استراتيجية الذهب الوطني: في انتظار تبدد الضباب - إعادة تقييم القيمة للأصول الصينية والقطاع الصناعي

ملخص

1、 جوهر هبوط السوق: الانتعاش المفاجئ للدولار وليس الركود

شهدت أصول الأصول العالمية تراجعًا عامًا هذا الأسبوع، ويبدو أن السبب هو القلق من ضعف الطلب، لكن الصراع بين إيران والولايات المتحدة هو السبب الحقيقي الذي قلب رواية “ضعف الدولار” السابقة. قبل اندلاع الصراع: كان الدولار يتراجع بشكل واضح، وتخرج الأموال من الأصول المقومة بالدولار، وكان أداء الأسهم الأمريكية أضعف من العالمية، وارتفعت أسعار السلع التي تتأثر بشكل كبير بمؤشر الدولار (مقاسًا بمعامل بيتا بين مؤشر الأسهم والدولار) في بداية العام حتى اندلاع الصراع. من ناحية أخرى، بدأت الأسهم التقنية الأساسية تتفوق على البنية التحتية والشركات الصغيرة، وتعرضت عملية التركيز المالي في السوق الأمريكية لانتكاسة كبيرة. بعد اندلاع الصراع، ارتفع مؤشر الدولار بشكل كبير، وعادت الأموال إلى الولايات المتحدة، مما أدى إلى: من أداء المؤشرات العالمية، برزت مرونة الأسهم الأمريكية، بينما تراجعت الأسواق الأكثر حساسية للدولار بشكل أكبر؛ ومن ناحية السلع، تراجعت الأنواع ذات القيمة الأعلى للطن أكثر، مع أن المعادن الصناعية مثل النحاس والألمنيوم تراجعت أقل من الذهب؛ ومع تفعيل صناعة الذكاء الاصطناعي الأمريكية، بدأ مؤشر ناسداك يتفوق مجددًا على مؤشر روسل 2000. وعلى مستوى سوق الأسهم الصينية، التي تعكس سلسلة الحوسبة التكنولوجية الأمريكية، كانت أداؤها أفضل نسبيًا. رغم أن مخاوف التضخم والركود العالميين هي السبب الظاهر، إلا أن إعادة توزيع السيولة بالدولار في الأصول المالية وراء ذلك ربما هو المحرك الأهم لأداء السوق.

2، المنطق وراء ذلك: انعكاسات الاختلافات الأساسية على سيطرة أمريكا والدولار

بعد اندلاع الصراع بين إيران والولايات المتحدة، تظل أمريكا بلا شك في وضع مميز بين الاقتصادات العالمية: بفضل هيكلها الاقتصادي المعتمد على الخدمات، وانخفاض استهلاكها من الطاقة التقليدية مقارنة بدول أخرى، وامتلاكها لموارد النفط والغاز، فهي أقل تأثرًا؛ في حين أن قطاعات التصنيع التي تستهلك طاقة أكثر، خاصة المعادن والكيميائيات، تواجه ضغوطًا أكبر، وشرق آسيا تتأثر بشكل أكبر بسبب إغلاق الشحنات. وراء تراجع الأصول الخطرة مقارنة بالدولار والأصول الأمريكية، تظهر قدرة أمريكا على السيطرة على النظام العالمي، حيث أن الوضع الحالي، رغم التوترات، لا يزال في نطاق السيطرة بين الأطراف، واحتجاز مضيق هرمز يعزز من ميزة الاقتصاد الأمريكي، مما يعكس عكس اتجاه تدفق السيولة من الدولار. من هذا المنظور، فإن نهاية الصراع بين إيران وأمريكا أو استمراره هو مجرد سطح، فالتغير في السيطرة هو الجوهر. والأسئلة المستقبلية تتعلق بما إذا كانت أمريكا ستفقد السيطرة بسبب حرب استنزاف طويلة مع إيران، أو أن المشكلة ستطول وتؤثر على الأسس المادية للتكنولوجيا الأمريكية (مثل سلاسل التوريد في اليابان وكوريا)، أو أن قوى جديدة ستبرز عبر ميزة صناعية. على أي حال، الأصول القوية خلال الانخفاض السابق (مثل التكنولوجيا الأمريكية) قد تكون علامة على قرب السوق من القاع، وقد بدأ أداء الأسهم الأمريكية القوية سابقًا يتراجع قبل نهاية الأسبوع.

