تفسير التقرير المالي: هل سينجح 商汤 في عام 2025 ليصبح الطالب المتفوق المنسي؟

على مدى السنوات الثلاث الماضية، طرح سوق رأس المال نفس السؤال على شركات الذكاء الاصطناعي: يمكن للتكنولوجيا تغيير العالم، لكن متى ستبدأ في تحقيق الأرباح؟

في عام 2025، قدمت شركة SenseTime إجابة جيدة - سجلت أداءً قياسيًا وحققت خسائر كبيرة، وتدفق نقدي إيجابي. تعني هذه البيانات المالية أن شركة الذكاء الاصطناعي قد تجاوزت لأول مرة عائقًا رئيسيًا: الانتقال من “حرق الأموال وإخبار القصص” إلى “توليد الأرباح الذاتية”. في السنوات القليلة الماضية، كان هذا هو السؤال الأكثر صعوبة في الإجابة عليه في القطاع بأكمله.

ومع ذلك، حدث مشهد مثير للاهتمام: عندما أثبتت SenseTime أن “الذكاء الاصطناعي يمكن أن يحقق الأرباح” بأموال حقيقية، تحول ضوء رأس المال ليلاحق أولئك الذين لا يزالون يعانون من خسائر ضخمة، ولكنهم يتمتعون بنمو هائل في عدد المستخدمين و"السرد من الجيل التالي".

تقوم شركات “الستة الصغيرة الجديدة”، مثل Zhihui AI وMiniMax، بإعادة كتابة قواعد السوق بتقييمات مذهلة. تعكس نقطة التحول لشركة SenseTime حقيقة قاسية في المرحلة المبكرة من صناعة الذكاء الاصطناعي: في عصر يختلط فيه الفقاعات بالإيمان، لم تكن المكافآت التي يقدمها رأس المال تعتمد على “قدرة الربح الحالية”، بل على “خيال المستقبل”.

عندما يبدأ الذكاء الاصطناعي في تحقيق الأرباح: ما تجاوزته SenseTime هو ليس مجرد خط الربح

من الناحية المالية، كان أداء SenseTime في عام 2025 تقريبًا لا تشوبه شائبة.

تجاوزت الإيرادات 5 مليارات يوان، وسجلت رقمًا قياسيًا جديدًا، ونمت بأكثر من 30% على أساس سنوي، بينما شهدت الأعمال المتعلقة بالذكاء الاصطناعي التوليدي نموًا انفجاريًا بنسبة 51%، لتصبح محرك النمو المطلق؛ والأهم من ذلك، تقلصت الخسائر الصافية السنوية بنسبة تقارب 60%، وتحولت EBITDA في النصف الثاني من العام إلى إيجابية لأول مرة، كما حقق التدفق النقدي التشغيلي دخولًا إيجابيًا صافيًا لأول مرة منذ الإدراج.

التغيير الحقيقي الذي تخفيه هذه الأرقام ليس في “كم ربحوا”، بل في شيء أكثر أهمية:

بدأ نموذج الاقتصاد الوحدوي للذكاء الاصطناعي في التأسيس.

كانت شركات الذكاء الاصطناعي السابقة في جوهرها نوعًا من “أجسام الاستثمار التكنولوجي”. كانت الإيرادات تعتمد بشكل كبير على تسليم المشاريع، وهو ما يتسم بدورات طويلة، وعودة أبطأ، وزيادة صعوبة النسخ، مما أدى إلى انفصال طويل الأمد بين “النمو على الورق” و"القدرة النقدية". كان هناك قلق عام في القطاع - الإيرادات في نمو، لكن النقد يتم استهلاكه.

تغيرت SenseTime بالضبط لتضرب هذه المشكلة الهيكلية. سجلت تحصيل حسابات المدينة رقمًا قياسيًا جديدًا، وتحول التدفق النقدي إلى إيجابي، مما يعني أن إيراداتها بدأت تتحول فعليًا إلى نقد، وليس مجرد أرقام على الورق. إن ظهور هذه “القدرة على توليد الأرباح” يشير إلى أن شركات الذكاء الاصطناعي قد أصبحت لأول مرة قادرة على دائرة ذاتية.

تتجلى التغييرات الأكثر عمقًا في هيكل الأعمال. أدى الانفجار في إيرادات الذكاء الاصطناعي التوليدي إلى أن تتخلص SenseTime تدريجياً من نمط تسليم المشاريع القائم على الذكاء الاصطناعي البصري، وتتحول إلى “إيرادات قائمة على الخدمات النموذجية”. وهذا يعني أن الإيرادات لم تعد تعتمد على تسليم واحد، بل تم بناؤها على منطق الاستدعاء المستمر والدفع المستمر.

