الرؤية من العلو: كيف نرى فرص الاستثمار في سوق السندات لعام 2026؟

في إطار تحليل السندات، تعتبر الأساسيات والسياسات من العوامل الرئيسية على المدى المتوسط والطويل، ويجب علينا التركيز على الأمور الرئيسية وتجاهل التفاصيل الثانوية، مع فهم الصراعات الأساسية. حاليًا، لا تزال الأوضاع الاقتصادية الكلية في بلادنا في مرحلة التعافي المبكر، حيث إن معدل العائد الاجتماعي منخفض بما يكفي لدعم قاع سوق السندات، في حين أن السياسة النقدية المحايدة تحد من ارتفاع السوق، مما يجعل السوق بشكل عام في حالة تذبذب.

قد يسأل بعض المستثمرين، كيف نتصرف في سوق متقلب؟ يُنصح بعدم وضع حصص استثمارية كبيرة جدًا، لأن توقيت السوق والتداول على الموجات في مثل هذه الظروف صعب جدًا. ثانيًا، يُنصح بالرجوع إلى نموذج التوقيت الكمي الذي سنناقشه في الجزء الثاني، والذي يمكن أن يساعدنا على تنفيذ عمليات أكثر دقة. نموذجنا سيظل يرافق المستثمرين، ويتابع السوق باستمرار ويقوم بالتحديثات اللازمة.

بعد تجربة سوق 2024 و2025، قد يعتقد الكثير من المستثمرين أن سوق السندات قد انفصلت عن الأساسيات، لكن الواقع غير ذلك. من الجدول على اليسار، نرى أن أكبر عمليات الانسحاب في سوق السندات تاريخيًا كانت نتيجة تفاعل مشترك بين الأساسيات والسياسات. لكن على المدى القصير، قد يحدث أن تتسابق أسعار الفائدة على السندات الحكومية بشكل مبالغ فيه. نعتقد أن السوق منذ عام 2020، قد قام بتسعير توقعات متشائمة جدًا بشأن التعافي الاقتصادي بعد الجائحة. وفقًا لتقديرات شركة Guojin Securities، فإن الانحراف بين أسعار الفائدة والأساسيات وصل إلى ذروته في نهاية 2024، بمعنى أن السوق كان قد أسرف في التوقعات السلبية حيال الاقتصاد.

مصدر البيانات: WIND، Shenwan Hongyuan، Guojin Securities، Guotai Fund، حتى سبتمبر 2025. تنويه المخاطر: لا يعكس الأداء المستقبلي أو الالتزام به.

وراء ذلك ليس فقط مسألة توقعات اقتصادية وتوقعات خفض الفائدة، بل أيضًا نتيجة لانحدار سوق العقارات، وغياب الأصول ذات العائد المرتفع، مما أدى إلى أزمة في توزيع الأصول. لذلك، في عام 2024، أصبحت قوى التداول تتفوق تدريجيًا على قوى التخصيص، وازداد جو الطمع والخوف في السوق. أما في 2025، فالسوق يشبه إلى حد كبير نسخة مكررة من 2024، رغم أن الأساسيات لم تتعافَ تمامًا، بل إن البعض يعتقد أن الأداء ضعيف، إلا أن السوق قد استهلك بالفعل الكثير من الارتفاعات السابقة، واستجابة سوق السندات لضعف الأساسيات أصبحت بطيئة جدًا، مما أدى إلى ظاهرة الانفصال التي يراها البعض. ومع ذلك، بعد عام 2026، ستخفف هذه المشكلة على الأقل، وإذا استمرينا في تجاهل السياسات والأساسيات، فسيكون ذلك غير مناسب.

