استراتيجية Xingzheng: تراجع تأثير الاضطرابات الخارجية على سوق الأسهم A تدريجياً، والتركيز على فرص التأكد من الانتعاش الاقتصادي

أولاً، على المدى العام، فإن “التضخم الركودي” و"تصاعد حدة الصراع"، اللذان يتم تسعيرهما حاليًا في السوق، قد لا يكونان نهاية المطاف في تطورات هذا الصراع الحالي.

هذا الأسبوع، مع عدم ظهور علامات على تهدئة الوضع بين الولايات المتحدة وإيران، أدت مخاوف رئيسية إلى تصحيح مركزي في السوق وتحول سريع في الهيكلية. من جهة، بدأ السوق في تسعير توقعات بتمديد حالة الجمود في الصراع، وابقاء سعر النفط عند مستويات عالية، مما يعزز توقعات “التضخم الركودي”، بالإضافة إلى الضغوط على السيولة الناتجة عن تأجيل الاحتياطي الفيدرالي لخفض الفائدة أو حتى التوجه لرفعها. من جهة أخرى، يتغير الهيكل السوقي بسرعة مع تغيرات تدريجية في حدة الصراع، حيث تهيمن الأصول الدفاعية عند تصاعد الصراع، وتعود الأسهم التقنية للقيادة عند تبريده.

بالنسبة لمخاوف السوق الحالية حول “التضخم الركودي” و"تصاعد حدة الصراع"، وما قد يترتب على ذلك من مخاطر تصحيح نظامي في سوق الأسهم، نعتقد أن هذه ليست نهاية المطاف في تطورات هذا الصراع. لقد تم تسعير تصحيح السوق بشكل كبير، ومع ذلك، لا تزال هناك فجوة توقعات كبيرة، مما قد يوفر فرصة للانتعاش بعد التصحيح.

أولاً، فيما يتعلق بتأثير ارتفاع أسعار النفط على الاقتصاد والتضخم والسياسات، يميل السوق حالياً إلى مقارنة الوضع مع أزمات النفط في 1970 و2022، أو الصراع الروسي الأوكراني. لكننا نرى أن هناك اختلافات واضحة، سواء من حيث موقع الدورة الاقتصادية، أو حساسية الاقتصاد والتضخم تجاه أسعار النفط، أو من حيث دعم الطلب المستمر لارتفاع الأسعار:

1. قبل أزمتي النفط والصراع الروسي الأوكراني، كانت الولايات المتحدة في دورة تضخم صاعدة، مما أثر مباشرة على توجهات السياسة النقدية للاحتياطي الفيدرالي بعد ارتفاع أسعار النفط. أما قبل الأزمة الحالية، فالتضخم كان تحت السيطرة، واحتمالات رفع الفائدة أقل. في السابق، كانت الولايات المتحدة في دورة تضخم عالية، حيث بلغ مؤشر CPI أكثر من 5%، مما أدى إلى تركيز الفيدرالي على مكافحة التضخم عبر رفع الفائدة، مما ضغط على الأصول ذات المخاطر. أما الآن، فإن CPI الأمريكي لا يزال عند حوالي 2.4%، وهو مستوى قريب من مستويات 2003 (حرب العراق) و2011 (حرب ليبيا)، وحتى أعلى من مستويات التضخم خلال الأزمة النفطية الثالثة، حيث اعتبر الفيدرالي أن التضخم كان تحت السيطرة، واستمر في سياسة التيسير، مما دعم أداء الأصول ذات المخاطر على المدى المتوسط والطويل.

2. الاختلاف الأكبر الآن عن أزمات النفط السابقة هو أن حساسية الاقتصاد والتضخم تجاه أسعار النفط قد تراجعت بشكل كبير، وأصبح سعر النفط لا يهيمن على الاقتصاد والسياسات وأسعار الأصول بشكل فردي. بعد أزمات النفط، تبنت الولايات المتحدة تحولاً في الطاقة، وبتقنية الزيت الصخري بعد 2010، أصبحت من أكبر مستوردي النفط الخام إلى مصدر صاف، وانخفض وزن الطاقة في CPI بشكل كبير، مما جعل تأثير ارتفاع النفط على الاقتصاد والتضخم أقل حدة، وانتهى عصر الاعتماد على سعر النفط كمحرك رئيسي للاقتصاد والسياسات.

3. ثالثًا، بخلاف 2022، حيث كانت الطلبات المحلية قوية وسلسة، فإن انتقال تأثير ارتفاع النفط من PPI إلى CPI في الوقت الحالي يفتقر إلى دعم الطلب، مما يبطئ من انتقال تأثير ارتفاع النفط على التضخم. قبل 2022، استفاد المستهلكون الأمريكيون من دعم نقدي مباشر واسع، وبعد تخفيف الجائحة، تم تحرير الطلب بسرعة، مما سمح بانتقال سلس لارتفاع النفط إلى أسعار المستهلكين. بالمقابل، بعد أزمة 2011، ظل الطلب ضعيفًا رغم ارتفاع PPI، وكان انتقاله إلى CPI محدودًا. الآن، بعد استمرار ارتفاع أسعار الفائدة منذ 2022، فإن قدرة المستهلكين على الإنفاق ضعيفة، ويقل دعم الطلب لانتقال ارتفاع PPI إلى CPI، ويظل قرار السياسة النقدية يعتمد بشكل رئيسي على CPI. السوق يركز حالياً على ارتفاع PPI في فبراير، مع توقعات بزيادة الضغوط التضخمية، وهو ما يعكس فجوة توقعات كبيرة.

