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问AI · 璞泰来港股上市如何加速海外产能布局？

文丨木清

当前，锂电行业的全球竞争正如火如荼。近日，起步于负极材料的“全能型工匠”璞泰来向港交所递交申请，开启了其“A+H”双资本平台的冲刺。

A股上市近九年，此次转战港股被视为璞泰来全球化战略的关键一步。**然而，公司一方面拥有“产业链一体化”构建的深厚护城河，另一方面也面临客户高度集中和部分业务增长乏力等现实挑战。**在产能“出海”需求迫切的背景下，这家材料巨头此次能否借船出海？

【业绩强劲反弹，盈利能力修复】

2012年，璞泰来前身在上海浦东成立，同年12月，设立江西紫宸，正式进入锂离子电池负极材料领域，奠定了材料业务基础。2013年至2016年间，公司通过多次并购整合，涉足锂电自动化设备和涂覆隔膜领域，初步构建了产业链一体化雏形。

公司于2017年成功登陆A股市场，并在2018-2020年间完成了负极材料的纵向一体化布局和国产化产能扩展，抓住新能源爆发的机遇。

然而，自2023年起，随着全国范围内负极产能的快速规划和投产，行业出现阵痛与出清，导致公司业绩受到明显影响。同时，原计划在瑞典投资的10万吨负极一体化项目因当地审查未获批准而终止，海外业务受挫。

不过，经过行业周期性调整，璞泰来已展现出显著的业绩复苏和盈利修复迹象。2023-2025年（简称：报告期），公司营收分别为152.93亿元、133.99亿元和156.56亿元，净利润分别为21.53亿元、13.87亿元和26.14亿元。

▲经营业绩，来源：招股书

**2025年营收同比增长16.84%，重回增长轨道，净利润几乎翻倍。**公司不断推出新产品、新工艺和高端产能，有效满足储能市场的增长需求，整体毛利率由2024年的22.1%提升至2025年的29.7%，创近三年新高，接近2022年的水平。

【商业模式创新，一体化构建护城河】

业绩的强劲反弹并非偶然，背后是璞泰来在多个细分市场建立的“产业链一体化”竞争优势提供的坚实支撑。

2025年，璞泰来涂覆隔膜出货量达109亿平方米，全球市场份额高达35.3%，连续七年行业第一；同时，在PVDF领域也连续三年保持全球出货量第一，2025年市场份额达27.6%。这些高毛利业务的快速增长成为利润修复的主要引擎。

▲主要成就，来源：招股书

公司起步于负极材料，随后横向拓展至涂覆隔膜、PVDF、勃姆石等功能性材料，纵向通过自主研发和并购切入核心生产设备领域，并延伸至下游的CAAS（极片代工）服务，形成了“材料+设备+工艺”的一体化平台商业模式，筑起一道深厚的护城河。

例如，璞泰来通过自供基膜、涂覆材料和设备，在涂覆隔膜领域实现了显著的协同降本和快速响应优势。恩捷股份、星源材质等竞争对手虽在基膜规模上占优，但缺乏涂覆环节的深度整合；而在设备方面，璞泰来凭借在涂布关键工艺设备的深厚积累，以涂布机为核心，向卷绕、叠片、注液等中后段设备延伸。与先导智能的“整线”模式和赢合科技的“专机”模式形成差异化竞争。

一体化平台型商业模式重塑了公司与下游客户的合作关系。传统材料供应商与电池厂多以价格竞争为主，而璞泰来提供的整体解决方案深度嵌入客户研发和生产流程。例如，其CAAS极片代工服务，可根据客户电池设计提供定制化极片，帮助客户降低资本投入、加快产品上市。

▲极片代工业务，来源：招股书

这种深度绑定大大提高了客户的转换成本，使璞泰来从可替代的供应商变为不可或缺的制造能力合作伙伴，从而增强议价能力和业务稳定性。

【负极业务增长乏力，高客户集中存隐忧】

不过，虽然业绩修复明显，一体化优势明显，但深入分析其业务结构和客户构成，仍存在一些不容忽视的风险。其负极材料业务增长乏力，且对少数头部电池厂商的依赖度过高，这两大问题对公司未来的持续稳健增长构成双重挑战。

2025年，璞泰来负极材料出货量为14.30万吨，同比增长约8.1%，远低于同期全国38.1%的增长速度，市场份额面临被蚕食的压力。相应地，尚太科技、中科电气等公司快速提升份额。而负极材料是公司产业链护城河的基础，意义重大。

尽管公司通过工序优化、石墨化自给率提升等措施降低成本，并在高端硅碳负极等新产品上取得突破，但普通石墨负极仍难以摆脱行业价格战的压力，售价从2023年的40.5元/千克降至2025年的24.5元/千克，跌幅近40%。因此，高端技术量产能力、极致成本控制（如石墨化自给率）和全球化产能布局尤为关键。

▲负极材料销量和售价，来源：招股书

更深层次的隐忧在于公司高度依赖少数大客户。招股书显示，报告期内，前五大客户的收入占公司总收入的70.4%、66.1%和58.4%。虽然比例逐年下降，但仍远高于行业平均水平。最大客户的收入一直维持在约39%左右。

这种深度绑定带来订单稳定，但也使公司业绩与个别客户的战略调整、采购策略甚至经营状况紧密相关。一旦核心客户因技术路线调整、供应链多元化或市场竞争变化而减少采购，将对公司造成重大冲击。

管理层在招股书中强调，通过持续研发、拓展新客户和优化产品结构，已逐步降低对单一客户的依赖，且认为合作关系具有长期稳定性，但无法完全消除结构性风险。

【手握巨额现金，港股上市首要为全球化布局提供资金支持】

为了巩固核心业务、消除结构性风险，迈出构建“A+H”双资本平台的关键一步至关重要。这不仅仅是二次融资。截至2025年底，公司账上仍有约51.9亿元现金及等价物，每年经营现金净流入近30亿元，整体资金充裕。

▲现金流情况，来源：招股书

持有50亿现金却仍计划港股上市，主要目的是为其雄心勃勃的海外产能布局提供坚实的资本和平台支持。近年来，宁德时代、亿纬锂能、三星SDI、LG新能源等全球头部电池厂商纷纷在东南亚布局生产基地，以贴近终端市场、规避贸易壁垒。作为供应链的重要一环，璞泰来必须实现“贴身配套”，在客户工厂附近建设产能，确保供应链的快速响应和稳定交付，巩固客户关系。港股募集资金将主要用于海外产能建设和研发投入，为全球化扩张提供“血液”。

同时，“A+H”双平台能吸引更广泛的国际投资者，减少对单一市场的依赖，增强抗风险能力。尽管2025年业绩强劲复苏，但海外收入占比仍由2023年的14.9%降至2025年的约6%，国际化收入贡献仍较低。此次上市融资和海外建厂同步推进，旨在扭转这一局面，将公司市场边界从高度依赖中国市场扩展到更广阔的全球市场。

新能源产业链的全球化竞争已进入深水区，巩固根基、拓展全球竞争力，对璞泰来而言，既是机遇也是迫切任务。

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