Delan Minghai Challenges Hong Kong Stock Exchange: High Losses, Heavy Debt Burden, Surprise Dividends Overlapping with Overseas Dependence

هل ستؤدي توزيعات الأرباح المفاجئة في ظل ارتفاع الديون إلى زعزعة ثقة السوق؟

في فبراير 2026، قدمت شركة ديلان مينهاي للطاقة الجديدة المحدودة (المشار إليها بـ"ديلان مينهاي") رسميًا طلب الإدراج على سوق هونغ كونغ الرئيسي، وهي شركة رائدة في مجال تخزين الطاقة المحمولة، وُصفت بأنها شركة يونيكورن في شنغن، وكانت قد بدأت سابقًا في إعداد خطة الإدراج في سوق الأسهم الصينية A، لكنها لم تكتمل، وتوجهت الآن نحو سوق هونغ كونغ لتحقيق قفزة في السوق المالية.

بالنسبة لأهم نقطتين تثيران اهتمام السوق حول هذا الاكتتاب العام: لماذا يتم توزيع أرباح مفاجئة رغم ارتفاع الديون والخسائر المتكررة، وهل هناك تحويل لمصالح المساهمين؟، واعتمادها بشكل كبير على السوق الأمريكية والأوروبية، كيف يحقق الإدارة تحولًا كاملًا من الخسارة إلى الربح، ويخفف من ضغط الديون العالية؟

حتى وقت إعداد هذا التقرير، لم تتلقَ الصحيفة ردودًا على هذين السؤالين. وبالاعتماد على البيانات التفصيلية في نشرة الإصدار، يتضح أن طريق شركة ديلان مينهاي نحو الاكتتاب مليء بالمخاطر، حيث تواجه قدراتها على الاستمرارية وإدارة الشركة تحديات سوقية صارمة، وتوضح الحالة التشغيلية والمالية كما يلي.

من المقاولة إلى علامة تجارية عالمية رائدة في تخزين الطاقة

يقع المقر الرئيسي لشركة ديلان مينهاي في شنغن، وتأسست رسميًا في يونيو 2013، وهي من أوائل الشركات التي استثمرت في مجال تخزين الطاقة المحمولة في الصين، ويعد تقديم طلبها إلى سوق هونغ كونغ خطوة مهمة في استراتيجيتها السوقية.

بدأت الشركة أعمالها في البداية من خلال خدمات التصنيع بعقد ODM، حيث كانت توفر خدمات تصنيع منتجات تخزين الطاقة لعلامات تجارية معروفة، وفي ذات الوقت استثمرت في تطوير تقنيات البطاريات الليثيوم الأساسية، مما مكنها من بناء سلسلة إمداد قوية وقدرات تصنيع متقدمة، وبدأت أيضًا في استهداف الأسواق الخارجية المتخصصة في تخزين الطاقة، وأنشأت شبكة توزيع عالمية مبدئية، مما أسس لانتقالها إلى العلامة التجارية.

في عام 2020، شكلت نقطة تحول رئيسية، حيث أطلقت علامتها التجارية المستقلة BLUETTI، وغيّرت نموذج عملها ليصبح مباشرًا للمستهلكين (DTC)، وحققت نجاحًا كبيرًا من خلال منتجها الأول الذي حطم أرقام التمويل الجماعي في الصناعة، ونجحت في دخول الأسواق الرئيسية في أوروبا والولايات المتحدة، مما مهد الطريق لتحولها من مصنع تقليدي إلى علامة تجارية عالمية متخصصة في تخزين الطاقة.

في عام 2023، أتمت الشركة جولة تمويل كبيرة، وارتقت إلى قائمة شركات اليونيكورن في شنغن، وبدأت خطة للإدراج في سوق الأسهم الصينية A، لكن تم إيقافها لاحقًا لأسباب غير معروفة؛ وبحلول عام 2024، احتلت الشركة المركز الرابع عالميًا في سوق تخزين الطاقة المحمولة، وتغطي أعمالها أكثر من مئة دولة ومنطقة، مع حصة إيرادات خارجية تقارب 98%، مما يعزز مكانتها في السوق، وفي فبراير 2026، تقدمت بطلب الإدراج في سوق هونغ كونغ لتحقيق قفزة جديدة في السوق المالية.

نمو الإيرادات لكن خسائر مستمرة، ونفقات التسويق تضغط على الأرباح

على الرغم من توسع حجم الإيرادات بشكل ثابت، إلا أن شركة ديلان مينهاي لا تزال تعاني من خسائر مستمرة، ولم تظهر بعد نقطة تحول في الربحية. تظهر البيانات في نشرة الإصدار أن عام 2023 حققت الشركة إيرادات قدرها 1.777 مليار يوان، وارتفعت إلى 2.174 مليار يوان في 2024، بزيادة قدرها 22.4%. وفي الأشهر التسعة الأولى من 2025، بلغت الإيرادات 1.572 مليار يوان، مع معدل نمو منخفض جدًا بنسبة 3.3%، مما يدل على ضعف الدفع للنمو.

