داخل الانقسام بين بوري وشركة نيفيديا: طفرة الذكاء الاصطناعي تحت الضغط

اكتشف أهم أخبار وفعاليات التكنولوجيا المالية!

اشترك في النشرة الإخبارية لـ FinTech Weekly

يقرأها التنفيذيون في JP Morgan و Coinbase و Blackrock و Klarna وغيرهم

نضال استثماري أصبح قصة عن الذكاء الاصطناعي نفسه

لم يبدأ الجدل بين مايكل بيري وNvidia كخصام علني. بل نما ببطء، من خلال ملاحظات متفرقة وتقديمات خيارات مبكرة، ثم انفجر في تبادل مباشر تسرب إلى غرف الأخبار المالية، منتديات المستثمرين، والنقاش الأوسع حول طفرة الذكاء الاصطناعي.

هناك لحظات قليلة عندما يتحدى ناقد واحد شركة تقدر قيمتها بعدة تريليونات من الدولارات، وأقل منها عندما ترد تلك الشركة بمذكرة داخلية تتحدث إليه مباشرة. يكشف هذا التبادل غير المعتاد عن شيء أعمق من مجرد خلاف بين مستثمر وشركة. إنه يكشف التوتر بين عصر من الحماس المفرط للذكاء الاصطناعي والحسابات الأكثر برودة التي تكمن وراءه.

يعرف العديد من القراء بيري من تنبؤاته خلال أزمة الإسكان. تركيزه مؤخرًا مختلف. فهو لا يحذر من الائتمان الاستهلاكي أو سندات الرهن العقاري. بل يحلل الاقتصاد وراء سباق الذكاء الاصطناعي، متسائلًا عما إذا كانت الشركات التي تتسابق لنشر البنية التحتية تبني على افتراضات قد لا تدوم.

تقف Nvidia في مركز هذا النقاش لأن رقاقاتها أصبحت جوهر بناء الذكاء الاصطناعي الحالي. هذا المكانة تجعل كل قلق بشأن الإنفاق، الاستهلاك، أو الحوافز يتحول إلى سؤال عن مستقبل Nvidia، حتى عندما لا تكون الشركة نفسها الهدف المباشر.

كيف أصبح نزاع التقييم صراعًا علنيًا

ظهرت بذور هذا الصراع قبل وقت طويل من العناوين الرئيسية. في 2023 و2024، حذر بيري المستثمرين من التفاؤل المفرط في التكنولوجيا. لم يوجه تحذيراته مباشرة إلى Nvidia. بل كانت تعليقات عامة عن التقييمات، معدلات الفائدة، والمضاربة. لا زال الجمهور يربطه بكارثة الاقتصاد الكلي، وليس باقتصاديات الذكاء الاصطناعي.

بدأ نبرة التحذير تتغير بحلول أواخر 2024. أظهرت تقديمات تنظيمية في الخارج أن شركة Scion Asset Management اشترت خيارات بيع كبيرة مرتبطة بـ Nvidia وPalantir. كانت المراكز هادئة، غير معتادة في الحجم، ومبكرة. لم يكن بعد يتجادل مع Nvidia، لكنه كان يراهن على أن قصة الذكاء الاصطناعي ستواجه مقاومة.

وصلت اللحظة التي أصبح فيها النقاش لا مفر منها مع تقديم شركة Scion للربع الثالث من 2025. كشف المستند عن أكثر من مجرد تحوط حذر. كشف عن أكثر من مليار دولار من العقود الافتراضية لخيارات البيع على Nvidia وPalantir. وصفت وسائل الإعلام المالية الموقف بأنه تحدٍ مباشر لانتعاش الذكاء الاصطناعي. تصاعدت المناقشات، وبدأ القراء يبحثون عن الأسباب وراء مثل هذا الرهان غير العادي.

وجاءت تلك الأسباب بعد ذلك بقليل.

في نوفمبر 2025، شرح بيري ما اعتبره عيوبًا أساسية في فهم طفرة الذكاء الاصطناعي. غطت الحجج خيارات المحاسبة، افتراضات التكاليف، الحوافز الشركاتية، ونفسية دورات التكنولوجيا ذات رأس المال الثقيل. لم تكن مقتصرة على Nvidia، لكن الشركة كانت في مركزها لأنها تزود الأجهزة التي تغذي السباق. سرعان ما وصلت مخاوفه إلى نقطة ردت عليها Nvidia.