وبما أن الأمر كذلك، فسنبدأ من تقييم الأساسيات. تحليل الأساسيات الكلية يشبه مقياس الحرارة، يمكن من خلاله تحديد مدى سخونة أو برودة البيئة الاقتصادية الحالية. عندما يكون الاقتصاد في حالة سخونة، يكون سوق الأسهم أو السلع أكثر نشاطًا؛ وعندما يكون الاقتصاد في حالة برودة، يكون سوق السندات أكثر نشاطًا. ملخصًا، فإن “درجة حرارة السوق” الحالية لا تزال باردة، والاقتصاد في مرحلة قاع الدورة، ويمكن تسميتها أيضًا بمرحلة التعافي الضعيف. هذه المرحلة استمرت لفترة طويلة، منذ 2024 وحتى 2025، ونحن متمسكون بهذا التقييم. في هذه المرحلة، يكون العرض أكبر من الطلب، مما يسبب نوعًا من الانكماش. وبما أن التحول بين المحركات القديمة والجديدة هو السياسة الكبرى والخلفية الكبرى لبلدنا، فإن السياسات ستتجنب بشكل كبير تحفيز العقارات والبنية التحتية بشكل مفرط، وهذه الحالة الضعيفة ستستمر لفترة.

ننتقل الآن لمراجعة النمو الاقتصادي بشكل أكثر تفصيلًا. نتوقع أن يكون الطلب الإجمالي في 2026 مساوياً تقريبًا ل2025، بينما سينخفض العرض الإجمالي قليلاً. الطلب في بلادنا يعتمد بشكل رئيسي على الصادرات، والاستهلاك، والاستثمار، وهي كالثلاثة طلاب في الصف. أداء الصادرات في 2025 كان ممتازًا، كطالب متفوق، رغم الضغوط الخارجية مثل الحرب التجارية مع ترامب، إلا أن أدائها ظل قويًا، ومن المتوقع أن تستمر في 2026. أما الاستهلاك، فهو يحتاج إلى دعم خارجي، وفي 2025، حصل على دعم من سياسات مثل استبدال القديم بالجديد، ودعم الدولة، لذلك لم يظهر ضعفًا واضحًا، لكن إذا زالت السياسات، قد يواجه السوق استدارة هبوطية. أما الاستثمار، فهو الأضعف بين الثلاثة، ويرتبط بشكل كبير بثقة الشركات والأفراد، خاصة وأن بلادنا في مرحلة تعافي ضعيف، فالثقة في التوسع أو شراء العقارات لا تزال منخفضة، مما أدى إلى أن حجم القروض المسددة يتجاوز حجم الإقراض الجديد. من ناحية أخرى، فإن انخفاض الاستثمار مرتبط أيضًا بتوجيه الحكومة نحو تسوية الديون واحتياط الأراضي. لكننا نعتقد أن عام 2026، مع بداية خطة “الخطة الخمسية الخامسة عشرة”، قد يشهد انتعاشًا في الاستثمار، حيث قد تتخذ الحكومة إجراءات تحفيزية. من ناحية العرض، مع استمرار السياسات لمكافحة التنافس المفرط، وتعديل السوق بشكل تلقائي، قد يتراجع الإنتاج قليلاً، مما يساهم في استقرار الأسعار وتحسين توازن العرض والطلب.

بالنسبة للصادرات، نتوقع أن تكون أقل قليلاً في 2026 مقارنة بـ2025، لكن مرونتها ستظل قوية، خاصة أن 2025 كانت مدفوعة بالحرب التجارية مع ترامب، ووجود عوامل استحواذ على الصادرات، مما أدى إلى أن 2026 بعد زوال هذه العوامل، ستنخفض وتيرة النمو. ومع ذلك، فإن مرونة التصنيع الصيني في السوق العالمية لا تزال قوية، وتظل داعمة لهذا الاتجاه.

