مراقبة وسط المدينة | سرد جديد للذكاء الاصطناعي في سوق هونغ كونغ: تبني "اقتصاديات التوكن"

南方财经 21世纪经济报道记者 袁思杰 香港报道

في ربيع 2026 المبكر، تشهد شعبة أسهم الذكاء الاصطناعي في بورصة هونغ كونغ إعادة بناء لمنطق التقييم، لتصبح نقطة تركيز الأعين على رأس المال العالمي. وحتى منتصف يوم 24 مارس، سجل مؤشر هانغ سينغ للتكنولوجيا 4779.52 نقطة، بارتفاع 1.42%. وتجدر الإشارة إلى أن مؤشر هانغ سينغ هانغ سينغ هونغ كونغ ستوك تون (صندوق) للذكاء الاصطناعي الموضوعي الذي يعكس أداء صناعة الذكاء الاصطناعي ككل قد حقق نمواً بنحو 15% منذ بداية العام، ما يظهر أن الأموال تتسارع في التجمع نحو مسار الذكاء الاصطناعي.

في خضم هذه الموجة، يبرز أداء “النجمتين التوأمتين” لنماذج الذكاء الاصطناعي المحلية من نوع الأساس الكبيرة في هونغ كونغ بشكل لافت. في منتصف يوم 24 مارس، بلغ أحدث سعر سهم MiniMax 999 دولار هونغ كونغ، بارتفاع 9%، مع قيمة سوقية تقارب 3133.22 مليار دولار هونغ كونغ؛ بينما بلغ أحدث سعر سهم Zhizhi 627 دولار هونغ كونغ، بارتفاع 6.27%، وقيمة سوقية 2795.44 مليار دولار هونغ كونغ. منذ إدراج الشركتين، بلغ الارتفاع منذ بداية العام في سعر السهم لكلتيهما أكثر من 400%.

خلف الحماس الذي يحظى به السوق، تظهر الآن خيط تقييم واضح: عندما تُشعل وكلاء الذكاء الاصطناعي مثل OpenClaw موجة “تحويل التطبيق إلى واقع”، فإن الاستهلاك من التوكنز الناجم عن كل مهمة ينمو بشكل أُسّي. وباعتبار Token هو أصغر وحدة لمعالجة المعلومات بواسطة نموذج ذكاء اصطناعي من نوع “الأساس الكبير”، فقد أصبح Token هو وحدة التسعير الأساسية لقياس عمق تطبيق أعمال الذكاء الاصطناعي وإمكانات التحول إلى نموذج أعمال.

في خضم تغير خريطة المنافسة الناجم عن موجة نماذج الذكاء الاصطناعي الكبيرة، يعمل أيضاً مستثمرو ومحللو هونغ كونغ على إعادة البحث عن “المسطرة” التي تقيس القيمة.

إعادة تشكيل المشهد التنافسي

تغير مرساة التقييم لشعبة أسهم الذكاء الاصطناعي في هونغ كونغ؛ وكانت البداية في تغير المشهد التنافسي داخل سوق هونغ كونغ.

تعتقد تحليلات السوق أن مؤشر هانغ سينغ للتكنولوجيا ما يزال يعتمد على أوزان أساسية للشركات التقليدية في الإنترنت والبرمجيات، لكن في هذه الثورة المرتبطة بالذكاء الاصطناعي، أصبحت النماذج الكبيرة مدخلاً جديداً للتدفقات (الزيارات) ومحوراً للقيمة؛ إذ يتم باستمرار تآكل مدة استخدام المستخدمين والمساحة التجارية للمنصات التقليدية والبرمجيات.

في يناير 2026، أصبحت MiniMax وZhizhi من أوائل الشركات العالمية التي تم إدراجها في البورصة بعد تطوير نماذج الأساس الكبيرة. وبعد أن تضاعفت أسعار “النجمتين التوأمتين” من نماذج الذكاء الاصطناعي المحلية عدة مرات، صار حجمها السوقي متعادلاً مع بايدو، وقريباً من حجم شركة JD.com.