من هذا المنظور، لم تكن SenseTime “قريبة من الربح”، بل أكملت قفزة رئيسية - من شركة تكنولوجية إلى مزود بنية تحتية للذكاء الاصطناعي مع دورة تجارية كاملة.

كانت هذه الخطوة حاسمة للغاية في صناعة الذكاء الاصطناعي، ونادرة للغاية. لكن المشكلة تكمن في أن سوق رأس المال لم يقدم ردًا متساويًا على هذه “الإجابة الصحيحة”.

بدأت المسارات في التباين، والستة الصغيرة للذكاء الاصطناعي تتجه نحو نهايات مختلفة

عند العودة إلى الوراء قبل عامين، كانت “الستة الصغيرة للذكاء الاصطناعي” لا تزال هي المعرفة السائدة لسوق الشركات الصينية في مجال الذكاء الاصطناعي. ولكن بحلول عام 2025، تم كسر هذا النمط تمامًا، وبدأت بنية المنافسة الجديدة تتشكل - حيث تمثل SenseTime “الجيل القديم من منصات الذكاء الاصطناعي”، بينما تمثل Zhihui AI وMiniMax “قوى النموذج الكبير الجديدة”، مما يشكل معًا “الستة الصغيرة للذكاء الاصطناعي”.

لكن التغيير الحقيقي ليس في العدد، بل في تحويل منطق التقييم.

تسير Zhihui AI على طريق نموذجي من “المصدر المفتوح + ToB”. مستفيدة من خلفيتها في جامعة تسينغhua، تتمتع نموذج GLM بمكانة عالية في مجتمع المطورين، وبفضل استراتيجيتها المصدر المفتوح، تمكنت بسرعة من بناء تأثير بيئي. على الرغم من أنها لا تزال في حالة خسارة ضخمة، إلا أن السوق مستعد لدفع علاوة عالية لـ “قدرتها المستقبلية على أن تكون منصة”، وتوقعات تقييم الاكتتاب العام الأولي لها تتجاوز بكثير حجم إيراداتها الحالية.

أما MiniMax، فهي تمثل طريقًا متطرفًا آخر. من خلال دخول سوق المستهلكين، تمكنت من بناء قاعدة مستخدمين عالمية بسرعة عبر تطبيقات مثل Talkie، حيث تجاوز عدد مستخدميها 200 مليون، وتحتل المرتبة الأولى عالميًا في مجالات توليد الفيديو ومتعددة الوسائط. دعم تقييمها الأساسي ليس القدرة على الربح، بل هو تأثير “حجم المستخدمين + السرد العالمي”.

بالمقارنة، تبدو منطق SenseTime “عقلانية جدًا”. إنها تؤكد على تقليل الخسائر، والتدفق النقدي، والكفاءة، وهي سرد نموذجي لـ “إصلاح القيمة”.

تكمن المشكلة في أنه في قطاع لا يزال في مرحلة الانفجار الأولى، غالبًا ما لا تكافئ رأس المال هذه العقلانية.

ما يفضله السوق هو درجة حدة منحنى النمو، وليس ثبات البيان المالي. وهذا يفسر مباشرة “تأخر” سعر سهم SenseTime.

من جهة، تتحمل الشركة بوضوح “علامة عصر قديم”. كونها شركة مدرجة منذ عام 2021، تم تصنيف SenseTime لفترة طويلة كـ “شركة رؤية حاسوبية”، وهذا الفهم سيكون من الصعب تغييره بشكل جذري على المدى القصير.

حتى لو كانت قد تحولت بالكامل إلى نماذج ضخمة، لا يزال السوق يميل إلى رؤيتها كـ “شركة ذكاء اصطناعي من الجيل السابق”. في المقابل، تم تعريف Zhihui وMiniMax منذ البداية كـ “لاعبين أصليين في الذكاء الاصطناعي التوليدي”، مما يمنحهم مرونة تقييم أعلى بشكل طبيعي.

من جهة أخرى، فإن هيكل أسهم SenseTime يضغط أيضًا على أداء سعر السهم. أدت تحرير الأسهم من قبل المستثمرين الأوائل وتقليل حيازاتهم إلى ضغوط بيع مستمرة، بينما تتمتع الشركات الجديدة المدرجة بميزة “نظافة الأسهم + علاوة الندرة”، مما يجعلها أكثر جذبًا لتدفق الأموال.

