هذه الأيام، احتلت الأوضاع بين الولايات المتحدة وإيران عناوين الأخبار في الأسواق المالية، لكن سوق هونغ كونغ المالي الذي يعاني من تراجع مستمر، أُعلن عنه خبر هام أيضًا:

قامت هيئة الأوراق المالية في هونغ كونغ وشرطة مكافحة الفساد بالتعاون لتنفيذ حملة واسعة ضد وسطاء الأوراق المالية، وصناديق التحوط، والوسطاء المرتبطين، حيث تم تفتيش 14 موقعًا واعتقال 8 أشخاص. تتعلق القضية بالتداول الداخلي، والرشوة التجارية، وتبادل المصالح حول عمليات تخصيص الأسهم في سوق هونغ كونغ، حيث بلغت الأرباح غير القانونية المتحصل عليها حوالي 3.15 مليار دولار هونغ كونغ.

قبل عدة أشهر، كانت هناك إشاعات في الأوساط المالية حول هذا الأمر، وهو أحد الأسباب الرئيسية لضعف أداء سوق الأسهم في هونغ كونغ مؤخرًا، حيث بدأ العديد من الأموال غير النظيفة في الانسحاب بهدوء مع تصاعد حدة الرقابة.

من حيث معايير التنفيذ، والطواقم المعنية، وسلسلة التداول التي تشير إليها القضية، فإنها تُعد من أكبر عمليات التفتيش المفاجئ التي شهدتها صناعة التمويل في هونغ كونغ منذ عام 2017.

قد لا يلفت هذا الخبر الانتباه في ظل التغيرات الجيوسياسية الكبرى، لكنه بالنسبة لسوق الأسهم في هونغ كونغ، إشارة مهمة يجب الانتباه إليها:

على مدى العامين الماضيين، كانت المهمة الأساسية للسوق هي توسيع حجم التمويل، واستعادة نشاط التداول، بينما تم تأجيل باقي المشكلات. أدى ذلك إلى ضغط كبير على السيولة في السوق، حيث أُجريت العديد من عمليات الطرح العام الأولي، مما أدى إلى تراجع المؤشر بشكل مستمر.

لكن، تظهر هذه الحملة التفتيشية بوضوح أن مستوى التسامح مع المخالفات بدأ يتراجع، وأن المرحلة التي تعتمد على المعلومات غير المتاحة للجميع، والموارد الرمادية، وسلاسل العلاقات لتحقيق الأرباح، تتغير إلى مرحلة تضييق وفرض رقابة أشد.

من الممكن أن تتغير آلية عمل السوق المالية في هونغ كونغ: بعد أن استمر التراجع، ربما يكون قد حان الوقت لمرحلة تحول حقيقية.

1. التركيز في هذه الرقابة على سلسلة استغلال معلومات تخصيص الأسهم

==================

من المعلومات المتاحة علنًا، فإن جوهر القضية لا يقتصر على التداول الداخلي التقليدي، بل يتعلق بنظام تبادل المصالح حول المعلومات غير العامة الخاصة بتخصيص الأسهم في سوق هونغ كونغ.

السلسلة التي تستهدفها الرقابة واضحة جدًا:

الأشخاص الرئيسيون في شركات الوساطة أو المؤسسات ذات الصلة، يسرّبون لمتداولي صناديق التحوط تفاصيل تخصيص الأسهم في بعض الشركات المدرجة في هونغ كونغ؛ مقابل ذلك، يُشتبه في تلقيهم رشاوى؛ أما الطرف الذي يحصل على المعلومات، فيستخدم هذه البيانات غير العامة لبناء مراكز بيع على المكشوف مسبقًا، والاستفادة من تقلبات الأسعار.

هذه ليست مجرد “معرفة مسبقة بأن شركة معينة ستصدر أخبارًا جيدة”، بل نوع أكثر تخصصًا وسرية من التداول:

تداول معلومات تخصيص الأسهم في عمليات الطرح العام الأولي.

الكثير من المستثمرين الخارجيين غير ملمين بهذه المرحلة، لكن في سوق هونغ كونغ، يُعد تخصيص الأسهم مرحلة حساسة جدًا من حيث التسعير. معرفة من حصل على حصص، وكم، وهل تركزت الأسهم، وما إذا كانت ستُباع بسرعة أو تُستخدم للتحوط، كلها معلومات تؤثر مباشرة على سعر السهم بعد الإدراج.

فقط من خلال امتلاك هذه المعلومات مسبقًا، يمكن أن تتكون ميزة تداولية واضحة.