قال تشين مينغكانغ، كبير محللي استراتيجيات الأسهم في أبحاث بلومبرغ، للصحفيين: “إدراج شركات التكنولوجيا مثل MiniMax وZhizhi من شأنه أن يسمح للمستثمرين بالمشاركة مباشرة في تطور الذكاء الاصطناعي في الصين، كما أنه يزيل القيود المفروضة عند الاستثمار في احتضان سلبي لحساسيات الأعمال التقليدية مثل التجارة الإلكترونية وتوصيل الطعام عند الاستثمار في ‘العملاقين الثمانية في التكنولوجيا’. نماذج اللغة الكبيرة التي تطورها هاتان الشركتان تأتي في مراتب متقدمة عالمياً، كما تُظهر منتجاتهما قوة في الأداء وكفاءة من حيث التكلفة.”

يرى تشين مينغكانغ أن “النجمتين التوأمتين” من نماذج الذكاء الاصطناعي المحلية، منذ إدراجها، تضاعفت أسعار أسهمهما عدة مرات، ما قد يعكس توقعات متفائلة لدى السوق بشأن آفاق التبني المبكر والطلب على نماذج عالية الأداء وكفاءة التكلفة.

تتوقع السوق أن يتجاوز كل من إيرادات MiniMax وZhizhi نموها على أساس سنوي 150%، متجاوزة بكثير مستويات النمو المرتفع أحادي الرقم للشركات الثمانية الكُبرى في التكنولوجيا في الصين، وكذلك مستويات نمو منخفضة بعشرات النِّسَب للشركات السبعة الكُبرى في التكنولوجيا في الولايات المتحدة.

إذا كانت قصة “القوى الجديدة في الذكاء الاصطناعي” هي “من 0 إلى 1”، فإن قفزة “من 1 إلى 10” تشهدها الآن شركات الإنترنت التقليدية الكبرى.

منذ بداية هذا العام، لفتت خطط الإنفاق الرأسمالي للشركات التكنولوجية العريقة مثل Tencent وAlibaba وBaidu اهتمام السوق مراراً وتكراراً. وللسيطرة على مداخل الذكاء الاصطناعي، فإن اللاعبين الذين يمتلكون تدفقات نقدية مستمرّة هم على استعداد للإنفاق بسخاء في البنية التحتية للحوسبة وتطوير النماذج.

قال وانغ شينجيه، كبير مستشاري الاستراتيجيات الاستثمارية في قسم ثروات بنك ستاندرد تشارترد الصين: “يصطدم اللاعبون القدامى بفرصة جديدة، وزيادة الإنفاق الرأسمالي بالتأكيد تعني أنهم متفائلون بتطور المسار. إن استخدام نماذج أعمال جديدة للاقتران مع نماذج الأعمال القائمة بهدف تحقيق نمو هندسي هو النمط الذي تتبناه الشركات الكبرى في الإنترنت التقليدي، سواء طوعاً أو اضطراراً. وفي نمط الأعمال الحالي داخل الصناعة، ستظهر حتماً أنواع مختلفة من سيناريوهات التطبيق. وبالنسبة لشركات الإنترنت الكبرى، فإن زيادة الإنفاق الرأسمالي ثم تحويل سريع إلى نقد هو اتجاه التطور الحالي.”

توقع تشين مينغكانغ أن عمالقة خدمات السحابة يسيطرون على بنية تحتية للذكاء الاصطناعي من “النهاية إلى النهاية”، وقد يطرحون أيضاً استراتيجية ربط الخدمات، ما يمنح ميزة في التسعير وهوامش الربح؛ وقد يؤدي ذلك إلى زيادة حدة المنافسة في الصناعة مستقبلاً.

