رئيس مجلس إدارة شركة لوباوه للذهب: نحن لا نعتمد على التسويق الجائع، وهامش الربح الإجمالي سيظل بين 40% و43%

原创 | 涌流商业 作者 | 林更

金价狂飙之年，老铺黄金想证明自己卖的不只是黄金。

هذه الشركة التي بدأت بصناعة الذهب بالطريقة التقليدية حققت إيرادات قدرها 273.03 مليار يوان في عام 2025، بزيادة سنوية قدرها 221٪؛ وصافي الربح العائد للأم بلغ 48.68 مليار يوان، بزيادة سنوية قدرها 230.5٪؛ والأرباح الأساسية لكل سهم بلغت 28.35 يوان.

كما أعلنت الشركة عن توزيع أرباح نهائية بقيمة 11.95 يوان لكل سهم. بالنسبة لشركة لا تزال في مرحلة التوسع السريع، فإن ترتيب توزيع الأرباح هذا ليس شائعًا.

لا يزال السوق يتوقع أداءً عاليًا من الشركة في المستقبل. تتوقع الإدارة أن تصل مبيعات الربع الأول من عام 2026 إلى ما بين 190 مليار يوان و200 مليار يوان، بينما من المتوقع أن يتراوح صافي الربح بين 36 مليار يوان و38 مليار يوان.

هذا النمو ليس سريعًا فحسب، بل يبدو وكأنه يدفع شركة كانت تُعتبر في الأصل ضمن تجارة الذهب والمجوهرات إلى تخيلات تقييم العلامات التجارية الفاخرة. تحاول老铺黄金 أن تثبت للسوق أنها ليست مجرد بائع ذهب ترفع أسعارها بسبب ارتفاع أسعار الذهب، بل هي شركة تأمل في الحفاظ على سلطتها في التسعير وقوة علامتها التجارية سواء في صعود أو هبوط أسعار الذهب.

الدورات الاقتصادية وأسعار الذهب

أداء老铺黄金 المتفجر في العامين الماضيين يستفيد بوضوح من هذه الدورة الصاعدة لأسعار الذهب. ارتفاع أسعار الذهب رفع بشكل مباشر متوسط سعر الشراء، كما وسع من هامش الربح. ما يقلق السوق حقًا هو عكس الدورة. ماذا سيحدث لهذه الشركة عندما تتجه أسعار الذهب نحو الانخفاض؟

قدمت الإدارة ردًا واضحًا في اجتماع الأداء. حيث قال 徐高明، رئيس مجلس الإدارة والمدير العام ومدير البحث والتطوير، إن الشركة مرت بدورة كاملة من انخفاض أسعار الذهب خلال 16 عامًا من تأسيسها. وفي رأيه، فإن ما يختبره انخفاض أسعار الذهب حقًا ليس ما إذا كان بإمكان الشركة بيع الذهب، بل ما إذا كانت قوة العلامة التجارية وقدرة المنتج مستقرتين بما فيه الكفاية.

يعتقد 徐高明 أن الشركة قد أنشأت صورة علامة تجارية واضحة وسمعة في السوق. عندما تكون أسعار الذهب مرتفعة، فإن قيمة المنتج بحد ذاتها تفي باحتياجات المبيعات؛ عند دخول دورة الانخفاض، يتعين على الشركة الاعتماد على قنوات العلامة التجارية وقدرتها على فرض الأسعار للحفاظ على الطلب.

لكن هذا لا يمكن أن يزيل تمامًا شكوك السوق المالية. لقد أثرت تقلبات أسعار الذهب بالفعل على هامش الربح الإجمالي. بعد أول تعديلين للأسعار في عام 2025، تأثرت الشركة بارتفاع أسعار الذهب السريع، وانخفض هامش الربح إلى حوالي 37.6٪؛ حتى أتمت الشركة التعديل الثالث في أكتوبر، وعاد هامش الربح إلى أكثر من 40٪. إذا انخفضت أسعار الذهب بشكل ملحوظ في المستقبل، فإن قدرة المنتجات ذات السعر الثابت على الاستمرار في جذب المستهلكين لا تزال مسألة تحتاج إلى مراقبة.

نموذج الأصول الثقيلة والمخزون

ما يستحق النظر إليه حقًا ليس فقط بيان الأرباح، بل هو الميزانية العمومية.

حتى نهاية عام 2025، بلغت الأصول الإجمالية لشركة老铺黄金 212.5 مليار يوان، وبلغ إجمالي الديون 101.6 مليار يوان، حيث بلغ المخزون 160.4 مليار يوان. مقارنة بـ 40.9 مليار يوان في نهاية عام 2024، فإن هذا الحجم قد تضاعف تقريبًا.

تفسير الشركة هو أن إنتاج الحلي الذهبية بالطريقة التقليدية له فترة إنتاج طويلة، حيث تتراوح مدة معالجة مختلف الحلي والذهب بين 25 يومًا و90 يومًا. لمواجهة النمو السريع في المبيعات في المتاجر المماثلة، بالإضافة إلى توسيع المتاجر وتحسينها في النصف الثاني من العام، كان على الشركة تخزين كمية كافية من المخزون مسبقًا. نتيجة لذلك، ارتفع عدد أيام دوران المخزون من 195 يومًا في العام الماضي إلى 216 يومًا.

