هل يمكن أن تقول بشكل أدق: هل الذهب، الذي يُعتبر "أصلًا آمنًا"، يتحول إلى "أصل عالي المخاطر"؟

انخفض سعر الذهب في نيويورك بشكل كبير من سعر الافتتاح 5010 دولارات للأونصة إلى 4492 دولارًا للأونصة الأسبوع الماضي، بينما يتذبذب هذا الأسبوع بالقرب من 4500 دولار للأونصة، حيث بلغ أدنى مستوى له 4100 دولار للأونصة.

وفقًا للفهم الشائع، فإن تصاعد الصراعات الجغرافية غالبًا ما يؤدي إلى زيادة المشاعر السلبية، وغالبًا ما يُنظر إلى الذهب على أنه أكثر الأصول التي تستفيد بشكل مباشر. ومع ذلك، بعد تصعيد الوضع في الشرق الأوسط، شهد سعر الذهب تراجعًا مستمرًا بعد ارتفاع قصير، مما أثار تساؤلات حول استقرار خصائص الذهب كملاذ آمن. إذا نظرنا فقط إلى الظواهر السطحية، يبدو أنه يمكننا أن نستنتج أن “خصائص الذهب كملاذ آمن قد فشلت”. ولكن من منظور إطار تسعير أكثر شمولاً، فإن ما يهيمن في صراع الشرق الأوسط الحالي هو في الواقع مخاوف التضخم الناجمة عن اضطراب إمدادات الطاقة، وإعادة تقييم أسعار الفائدة، وضغوط عودة الأموال. لم تختفِ الطلبات التقليدية على الذهب كملاذ آمن، بل لم تتمكن في المدى القصير من تجاوز هذه المتغيرات الأقوى.

لفهم أداء سعر الذهب الحالي، يجب العودة إلى الآلية الأساسية لوظيفة الذهب. يعود السبب في امتلاك الذهب لخصائص الملاذ الآمن على المدى الطويل إلى خصائصه غير السيادية، والسيولة العالمية، ووظيفة تخزين القيمة على المدى الطويل. عندما تزداد مخاطر الجغرافيا السياسية، أو الاضطرابات المالية، أو القلق من الائتمان، غالبًا ما تتمكن الذهب من استيعاب بعض الطلبات الدفاعية. في الوقت نفسه، يُعتبر الذهب من الأصول التي لا تدر عائدًا، مما يجعل سعره قصير الأجل حساسًا جدًا لمعدلات الفائدة الحقيقية، وقوة الدولار، وظروف السيولة في السوق. لذا، لا يمكن الحكم على ما إذا كانت الصراعات الجغرافية تصب في مصلحة الذهب من خلال “تصعيد المخاطر”، بل يجب مراقبة كيفية انتقال المخاطر في النهاية عبر المسارات الكلية إلى تسعير الأصول.

السبب في ضغط سعر الذهب خلال هذا الصراع في الشرق الأوسط هو أن فهم السوق لطبيعة الأحداث قد تغير بسرعة. المتغيرات الأساسية المرتبطة بتصعيد الوضع في الشرق الأوسط لا تتعلق فقط بالصراع العسكري نفسه، ولكن أيضًا بإمدادات الطاقة في منطقة الخليج، وأمان الشحن، والمخاطر المحتملة لارتفاع أسعار النفط العالمية. أدرك السوق بسرعة في المراحل المبكرة من الصراع أن هذه الأنواع من المخاطر تتعلق أولاً بالصدمة العرضية، وأن العواقب الكلية الأكثر مباشرة للصدمة العرضية غالبًا ما تكون زيادة ضغط التضخم. بمجرد أن ترتفع توقعات التضخم، ستقوم السوق بتعديل حكمها بشأن السياسة النقدية للاقتصادات الرئيسية، مما يؤدي إلى تأجيل توقعات خفض الفائدة، وزيادة مدة ارتفاع معدلات الفائدة. وهذا يعني أن تكلفة الفرصة البديلة لامتلاك الذهب ترتفع، مما يزيد من القيود التي تواجه تقييم الذهب. إن تراجع سعر الذهب مؤخرًا، ليس بسبب تراجع الطلب على الملاذ الآمن، بل لأن السوق قد فهمت الصراع كتركيبة من أسعار النفط المرتفعة، وضغوط التضخم الأقوى، ومدة أطول من معدلات الفائدة المرتفعة.