ومع إشعال وكلاء الذكاء الاصطناعي مثل OpenClaw لموجة “تحويل التطبيق إلى واقع”، تسرّع عمالقة الإنترنت من “مسابقة النماذج” إلى “تثبيت المكان في السيناريوهات”. أطلقت Tencent بسرعة وكيل ذكاء اصطناعي متعدد السيناريوهات WorkBuddy متوافقاً مع مهارات OpenClaw؛ وطرحت Alibaba Cloud خدمة صور مرآة مخصصة؛ بينما بدأت JD Cloud تجارب في خطوط أعمال مثل التجزئة والخدمات اللوجستية—وهؤلاء اللاعبون القدامى الذين يمتلكون منظومات مستخدمين ضخمة يحاولون فتح مجال نمو جديد عبر OpenClaw.

وأدت سلسلة الإجراءات الجماعية التي احتضنت OpenClaw إلى رد فعل سريع في السوق الرأسمالي. أصبحت Tencent واحدة من أكبر الفائزين: في 10 مارس، في اليوم التالي مباشرة لإطلاق WorkBuddy، ارتفع السعر عند الفتح، وبلغ أعلى مستوى داخل الجلسة 556 دولاراً هونغ كونغ؛ وحقق ارتفاعاً بنسبة 7.27% طوال اليوم، مسجلاً أكبر قفزة يومية خلال نحو 3 أشهر، وتجاوزت قيمة التداول 300 مليار دولار هونغ كونغ؛ وقد تم إشعال توقعات السوق بالكامل بشأن تحقيق هذا المسار لتسويق الذكاء الاصطناعي وتحويله إلى واقع أعمال؛ أما Alibaba التابعة لـ Alibaba Cloud، رغم أنها لم تشهد انفجاراً حاداً في يوم واحد، إلا أنها بفضل أعمال MaaS عبر “百炼 MaaS” (التدريب العميق) التي أدت إلى تصاعد استهلاك Token بشكل غير مسبوق، سجلت أعلى معدل نمو تاريخي، وسرعان ما عادت أسهمها للارتفاع بشكل مطرد خلال موجة ارتداد أسهم التكنولوجيا في منتصف مارس، ما يثبت اعتراف السوق بتخطيطها لأعمال Token؛ وفي JD.com Group، وبعد إطلاق أخبار التجارب في سيناريوهات التجزئة والخدمات اللوجستية، تخلص سهم الشركة أيضاً من حالة التذبذب السابقة، وفي الفترة من 12 إلى 16 مارس سجل خمس جلسات تداول متتالية مغلقاً على ارتفاع؛ وتدرجت أسعار الأسهم في بورصة هونغ كونغ من 108.6 دولار هونغ كونغ إلى 111.5 دولار هونغ كونغ.

عندما يدفع OpenClaw الذكاء الاصطناعي من “تفاعل الأسئلة والأجوبة” إلى “تنفيذ المهام”، فإن استهلاك Token الناتج عن كل مهمة ينمو بشكل أُسّي. ولم يعد Token مجرد وحدة قياس للحوسبة على مستوى تقني، بل أصبح وحدة القياس الأساسية لقياس عمق تطبيق أعمال الذكاء الاصطناعي وإمكانات التحول إلى نموذج تجاري؛ وهذه هي نقطة الانطلاق المنطقية الرئيسية لتحول مرساة تقييم الذكاء الاصطناعي نحو Token.

العملة الصعبة في عصر الاقتصاد الرقمي

في مارس 2026، خلال مؤتمر GTC في NVIDIA، طرح مؤسس الشركة ورئيسها التنفيذي Huang Renxun مفهوماً جديداً يعيد تشكيل تصور الصناعة—“مصنع Token”. وفي نظره، تخضع مراكز البيانات لتحول جوهري في دورها: لم تعد تلك التي كانت في السابق مجرد “مستودع إلكتروني” لتخزين الملفات والبيانات، بل أصبحت خط إنتاج ذكي يعمل ليلاً ونهاراً. هذه “المصنع” يدخل إليه الكهرباء والبيانات، والمخرجات منه هي Token.