3، المعادن غير الحديدية: الضغوط تتراجع تدريجيًا

واجه قطاع المعادن غير الحديدية العديد من التحديات، بالإضافة إلى عوامل إعادة توزيع السيولة بالدولار، فإن توقعات السياسة النقدية الكلية كانت أيضًا مهمة: السوق الآن يضع تسعيرًا مفرطًا لتشديد السياسة من قبل الاحتياطي الفيدرالي، وهو أكثر تشاؤمًا من موقف البنك نفسه. من خلال مخطط النقاط، لا يزال الاحتياطي يتوقع خفض سعر الفائدة مرة واحدة خلال العام، لكن السوق بدأ يتوقع عدم خفض الفائدة أو حتى رفعها، مما يخلق مساحة محتملة للتصحيح. في الوقت نفسه، من الصعب أن يرتفع التضخم الأمريكي بشكل كبير: الذكاء الاصطناعي يقلل من رواتب العاملين، ويضغط على التضخم في الخدمات، كما أن وزن الطاقة في CPI قد انخفض بشكل واضح، وتوقعات التضخم طويلة الأمد مستقرة. أسباب تراجع المعادن غير الحديدية سابقًا ربما لم تكن بسبب الركود، بل بسبب توقعات تقلص السيولة بالدولار وإعادة توزيعها، وقد يكون التغيير قريبًا.

4، الأصول الصينية: إعادة تقييم قيمة التصنيع

في ظل تصاعد مخاوف أمن الطاقة العالمية، تظهر مزايا الأصول الصينية بشكل تدريجي. من ناحية، تمتلك الصين سلسلة صناعية رائدة عالميًا في الكيماويات والفولاذ والطاقة الشمسية، حيث أن الطاقة الناتجة من قدراتها في الطاقة الشمسية تعادل 24% من صادرات النفط عبر مضيق هرمز، مما يقلل من هشاشتها أمام الصدمات الخارجية ويتيح لها توفير بدائل طاقة فعالة عالميًا. من ناحية أخرى، الشركات الرائدة في التصنيع الصيني منخفضة التقييم مقارنة بنظيراتها العالمية، حيث أن تقييم PE وقيمة الإنتاج أقل بكثير من المستويات التاريخية منذ 2018، ويؤكد النمو المستمر في الصادرات على أساس إعادة التقييم. بالإضافة إلى ذلك، تظهر إشارات على تعافي داخلي في الطلب المحلي، حيث استقر معدل نمو مبيعات التجزئة في يناير وفبراير، وظهرت علامات على تحسن الاستهلاك في السلع غير المدعومة بالدعم الحكومي، مما يشير إلى أن التحسن في الاستهلاك ليس فقط نتيجة سياسات، بل هو إصلاح داخلي.

5، انتظار وضوح الصورة

رواية صعود الأصول المادية لم تنته بعد، ولفهم الحقيقة العالمية، نوصي بما يلي: أولًا، في ظل الاضطرابات العالمية، أمن الطاقة أصبح محورًا رئيسيًا، مع تفضيل بناء مصادر طاقة أولية مثل النفط والنقل بالناقلات والفحم والنحاس والألمنيوم والذهب والمطاط؛ ثانيًا، التصنيع الصيني هو الركيزة الأساسية للعالم، لكن تدفق الأصول المادية أبطأ من الأصول المالية، وننتظر إعادة التقييم — مع التركيز على معدات الطاقة الجديدة والآلات والكيميائيات؛ ثالثًا، مع تغير العوامل المعوقة، نبحث عن فرص استهلاكية هيكلية — مثل السياحة، والمنتجات المخمرة، والبيرة والمشروبات الكحولية الأخرى، والأدوية والتجميل.

تحذيرات المخاطر: ضعف التعافي الاقتصادي المحلي، وتوقعات تشديد السياسات النقدية الخارجية بشكل كبير.

نص التقرير

1. أسباب هبوط السوق: يبدو أنه بسبب ضعف الطلب، لكنه في الواقع بسبب قوة الدولار

شهدت الفترة من 16 إلى 20 مارس 2026، تصاعد مؤشرات التوتر بين إيران والولايات المتحدة، مع اغتيال أمين المجلس الأعلى للأمن القومي الإيراني، وهجمات جوية إسرائيلية على حقول نفط إيرانية، وهجمات على منشآت طاقة في الشرق الأوسط، وزيادة القوات الأمريكية في المنطقة. حتى الآن، لا يزال مضيق هرمز مغلقًا، وبدأ السوق يدرك أن الصراع قد يتحول من قصير إلى طويل الأمد، مما أدى إلى ارتفاع التوقعات لتقلبات أسعار النفط المستقبلية.