أما على مستوى الأرباح، فالوضع لا يزال صعبًا، حيث سجلت الشركة خسارة صافية قدرها 184 مليون يوان في 2023، وتقلصت الخسارة إلى 46.62 مليون يوان في 2024، وخسارة الأشهر التسعة الأولى من 2025 بلغت 29.85 مليون يوان، مما يعني أنها لم تحقق أرباحًا لعدة سنوات. وباعتبارها شركة تعتمد على نموذج DTC، فإن إجمالي هامش الربح لديها وصل إلى 42.3%، وهو أعلى من الشركات التقليدية الكبرى في صناعة تخزين الطاقة، لكن نفقات التسويق المرتفعة تظل السبب الرئيسي في تآكل الأرباح. ففي الأشهر التسعة الأولى من 2025، بلغت نفقات المبيعات 480 مليون يوان، بنسبة 30.5% من الإيرادات، مما يضغط على الأرباح ويعد أحد أسباب الخسائر المستمرة على المدى الطويل.

معدل الدين إلى الأصول 106.6%، والإيرادات الخارجية تمثل حوالي 98%، وضغوط مالية

من الناحية المالية، تواجه الشركة ضغطًا كبيرًا على سداد الديون، حيث بلغ معدل الدين إلى الأصول 106.6% حتى سبتمبر 2025. وبيناوم 15 يناير 2026، كانت السيولة النقدية وما يعادلها حوالي 547.8 مليون يوان، في حين أن الحسابات التجارية وغيرها من المدفوعات المستحقة بلغت 1.158 مليار يوان، والقروض البنكية 232 مليون يوان، مما يبرز فجوة واضحة بين التدفقات النقدية والديون، ويزيد من ضغط استمرارية التمويل.

أما من حيث هيكل الإيرادات، فتعتمد الشركة بشكل كبير على الأسواق الخارجية، مع مخاطر تركيز عالية. تظهر البيانات أن إيرادات السوق الخارجية في 2023 و2024 والأشهر التسعة الأولى من 2025 كانت بنسبة 98.8%، 99.4%، و97.9% على التوالي، مع تركيز رئيسي على الأمريكتين وأوروبا. ومع تراجع الطلب على مصادر الطاقة الاحتياطية في أوروبا بسبب تحسن أزمة الطاقة، انخفضت إيرادات السوق الأوروبية في الأشهر التسعة الأولى من 2025 إلى 451 مليون يوان، بانخفاض كبير، مما أثر على معدل النمو العام للإيرادات.

وفي الوقت نفسه، تراجعت استقرار شبكة التوزيع، حيث أضافت الشركة 619 موزعًا جديدًا في الأشهر التسعة الأولى من 2025، وقطعت علاقاتها مع 668 موزعًا، مما أدى إلى تراجع قوة التفاوض مع الموزعين، وارتفاع تكاليف إدارة شبكة التوزيع، وهو ما يفاقم من تحديات استدامة النمو.

توزيعات الأرباح المفاجئة قبل الإدراج مرتين

خلال المرحلة الحاسمة قبل الاكتتاب، قامت شركة ديلان مينهاي، في ظل خسائر مستمرة وتدفق نقدي محدود، بتنفيذ توزيعين للأرباح بشكل مفاجئ، مما أثار تساؤلات قوية في السوق.

تظهر نشرة الإصدار أن إجمالي التوزيعات بلغ حوالي 124 مليون يوان، حيث أعلنت الشركة في 30 سبتمبر 2025 عن توزيع أرباح بقيمة 3.71 مليون يوان، وفي 15 يناير 2026، قبل تقديم الطلب، أعلنت عن توزيع أرباح أخرى بقيمة 87.4 مليون يوان، وتم دفعها بالكامل في 10 فبراير 2026. واعتبرت الشركة أن هذه التوزيعات مسجلة ضمن “مصاريف الفوائد الخاصة بالمساهمين العاديين”، وهو أسلوب محاسبي فُسّر على أنه محاولة لتحويل المصالح، وأثار مخاوف المستثمرين من احتمال وجود تحويل للمصالح.

وفيما يخص الرقابة الداخلية، ففي أبريل 2024، تم تغريم شركة ديلان مينهاي بمبلغ 229 ألف يوان من قبل إدارة تنظيم السوق الأجنبي في شنغن، بسبب ممارسات تهرب من العملة الأجنبية، على الرغم من أن المبلغ صغير، إلا أنه كشف عن ثغرات في إدارة الرقابة والامتثال.

بوجه عام، رغم أن شركة ديلان مينهاي تملك حصة سوقية قوية في مجال تخزين الطاقة المحمولة، وتتبنى نموذج DTC، وتتمتع بهوامش ربح عالية، إلا أن استمرار الخسائر، والديون المرتفعة، وتقلبات السوق الخارجية، وضعف استقرار شبكة التوزيع، بالإضافة إلى توزيعات الأرباح المفاجئة قبل الإدراج والعقوبات، كلها عوامل تمثل تحديات كبيرة أمام نجاحها في سوق هونغ كونغ. وتؤثر ردود الشركة على الأسئلة الرئيسية التي طرحها الصحفيون بشكل مباشر على تقييم السوق وثقة المستثمرين، وما إذا كانت ستتمكن من النجاح في دخول سوق الأسهم في هونغ كونغ، لا يزال يتطلب مراقبة مستمرة.