المنطق العام ليس معقدًا جدًا.

خلال عملية الطرح العام الأولي، يتولى قسم الاكتتاب في شركات الوساطة تنظيم التخصيص.

نتائج التخصيص، أي من حصل على كم من الأسهم، تحمل في طياتها معلومات غنية عن هيكلية المتداولين.

إذا حصلت صناديق التحوط على هذه المعلومات عبر الرشوة أو وسائل غير قانونية قبل الإعلان، فبإمكانها، من خلال تحليل تركيبة التخصيص، ونوع المستثمرين، وتوزيع الحسابات، ونسبة الأموال الأساسية مقابل غير الأساسية، أن تتوقع بشكل مسبق العرض والطلب على الأسهم بعد الإدراج.

عادة، إذا كانت الأسهم مركزة في أيدي صناديق تداول أو حسابات مؤسساتية ذات توجه موحد، فإن ضغط التصريف بعد الإدراج يكون أكبر، وتقلبات السعر تتضخم بسهولة؛

أما إذا كانت التخصيصات أكثر توجهًا نحو الأموال طويلة الأمد، ورأس مال صناعي، أو حسابات مستقرة، فإن هيكلية الأسهم على المدى القصير تكون أكثر استقرارًا.

لذا، فإن معلومات تخصيص الأسهم توفر مؤشرًا مهمًا وذو رؤية مستقبلية حول أداء سعر السهم في بداية التداول. عندما تحصل بعض المؤسسات على كميات كبيرة من الأسهم، غالبًا ما تقوم بسرعة بتقليل مراكزها أو تستخدم أدوات مشتقة أو اقتراض الأسهم للتحوط، مما يرفع من عرض السوق على المدى القصير ويضغط على السعر.

وإذا علم شخص ما قبل الإعلان العلني:

أي الصناديق حصلت على كم من الأسهم؛ وهل التخصيص متركز بشكل مفرط؛ وأي نوع من الحسابات لديها دوافع للخفض أو التحوط؛

فبإمكان صناديق التحوط أن تبيع على المكشوف مسبقًا أو تبني هياكل تحوط، وتحقق أرباحًا عند هبوط السعر.

هذه الأنواع من التداولات لا تعتمد على التحليل الأساسي أو البحث، بل تعتمد فقط على ميزة المعلومات غير المتكافئة للاستمرار في جني الأرباح.

2. لماذا الآن تحديدًا يحدث هذا

============

الانفجار الأخير في القضية يعكس بيئة عامة واضحة: سوق الطرح العام الأولي في هونغ كونغ يعيد النشاط، وسوق الأسهم الأولي والثانوي يزداد حيوية، وقيمة التداول في مرحلة التخصيص ترتفع بسرعة.

عندما يكون السوق هادئًا، يكون حساسًا جدًا لمرحلة التخصيص، وتكون فرص المشاركة والأرباح محدودة، وتضيق مساحة الربح. لكن مع عودة النشاط إلى السوق، تتغير الأمور بسرعة. لم تعد عملية التخصيص مجرد خطوة في عملية الإصدار، بل تتحول إلى لعبة مالية عالية، يشارك فيها المزيد من الأموال بشكل متزايد.

أولًا، يتوسع حجم عمليات التخصيص بسرعة. تتسارع مشاركة الصناديق الخاصة، وصناديق التحوط، والمكاتب العائلية، والمؤسسات التي تتعامل عبر هياكل منظمة مع عمليات إصدار الأسهم وإعادة التمويل. لم تعد عملية التخصيص مجرد ترتيب تمويلي، بل أصبحت سوقًا أوليًا وثانويًا يمكن التداول فيه، والتحوط، والاستفادة.

ثانيًا، يتضخم الفضاء الرمادي بين الوسطاء. سوق الطرح في هونغ كونغ يشمل العديد من الأطراف: البنوك الاستثمارية، وكلاء التخصيص، فرق البيع والتداول، الوسطاء الماليين، وصناديق التحوط، مع العديد من نقاط الاتصال بالمعلومات. مع زيادة عدد المشاريع وتكرار العمليات، يزداد أيضًا احتمال تسرب المعلومات، وتبادل المصالح، وظهور فرص التربح غير القانونية.

كلما زاد النشاط، زادت قيمة المعلومات؛ وكلما زاد عدد المشاريع، زادت احتمالية غموض الحدود؛ وكلما زادت فرص الربح غير المشروع، زاد انتشار الشبكات الرمادية.