بسبب تصاعد الصراع، حدث تحول واضح في الأسواق العالمية. قبل الصراع، استفاد الدولار من دورة خفض الفائدة الأمريكية ورواية عدم الثقة به، فضعف الدولار وتدفق الأموال من الأصول المقومة به، وأداء الأسهم الأمريكية كان أضعف من العالمية، وكانت الدول/المناطق الحساسة للدولار (مقاسًا بمعامل بيتا بين مؤشر الأسهم والدولار) قد حققت ارتفاعات أكبر حتى قبل اندلاع الصراع. ومع تصاعد الصراع، استمرت أسعار النفط في الارتفاع، مما زاد من مخاوف التضخم في أمريكا، وأدى إلى توقعات بخفض الفائدة، وارتفع الدولار، وارتفعت عوائد سندات الخزانة الأمريكية. الرواية السابقة عن ضعف الدولار انقلبت، وعادت الأموال للتدفق إلى الأصول الأمريكية، وبدأ أداء الأسهم الأمريكية يتفوق على العالمية، بينما تراجعت الأسواق الأكثر حساسية للدولار بعد اندلاع الصراع.

من ناحية أخرى، شهدت أنماط الأسهم الأمريكية تغيرًا: قبل الصراع، كانت شركة روسل 2000 المرتبطة أكثر بالدورة الاقتصادية الأمريكية تتفوق على S&P 500 وناسداك؛ لكن بعد اندلاع الصراع، ومع تفعيل صناعة الذكاء الاصطناعي، بدأ ناسداك يتفوق على الروسل 2000. من ناحية أداء القطاعات، كانت المواد الأساسية والمواد المعدنية تتفوق قبل الصراع، لكن الآن، مع تراجعها، أصبحت التكنولوجيا هي المسيطرة، وارتفعت مبيعاتها عالميًا، بينما تراجعت المواد بشكل عام.

أما بالنسبة للسلع، فهناك ظاهرة مماثلة: منذ بدء دورة خفض الفائدة الأمريكية في 2024، كانت السلع ذات القيمة الأعلى للطن ترتفع أكثر، وهو ما يعكس تأثير الخصائص المالية على الأسعار. الآن، مع عكس ذلك، تراجعت السلع ذات القيمة الأعلى للطن أكثر، وإذا كانت السوق تتراجع بسبب ضعف الطلب، فمن المفترض أن تتراجع النحاس والألمنيوم أكثر من الذهب، لكن الذهب، الذي استفاد سابقًا من تدفقات الدولار، هو الأكثر تراجعًا الآن، وهو ما يعكس قوة الدولار. حالياً، تراجع تأثير الخصائص المالية على الأسعار، ويجب التركيز على الفرص الناتجة عن الطلب.

وبالتالي، باستثناء النفط، تراجعت معظم الأصول، ونفهم أن: “مخاوف الركود والتضخم العالميين هي أسباب ظاهرية، لكن إعادة توزيع السيولة بالدولار في الأصول المالية هو المحرك الحقيقي وراء أداء السوق.”

2. أسباب التحول في السوق: انعكاسات الاختلافات الأساسية على سيطرة أمريكا والدولار

أداء الأسهم الأمريكية مؤخرًا مقارنة بالأسهم العالمية يعود لسببين: أولًا، في سياق الصراع، لم تتعرض إيران لضربات أكبر، وأمريكا لم تكن في وضع أضعف بشكل واضح. ثانيًا، بفضل هيكلها الاقتصادي المعتمد على الخدمات، وانخفاض استهلاكها من الطاقة مقارنة بدول أخرى، وكونها منتجًا كبيرًا للنفط، فهي أقل تأثرًا، بينما تتأثر شرق آسيا بشكل أكبر بسبب إغلاق الشحنات. وراء تراجع الأصول الخطرة مقارنة بالدولار والأصول الأمريكية، تظهر قدرة أمريكا على السيطرة على النظام العالمي، حيث أن الوضع الحالي، رغم التوترات، لا يزال في نطاق السيطرة، واحتجاز المضيق يعزز من ميزة الاقتصاد الأمريكي، مما يعكس عكس اتجاه تدفق السيولة من الدولار.

تغير أنماط السوق أيضًا يرجع إلى أن القطاعات التي تستهلك طاقة أكثر، مثل المعادن والكيماويات، تركز على التصنيع، بينما القطاعات غير التصنيعية تستهلك طاقة أقل، مما يجعل السوق يفضل الأصول ذات استهلاك الطاقة الأقل. من الجدير بالذكر أن نسبة استهلاك النفط من الناتج المحلي الإجمالي قد ارتفعت بشكل واضح، وإذا استمر ارتفاع أسعار النفط، فستعود النسبة إلى مستويات 2005-2014، مما يدل على أن أهمية الطاقة في الاقتصاد العالمي تتزايد.

