هل لا يزال بإمكان الذهب أن يحقق أعلى مستوياته بعد الزلزال الكبير؟

أولاً، صفقة رفع الفائدة تفضح فقاعة المضاربة على الذهب

منذ مارس، شهد سعر الذهب تصحيحًا سريعًا، مما أعاد إلى أذهان السوق صفقة “ووش” في نهاية يناير، لكن التصحيح في نهاية يناير كان في ظل ارتفاع التشبع، نتيجة لتفاعل توقعات تقليص الميزانية عن بُعد، مما أدى إلى إغلاق مراكز مركزة. قبل أن تتعرض أسعار الذهب لهذا التصحيح الحاد، كانت التقلبات الضمنية قد ابتعدت عن الذروات القصوى (الجدول 1)، وأصبحت المتغيرات الكلية هي السائدة في تحديد سعر الذهب.

بدأت موجة التصحيح الحالية نتيجة لاندلاع الحرب بين الولايات المتحدة وإيران، حيث أدى ارتفاع أسعار النفط والدولار بشكل كبير إلى توقعات بتشديد السيولة. باعتبار الولايات المتحدة أكبر منتج للنفط وصافٍ لصادراته، فإن ارتفاع أسعار النفط جعل الدولار يحصل بشكل غير مباشر على علاوة مقارنة بالعملات غير الأمريكية. في الوقت نفسه، أدت طلبات التحوط من الأسواق في الشرق الأوسط وآسيا إلى تشديد السيولة بالدولار خارج البلاد. بعد ذلك، استمر ارتفاع أسعار النفط في إثارة مخاوف من التضخم المستورد، مما أدى إلى تصحيح توقعات أسعار الفائدة من قبل البنوك المركزية وأسواق العقود الآجلة. حتى 23 مارس، بدأ سوق المبادلات الآجلة في تسعير رفع الفائدة بمعدل 0.8 مرة خلال العام من قبل الاحتياطي الفيدرالي، ورفع البنوك المركزية في المملكة المتحدة وأوروبا وكندا وأستراليا بمعدلات 2.4 و2.2 و3.8 و3.1 مرة على التوالي (الجدول 4). ارتفاع عوائد سندات الخزانة الأمريكية دفع بالمضاربين على الذهب إلى الانسحاب بسرعة (الجدول 2، 3).

ثانيًا، الحذر على المدى القصير، انتظار استقرار التقلبات

على المدى القصير، أظهرت معظم المؤشرات الفنية للذهب حالة تشبع بيعي، لكن اتجاه الانعكاس غير واضح بعد. حتى 23 مارس، هبط مؤشر القوة النسبية (RSI) للذهب في لندن إلى مستوى 21.1، وهو مستوى متطرف (الجدول 6)، لكنه لم يظهر إشارات تباعد قاع؛ كما أن قيم K وD وJ كانت 13.6 و16.0 و8.7 على التوالي، ولم تظهر بعد إشارات تقاطع ذهبية (الجدول 5). استمر السعر في الانخفاض على طول الحد السفلي لمؤشر بولينجر باند (BOLL)، وازداد اتساع النطاق، مما قد يدل على بداية اتجاه جديد (الجدول 7).

من حيث مستوى التقلبات المطلقة، لا تزال أسعار الذهب في حالة “تقلب مرتفع”. حتى مع التصحيح الكبير وتراجع توقعات التقلبات الضمنية (انخفاض IV-HV)، لا تزال التقلبات الضمنية (IV) للذهب تتجه نحو الارتفاع (الجدول 8)، مما يدل على زيادة توقعات المستثمرين في الخيارات بشأن عدم اليقين في مسار السعر المستقبلي، وما زال السوق بحاجة إلى مزيد من الهضم.

تشبع التشبع و ratio الذهب إلى النفط يشيران إلى أن الذهب قد تجاوز مرحلة التشبع على المدى القصير. حتى 23 مارس، كانت التشبع في التداول على المدى القصير والمتوسط للذهب 0% و21.5% على التوالي (الجدول 9). في ذات اليوم، عاد ratio الذهب إلى النفط ليصل إلى 41، وهو مستوى يلامس أول تصحيح حاد في أغسطس 2020، ويقترب من المركز المتوسط الطويل الأمد (الجدول 10).

من منظور الأصول المتعددة، إذا استمر الذهب في تقليل التقلبات، فسيستعيد ميزة التحوط. منذ مارس، لم يكن الذهب وحده، بل جميع الأصول الرئيسية تتجه نحو سيناريو التضخم الركودي، حيث ارتفعت تقلبات الأسهم والسندات (الجدول 11)، وأصبح من الواضح أهمية الأصول النقدية. ومن الجدير بالذكر أن الأصول ذات التقلبات العالية والحساسة جدًا للسيولة، مثل العملات المشفرة، لم تتراجع بشكل كبير في هذه الموجة، ربما لأنها مرّت بالفعل بدورة تقليل تقلبات، مما أتاح لها تحرير ضغط التقييم مسبقًا. بعد فترة من تقلبات منخفضة، قد يستعيد الذهب أيضًا “موقعه النسبي الآمن”.