إذا لم يتم تشديد الرقابة بسرعة، فإن سوق الأسهم الأولي والثانوي قد ينزلق بسهولة نحو سوق استغلال المعلومات. وعندها، لن يتضرر فقط بعض المشاريع، بل ستتضرر مصداقية النظام بأكمله في سوق هونغ كونغ.

3. لماذا تثير شركة Infini Capital Management اهتمامًا خاصًا

=========================

واحدة من أكثر المؤسسات التي تثير اهتمام القضية هي شركة Infini Capital Management.

السبب في تركيز السوق عليها ليس فقط لأنها متورطة في التحقيق، بل لأنها كانت نشطة جدًا في سوق تخصيص الأسهم في هونغ كونغ خلال السنوات الأخيرة. هذه المؤسسات تقع في موقع حساس جدًا في السوق الأولي والثانوي: قريبة من سلسلة التخصيص، وتشارك بعمق في عمليات إصدار الأسهم وإعادة التمويل، وتتمتع بقدرات مالية وتداولية قوية.

المستثمرون العاديون يهتمون بكسب الأرباح من عمليات الاكتتاب، لكن هذه المؤسسات النشطة تركز على كيفية استغلال هيكل التخصيص، وترتيبات السيولة، وتغيرات الأسهم بعد الإدراج، للبحث عن فرص أرباح أعلى من خلال التربح أو التحوط.

في بيئة تتسم بأسهم التكنولوجيا، والتخصيصات الكبيرة، والأسهم ذات التقلبات العالية، تكون قيمة المعلومات المسبقة عالية جدًا. وأي تفاصيل تحصل عليها مسبقًا يمكن أن تتحول بسرعة إلى أرباح من البيع على المكشوف أو أرباح من التحوط.

4. لماذا تتخذ الرقابة إجراءات صارمة الآن

=============

هذه الحملة ليست حدثًا معزولًا. على مدى العامين الماضيين، أطلقت السلطات في هونغ كونغ عدة إشارات، مع تصاعد النشاط في سوق الطرح العام الأولي، أن التركيز الرقابي بدأ يتحول من دعم استعادة التمويل إلى تنظيم سوق التداول وسلوك الوسطاء.

بعض القضايا والتصريحات السابقة كانت بمثابة تحذيرات مسبقة.

أولًا، قضايا التداول الداخلي المرتبطة بصناديق التحوط.

ثانيًا، اتهامات للموظفين في بورصة هونغ كونغ أو العاملين في السوق بالرشوة، أو تسريب المعلومات.

ثالثًا، التحذيرات المستمرة من قبل السلطات بشأن جودة طلبات الاكتتاب، وجودة التوصيات، وقدرة الوسطاء على أداء مهامهم بشكل صحيح.

هذه الأمور، رغم تباينها، تشير إلى مشكلة واحدة: مع عودة سوق الطرح العام الأولي، تتوسع شبكة التربح غير المشروع المرتبطة بالإصدار، والتخصيص، والتداول.

إذا تُركت الأمور على حالها، فهناك مخاطر على وجهين رئيسيين:

أولًا، تدهور جودة الطروحات. مع زيادة عدد المشاريع، قد يركز البنوك الاستثمارية والوسطاء على إنجاز المشاريع أكثر من تحسين جودتها.

ثانيًا، تآكل ثقة السوق. إذا اعتقد المستثمرون أن نتائج التخصيص قد استُغلت مسبقًا من قبل أطراف داخلية، وأن الأسعار لا تعتمد على معلومات شفافة، فإن جاذبية سوق الأسهم الجديدة ستتراجع بسرعة.

أهم ما يخشاه سوق رأس المال هو فقدان الثقة في القواعد. وإذا فقدت سوق الطرح الأولي والثانوي مصداقيتها، فإن ذلك لن يضر فقط بالمستثمرين، بل سيمس الثقة طويلة الأمد في هونغ كونغ كمركز تمويل.

5. ما قاله جي بي مورغان و يو بي إس منذ وقت مبكر

===============

وفقًا لمصادر مطلعة، فإن جي بي مورغان و يو بي إس أنهيا قبل عدة أشهر علاقاتهما الرئيسية مع شركة Infini Capital Management Ltd.

وفي ذلك الوقت، لم تكن التحقيقات علنية، مما يدل على أن هناك من سمع عن الأمر قبل ذلك بكثير.

بالنسبة للبنوك الاستثمارية الدولية الكبرى، فإن مثل هذه القضايا لا تمثل فقط مخاطر معاملات فردية، بل تمثل مخاطر امتثال وسمعة مزدوجة.

