالي) لا يزال يرتفع مقارنة بما قبل الإيقاف؛ وبالتالي فمن الصعب جدًا تحقيق شرط خفض السعر على المدى القصير.
ترتيب مخاطر خفض السعر:
CICC H<CICC=Dongxing Securities=Cinda Securities

بناءً على ما سبق، فإن عملية الاستحواذ هذه يقودها Central Huijin. وأنا لا أشك في إمكانية تنفيذها، لكن نظرًا إلى الفروق الواضحة في دافعية كل شركة للحفاظ على سعر السهم، وإلى وجود آلية لتعديل السعر، ومن زاوية الاستثمار من حيث “الاستقرار/التوثق”، فإن CICC H=CICC>Dongxing Securities>Cinda Securities.