نقاش المحاسبة في صلب تحذير بيري

جزء كبير من موقف بيري يتعلق بعمر الأجهزة المستخدمة في الذكاء الاصطناعي. غالبًا ما تستهلك الشركات التي تشتري وحدات GPU متقدمة تلك الأصول على مدى عدة سنوات. تسمح جداول الاستهلاك هذه بتوزيع التكاليف عبر الزمن، مما يقلل من المصاريف في المدى القصير ويزيد الأرباح المعلنة. يعتقد بيري أن هذا الممارس يخفي الحقيقة الاقتصادية. رأيه أن أجهزة الذكاء الاصطناعي تصبح قديمة بسرعة كبيرة لدرجة تجعل فترات الاستهلاك الطويلة غير مبررة. يقدر أن عمرها الحقيقي قد يكون أقرب إلى ثلاث سنوات.

يهم هذا الاختلاف لأن هذه الرقاقات مكلفة. فترات الاستهلاك الطويلة تخفض تكلفة كل ربع سنة معلن. الفترات الأقصر ستقلل الأرباح للمستخدمين في الذكاء الاصطناعي وتقلل من العائد الظاهر على استثماراتهم. إذا كانت الشركات تعتمد على إنتاجية الأصول لمدة ست سنوات بينما تدوم فقط نصف ذلك، فإن هوامشها الحقيقية قد تكون أضيق بكثير مما تظهره الأرقام.

هذه ليست اتهامات بالاحتيال. إنها مناقشة حول السرعة. تتقدم أجهزة الذكاء الاصطناعي بسرعة. رقاقة تُطلق اليوم تتنافس مع خليفتها في فترة قصيرة. إذا فشلت جداول الاستهلاك في التوافق مع تلك الحقيقة، فإن الفجوة تظهر تدريجيًا في عمليات الاستهلاك أو في تراجع الحماس للمشتريات الجديدة. يجادل بيري بأن هذه الفجوة قد تصبح واضحة بحلول 2026–2028. بالنسبة لشركة تستفيد من شراء العملاء بسرعة وبتكلفة عالية، فإن التباطؤ قد يكون كبيرًا.

كيف تدفع الحوافز الإنفاق في عصر الذكاء الاصطناعي

طبقة أخرى من تحذيره تتعلق بالدوافع التي تدفع إلى استمرار بناء الذكاء الاصطناعي. العديد من الشركات تستثمر ليس فقط من أجل العوائد، بل خوفًا من أن تتخلف عن الركب. عندما يُصوّر تكنولوجيا معينة على أنها مستقبل العمل، قد يشعر صانعو القرار بضغط لنشر رأس المال بسرعة، حتى لو كانت الفوائد المتوقعة غير مؤكدة. يجادل بيري بأن هذا التوتر التنافسي يمكن أن يؤدي إلى إنفاق يتجاوز المبررات الاقتصادية.

الحجة بسيطة. إذا كانت الشركات مدفوعة بخوف من الفقدان أو من ضغط داخلي لتبدو مبتكرة، فقد تتخذ قرارات شراء لا تتوافق مع الأداء على المدى الطويل. عندما يظل تكلفة رأس المال معقولة، تبدو هذه القرارات آمنة. وعندما تتشدد الظروف، تصبح تلك القرارات عبئًا.

نجاح Nvidia مرتبط بتلك الموجة من الطلب. السؤال الذي يطرحه بيري هو هل هذا الطلب يعكس اقتصاديات دائمة أم دورة قد تتباطأ بمجرد أن تضيق الميزانيات أو تتغير توقعات الأداء.

المنطقة المثيرة للجدل في تمويل البائعين

بعض التعليقات الأكثر إثارة للجدل تتعلق بفكرة التمويل من قبل البائع أو التمويل الدائري. أشار محللون مثل Jim Chanos إلى أن هناك مخاوف من أن الحوافز أو هياكل التمويل قد توجد داخل منظومة الذكاء الاصطناعي تخلق طلبًا صناعيًا زائفًا.