أما المستقبل، فهناك تساؤلات: هل ستفقد أمريكا السيطرة بسبب حرب استنزاف طويلة مع إيران؟ أم أن المشكلة ستطول وتؤثر على الأسس المادية للتكنولوجيا الأمريكية (مثل سلاسل التوريد في اليابان وكوريا)؟ أم أن قوى جديدة ستبرز عبر ميزة صناعية؟ على أي حال، الأصول القوية خلال الانخفاض السابق (مثل التكنولوجيا الأمريكية) قد تكون علامة على قرب السوق من القاع، وقد بدأ أداء الأسهم الأمريكية القوية يتراجع قبل نهاية الأسبوع.

3. المعادن غير الحديدية: المرحلة الأكثر تحديًا قد انتهت

واجه قطاع المعادن غير الحديدية تحديات متعددة، بالإضافة إلى عوامل إعادة توزيع السيولة بالدولار، فإن توقعات السياسة النقدية كانت مهمة أيضًا: السوق الآن يضع تسعيرًا مفرطًا لتشديد السياسة من قبل الاحتياطي الفيدرالي، وهو أكثر تشاؤمًا من موقف البنك نفسه. من خلال مخطط النقاط، لا يزال الاحتياطي يتوقع خفض الفائدة مرة واحدة خلال 2026، لكن السوق بدأ يتوقع عدم خفض الفائدة أو حتى رفعها، مما يخلق مساحة للتصحيح. في الوقت نفسه، من الصعب أن يرتفع التضخم الأمريكي بشكل كبير: الذكاء الاصطناعي يقلل من رواتب العاملين، ويضغط على التضخم في الخدمات، ووزن الطاقة في CPI قد انخفض، وتوقعات التضخم طويلة الأمد مستقرة. أسباب تراجع المعادن غير الحديدية سابقًا ربما لم تكن بسبب الركود، بل بسبب توقعات تقلص السيولة وإعادة توزيعها، وقد يكون التغيير قريبًا.

حاليًا، توقعات خفض الفائدة من قبل السوق قد تحولت من تفاؤل مفرط إلى تشاؤم مفرط، وهو وضع متطرف. مع ذلك، قد يتوقف الضغط الناتج عن توقعات خفض الفائدة، والأهم الآن هو مراقبة التضخم الأمريكي، وهل سيرتفع بشكل واضح.

4. الأصول الصينية: مزايا تتضح تدريجيًا

بسبب تصاعد مخاوف أمن الطاقة، تظهر مزايا الأصول الصينية، خاصة أن لديها سلسلة صناعية رائدة عالميًا في الكيماويات والطاقة، مع قدرة إنتاجية عالية في الطاقة الشمسية تعادل 24% من صادرات النفط عبر مضيق هرمز، مما يقلل من هشاشتها ويتيح لها توفير بدائل طاقة فعالة عالميًا. كما أن استهلاك النفط من الناتج المحلي الإجمالي في الصين أقل بكثير من المتوسط العالمي، مما يعزز من مرونتها. الشركات الرائدة في التصنيع الصيني منخفضة التقييم مقارنة بنظيراتها العالمية، ويؤكد النمو المستمر في الصادرات على أساس إعادة التقييم. كما أن الطلب المحلي يظهر علامات على التعافي، حيث ارتفعت مبيعات التجزئة في يناير وفبراير، وظهرت علامات على تحسن الاستهلاك في السلع غير المدعومة بالدعم الحكومي، مما يدل على أن التحسن في الاستهلاك هو داخلي.

5. انتظار وضوح الصورة

رواية صعود الأصول المادية لم تنته بعد، ولفهم الحقيقة، نوصي بما يلي: أولًا، أمن الطاقة أصبح محورًا رئيسيًا، مع تفضيل بناء مصادر طاقة أولية مثل النفط والنقل بالناقلات والفحم والنحاس والألمنيوم والذهب والمطاط؛ ثانيًا، التصنيع الصيني هو الركيزة الأساسية للعالم، لكن تدفق الأصول المادية أبطأ من الأصول المالية، وننتظر إعادة التقييم — مع التركيز على معدات الطاقة الجديدة والآلات والكيميائيات؛ ثالثًا، مع تغير العوامل المعوقة، نبحث عن فرص استهلاكية هيكلية — مثل السياحة، والمنتجات المخمرة، والبيرة والمشروبات الكحولية الأخرى، والأدوية والتجميل.

تحذيرات المخاطر: ضعف التعافي الاقتصادي المحلي، وتوقعات تشديد السياسات النقدية الخارجية بشكل كبير.

(مقتطفات من: مجموعة جيانغن للتمويل)