وبناءً على ذلك، فإن الاختلافات الثلاثة تشير إلى أن “التضخم الركودي” ليس السيناريو النهائي، وأن احتمالات أن يواصل الاحتياطي الفيدرالي سياسته بالتدرج وخفض الفائدة في النصف الثاني من العام لا تزال مرتفعة، وأن السوق المبالغ في توقعاته للتشديد المالي قد تتراجع تدريجيًا. وفقًا لنموذج فريق أبحاث إكسينغ، إذا استمر سعر النفط الخام WTI عند مستويات 70/80/90/100 دولار حتى نهاية العام، فإن معدل التضخم السنوي في CPI الأمريكي سيكون حوالي 2.87%/3.08%/3.30%/3.51%. مع العلم أن الحد الأدنى الحالي لمعدل الفائدة الفيدرالية هو 3.5%، مما يشير إلى أن التضخم لا يزال تحت السيطرة، وأن احتمالات خفض الفائدة في النصف الثاني من العام مرتفعة. السوق يضع حالياً توقعات لخفض الفائدة في سبتمبر 2024، مع بعض توقعات الرفع، وهو ما يعكس توقعات تشديد أكبر، ومع عودة توقعات الخفض، فإن فرص تعافي الأصول ذات المخاطر تزداد.

بالنسبة للسوق المحلي، فإن تأثير أزمات النفط السابقة على سوق الأسهم الصينية كان مرتبطًا بشكل رئيسي بسياسات التيسير أو التشديد الداخلي، أو بظروف الطلب الخارجي والداخلية. في الأزمة الحالية، فإن استمرار التيسير من قبل الاحتياطي الفيدرالي، وعدم وجود ضغوط تضخمية كبيرة محليًا، يقللان من مخاطر التشديد، كما أن التضخم المعتدل يدعم تعافي الاقتصاد والأرباح، مما يحافظ على أساسيات السوق.

وفيما يخص تطورات الصراع المستقبلي، نؤمن أن “تصعيد الصراع بهدف التهدئة هو السيناريو المرجح”، وأن تصعيد حدة الصراع مؤقت، مع وجود فرص لتهدئته لاحقًا. مع تهديدات الولايات المتحدة بتدمير منشآت كهربائية، وزيادة القوات، وفرض حصار، وتوقعات بردود فعل متبادلة من إيران، فإن السوق قد يتجه مؤقتًا نحو زيادة القيمة الجيوسياسية، لكن على المدى المتوسط، فإن توسع القيمة الجيوسياسية قد لا يكون سلسًا. حالياً، هدف الولايات المتحدة من زيادة القوات أو السيطرة على الجزر هو ممارسة ضغط على إيران لتحقيق هدف فتح مضيق هرمز، وليس تحقيق نصر نهائي. لذلك، فإن تصعيد الصراع بشكل غير محدود ليس هو النهاية، وأن التفاوض هو السيناريو الطبيعي، وإذا استمر التصعيد، فإن ارتفاع أسعار النفط والضغوط العسكرية قد يدفع ترامب إلى رغبة أكبر في التفاوض، مما يخلق فرصة لخفض التصعيد عبر المفاوضات.

وفي الختام، فإن التصحيح الأخير في السوق يعكس مخاوفين رئيسيين: أولهما، مخاطر “التضخم الركودي”، وثانيهما، “تصاعد حدة الصراع بشكل غير متحكم فيه”، وكلاهما قد لا يكون نهاية المطاف. على المدى القصير، فإن تصعيد الصراع قد يخلق فرصة لتهدئته، حيث غالبًا ما يكون بداية الانتعاش عندما يكون السوق في أدنى حالاته من التشاؤم؛ وعلى المدى المتوسط والطويل، فإن “التضخم الركودي” هو السيناريو الأكثر تشاؤمًا، لكنه ليس بالضرورة السيناريو الأساسي، وأن السوق يضع حالياً توقعات سلبية كبيرة، مما يشكل أساسًا لإعادة بناء السوق على المدى الطويل.

ثانيًا، من حيث الهيكلية، السوق قد حدد بالفعل الاتجاه، وتركز الأداء على القطاعات ذات التوقعات الثابتة:

• قطاعات ذات أداء ثابت ومرتكزة على منطق قوي: مثل سلاسل الحوسبة في أمريكا الشمالية (معدات الاتصالات، المكونات).