في هذا الرأي، الشركات التي تستفيد من نمو بنية الذكاء الاصطناعي قد تساعد المشترين بطرق تزيد من المبيعات الحالية. نفيتيا أكدت بقوة أنها لا تشارك في مثل هذه الممارسات وأن الطلب عليها يأتي من قرارات شراء حقيقية ومستقلة.

لا تزال هذه النقاشات قائمة لأن التمويل من قبل البائعين موجود في صناعات أخرى. عندما يزداد الطلب، تدعم بعض الشركات عملاءها للحفاظ على الزخم. ما إذا كانت هناك أنماط مماثلة في قطاع الذكاء الاصطناعي لا يزال غير مؤكد. بدون أدلة، يظل النزاع بين الشك والنفي. وأي دليل في المستقبل سيكون له عواقب كبيرة. حتى الآن، يظل سؤالًا غير محسوم في النقاش الأوسع.

مكافآت الأسهم ومسألة أرباح المالكين

يركز بيري أيضًا على مكافآت الأسهم. تستخدم العديد من الشركات التقنية هذه الطريقة لمكافأة الموظفين. يظهر التكاليف بشكل غير مباشر، غالبًا من خلال التخفيف. يمكن أن تعوض عمليات إعادة الشراء التخفيف، لكن بيري يرى أن مدفوعات Nvidia القائمة على الأسهم قد خفضت “أرباح المالكين” على المدى الطويل أكثر مما تشير إليه الأرقام الظاهرة. ليست هناك إشارة إلى الاحتيال، بل إلى أن المساهمين قد لا يتلقون قيمة اقتصادية بقدر ما تظهره الأرباح المعلنة بمجرد أخذ آليات التعويض في الاعتبار.

هذا القلق يتردد صداه في أجزاء من عالم التقنية لأن مدفوعات الأسهم نمت عبر القطاع. يبحث المستثمرون بشكل متزايد عن وضوح حول مقدار العائد النقدي المتبقي بعد هذه التعديلات. تدافع Nvidia عن ممارساتها باعتبارها معيارية ومتوافقة. يعكس النقاش فرقًا بين النتائج المحاسبية المعلنة والواقع الاقتصادي على المدى الطويل.

مقارنة مستندة إلى ماضي الدوت-كم

أكثر التشبيهات إثارة للجدل لبيري يقارن Nvidia ليس بشركات احتيالية من الماضي، بل بشركة Cisco خلال طفرة الدوت-كم. كانت Cisco شركة حقيقية ذات إيرادات حقيقية وابتكار حقيقي. أصبحت منتجاتها ضرورية للإنترنت. ومع ذلك، ارتفعت قيمتها بشكل يفوق المستدام. عندما تبرد الإنفاقات، هبط السهم بقوة واستغرق سنوات للتعافي.

تشبيه بيري يوحي بأن Nvidia قد تكون مركزية لمستقبل الذكاء الاصطناعي، ومع ذلك يُسعر سعرها بطريقة تترك مجالًا ضئيلًا للتقلبات العادية. ترفض Nvidia هذا الرأي. تقول إن الطلب على الذكاء الاصطناعي واسع، مستمر، ويدعمه العديد من الصناعات، بما في ذلك مراكز البيانات، السيارات، الحوسبة الطرفية، والحالات التجارية. الخلاف يدور حول ما إذا كان هذا الطلب سيظل قويًا عندما تتشدد الميزانيات ويصبح رأس المال أكثر حذرًا.

مذكرة Nvidia والحظة التي أصبح فيها النزاع علنيًا

تصاعد الصراع عندما أعدت Nvidia مذكرة تتناول الانتقادات المتداولة في السوق. دافعت عن محاسبتها، نفت وجود تمويل دائري، ورفضت المقارنات مع إخفاقات الشركات السابقة. ذكر المحللون أن الوثيقة اقتبست بيري مباشرة. رفع ذلك مستوى النقاش الذي كان سابقًا من جانب واحد.

رد بيري علنًا، موضحًا أن المذكرة أساءت تمثيل أجزاء من حجته وتجنبت النقطة المركزية حول الاستهلاك من خلال التركيز على الهدف الخطأ. ركزت فرضيته على مشتري أجهزة الذكاء الاصطناعي، وليس على ممارسات Nvidia الداخلية. وأعاد تأكيد توقعه بأن الشركات ستقوم بخفضات كبيرة في السنوات القادمة مع استبدال رقاقات حالية بأخرى أحدث.