كما قال Huang Renxun، أصبح Token “عملة صعبة” في عصر الاقتصاد الرقمي، وسيلعب معدل توليده دوراً حاسماً في تحديد قدرة شركات التكنولوجيا على البقاء وخط منحنى دخلها.

ما هو Token؟

ببساطة، Token هو أصغر وحدة قياس لكل تفاعل بين المستخدم والنموذج: كل كلمة وكل علامة ترقيم تُدخلها إلى الذكاء الاصطناعي، وكل حرف يرسله النموذج لك في الرد، سيتم تفكيكه واستهلاك عدد محدد من Token.

بالنسبة للمستثمرين، لماذا أصبح Token محور اهتمام؟ لأن ذلك يُوحّد لأول مرة بين جانب الإيرادات وشق التكاليف لدى شركات الذكاء الاصطناعي على مقياس واحد يمكن قياسه.

“بالنسبة لقطاع الذكاء الاصطناعي، فإن تقييمات PE التقليدية لم تعد فعالة كثيراً. وبالنسبة لصناعة ذات إمكانات نمو مرتفعة مثل هذه، يركز المستثمرون أساساً على قدرتها المستقبلية المحتملة على تحقيق أرباح.” قال وانغ شينجيه للصحفيين.

وأشار وانغ شينجيه إلى أنه في مرحلة التخطيط الحالية، قد يكون من الصعب على جزء كبير من الإنفاق الرأسمالي أن يجعل هذه الشركات تجني أرباحاً فوراً. لذلك، في صناعة الذكاء الاصطناعي، تُعد حركة المستخدمين واستهلاك Token في الوقت الحالي مؤشرين أكثر اهتماماً لدى المستثمرين، لأن ذلك يمكنه رفع احتمالية تحقيق الأرباح مستقبلاً.

على سبيل المثال، عندما يصدر المحللون تقارير تقييم لشركات الذكاء الاصطناعي، فإنهم لم يعودوا يحدقون فقط في قائمة الدخل التقليدية؛ بل يحاولون أيضاً تقدير حصة الشركة من استهلاك Token في سوق الاشتراكات للنماذج الكبيرة العالمية وواجهات برمجة التطبيقات (API)، وكذلك مقدار إجمالي الربح الذي يمكن تحقيقه لكل Token وحدة.

وراء انتقال منطق التقييم هذا، يوجد فهم جديد لطبيعة نموذج الأعمال لدى شركات الذكاء الاصطناعي: زيادة استهلاك Token تعني ارتفاعاً في نشاط المستخدمين وتعميق اختراق الأعمال؛ بينما تحسّن قدرة تحويل Token إلى نقد يمثل أن نموذج الأعمال يتجه نحو النضج.

بالتحديد، الشركات الأصلية للنماذج الكبيرة تكسب تقييماً مرتفعاً بفضل قاعدة التقنية، لأن المستثمرين يعتقدون أن استهلاك Token لديها مرشح لتحقيق نمو أُسّي؛ أما عمالقة المنصات التقليدية الذين يملكون سيناريوهات ضخمة فيُمنحون خيالاً أعلى لتحويل الأرباح إلى نقد، لأن أنشطة مثل توصيات التجارة الإلكترونية وجدولة توصيل الطعام وتوزيع المحتوى تمتلك بطبيعتها قنوات لتحويل استدعاءات Token إلى إيرادات فعلية.

قال يانغ ديلونغ، كبير الاقتصاديين في صندوق Qianhai Open-Source، للصحفيين إنه في عصر الذكاء الاصطناعي، يولّي سوق هونغ كونغ اهتماماً أكبر لهذه المؤشرات الجديدة مثل تدفق العملاء. كما أن تغير منطق التقييم هذا سيؤثر بشكل كبير على تسعير تقييم أسهم شركات التكنولوجيا في بورصة هونغ كونغ، وسيركز المستثمرون أكثر على مزايا الشركات التقنية في Token والبيانات الضخمة.