ثلاثة عوامل تؤثر على صادرات بلادنا: الطلب الخارجي العالمي، حصة الصين في السوق العالمية، والتوترات الجيوسياسية قصيرة الأمد. من حيث الطلب الخارجي، تتجه الدول الغربية نحو التوسع المالي وخفض الفائدة، مما يعزز الطلب الخارجي. الصين، كونها المصنع العالمي، تتأثر بشكل كبير بالاقتصاد العالمي، لذلك هناك دعم إيجابي. بشكل عام، بيئة الصادرات في 2026 ستكون أفضل من 2012-2019، لكنها أضعف من 2020-2023، حيث كانت استجابة الصين للجائحة قوية جدًا، مع استمرار سلاسل التوريد العالمية في العمل بشكل طبيعي، مما أدى إلى أداء تصديري قوي جدًا. بيئة الطلب الخارجي في 2026 ستكون مشابهة إلى حد كبير 2024-2025، مع بعض الضعف، بسبب تراجع عوامل الاستحواذ على الصادرات.

أما من حيث حصة السوق، فنحن واثقون من قدرات الصين في التصنيع عالي الجودة في مجالات السيارات، السفن، بطاريات الليثيوم، والرقائق الإلكترونية، مما يقلل من احتمالية تراجع الصادرات بشكل كبير. بالإضافة إلى ذلك، هناك طلب من دول نامية أخرى على التصنيع، حيث إن منتجاتنا الصناعية ورأس المال ذات أهمية لا يمكن الاستغناء عنها. لكن من ناحية التوترات الجيوسياسية، فإنها قد تفرض قيودًا على النمو السريع للصادرات، خاصة أن فائض التجارة لدينا سجل أرقامًا قياسية، ومن التجارب السابقة، أن حصة الصين في السوق تصل إلى الذروة عندما يتجاوز نصيب الفرد من الناتج المحلي الإجمالي حوالي 10,000 دولار، ثم تبدأ في الانخفاض تدريجيًا. مع ارتفاع ثروة السكان المحليين، يزداد الطلب الداخلي، وعندما تتراكم الفوائض التجارية لدى الدول المصدرة، يضغط ذلك على العملة ويؤدي إلى ارتفاعها. في ظل تصاعد الحمائية التجارية، وفرض الضرائب من قبل إدارة ترامب، تظهر توترات جيوسياسية تؤثر على الصادرات. لذلك، نعتقد أن صادرات 2026 ستظل مرنة، لكنها قد لا تتفوق على أداء 2025 بشكل كبير.

ننتقل الآن لتحليل الاستهلاك. بشكل محايد، نتوقع أن يتحسن استهلاك السكان في 2026 قليلاً، مقارنة بـ2025. يعتمد الاستهلاك على دخل الأفراد، والثروة، وتوقعاتهم المستقبلية. إذا استمرت سياسات مثل استبدال القديم بالجديد، ودعم الاستهلاك، فإن ذلك سيدعم استهلاك السلع المعمرة، ومع تحسن التوقعات الاقتصادية، خاصة بعد أن تم تحديد قاع الاقتصاد، فإن استهلاك السكان قد يشهد تحسنًا طفيفًا في 2026.

لكن سوق العقارات قد يعيق ذلك، حيث أن توقيت الوصول إلى القاع ليس سهلاً. لدينا رأيان: الأول، أن مساحة مبيعات العقارات قد انخفضت بنسبة 50-60% عن ذروتها في 2021، وهو تقريبًا نفس الانخفاض الذي يحدث في دورات العقارات في الاقتصادات المتقدمة، مما يشير إلى أن الطلب المضارب قد وصل إلى القاع. والثاني، أن أرصدة القروض العقارية تظهر علامات استقرار، مما يدل على أن الطلب الحقيقي على السكن بدأ يتشكل كدعامة. أما توقيت استقرار أسعار العقارات، فمرهون بظهور الطلب على التخصيص، فبالرغم من أن الطلب على السكن يعتبر طلبًا مرنًا، إلا أنه لا يضمن استقرار الأسعار، خاصة إذا توقع السكان استمرار انخفاض الأسعار، فقد يختارون الإيجار أو تأجيل الشراء. إذن، الطلب على السكن ليس كافيًا لضمان استقرار الأسعار، وإنما الطلب على التخصيص هو العامل الأهم.