من حيث تسلسل ردود الفعل السعرية، فإن هذه المنطق واضحة جدًا. بعد اندلاع الصراع، شهد سعر الذهب في البداية ارتفاعًا مدفوعًا بالملاذ الآمن، مما يدل على أن المخاطر الجغرافية لا تزال تدعم سعر الذهب. المشكلة نشأت في الأيام القليلة التالية، حيث بدأ السوق في إيلاء المزيد من الاهتمام للتداعيات المحتملة الناتجة عن ارتفاع أسعار النفط. مع تصاعد مخاوف التضخم، زادت توقعات ارتفاع الدولار ومعدلات الفائدة من الضغط على الذهب، وتمت تغطية الطلبات الدفاعية المبكرة تدريجيًا. حول 25 مارس، تراجع سعر النفط الدولي، مما أدى إلى تخفيف مخاوف السوق بشأن المزيد من صدمات التضخم ومعدلات الفائدة المرتفعة، وسرعان ما شهد سعر الذهب انتعاشًا تصحيحيًا. وبالتالي، يمكن القول إن الصراع الحالي في الشرق الأوسط، لا يتعلق بوجود المخاطر الجغرافية، بل يتعلق بما إذا كانت المخاطر الجغرافية تشبه “صدمة الركود” أو “صدمة إعادة التضخم”. فيما يتعلق بالصراع الحالي في الشرق الأوسط، فإن الحالة الثانية تؤثر بشكل أكبر على السوق.

بالإضافة إلى تغير الخطوط الرئيسية الكلية، فإن موقع الذهب نفسه قد زاد من ضغط الانخفاض. قبل اندلاع الصراع في الشرق الأوسط، كان سعر الذهب قد تراكم لفترة طويلة مع زيادات ملحوظة، وحقق أعلى مستوى تاريخي في يناير من هذا العام. في هذا السياق، لم يعد الذهب أصولًا منخفضة التقدير، تنتظر إعادة تقييم المخاطر، بل أصبح أقرب إلى نوع شائع من الأصول التي تراكمت فيها الكثير من الأرباح ورؤوس الأموال الاتجاهية. عندما تظهر أحداث جغرافية جديدة، كان السوق في البداية يتوقع أن تعزز منطق الذهب الصاعد، ولكن الواقع هو أن المتغيرات الناتجة عن الصراع ليست في صالح الذهب، مما يجعل ثقة المضاربين في الأسعار المرتفعة هشة للغاية. طالما أن الأموال الجديدة لا تكفي لاستمرار الدعم، فإن المضاربين الأصليين سيكونون أكثر ميلًا لتأمين الأرباح واستعادة الأموال، مما يجعل السعر أكثر عرضة لتراجع مركّز. بعبارة أخرى، قد تصبح الصراعات الجغرافية في بعض المراحل “محفزًا” لارتفاع سعر الذهب، بينما في مراحل أخرى قد تصبح شرطًا لتحفيز خروج المضاربين.

يمكن أيضًا تأكيد ذلك من خلال سلوك الأموال. شهدت صناديق ETFs المرتبطة بالذهب تدفقات واضحة للخارج مؤخرًا، مما يدل على أن الأموال المؤسسية لم تفهم ببساطة الصراع الحالي في الشرق الأوسط كسبب للاستمرار في زيادة الاستثمار في الذهب. وعلى النقيض من ذلك، تحول بعض الأموال إلى النقد وأدوات السوق النقدية، لزيادة السيولة في المحفظة وتقليل تعرض التقلبات قصيرة الأجل. في بيئة المخاطر القصوى، تكون المطالب الأساسية للمستثمرين غالبًا هي السيطرة على التراجع، والحفاظ على المرونة، واستعادة النقد، بدلاً من المطاردة الفورية للأصول الملاذ الأكثر مرونة. رغم أن الذهب يمتلك خصائص تخزين القيمة والدفاع على المدى الطويل، إلا أنه في مرحلة الأولوية للسيولة، قد يتم استخدامه أيضًا لتقليل المراكز وتحقيق الأرباح. لذلك، فإن ارتفاع المخاطر الجغرافية لا يعني بالضرورة ارتفاع سعر الذهب بشكل أحادي، وقد نشهد في المدى القصير وضعًا يتعرض فيه الذهب والأسهم للضغط في الوقت الذي يكون فيه النقد أكثر تفضيلًا.