كان التبادل المباشر بين مستثمر فرد وشركة بحجم Nvidia غير معتاد. بالنسبة للعديد من المراقبين، حول ذلك اللحظة النقاش الفني إلى نزاع علني واضح.

الخيارات التي حولت النقاش إلى بيان

قيمة العقود الافتراضية التي يحملها بيري أعطت وزنًا لحججه. القيمة الاسمية تشير إلى القيمة الأساسية للأسهم المرتبطة بعقد الخيار. حيازة خيارات بيع بقيمة اسمية تزيد عن مليار دولار تشير إلى قناعة، حتى لو كانت التكلفة الفعلية أقل بكثير. لاحقًا، أشار بيري إلى أن القسط المدفوع لهذه المراكز كان حوالي عشرة ملايين دولار لكل منها. تأثير المراكز ليس في التكلفة، بل في التعرض. إذا ثبت صحة توقعاته، فإن العائد سيكون كبيرًا. وإذا لم ينجح، تنتهي الصفقة.

خيارات القيمة الاسمية تتيح للمستثمرين التعبير عن رؤى كبيرة برأس مال مقدم محدود. تعكس المراكز اعتقادًا في انخفاض كبير، وليس تصحيحًا بسيطًا. كما أنها تثير التدقيق. يراقب المستثمرون والمحللون الآن تقديمات الشركات لمعرفة ما إذا كان سيزيد أو يقلل من التعرض.

ماذا يبقى من طفرة الذكاء الاصطناعي

يكشف النقاش عن عدم اليقين بشأن مدى استدامة الإنفاق على رأس مال الذكاء الاصطناعي. إذا ضاقت جداول الاستهلاك، وإذا تغيرت ظروف التمويل، أو إذا تراجعت الحماسة، فإن التأثير سيمتد عبر القطاع. ترتبط قوة Nvidia بالطلب الذي نما بسرعة. تقول الشركة إن الطلب يتجاوز مراكز البيانات بكثير، وأنها تستطيع التنويع عبر أسواق جديدة. يشكك بيري فيما إذا كانت الاقتصاديات يمكن أن تدعم هذا التوسع.

المستثمرون يراقبون الآن الأدلة. قرارات الشركات الكبرى حول عمر الاستخدام وعمليات الخفض ستهم. سرعة إنفاق رأس مال الذكاء الاصطناعي ستهم. وجود أو غياب أي ترتيبات تمويلية سيهم. السؤال ليس هل سيظل الذكاء الاصطناعي محور التكنولوجيا، بل هل يتوافق الإنفاق الحالي مع خلق قيمة طويلة الأمد.

نقاش يروي قصة أكبر

نزاع بيري–Nvidia ليس مجرد خلاف حول التقييم. هو إشارة إلى التوتر بين التقدم التكنولوجي الاستثنائي والأنظمة المالية التي تدعمه. يعد الذكاء الاصطناعي بتحويل قطاعات كاملة، بما في ذلك التكنولوجيا المالية، الرعاية الصحية، والتصنيع. لكن هذا الوعد لا يلغي الحاجة إلى محاسبة منضبطة وحوافز واضحة.

أصبحت Nvidia رمزًا لعصر الذكاء الاصطناعي. وأصبح بيري رمزًا للتشكيك المستند إلى التاريخ المالي. يعكس خلافهما رؤى متنافسة للمخاطر والمكافآت خلال لحظة تسارع تكنولوجي مكثف. سواء أكدت السنوات القادمة أحد الطرفين أو الآخر، يبرز النقاش مدى تعقيد اقتصاديات الذكاء الاصطناعي.

العالم يعيش فترة تتقدم فيها التكنولوجيا بسرعة، وتحاول الأطر المالية مواكبتها. النتيجة نزاع يبدو أكبر من شركة واحدة أو مستثمر واحد. ستظهر الحقيقة مع مرور الوقت، من خلال تقارير الأرباح، جداول الاستهلاك، ميزانيات رأس المال، والقرارات التي ستتبع. اليقين الوحيد هو أن كلا الطرفين يعتقد أنه يرى المستقبل بوضوح. السوق هو الذي سيقرر أي نسخة ستصمد.