ما هو طلب التخصيص؟ هو أن نعتبر العقار كأصل استثماري، والعائد الرئيسي منه هو عائد الإيجار. عندما يكون عائد الإيجار أعلى من سعر الفائدة على القرض، يصبح العقار ذا قيمة استثمارية. بعد شراء العقار بالقرض، يمكن أن يحقق عائدًا إيجابيًا ثابتًا سنويًا. الأصول ذات العائد، أكثر أمانًا من الأصول غير ذات العائد، التي تعتمد على المضاربة فقط. حاليًا، سعر الفائدة على القروض العقارية في بلادنا حوالي 3%، وهو أعلى بكثير من نسبة عائد الإيجار إلى سعر العقار.

حتى لو تجاوز عائد الإيجار على القرض، فإن أسعار العقارات قد تتأخر في الاستقرار، وكلما كانت الانخفاضات السابقة أكبر، زاد الوقت اللازم للوصول إلى القاع. ذلك لأن انخفاض الأسعار بشكل كبير يضعف ثقة السكان في السوق، ويطلبون مخاطر أعلى، مما يطيل فترة الاستقرار. هذا القانون ينطبق على دورة العقارات الطبيعية، وإذا كانت هناك محفزات سياسية أو عوامل أخرى، فقد تتغير الصورة. على سبيل المثال، التعديلات الأخيرة على سياسة شراء العقارات في شنغهاي، التي تتعلق بالسجلات السكانية، تستهدف الطلب من غير المقيمين، وتحسينات للمقيمين، وتُعد إشارة إيجابية، لكن تأثيرها الفعلي لا يزال غير واضح.

في ظل غياب طلب كبير، سنركز على مستوى الأسعار ومدى توافق العرض والطلب. فحص جوهر الأسعار يعني فحص قدرة الإنتاج على تلبية الطلب الفعّال وتحويله إلى أرباح للشركات ودخول للأفراد. يجب أن نتجنب الإفراط في إنتاج بعض الصناعات، لأن ذلك يضعف كفاءة السوق، وهو مشكلة هيكلية. اقتصاد صحي ومتوازن يظهر عادةً ارتفاعًا معتدلًا في الأسعار.

نركز عادة على مؤشرَي CPI وPPI. منذ الربع الأخير من العام الماضي، بدأ مؤشر CPI يظهر انتعاشًا، لكن هذا لا يعني أن الصورة مثالية. من المتوقع أن يعود CPI إلى الإيجابية في 2026، بسبب تأثيرات التراكم. التراكم هو أن مؤشر CPI يقارن أسعار الشهر الحالي مع نفس الشهر من العام الماضي، ويعتمد على معدل الزيادة الشهري خلال 12 شهرًا. ارتفاع CPI في الربع الأخير من 2024 كان واضحًا، وسيستمر هذا الاتجاه بسبب تأثيرات التراكم. لكن، عند تحليل أسباب انتعاش CPI، نجد أن هناك ضوضاء كثيرة، منها ارتفاع أسعار الذهب، الذي أثر بشكل كبير على CPI، لكن استهلاك الذهب لا يعكس الطلب الطبيعي للمستهلكين، كما أن إنتاج الذهب وطلبه لا يرتبط بشكل كبير بالعرض والطلب العام في البلاد.

عامل آخر يسبب تشويشًا هو قواعد إحصاء استبدال الأجهزة القديمة، حيث إن الحكومة تدرج أسعار المنتجات المدعومة وفقًا للأسعار الأصلية، مما يرفع البيانات بشكل مصطنع. إذا اشترى المستهلكون الأجهزة المنزلية أو الإلكترونيات بأسعار مخفضة، فإن السعر المدون في البيانات أعلى من السعر الحقيقي الذي يدفعونه، مما يجعل CPI يبدو أكثر تفاؤلاً.