إذا وسعنا منظور الملاحظة، فإن الصراع الحالي في الشرق الأوسط يقدم إشارة مهمة: لم تتغير خصائص الذهب كملاذ آمن، ولكن ما إذا كان سيتمكن من قيادة التسعير على المدى القصير يعتمد على ما يغيره الصراع في النهاية. إذا كانت الأحداث الخطرة توجه بشكل أساسي نحو انكماش الائتمان العالمي، وتباطؤ النمو الاقتصادي، وزيادة توقعات التيسير، فإن الذهب عادة ما يكون أكثر قدرة على أن يصبح أصلًا ملاذًا بمعناه القياسي؛ وإذا كانت الأحداث الخطرة تؤدي إلى ارتفاع أسعار الطاقة، وزيادة التضخم وتوقعات معدلات الفائدة المرتفعة، فإن الضغط الذي يتعرض له الذهب سيزداد بشكل ملحوظ. في الصراع الحالي في الشرق الأوسط، من الواضح أن السوق أكثر قلقًا من الحالة الثانية، مما يفسر سبب ظهور تصحيحات كبيرة في سعر الذهب في ظل ارتفاع المخاطر الجغرافية.

إن الهبوط الأخير في سعر الذهب لا يكشف عن أن الذهب قد فقد قيمته كملاذ آمن، بل إن فهم السوق لكلمة “ملاذ آمن” يحتاج إلى مزيد من التفاصيل. الملاذ الآمن لم يكن أبدًا مجرد تدفق أحادي الاتجاه من الأموال، ولا يتمتع الذهب بميزة احتكار في جميع سيناريوهات المخاطر. في المراحل التي تهيمن فيها الصدمات العرضية، وإعادة التضخم، وتوقعات معدلات الفائدة المرتفعة، قد يتراجع الذهب إلى مرتبة ثانية؛ ولكن بمجرد أن يتم تخفيف هذه العوامل الضاغطة، لا يزال هناك مجال لاستعادة خصائصه الدفاعية. بالنسبة للمستثمرين، ما يحتاجون إلى تصحيحه حقًا هو التفكير الخطي الميكانيكي الذي يربط الصراع الجغرافي بارتفاع سعر الذهب. فقط من خلال إعادة وضع الذهب في إطار عمل يشمل تأثيرات معدلات الفائدة، والدولار، وأسعار النفط، وتدفقات الأموال، وهياكل المراكز، يمكن فهم أدائه الحقيقي تحت الصدمات المعقدة بشكل أكثر دقة.

وجهة نظر المؤسسات: يوم الاثنين الماضي، أصدرت مجموعة إدارة الثروات العالمية في بنك UBS تقريرًا عزز موقفها المتفائل تجاه الذهب. وذكر محلل بنك UBS وين غوردون وفريقه أنه على الرغم من الانخفاض الأخير في سعر الذهب، إلا أنهم يعتقدون أنه ينبغي على المستثمرين الاحتفاظ بالذهب كأداة تحوط دفاعية. وقد عزا بنك UBS الانخفاض الأخير في سعر الذهب إلى عدة عوامل، مثل تراجع ثقة المستثمرين في خفض أسعار الفائدة من قبل الاحتياطي الفيدرالي، وضعف زخم السوق. ومع ذلك، يرى غوردون أنه إذا كانت التاريخ يمكن أن تكون مرجعًا، فإن النظرة السلبية تجاه مستقبل الذهب قد تكون مبكرة جدًا. وقال: “نظرًا لأن السوق تتكيف مع توقعات معدلات الفائدة الأعلى والدولار القوي (وهي عوائق قصيرة الأجل لارتفاع سعر الذهب)، فإن وظيفة الذهب كأداة للحفاظ على القيمة في المراحل المبكرة من الدورات تتعرض للضغط، ولكن هذا ليس فشلًا في أداء الذهب كملاذ آمن، بل هو تأخير.”

（المصدر: صحيفة العقود الآجلة）