تحت مستوى 4500 نقطة، تعتبر 4300 نقطة نقطة انطلاق لمرحلة ارتفاع مؤقتة للذهب والفضة هذا العام، وتقع بين 3900 و4000 نقطة، وهي أيضًا نقطة نفسية مهمة، بالإضافة إلى كونها تقع على المتوسط المتحرك لـ 250 يومًا، وتُعد دعمًا عند تصحيح الذهب في أكتوبر الماضي (الجدول 12). وتحت مستوى 3900 نقطة، تقع مناطق 3400-3500 نقطة، وهي بداية تحول السياسة النقدية لبول وولف في أغسطس الماضي، وأيضًا نقطة بداية الموجة الصاعدة الرئيسية للذهب في هذه الدورة.

ثالثًا، قد يكون سيناريو الركود هو نقطة انطلاق لانتعاش الذهب

استنادًا إلى خبرات أزمات النفط في السبعينيات، عندما تدخل الاقتصاد في بيئة تضخم ركودي (معدل CPI مرتفع + معدل بطالة مرتفع)، حتى مع رفع أسعار الفائدة السياسية، يظل الاتجاه العام للذهب في ارتفاع (الجدول 13). كما تظهر بيانات تدفقات الأموال من جمعية الذهب العالمية أنه عندما ترتفع توقعات التضخم الركودي، يكون الطلب على الذهب إيجابيًا بشكل متوسط (الجدول 14). في هذه الدورة، تم تسعير ارتفاعات السوق بشكل مركز نتيجة لتصحيح توقعات حادة، متجاهلة ضغط الركود، مما أدى إلى تراجع حاد مؤقت في الذهب.

لكن من المهم أيضًا ملاحظة أن النمو الاقتصادي الأمريكي يعاني من ضعف، وأن ارتفاع أسعار النفط قد يسرع من حدوث ركود. على عكس بيئة التضخم الركودي في 2020-2021، حينها أطلقت الولايات المتحدة حزم تحفيزية مالية ونقدية ضخمة لمواجهة الجائحة، مما أدى إلى تراكم فائض من القوة الشرائية في القطاع الخاص، ومع تصاعد الصراع الروسي الأوكراني، زادت التضخم من جانب العرض والطلب، مما عزز توقعات رفع الفائدة بشكل أكبر.

حاليًا، على الرغم من وجود دعم من استثمارات الذكاء الاصطناعي، إلا أن معاناة الطبقات الدنيا والمتوسطة لا يمكن إخفاؤها بواسطة استثمارات الذكاء الاصطناعي. في يناير، تراجع معدل نمو إنفاق المستهلكين على السلع المعمرة الأمريكية إلى 1% (الجدول 15، 16). حتى الربع الثالث من عام 2025، ساهمت صناعات الذكاء الاصطناعي بنسبة 37% في نمو الناتج المحلي الإجمالي الحقيقي، وهو أعلى من مستوى نفس الفترة في 2024، حيث بلغ معدل النمو 2.1%، ولكن إذا استبعدنا مساهمة صناعة الذكاء الاصطناعي، ينخفض إلى 1.5%.

كما توجد مخاطر هبوط أكبر في سوق العمل. في مارس 2022، كان كل عاطل عن العمل في الولايات المتحدة يشغل 2.03 وظيفة شاغرة، والآن انخفض إلى أقل من وظيفة واحدة (الجدول 17)، وارتفع معدل البطالة بنحو نقطة مئوية مقارنة بـ2022. في عام 2022، كان متوسط الزيادة الشهرية في الوظائف غير الزراعية 377,000 وظيفة، ومن يونيو الماضي، بدأ الانخفاض بمعدل 3,600 وظيفة شهريًا (الجدول 18). بالإضافة إلى ذلك، لا تزال مخاطر تسريح العمالة في الوظائف ذات المهارات المنخفضة التي يمكن استبدالها بالذكاء الاصطناعي قائمة.

يمكن القول إن قبل الحرب بين الولايات المتحدة وإيران، أظهر الاقتصاد الأمريكي علامات على “الركود”. في هذا السياق، أدى ارتفاع أسعار النفط إلى صدمات في العرض، وزادت تكاليف سلاسل التوريد في قطاعات النقل واللوجستيات، مما ضغط على أرباح الشركات، وأدى إلى توقف المصانع، وارتفاع معدلات البطالة، مما قد يؤدي إلى تراجع القوة الشرائية للمواطنين الأمريكيين بشكل أكبر، وبالتالي تسريع وتيرة الركود.

وفي ظل هذا السيناريو، حتى مع استمرار ارتفاع أسعار النفط، قد يعيد الاحتياطي الفيدرالي تقييم مخاطر الركود، ويفكر في الحاجة إلى زيادة السيولة. مع وجود معاكسة مزدوجة من الركود وانخفاض الأسواق المالية، لا يُستبعد أن يعيد الفيدرالي خفض الفائدة أو توسيع الميزانية لدعم السوق. هذا الفارق في التوقعات بشأن السيولة الناتج عن الركود قد يدفع بعض المضاربين على الذهب إلى العودة إلى السوق.