هذه نموذج نمو نمطي يعتمد على الأصول الثقيلة. عندما ترتفع أسعار الذهب، فإن زيادة قيمة المخزون ستجلب أرباحًا إضافية؛ ولكن إذا انخفضت الأسعار بشكل حاد، فقد يتعرض هذا المخزون الذي يتجاوز 160 مليار يوان لضغوط.

أوضح 徐高明 في اجتماع الأداء أن 90٪ من الأموال في كل جولة تمويل تذهب مباشرة لشراء المواد الذهبية. وهذا يعني أن老铺黄金 ليست تستخدم أموال السوق المالية لدعم قصة العلامة التجارية، بل تستخدم الذهب الحقيقي لشراء المواد، والسلع، والمبيعات المستقبلية. المشكلة تكمن في أن هذا النموذج يحتاج في النهاية إلى قوة علامة تجارية كافية لتحمل ذلك.

زيادة الأسعار وهامش الربح والانتظار

من وجهة نظر الإدارة، يبدو أن老铺黄金 تؤمن بقدرتها على تحمل ذلك.

قال 徐高明 إن الشركة ستقوم بتعديل الأسعار 2 إلى 3 مرات سنويًا، وكانت آخر زيادة في الأسعار بنسبة 30٪. وتعتمد تعديلات الأسعار على قدرة المفاوضة الناتجة عن قوة العلامة التجارية، وكذلك التوقعات بشأن رد فعل السوق الاستهلاكية وحالة المبيعات الحالية.

في الوقت نفسه، أوضح أن الشركة ستحافظ على هامش الربح بين 40٪ و43٪، ولن تتبع نموذج تسعير العلامات التجارية الدولية التي تتجاوز 70٪ من هامش الربح.

هذا البيان مهم جدًا. حيث يوضح أن老铺黄金 ترغب في أن تكون علامة تجارية فاخرة، لكنها لا ترغب في أن تكون بالكامل في جانب السلع الفاخرة في السرد العام. إنها تسعى لتحقيق توازن يناسب نفسية استهلاك الذهب في الصين: يجب أن يكون السعر مرتفعًا بما يكفي لدعم شعور العلامة التجارية؛ ويجب أن تكون الأرباح كافية، ولكن لا ينبغي أن تبدو مفرطة.

الانتظار هو التعبير الأكثر درامية عن هذا التوازن. إنه دليل على حرارة العلامة التجارية، كما أنه المكان الذي يمكن أن يشكك فيه السوق بسهولة. في مواجهة مناقشات الشراء من قبل الوسطاء والتسويق الجائع، نفت الإدارة في الاجتماع أن الشركة تصنع نقصًا متعمدًا، مشيرًا إلى أن قيود الشراء خلال الفعاليات التجارية ليست من أجل التسويق الجائع، بل للحد من الشراء من قبل الوسطاء، وأن الشركة نفسها غالبًا ما تكون غير قادرة على توفير الكمية المطلوبة، ولا تحتاج إلى خلق توتر بشكل متعمد.

العملاء الأثرياء هم ركيزة الاستقرار

أكثر أهمية من الانتظار هو تغيير هيكل العملاء.

تحدث 徐高明 في الاجتماع عن أهمية إدارة العملاء الأثرياء. حيث قال إنه عندما تكون السوق الاستهلاكية تحت الضغط، يكون العملاء الأثرياء ركيزة استقرار الأداء؛ ومنذ النصف الثاني من العام الماضي، بدأت آثار إدارة العملاء الأثرياء في الظهور، حيث ساهمت في الزيادة الكبيرة في الأداء في الربع الأول من هذا العام.

في الوقت نفسه، كشفت الشركة أنها أضافت 260,000 مستخدم جديد في عام 2025، حيث ارتفع إجمالي عدد المستخدمين من 350,000 إلى 610,000، وبلغت نسبة الشراء المتكرر 35٪. هذه الأرقام تعني أن التغيير الأكثر أهمية في老铺黄金 ليس في كمية الذهب المباعة، بل في ما إذا كانت الشركة تشكل مجموعة كافية من العملاء ذوي القيمة العالية والشراء المتكرر.

هذا هو المكان الذي تبتعد فيه عن متاجر الذهب التقليدية. فالتجزئة التقليدية للذهب تقترب أكثر من استهلاك الأعراس والطلب الدوري؛ بينما تحاول老铺黄金 تحويل الذهب من عملية شراء لمرة واحدة إلى تعبير مستمر عن الهوية، والجمال، ونمط الحياة. وقد أكدت الشركة في موادها العامة عدة مرات أنها بدأت في جذب انتباه الأثرياء. بالطبع، يحمل هذا البيان طابعًا ذاتيًا من الشركة، لكنه يفسر على الأقل لماذا تحرص老铺黄金 حاليًا على العملاء الأثرياء بدلاً من مجرد السعي لجذب تدفق العملاء العام.