الأهم من ذلك، هو الفجوة في “إدراك المنتج”. أنشأت MiniMax إدراكًا قويًا لدى المستخدمين من خلال تطبيقات المستهلكين، بينما بنت Zhihui مجتمع المطورين من خلال المصدر المفتوح، وما زالت ميزة SenseTime تتركز بشكل رئيسي على الشركات والحكومة. هذه “القدرة التي لا يمكن رؤيتها” غالبًا ما يصعب تحويلها إلى علاوة تقييم في سوق المال.

في نهاية المطاف، لا تكمن المشكلة في SenseTime في الأساسيات، بل في موقعها - إنها تقف في منطقة وسطى محرجة: لا هي بعد مستهدفة عالية المخاطرة، ولا هي مستقرة بما يكفي لتكون بقرة نقدية.

في هذه المرحلة، يكون السوق غالبًا أكثر عرضة لـ “تجاهلها”.

ساحة المعركة الحقيقية بدأت للتو: المعركة القادمة حول تعدد الأنماط، والوكالات الذكية، والعولمة

كان عام 2025 بالنسبة لـ SenseTime هو عام إثبات “الاستمرار في الحياة”، لكن ساحة المعركة القادمة ستكون عن “مدى سرعة السباق”.

إن وصول نقطة التحول الربحية هو مجرد تذكرة للدخول إلى منافسة على مستوى أعلى، وليس انتصارًا نهائيًا. المعركة الحقيقية قد بدأت للتو، وتركزت الأنظار على اختراق القدرات متعددة الأنماط، وتوسيع نطاق الوكالات الذكية، والعولمة.

تعد القدرات متعددة الأنماط نقطة تحول تقنية جديدة. تحاول هيكل NEO الذي اقترحته SenseTime تحقيق توحيد بين اللغة والرؤية، ودمج الفهم والتوليد في نفس النظام. ويشير ذلك إلى إعادة تعريف “مسار الذكاء العام” - لم يعد الذكاء الاصطناعي مجرد إجابة على الأسئلة، بل بدأ في فهم العالم.

في الوقت نفسه، أصبحت الوكالات الذكية (AI Agents) نقطة دخول جديدة للتطبيقات. من المكتب والتسويق إلى اتخاذ القرارات المالية، يتحول الذكاء الاصطناعي من أداة إلى “منفذ”. من يستطيع السيطرة على هذه النقطة، لديه فرصة ليصبح منصة من الجيل القادم على مستوى نظام التشغيل.

على هذا المستوى، لا تزال لدى SenseTime مزايا. إن قدرتها على “الحوسبة + النموذج + البيانات” تجعلها تمتلك إمكانيات بناء البنية التحتية، وهذا هو أقرب ما يكون إلى Palantir. وفي مجال خدمات الذكاء الاصطناعي المؤسسية، تشكل مسارها نوعًا من العلاقة التنافسية مع C3.ai.

لكن التحديات واضحة أيضًا. تتسارع المنافسة العالمية، حيث تصبح قدرات الحوسبة في الشرق الأوسط، وبيئة الشرائح المصنعة محليًا، وتوسيع الأسواق الدولية، عوامل حاسمة في تحديد النتيجة. وما زالت SenseTime بحاجة إلى تعزيز نقاط ضعفها في جانب المستهلكين والبيئة للدخول حقًا في “المنافسة على مستوى المنصة”.

يجب على SenseTime المستقبلية أن تجد توازنًا جديدًا بين “البراغماتية” و"التجريد". يجب أن تحافظ على قدرتها الحالية على توليد الأرباح، لضمان استثمار مستدام في البحث والتطوير؛ كما يجب أن تتعلم كيف تروي القصص مثل القوى الجديدة، وتصنع منتجات استهلاكية ظاهرة، وتعيد تشكيل بيئة المصدر المفتوح، وتزيل “علامة العصر القديم”.

إذا لم تتمكن SenseTime من إعادة نفسها لتكون “المستقبل الذي يستحق الثقة”، فقد تظل دائمًا شركة برمجيات ممتازة، دون أن تصبح عملاق تكنولوجيا يحدد العصر.

عندما يتحدث الجميع عن الإمكانيات اللامحدودة للذكاء الاصطناعي، يجب على SenseTime أن تثبت للسوق بسرعة النمو التي تتجاوز البيانات المالية: الربح والأحلام، ليسا متعارضين.

وإلا، في هذا المضمار الذي لا يقبل الفشل، من السهل أن يتحول الرائد إلى شهيد.

المؤلف: سانغ يو

المصدر: مجتمع أبحاث الأسهم في هونغ كونغ