عندما يصبح Token وحدة قياس جديدة

في ظل هذا الاتجاه، أصبح Token مرساة التقييم الجديدة لشركات الذكاء الاصطناعي. قال سونغ وي وي، مدير صندوق CEE/CES China Securities Index للروبوتات: “OpenClaw يمثّل تحوّلاً في نمط الذكاء الاصطناعي من ‘حوار’ إلى ‘تنفيذ’، وإستهلاك Token هو مبدأ أولي في سلسلة الاستثمار بأكملها”.

تعتمد نماذج الأعمال الخاصة بالشركات التي تركز فقط على الذكاء الاصطناعي بشكل كبير على كمية استهلاك Token، والمنطق الأساسي الذي يفيد الاتجاهات الممكنة للاستفادة منه هو تأثير “المضاعف” الذي ينتقل عبر سلسلة الاستهلاك هذه.

تُعد البيانات التجارية الخاصة بـ “التوأمتين” في هونغ كونغ أفضل دليل: فـ MiniMax، مدفوعةً بنمو انفجاري في سلسلة نماذج النص M2، قفز معدل استهلاك Token اليومي لديها أكثر من 6 مرات مقارنةً بديسمبر 2025، ما دفع إيرادات الشركة طوال عام 2025 إلى قفزة نمو سنوية بلغت 158.9% لتصل إلى 79.04 مليون دولار أمريكي؛ كما قفز هامش الربح الإجمالي من 12.2% إلى 25.4% بشكل كبير، ما يعكس كفاءة تجارية ممتازة.

أما Zhizhi، فاعتمدت على التحول السريع للتسويق لخدمة API الخاصة بالنموذج الرائد GLM-5؛ حيث استمر تصاعد استهلاك Token—بحلول نوفمبر 2025 بلغ استهلاك Token اليومي بالمتوسط 4.2 تريليون، ما دفع إيرادات 2025 إلى نمو بمضاعفات. وقد جمع منصة MaaS لديها أكثر من 3 ملايين شركة ومطور تطبيقات، وبلغت الزيادة التراكمية في أسعار API خلال الربع الأول من 2026 83%؛ ويُظهر اتجاه نمو “الكم والسعر معاً” بوضوح.

والميزة المشتركة لهاتين الشركتين هي: أصبحت كمية استدعاءات Token مؤشراً مباشراً للإيرادات، ما يدفع تحقيق الأداء إلى إتمام التحول في التقييم من “تغذيه المفاهيم” إلى “تغذيه الإيرادات”.

قال دوان ناي رونغ، كبير استراتيجيات الاستثمار في إدارة الثروات لدى بنك رويال بنك أوف كندا، للصحفيين إنه في الوقت الحالي، فإن “القوى الجديدة في مجال الذكاء الاصطناعي” في أغلبها ليست مربحة بعد، لذلك يركز السوق أكثر على قدرتها على النمو المتحرك.

ويرى دوان ناي رونغ، في ظل “تضخم Token”، أن مرساة قيمة أسهم شركات التكنولوجيا في هونغ كونغ قد تستند إلى الأبعاد التالية: أولاً، كفاءة تحويل استهلاك Token إلى إيرادات، أي كم يمكن أن يولّد Token واحد من الإيرادات؛ وهذا يحدد القدرة الحقيقية لتحقيق الأرباح للأعمال. ثانياً، معدل تحويل التدفق التجاري إلى نقد والاحتفاظ لدى العملاء، بما يشمل نسب الاحتفاظ بالعملاء ومعدلات التجديد المدفوع، وهذه تعكس قابلية استدامة الإيرادات. ثالثاً، قدرة نظام الدفع المسبق على الإقفال، أي مدى قدرة الشركات على تأمين الإيرادات المستقبلية عبر الدفع المسبق والاشتراكات، ما يعكس بشكل أفضل استقرار الأعمال.