• بعد ارتفاع سعر النفط، القطاعات المستفيدة من استبدال الطاقة وتوصيل الأسعار: مثل صناعة الطاقة الجديدة (بطاريات، سيارات كهربائية، طاقة شمسية، طاقة رياح)، الفحم، المرافق (الكهرباء، الغاز)، المنتجات الزراعية.

• قطاعات الملاذ الآمن: البنوك، الأغذية والمشروبات، الأجهزة المنزلية، البنية التحتية.

أما القطاعات المرتبطة بارتفاع الأسعار (مثل النفط والكيماويات)، فهي تظهر أداءً متباينًا وتقلبات كبيرة، مع أن بعض الأسهم فيها لم تكن جيدة، ويعود ذلك إلى أن السوق يتبع حركية الصراع والمشاعر، بالإضافة إلى أن بعض المستثمرين يحققون أرباحهم منذ بداية العام. والأهم أن ارتفاع الأسعار الناتج عن النفط يعكس في جوهره زيادة التكاليف، مما قد يضر بأرباح القطاع (خصوصًا في المراحل الوسطى والنهائية لصناعة النفط). مع اقتراب موسم الإفصاح، يركز السوق أكثر على القطاعات التي تظهر استدامة في الأداء، والتي يمكن أن تستفيد فعلاً من ارتفاع النفط.

أما من حيث التوقعات المستقبلية، فهناك ثلاثة سيناريوهات:

1. بالنسبة لقطاعات التكنولوجيا المزدهرة وسلاسل التصدير، بعد أن تم تسعير المخاطر الجيوسياسية وتوقعات التشديد المالي، فإنها تتمتع بفرص لتحقيق أداء ثابت، خاصة مع وجود اتجاهات صناعية مستقلة، وأداء جيد في ظل تأثير محدود لأسعار النفط.

2. بالنسبة لقطاعات ارتفاع الأسعار، مع تزايد إشارات الارتفاع في الربع الأول، من المتوقع أن يثبت أداؤها المالي، مع وجود تباين داخلي، خاصة في القطاعات التي تتأثر مباشرة بأسعار النفط.

3. بالنسبة للقطاعات التي تعتمد على المشاعر الدفاعية، إذا لم تثبت نتائجها المالية قوة الأداء، فإنها ستتراجع مع تهدئة الصراع.

وفي التوزيع، بناءً على توقعات الأرباح لعام 2026، نوصي بالتركيز على القطاعات التي تظهر أداءً جيدًا في الربع الأول، ومنها:

• الذكاء الاصطناعي: الأجهزة (الإلكترونيات الاستهلاكية، المكونات، معدات الحوسبة، معدات الاتصالات، المواد الكيميائية الإلكترونية)، البرمجيات (الألعاب، الإعلام الرقمي، خدمات تكنولوجيا المعلومات).

• التصنيع المتقدم وسلاسل التصدير: الطاقة الجديدة (بطاريات، طاقة شمسية، طاقة رياح)، الصناعات العسكرية (معدات الملاحة البحرية)، الآلات (معدات النقل الجماعي، المعدات الخاصة، الآلات الهندسية)، السيارات التجارية، مكونات الأجهزة المنزلية، الخدمات الطبية.

• سلاسل الارتفاع في الأسعار الدورية: المعادن، الفحم، الصلب، الكيماويات (المطاط)، مواد البناء (الزجاج، الألياف الزجاجية)، الموانئ والنقل البحري، الغاز.

أما القطاعات ذات الأداء الضعيف منذ بداية العام، فهي تشمل: سلاسل الحوسبة في أمريكا الشمالية (معدات الاتصالات، المكونات)، التكنولوجيا في مراحلها المتوسطة والمنخفضة (الألعاب، الإعلام الرقمي، الحوسبة)، التصنيع وسلاسل التصدير (الإلكترونيات الاستهلاكية، البطاريات، السيارات التجارية، مكونات الأجهزة المنزلية، الأدوية المبتكرة)، سلاسل الارتفاع في الأسعار (المعادن، الصلب، المنتجات الزراعية، الغاز). من ناحية استفادة ارتفاع النفط، فإن الطاقة الجديدة التي تجمع بين منطق التصدير واستبدال الطاقة، وكذلك الفحم، المنتجات الزراعية، والغاز، يمكن أن تظل من القطاعات التي تستفيد. من ناحية استقرار الأداء، يُنصح بمتابعة سلاسل الحوسبة في أمريكا الشمالية والصناعة المحلية (CPO، PCB، سلاسل أشباه الموصلات)، بالإضافة إلى القطاعات التي تتوقع أن تحقق أداءً جيدًا في ظل “ثورة الذكاء الاصطناعي” (مثل الألعاب، الإعلام الرقمي، القطاعات التي تستفيد من ارتفاع خدمات السحابة).

مخاطر التحذير

تقلب البيانات الاقتصادية، وتوقعات التيسير المالي أقل من المتوقع، وتباطؤ خفض الفائدة من قبل الاحتياطي الفيدرالي، وتصاعد التوترات الجيوسياسية.

(المصدر: شركة إكسينغ للبحوث المالية)