6. الرسائل الثلاث التي أطلقتها الحملة التفتيشية

==================

الأهمية الكبرى لهذه الحملة لا تكمن في عدد الأشخاص الذين تم القبض عليهم أو الوثائق التي تم تفتيشها، بل في أنها أرسلت ثلاث رسائل واضحة للسوق:

الأولى، أن السلطات في هونغ كونغ دخلت في دورة ضغط عالية وواضحة.

هذه الحملة المشتركة بين هيئة الأوراق المالية وشرطة مكافحة الفساد، تشير إلى أن التعاون بين الجهات الرقابية والتحقيقات في الفساد بدأ يتعزز. هذا النوع من التعاون نادر، وعند ظهوره غالبًا ما يعني أن المشكلة قد تم تصعيدها إلى مستوى إصلاحات نظامية، وليس مجرد مخالفات سوقية عادية.

الثانية، أن شبكة التربح من استغلال المعلومات في سوق الطرح ستُعاد هيكلتها.

التغييرات المحتملة تشمل ترقية سرية المعلومات، وزيادة السيطرة على صلاحيات الوصول، وتعزيز الرقابة على المعلومات داخل البنوك الاستثمارية، وتدقيق عمليات التداول المرتبطة بالسوق الأولي والثانوي، وتقليل غموض الأدوار بين الوسطاء والمستشارين.

هذا يعني أن بعض الأموال التي تعتمد على استغلال المعلومات، والعلاقات، والتواصل غير الرسمي، ستضطر إما للخروج من السوق أو تقليص استراتيجياتها بشكل واضح.

الثالثة، أن هونغ كونغ تسعى بنشاط للحفاظ على مكانتها كمركز رئيسي للطرح العام الأولي.

أحد أهم أصولها المالية هو قدرتها على التمويل، خاصة في عمليات الطرح الكبرى، وإعادة التمويل، واستقطاب رؤوس الأموال عبر الحدود. لكن، الأصول الأهم كمركز تمويل ليست بعدد المشاريع، بل بمصداقية النظام.

إذا تآكلت مصداقية سوق الطرح، سيرفع المستثمرون الدوليون من خصم المخاطر، وسيعيد الشركات ذات الجودة العالية تقييم خيارات الإدراج، وسيقلل رأس المال طويل الأمد من مشاركته. عندها، ستستفيد أسواق أخرى أكثر شفافية وثقة.

إذن، فإن الإجراءات الرقابية الحالية تهدف، في جوهرها، إلى حماية أساس الثقة في سوق هونغ كونغ.

7. لماذا يمكن أن يكون هذا نقطة تحول في سوق الأسهم في هونغ كونغ

=================

في الفترة الأخيرة، كانت المشكلة الأساسية في سوق هونغ كونغ هي الركود، وضعف وظيفة التمويل، وانخفاض مشاركة السوق. كثير من هذه المشاكل كانت تُغطي على حقيقة أن السوق كان يُحركه بشكل رئيسي “إعادة بناء الثقة”.

لكن مع عودة النشاط، وازدياد عمليات الطرح، وارتفاع حرارة السوق الأولي والثانوي، بدأ التركيز الرقابي يعود لمعالجة المشكلات التي تتضخم خلال فترات الانتعاش: تسريب المعلومات، وتبادل المصالح، واستغلال التخصيص، وسلاسل الوسطاء الرمادية.

وهذا يعني أن السوق يمر الآن من مرحلة “استعادة النشاط” إلى مرحلة “إعادة بناء جودة القواعد”. وهذه المرحلة بحد ذاتها تمثل نقطة تحول.

على المدى القصير، ستؤدي الرقابة المشددة إلى اختفاء بعض الأرباح غير المشروعة، وتقليل بعض الأموال النشطة، لكن من المتوقع أن تؤدي إلى تباطؤ عدد الطروحات، وجذب استثمارات طويلة الأمد بشكل أكبر.

من هذا المنظور، فإن الحملة التفتيشية الأضخم خلال العقد الأخير قد تكون بالفعل نقطة تحول حقيقية في سوق الأسهم في هونغ كونغ.

شكرًا لقرائتكم، وإذا كان هناك ما ألهمكم، نرجو الإعجاب، والمشاركة، والمتابعة.

وإذا رأيتم أن المقال ذو قيمة، يرجى مشاركته مع زملائكم، عملائكم، أو فريقكم، لنتشارك فهم “إيقاع” و"اتجاه" السياسات الاقتصادية في الصين.

— END —