الخارج يصبح قصة جديدة

إذا كانت كلمة رئيسية لعام 2025 هي العملاء الأثرياء وزيادة الأسعار، فإن الكلمة الرئيسية لعام 2026 قد تكون التحسين والتوسع الخارجي.

ذكرت الإدارة في اجتماع الأداء أن توسيع المتاجر المحلية في عام 2026 سيتخذ نهجًا أكثر تحفظًا، مركزة على تحسين المتاجر؛ حيث تخطط الشركة لتحسين 8 إلى 12 متجرًا في جميع أنحاء البلاد؛ بينما ستدفع بنشاط في الخارج، حيث كان هناك تواصل أولي في هونغ كونغ وماكاو، وكذلك في سنغافورة وماليزيا واليابان وكوريا الجنوبية وتايلاند. إذا كانت تناسب موقع العلامة التجارية، فإن الشركة ستفتح متاجر في المدن الرئيسية في هذه الأسواق.

هذا يعني أن老铺黄金 لم تعد تسعى لفتح متاجر بشكل عشوائي في داخل البلاد، بل تركز أكثر على جودة المتاجر، ومواقعها، وكفاءتها. إن تخيلات النمو في المرحلة المقبلة تُركت بشكل متزايد للأسواق الخارجية.

هذا يتماشى أيضًا مع منطق قنواتها طوال مسيرتها. تقع معظم متاجر الشركة في المراكز التجارية الأساسية في المدن من الدرجة الأولى والمدن الجديدة، بما في ذلك مراكز تجارية مثل SKP و万象城. إنها لا تسعى لفتح متاجر بمساحات كبيرة مثل سلاسل المجوهرات التقليدية، بل تشبه أكثر العلامات التجارية الفاخرة، حيث تُنشر في عدد قليل من المراكز التجارية ذات القوة العالية. منذ البداية، كانت أسلوب متجر老铺黄金 أقرب إلى عرض العلامة التجارية، وليس مجرد نقطة بيع للتجزئة.

أسهم الذهب أم أسهم العلامة التجارية

إذا اعتبرنا老铺黄金 سهم ذهب، فإن النمو المذهل في عام 2025 يأتي جزئيًا من ارتفاع أسعار الذهب والمشاعر السوقية؛ كما أن المخزون العالي والخصائص الأصولية الأكثر ثقلاً ستزيد من المخاطر عند تحول أسعار الذهب.

لكن إذا اعتبرناها سهم علامة تجارية، فإن ما يجب إعادة تقييمه حقًا هو سلطتها في التسعير، وكفاءة المتاجر، وتمسك العملاء الأثرياء، وعلاوة الثقافة، خاصة قدرتها على تحويل الحلي التقليدية إلى منتجات استهلاكية فاخرة.

من الواضح أن老铺黄金 تأمل أن يقبل السوق التفسير الثاني. في اجتماع الأداء، ارتقى 徐高明 بالمنافسة إلى مستوى ثقافي، حيث قال إنه إذا كانت العلامات التجارية العالمية الفاخرة ترغب حقًا في دخول هذا المجال، فلا خوف من المنافسة على نفس المنصة، لأن هذا ليس مجرد صراع بين قوة العلامة التجارية والقوة الشاملة للشركة، بل هو أيضًا صراع بين الجينات الثقافية.

لقد أصبح تحديد موقع الشركة واضحًا جدًا. ما ترغب في بيعه ليس فقط الذهب الخالص، بل سرد فاخرة معبأة بالحرفية الصينية التقليدية، ورموز التراث الثقافي، والجمال الشرقي.

لكن هذه السردية لا تزال بحاجة إلى وقت للتحقق. فشركة تحقق إيرادات قدرها 273 مليار يوان، وأرباحًا قدرها 48.68 مليار يوان، ومع ذلك لديها 160 مليار يوان مضغوطة في المخزون، قد تصبح نموذجًا فريدًا في العلامات التجارية الاستهلاكية الصينية، أو قد تكشف في حال عكس الدورة عن خصائص أصولية أثقل من العلامات التجارية للأزياء ومستحضرات التجميل. إن أكثر ما يجذب في وضعها اليوم هو أيضًا أكثر ما يخاطر: العلامة التجارية والذهب مرتبطان هنا بشكل وثيق جدًا.

لكن على الأقل في عام 2025، أثبتت老铺黄金 نقطة واحدة. لم تعد مجرد علامة تجارية تصطف في المتاجر لبيع الأساور الذهبية التقليدية والذهب، بل تحاول إعادة تغليف الذهب من سلعة تحافظ على القيمة إلى سلعة تحمل معنى ثقافي، وتعبير عن الهوية، وأيضًا لها انضباط في الأسعار. في سوق الاستهلاك التي تفتقر بشكل عام إلى نماذج نمو عالية، من المؤكد أن مثل هذه الشركة ستلقى ترحيبًا. لكن ما سيدفع المستثمرون ثمنه في النهاية لن يكون فقط الطابور الطويل عند المدخل، بل سيكون ما إذا كانت تستطيع الحفاظ على ارتفاع أسعار الذهب، والمخزون العالي، والعلامة التجارية القوية في السنوات القادمة.