بعد استبعاد هذه الضوضاء، نرى أن مشكلة العرض والطلب في 2025 لم تتغير بشكل كبير. بالإضافة إلى الضوضاء والتراكم، فإن CPI في 2026 سيتأثر بشكل رئيسي بأسعار اللحوم والزيوت. مع انخفاض إنتاج الماشية، واحتياطيات الخراف، واستقرار أسعار اللحوم، نتوقع أن ترتفع أسعار اللحوم في 2026، مما سيدعم CPI. هذا مؤشر على أن سوق المنتجات الزراعية يحقق توازنًا تدريجيًا.

أما PPI، فهو يعكس بشكل أدق مشكلة العرض والطلب. قبل يوليو 2025، كانت أسعار الحديد والصلب وغيرها من السلع الأساسية تتراجع بشكل واضح، وسيستمر هذا التأثير حتى النصف الأول من 2026، مما يسبب مساهمة سلبية من التراكم في PPI. نعتقد أن PPI في 2026 سيظل في المنطقة السالبة، لكن الانخفاض سيكون أقل حدة. بيانات PPI تظهر بشكل أدق حالة الاقتصاد، خاصة في فئات المنتجات المعمرة مثل الأجهزة المنزلية والأثاث والسيارات، التي تظهر انخفاضًا مستمرًا في الأسعار، وهو انعكاس لزيادة الكفاءة وانخفاض التكاليف، وأيضًا ضعف الطلب، مما يؤدي إلى تنافسية منخفضة جدًا، ويُظهر مشكلة فائض الإنتاج.

هذه الظاهرة تعكس، من ناحية، تحسين الكفاءة وانخفاض التكاليف، ومن ناحية أخرى، ضعف الطلب، مما يسبب تنافسية غير صحية. لمواجهة ذلك، إما تنظيم السوق بشكل أكبر، أو انتظار خروج الشركات تدريجيًا من السوق. كما أن السياسات لمكافحة التنافس المفرط تركز بشكل رئيسي على قطاعات مثل الصلب والفحم، حيث إن ارتفاع أسعارها يرجع إلى سيطرة الشركات المملوكة للدولة، خاصة أن هذه القطاعات كانت محورًا لإصلاحات العرض في 2015، مما أدى إلى اعتماد السوق على هذه المنتجات، وارتفاع أسعارها. لكن، مع ارتفاع أسعار هذه المنتجات، لا تتغير أسعار المنتجات الاستهلاكية بشكل موازٍ، مما يدل على ضعف الطلب الداخلي، ويؤدي إلى إعادة توزيع الأرباح داخل سلاسل الإنتاج.

هذه نقطة مهمة في تقييم مسار الاقتصاد الكلي في 2026: هل ستعود الطلبات الداخلية للانتعاش، وتُحقق انخفاضًا فعالًا في الأسعار؟ إذا لم يحدث ذلك، فسيكون تأثير السياسات لمكافحة التنافس المفرط أقل من المتوقع. ومع ذلك، هناك إشارات إيجابية، مثل ارتفاع ودائع الشركات، التي تشير إلى أن النشاط الاقتصادي بدأ يتحسن. بشكل عام، هناك احتمالية كبيرة لانتعاش PPI في 2026، لكن من غير المتوقع أن يعود إلى المنطقة الإيجابية بسرعة.

في ظل ضعف التحول بين المحركات القديمة والجديدة، هل ستتحقق توقعات خفض الفائدة؟ نعتقد أنه على الرغم من الضغوط على الطلب الداخلي، فإن البنك المركزي يتبع نظام قرارات متعدد الأهداف، ويجب أن يوازن بين تجنب المخاطر المالية، والحفاظ على استقرار سعر الصرف. من خلال تقارير السياسة النقدية في الربع الأخير، نرى أن البنك يركز على تحسين الهيكل الاقتصادي، وسرعة انتقال السياسات، والتنسيق مع السياسات المالية، وليس مجرد تحفيز الاقتصاد أو خفض الفائدة بشكل مباشر.