ومن الجدير بالذكر أن ميزة الأداء والكفاءة من حيث التكلفة في نماذج الذكاء الاصطناعي المحلية تدعم قدرة Token التنافسية، كما أن مزايا تسعير Token وتكاليفه تشكل أحد الأسس لبناء علاوة التقييم.

وفقاً للبيانات على منصة تجميع واجهات برمجة التطبيقات (API) التابعة لطرف ثالث OpenRouter، في أواخر فبراير 2026، تجاوزت لأول مرة كمية استخدام Token الخاصة بواجهات برمجة التطبيقات التي تعتمد نماذج الذكاء الاصطناعي الصينية كمية استخدام Token لدى نماذج الذكاء الاصطناعي الأمريكية.

وأشار تقرير بحثي حديث من غولدمان ساكس حصلت عليه المراسلة إلى أن الفجوة في الأداء بين نماذج الذكاء الاصطناعي الصينية الجيل الجديد والنماذج الأمريكية تقلصت بشكل ملحوظ، ما يدعم نافذة سياق فائقة الطول تصل إلى 1,000,000 Token، إلى جانب قدرات قوية للوكلاء (Agents). ثانياً، تسعير Token لنماذج الذكاء الاصطناعي الصينية لا يتجاوز 5%-10% من تسعير النماذج الرائدة الأمريكية، ما يجعل القيمة مقابل المال أكثر بروزاً. وأخيراً، تتميز نماذج الذكاء الاصطناعي الصينية بأداء ممتاز في مجالات متعددة الوسائط مثل النص والفيديو والصوت، ما يوسع أيضاً سيناريوهات تطبيق Token.

في تقريرها البحثي، ترى غولدمان ساكس أن طفرة الطلب على Token ستجلب اختراقاً في الإيرادات لشركات نماذج الذكاء الاصطناعي في الصين، كما ستدفع أيضاً نمو إيرادات خدمات السحابة.

أما في جانب المشهد التنافسي، فتتوقع شركات النماذج المستقلة للذكاء الاصطناعي أن تتجه إلى الارتقاء بسرعة بفضل أعمال Token لديها وتنافس عمالقة الإنترنت؛ بينما ستُعزز الشركات الرائدة في الإنترنت من خلال ضخ الاستثمار الرأسمالي قدرتها على الحفاظ على ميزة البنية التحتية المرتبطة بـ Token.

أشارت تقارير بحثية عن قطاع الصادرة عن بلومبرغ إلى أن الأسهم ارتفعت بشدة لدى شركات مثل MiniMax وZhizhi AI، وبالجوهر فإن ذلك يعكس اعتراف السوق بتوليفة “تكلفة توكن منخفضة + وتيرة نمو الطلب مرتفعة”، ما جعل القيمة السوقية تقفز بسرعة لتصبح في مرتبة قريبة من عمالقة التكنولوجيا مثل JD.com وBaidu.

وبالنسبة للمستثمرين، ربما يحتاجون إلى قبول واقع واحد: في صناعة الذكاء الاصطناعي التي تتطور بسرعة وتخضع لتكرار مستمر، قد لا تكون هناك مرساة قيمة تدوم إلى الأبد. فقد يتم استبدال Token اليوم بوحدة قياس جديدة غداً؛ وقد يتم قلب صدارة اليوم بواسطة لاعب يقتحم المجال من الخارج.

وما يمكن الجزم به هو أن بورصة هونغ كونغ باتت المسرح الرئيسي لتوصيل صناعة الذكاء الاصطناعي في الصين برأس المال العالمي. وعلى هذا المسرح، ما تزال القصة في بدايتها فقط.

(لقد ساهم Zhang Weize في المقابلة الخاصة بهذا المقال أيضاً.)