من الناحية الكمية، أنشأنا مؤشر قوة السياسة النقدية استنادًا إلى أسعار الفائدة الأساسية. وجدنا أن في 2025، رغم أن البنك المركزي أعلن عن سياسة مرنة، إلا أن مستوى التيسير كان أقل بكثير من 2024، وهو ما يفسر تردد سوق السندات الطويلة الأجل في ذلك العام. في بداية 2026، ظهرت سيولة فائقة التوقعات، مما أدى إلى ارتفاع السوق بشكل جيد، ويعود ذلك بشكل رئيسي إلى زيادة ودائع البنوك، التي زادت بشكل غير متوقع، لكن هذا لا يرجع إلى قرارات البنك المركزي مباشرة. وفقًا لتوجيهات تقارير السياسة النقدية، فإن البنك يهدف إلى استقرار السوق وتقليل التقلبات، وليس إلى اتجاهات واضحة، لذلك، تأثير السياسة النقدية على سوق السندات في 2026 لا يزال محدودًا.

صندوق ETF للسندات الحكومية لمدة 10 سنوات (رمز 511260) يتميز بقيمة أساسية واضحة: يتابع سندات الحكومة ذات المدة المتبقية من 7 إلى 10 سنوات، وشفاف، وبتكلفة منخفضة، ويعد معيارًا في سوق السندات، مع حجم تداول وسيولة عالية، ويعد من أدوات المراقبة الأساسية للبنك المركزي والمؤسسات، مناسبًا للاستثمار والتخصيص. بالمقارنة مع الصناديق النشطة، يتجنب مخاطر تغيير الاستراتيجية، وبالمقارنة مع سندات الحكومة، فإن فارق الضرائب ضيق جدًا، ويقدم قيمة جيدة. كما أن التداول أسهل، ولا يتطلب استفسارات أو تقسيم الطلبات، مما يوفر الوقت والجهد.

تحذيرات المخاطر:

يجب على المستثمرين فهم الفرق بين الاستثمار المنتظم في الصناديق التبادلية والادخار التقليدي. الاستثمار المنتظم هو وسيلة بسيطة وفعالة لتوجيه المستثمرين نحو استثمار طويل الأمد، وتقليل متوسط تكلفة الشراء، لكنه لا يزيل مخاطر الاستثمار في الصناديق، ولا يضمن العائد، ولا يُعد بديلاً عن الادخار.

كل من صناديق ETF/LOF للأسهم، تعتبر استثمارات عالية المخاطر والعائد، وتفوق توقعاتها تلك الخاصة بالصناديق المختلطة، والسندات، والأسواق النقدية.

الاستثمار في أسهم سوق التكنولوجيا والابتكار، يواجه مخاطر خاصة تتعلق بالاختلافات في معايير السوق، وأنظمة التداول، لذا يُنصح المستثمرون بالحذر.

عرض التغيرات القصيرة للأداء في القطاعات/الصناديق هو لأغراض تحليلية فقط، ولا يضمن أداء الصناديق.

الأداء القصير للأفراد المذكور في النص هو فقط للمرجعية، ولا يُعد توصية بالشراء أو توقعًا للأداء المستقبلي.

هذه الآراء للاستئناس فقط، ولا تُعد استشارة استثمارية أو التزامًا. للمشاركة في شراء منتجات الصناديق، يُرجى الالتزام بقوانين إدارة ملاءمة المستثمر، وإجراء تقييم للمخاطر مسبقًا، واختيار الصناديق التي تتوافق مع مستوى تحملك للمخاطر. الاستثمار في الصناديق ينطوي على مخاطر، فاحذر عند الاستثمار.

صحيفة Daily Economic News